張慧慧

(福建省投資開發(fā)集團有限責(zé)任公司，福建 福州 350003)

1 研究背景

近幾年，國務(wù)院召開常務(wù)會議時多次提出，在保持宏觀經(jīng)濟政策穩(wěn)定性、連續(xù)性的同時，逐步有序地推進改革，優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更好地服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展。這向外界傳遞出我國金融調(diào)控的方向：一是堅持穩(wěn)健的貨幣政策，改變依靠貨幣信貸擴張和大規(guī)模資金投入來拉動經(jīng)濟的發(fā)展思路；二是加大金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度，讓金融更好地服務(wù)于實體經(jīng)濟，把錢用在刀刃上；三是加快金融改革、搞活金融市場，通過改革讓市場在金融資源配置過程中發(fā)揮基礎(chǔ)性作用。為貫徹落實國務(wù)院常務(wù)會議要求，國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的指導(dǎo)意見》，進一步明確了金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級、優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)、加強對重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)金融支持等方面的具體要求。文件明確指出，要穩(wěn)步擴大公司(企業(yè))債、中期票據(jù)和中小企業(yè)私募債券發(fā)行，促進債券市場互聯(lián)互通。2015年9月，國家發(fā)展改革委調(diào)整境外發(fā)債審批制為備案登記制。2017年7月，“債券通”正式上線試運行，推動內(nèi)地與中國香港債券市場互聯(lián)互通。

債券市場是經(jīng)濟發(fā)展的助推器和金融運行的穩(wěn)定器，我國債券市場從單一的國債開始，如今在債券品種、制度建設(shè)、市場體系、市場開放等方面都已經(jīng)取得顯著進步。根據(jù)中國人民銀行公布數(shù)據(jù)，2021年，債券市場共發(fā)行各類債券61.9萬億元，較2020年增長8.0%，其中銀行間債券市場發(fā)行債券53.1萬億元，同比增長9.2%，交易所市場發(fā)行8.7萬億元，同比增長1.0%。截至2021年12月月末，債券市場托管余額133.5萬億元，同比增長16.5萬億元，其中銀行間債券市場托管余額114.7萬億元，交易所市場托管余額18.8萬億元，商業(yè)銀行柜臺債券托管余額599.9億元。

2021年，全球經(jīng)濟震蕩復(fù)蘇，大宗商品價格上漲，通脹持續(xù)升溫，美聯(lián)儲削減購債規(guī)模及退出寬松預(yù)期逐步強化，國際金融市場波動加劇。我國經(jīng)濟處于發(fā)展時期，資金需求量較大，由于資金供給量有限，資金缺口很大。為了增強自身競爭力和持續(xù)發(fā)展能力，地方國有企業(yè)必須與其他同類企業(yè)競爭，在資本市場進行融資，獲得發(fā)展所需資金。無論是中央層面還是地方政府層面都要求緊跟政策導(dǎo)向，積極開展直接債務(wù)融資，地方國有企業(yè)只有看清形勢，抓住機遇，才能在發(fā)債融資過程中搶占先機，促進自身發(fā)展。就債券本身而言，其具有金額大、期限長、成本相對較低、用款靈活等眾多優(yōu)點，能極大地緩解地方國有企業(yè)的資金需求。因此，要穩(wěn)步推進地方國有企業(yè)發(fā)行債券融資，盡快獲取資金，鎖定低利率，同時有效利用資金，降低財務(wù)成本，這對促進地方國有企業(yè)科學(xué)跨越式發(fā)展意義重大。

