全面注冊(cè)制對(duì)企業(yè)的影響

吳輝

2023年2月17日，股票全面注冊(cè)制相關(guān)制度規(guī)則公布并實(shí)施。

全面注冊(cè)制后，對(duì)那些上市企業(yè)和打算上市的企業(yè)有哪些影響？

整體而言，此次注冊(cè)制改革調(diào)整涉及的再融資、并購(gòu)重組以及交易、退市等方面制度安排，對(duì)已上市的主板公司有較大影響。與此同時(shí)，對(duì)擬在主板上市的公司也有影響，需要對(duì)此保持高度關(guān)注。

企業(yè)IPO四階段

中國(guó)資本市場(chǎng)IPO發(fā)行經(jīng)歷了審批制、通道制、保薦制和注冊(cè)制四個(gè)階段，其中通道制和保薦制合稱(chēng)為核準(zhǔn)制。

1990年，我國(guó)實(shí)行的是審批制，A股上市執(zhí)行嚴(yán)格的額度管理和指標(biāo)管理，擬上市企業(yè)需要地方政府、證監(jiān)會(huì)兩級(jí)行政審批。

2001年，我國(guó)開(kāi)始實(shí)行通道制，將IPO的額度由地方政府轉(zhuǎn)移到具有主承銷(xiāo)商資格的證券公司，后者擁有一定數(shù)目的通道來(lái)推薦企業(yè)上市。

2004年，我國(guó)轉(zhuǎn)而實(shí)行保薦制，加強(qiáng)了保薦機(jī)構(gòu)在發(fā)行上市督導(dǎo)方面的責(zé)任和義務(wù)。這一階段的IPO成功與否，主要取決于股票發(fā)行與審核委員會(huì)給定的審核結(jié)果。

2013年，IPO注冊(cè)制改革開(kāi)始逐步推行，但核準(zhǔn)制并未全面退出，注冊(cè)制通過(guò)試點(diǎn)逐步鋪開(kāi)。

2018年11月，注冊(cè)制改革在科創(chuàng)板試點(diǎn)。注冊(cè)制在科創(chuàng)板試行一年有余，就有近200家公司成功IPO。

2020年8月24日，注冊(cè)制改革在創(chuàng)業(yè)板正式落地。

2021年9月2日，北交所自設(shè)立起即實(shí)施注冊(cè)制。

在此期間，全國(guó)人大加快完成《證券法》修訂進(jìn)程，確立證券發(fā)行注冊(cè)制度。

給予企業(yè)更大舞臺(tái)

就本次改革在改進(jìn)主板交易制度方面有哪些重要舉措，證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人表示，本次改革借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板經(jīng)驗(yàn)，以更加市場(chǎng)化便利化為導(dǎo)向，進(jìn)一步改進(jìn)主板交易制度。主要措施：一是新股上市前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制。二是優(yōu)化盤(pán)中臨時(shí)停牌制度。三是新股上市首日即可納入融資融券標(biāo)的，優(yōu)化轉(zhuǎn)融通機(jī)制，擴(kuò)大融券券源范圍。

與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板相比，主板涉及面更廣、挑戰(zhàn)更大。滬深兩市的主板上市公司有3100多家，占A股市場(chǎng)的70%。主板有1.9億投資者，是科創(chuàng)板的22倍、創(chuàng)業(yè)板的4倍，所以主板全面注冊(cè)制后，涉及規(guī)模龐大，影響舉足輕重。

就上市門(mén)檻而言，主板＞科創(chuàng)板=創(chuàng)業(yè)板＞北交所。以市值指標(biāo)為衡量標(biāo)準(zhǔn)，主板上市門(mén)檻最高，為50億元；北交所上市門(mén)檻低至2億元；科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的上市門(mén)檻均為10億元。

全面注冊(cè)制下，企業(yè)上市的門(mén)檻將會(huì)降低，新股發(fā)行審核時(shí)間將有效縮短，一些處在成長(zhǎng)期的中小企業(yè)將獲得更多上市空間，為市場(chǎng)注入新活力。

同時(shí)，當(dāng)市場(chǎng)成為資源配置的主體時(shí)，企業(yè)的投融資環(huán)境將逐漸改善，資金聚集效應(yīng)明顯增強(qiáng)，過(guò)去由于審核周期較長(zhǎng)和發(fā)行效率低導(dǎo)致的借殼上市現(xiàn)象或?qū)⒏淖儭?/p>

新股發(fā)行更便捷

全面注冊(cè)制改革，為企業(yè)上市提供了更便捷的渠道。

金證股份有關(guān)人士表示，一方面，注冊(cè)制對(duì)新股發(fā)行的條件進(jìn)一步放寬，有助于擴(kuò)寬企業(yè)準(zhǔn)入范圍，增強(qiáng)資本市場(chǎng)的包容性；另一方面，全面注冊(cè)制有助于深化市場(chǎng)化改革，將企業(yè)價(jià)值判斷交予市場(chǎng)，增強(qiáng)市場(chǎng)定價(jià)能力，進(jìn)一步發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的作用。

瑞銀集團(tuán)中國(guó)區(qū)總裁及瑞銀證券董事長(zhǎng)錢(qián)于軍表示，全面注冊(cè)制的實(shí)施將對(duì)A股資本市場(chǎng)帶來(lái)深遠(yuǎn)影響和重大意義，具體表現(xiàn)在：

第一，主板新股發(fā)行的條件進(jìn)一步放寬，將有助于擴(kuò)寬企業(yè)準(zhǔn)入范圍，進(jìn)一步增強(qiáng)資本市場(chǎng)的包容性，加快企業(yè)上市融資速度，提升直接融資比例；

第二，占A股總市值約2/3的主板市場(chǎng)新股發(fā)行定價(jià)將完全市場(chǎng)化，資本市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的功能將得到更好的發(fā)揮，市場(chǎng)活力也將進(jìn)一步增強(qiáng)；

第三，全面注冊(cè)制將進(jìn)一步提升審核效率，降低企業(yè)的融資成本，提升新股發(fā)行效率。

科技創(chuàng)新企業(yè)有望崛起

以往核準(zhǔn)制下對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)的嚴(yán)要求使得許多高成長(zhǎng)性的新型高科技企業(yè)無(wú)法登陸A股，痛失一批如百度、阿里、騰訊、京東等高速成長(zhǎng)的高科技企業(yè)。

A股主板門(mén)檻的降低，或使得部分具有良好成長(zhǎng)性的高科技企業(yè)的前期股權(quán)融資也變得更加容易，更易獲得私募資本的青睞，從而推動(dòng)未來(lái)整個(gè)高科技行業(yè)的發(fā)展。

增強(qiáng)上市公司融資靈活性

全面注冊(cè)制對(duì)上市公司未來(lái)融資有何影響？業(yè)內(nèi)人士指出，在全面注冊(cè)制下，A股上市公司再融資審核周期預(yù)計(jì)會(huì)大幅縮短，審核效率得到進(jìn)一步提升，同時(shí)增強(qiáng)了上市公司再融資的靈活性和便捷性，為上市公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模提供有力支撐。

實(shí)行全面注冊(cè)制使得市場(chǎng)化機(jī)制作用進(jìn)一步發(fā)揮，在發(fā)行上市、強(qiáng)化信息披露質(zhì)量、交易、退市等基礎(chǔ)制度的改革上，會(huì)優(yōu)化上市公司再融資發(fā)行條件，提升具備高質(zhì)量信息披露能力的上市企業(yè)融資便捷性，增強(qiáng)發(fā)行制度包容性。

不良企業(yè)面臨加速淘汰

主板注冊(cè)制推出后，一方面會(huì)加速已經(jīng)上市的企業(yè)兩極分化，另一方面不良企業(yè)也會(huì)被加速淘汰。

以往，每年年末A股部分因業(yè)績(jī)而面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的上市公司都會(huì)打響各式各樣的“保殼戰(zhàn)”。殼資源的價(jià)值使許多本應(yīng)主動(dòng)退市的企業(yè)遲遲不肯退出A股舞臺(tái)。

在以往IPO上市企業(yè)在報(bào)會(huì)后至少需經(jīng)歷1到2年的排隊(duì)才能上市，因此部分急于上市的企業(yè)往往會(huì)在A(yíng)股市場(chǎng)尋找殼資源，以求快速借殼上市。

2013年至2015年，借殼上市處于一個(gè)高峰時(shí)期，因?yàn)?013年IPO停發(fā)及上市排隊(duì)堰塞湖較為嚴(yán)重。2016年修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》嚴(yán)控借殼上市后，借殼上市公司數(shù)量逐年下降。

可以料想，全面注冊(cè)制改革后，隨著A股全板塊的反饋審核的加速，借殼上市已無(wú)任何時(shí)間優(yōu)勢(shì)可言。

既然殼資源在注冊(cè)制下并無(wú)優(yōu)勢(shì)可言，再加上新證券法嚴(yán)監(jiān)管的趨勢(shì)，信息披露和合規(guī)的成本必定大幅增加，業(yè)績(jī)不良的上市公司控股股東、實(shí)控人及董監(jiān)高們的風(fēng)險(xiǎn)也大大提升。在優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)機(jī)制下，股價(jià)持續(xù)低迷，股票本身的流動(dòng)性也會(huì)越來(lái)越差，退市或成為部分還在掙扎的上市公司的唯一選擇。