2 地方國有企業(yè)發(fā)債融資動因分析

在中央關(guān)注整體經(jīng)濟增長保持平穩(wěn)，貨幣政策保持穩(wěn)健的政策導(dǎo)向下，地方國有企業(yè)將受到以下三方面的影響：第一，國家堅持有扶有控、有保有壓的原則，通過調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)減少向被淘汰的、產(chǎn)能過剩行業(yè)的貸款，加大對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、中小企業(yè)和三農(nóng)的支持力度，大部分地方國有企業(yè)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)占比不高，不少企業(yè)資產(chǎn)仍分布在傳統(tǒng)行業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)，獲取資金的難度可能會增大；第二，銀行為了減少季節(jié)性因素的影響，會在季度末或年末等重要時點儲存更多的貨幣，減少放貸比例，緊急情況下甚至?xí)扇〕橘J等方式回收資金，這使得地方國有企業(yè)面臨較大的財務(wù)風(fēng)險和流動性風(fēng)險；第三，資金緊張使得銀行同業(yè)拆借市場利率走高，導(dǎo)致銀行貸款利率上升，地方國有企業(yè)融資成本維持高位。

相較之下，債券期限長短搭配，品種豐富多樣，既有短期融資券、中期票據(jù)、非金融企業(yè)定向債務(wù)融資工具等傳統(tǒng)債券品種，也有近幾年來興起的超短期融資券、永續(xù)中票等創(chuàng)新品種。除了永續(xù)債券，不同期限債券的發(fā)行利率并沒有顯著差別，都是圍繞發(fā)債利率總平均值上下浮動。如果能鎖定低利率，那么地方國有企業(yè)完全可以通過發(fā)債籌集長期資金，尤其是與長期項目配套的資金，以解決項目融資難題，保證項目資金長期性和穩(wěn)定性，并節(jié)約大量財務(wù)成本。目前，國內(nèi)企業(yè)發(fā)債額度快速增長，發(fā)債企業(yè)不斷增加，資金用途靈活多樣，發(fā)債利率整體可控。

3 地方國有企業(yè)發(fā)債存在問題

3.1 部分企業(yè)發(fā)債意愿不強

未發(fā)債的地方國有企業(yè)融資渠道較單一，基本依靠銀行(授信)貸款，財政撥付資金或公司自有資金等單一融資渠道，企業(yè)規(guī)模相對較小，即使評級達到標(biāo)準，發(fā)債成本也較高。地方國有企業(yè)每年發(fā)債融資額占總?cè)谫Y額比例較美國等發(fā)達國家低很多，發(fā)債融資比重有很大提升空間。部分地方國有企業(yè)重要子企業(yè)效益較好，符合發(fā)債的條件，但發(fā)債子企業(yè)家數(shù)和數(shù)額明顯偏少。

3.2 項目建設(shè)長期配套資金不足

地方國有企業(yè)承擔(dān)重點項目較多，包括交通基礎(chǔ)設(shè)施項目、能源基礎(chǔ)設(shè)施項目、油氣管網(wǎng)項目、市政基礎(chǔ)設(shè)施項目、水利基礎(chǔ)設(shè)施項目、信息網(wǎng)絡(luò)工程項目、工業(yè)投資項目、房地產(chǎn)項目等，而企業(yè)發(fā)債資金主要用于償還金融機構(gòu)借款和補充企業(yè)流動資金，用于項目建設(shè)的長期配套資金明顯不足。

3.3 部分企業(yè)發(fā)債利率高企

雖然企業(yè)發(fā)債利率整體可控，但對于資金密集型制造業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等資產(chǎn)負債率較高的地方國有企業(yè)，企業(yè)資信評級維持在低位，由于發(fā)債利率與資信評級關(guān)系密切，其發(fā)債難度和發(fā)債成本升高，資金成本并沒有顯著降低，使發(fā)債意義大打折扣，甚至?xí)哂谄渌谫Y方式的成本，使企業(yè)背上沉重財務(wù)負擔(dān)，因此仍需進一步提高資信評級，選擇合適的發(fā)行窗口，以便降低融資成本，如果所出資企業(yè)每年發(fā)債融資額占總?cè)谫Y額比重提高，同時鎖定較低利率，這將大大緩解企業(yè)資金需求。

3.4 承銷商未能發(fā)揮自身優(yōu)勢

不同金融機構(gòu)的承銷發(fā)行利率沒有顯著差別，選擇哪家承銷商對發(fā)債利率的確定影響不大，這從一個側(cè)面說明有相當(dāng)一部分承銷商并沒有充分發(fā)揮其實力和營銷能力，這使得不同金融機構(gòu)的承銷利率基本趨同。

4 地方國有企業(yè)發(fā)債工作建議

4.1 全面引導(dǎo)企業(yè)發(fā)債融資，鼓勵企業(yè)互保互助

在地方政府官方網(wǎng)站開辟債務(wù)融資信息化平臺，開設(shè)政策動態(tài)、品種介紹、專家講座、金融供應(yīng)鏈等欄目，幫助地方國有企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中的產(chǎn)、供、銷各個環(huán)節(jié)融得更多低成本的資金；通過組織債務(wù)融資政策宣講會、產(chǎn)品推介會、銀企對接會、專題培訓(xùn)班等方式，全方位、多形式地宣傳普及企業(yè)債務(wù)融資知識，提升企業(yè)運用債務(wù)融資工具的水平；推動地方國有企業(yè)間互相擔(dān)保和互助協(xié)助，對于評級不達標(biāo)、評級較低、融資成本較高的企業(yè)，鼓勵優(yōu)質(zhì)地方國有企業(yè)在不影響自身評級和額度的前提下，積極予以協(xié)助，促進地方國有企業(yè)共同發(fā)展。

4.2 激發(fā)重要子企業(yè)發(fā)債融資，促進企業(yè)發(fā)債成為常規(guī)動作

重要子企業(yè)是地方國有企業(yè)持續(xù)發(fā)展的中堅力量，由于種種原因，發(fā)債數(shù)額整體偏少，而這些子企業(yè)大多效益良好，有很多符合發(fā)債條件，地方國有企業(yè)應(yīng)統(tǒng)籌管理，對于有資金需求、有發(fā)債意愿、有實力獲得低成本債券資金的子企業(yè)，積極鼓勵其單獨開展發(fā)債工作，拓寬融資渠道，提高其抵御風(fēng)險的能力。

4.3 增進與主流金融機構(gòu)合作，簽署全面戰(zhàn)略合作協(xié)議

推動地方國有企業(yè)與主流金融機構(gòu)建立緊密的戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，不斷加大合作力度，拓展合作領(lǐng)域，實現(xiàn)互惠互利，保證企業(yè)獲取穩(wěn)定的且低成本的資金。充分比較各家金融機構(gòu)的政策資源和經(jīng)營特點，根據(jù)企業(yè)自身的生產(chǎn)經(jīng)營情況和融資需求，尋找最適合的融資品種，不斷優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，使企業(yè)能充分享受到金融機構(gòu)的最優(yōu)惠待遇。

4.4 努力提高企業(yè)資信評級，全面降低企業(yè)融資成本

推動企業(yè)與證券公司、評級機構(gòu)、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等非銀行機構(gòu)保持良好的關(guān)系和穩(wěn)定的合作，借助中介機構(gòu)專業(yè)化、高效率和資源廣的優(yōu)勢，積極擴展融資渠道，促進發(fā)債工作順利開展。督促企業(yè)定期組織業(yè)績說明會，做好債務(wù)融資工具發(fā)行后的跟蹤評級、后續(xù)督導(dǎo)等工作，真實披露經(jīng)營狀況和管理水平，樹立良好的市場形象；地方政府可邀請評級機構(gòu)，向其全面闡述地方國有企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和未來構(gòu)想，以及提倡企業(yè)間互助互保等政策紅利，促進企業(yè)評級上新臺階，全面降低融資成本。

4.5 合理運用發(fā)債資金，鼓勵發(fā)行長期債券建設(shè)重點項目

合理運用發(fā)債資金，不斷探索和實踐資金集中管理模式，先設(shè)立內(nèi)部資金結(jié)算中心，待條件成熟時，積極申請設(shè)立企業(yè)集團財務(wù)公司，根據(jù)自身資金流轉(zhuǎn)規(guī)律，注重多品種并舉和長中短期有效搭配，保證資金使用的穩(wěn)定性和償債的匹配性，避免短貸長投，嚴格規(guī)范資金用途，嚴格按照審批規(guī)定的用途使用資金。對于重點項目建設(shè)產(chǎn)生的長期資金缺口，可考慮運用發(fā)行長期債券進行彌補，盡量鎖定低利率，保證資金使用的安全性、穩(wěn)定性和長期性。

4.6 瞄準政策扶持項目，積極爭取專項基金支持

瞄準政策扶持項目，篩選一批適合發(fā)債的城市公用設(shè)施項目，鼓勵地方國有企業(yè)通過發(fā)行企業(yè)債券、短期融資券、中期票據(jù)等方式，擴大直接融資比重，積極完成地方政府分配的任務(wù)；繼續(xù)篩選一批符合投向的城市公用設(shè)施項目，爭取國家專項建設(shè)基金支持。

4.7 適當(dāng)引入競爭機制，降低發(fā)債融資間接費用

不同主承銷商的承銷能力和服務(wù)水平各不相同，不同會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所的收費標(biāo)準、服務(wù)能力、工作效率也有較大差距，在選擇主承銷商和其他中介機構(gòu)時，應(yīng)做好服務(wù)質(zhì)量、收費標(biāo)準、發(fā)行議價能力等方面的對比分析，選擇優(yōu)質(zhì)中介機構(gòu)將對債券發(fā)行工作產(chǎn)生積極作用。在條件允許的情況下，適當(dāng)引入競爭機制，充分提高企業(yè)在承銷費、財務(wù)顧問費、法律顧問費等方面的議價能力，有效降低間接費用。

4.8 加強事前事后監(jiān)管力度，建立合理有效的獎懲機制

加強發(fā)債前和發(fā)債后的監(jiān)管，發(fā)債前的監(jiān)管主要是審核發(fā)債必要性、財務(wù)結(jié)構(gòu)以及利率水平，對于發(fā)債利率超過一定數(shù)值的企業(yè)，應(yīng)及時否決其發(fā)債申請，督促其選擇更合適的發(fā)行窗口、選擇更優(yōu)秀的承銷商進行重新申請。發(fā)債后的監(jiān)管主要是對資金使用情況、資金兌付情況的監(jiān)管，應(yīng)定期檢查企業(yè)發(fā)債資金使用情況，避免資金交叉使用，確保按時兌付到期債券。將發(fā)債總體成效納入地方政府對地方國有企業(yè)的年終考評體系中，可選用幾個指標(biāo)(如發(fā)債籌資額/年籌資額、發(fā)債籌資額增長率、發(fā)債節(jié)約財務(wù)成本/凈利潤、有沒有受到通報批評、資金使用有沒有違規(guī)等)進行考核，制定詳細的獎懲措施，引導(dǎo)企業(yè)規(guī)范發(fā)債。

4.9 加強融資風(fēng)險防范，完善風(fēng)險管理體系

地方國有企業(yè)要提高風(fēng)險管理能力，完善風(fēng)險內(nèi)控體系，強化風(fēng)險管理責(zé)任制。地方國有企業(yè)在融資前，要對融資風(fēng)險進行全面評估，制定風(fēng)險應(yīng)急方案，在融資時，要根據(jù)企業(yè)實際情況，科學(xué)判斷可能存在的融資風(fēng)險，利用金融市場所提供的各種創(chuàng)新工具，積極防范融資風(fēng)險。

4.10 制定合理融資規(guī)劃，保障企業(yè)資金鏈暢通

地方國有企業(yè)應(yīng)制定合理的企業(yè)融資規(guī)劃，在發(fā)債過程中，如果預(yù)測的發(fā)債利率超過一定數(shù)值，可以通過選擇更合適的發(fā)行時間、更有實力的承銷商等方式進行優(yōu)化，重新上報有關(guān)材料，如果仍然達不到最低要求，選擇其他融資方式進行融資。面對當(dāng)前全球經(jīng)濟尚未完全復(fù)蘇的外部環(huán)境，要充分考慮境內(nèi)外融資市場的變化和需求，有效拓寬地方國有企業(yè)融資渠道，降低資金成本和籌資風(fēng)險，滿足企業(yè)資金需求，充分保障企業(yè)資金鏈的暢通。