劉若姣 都沁軍

［摘?要］?政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響一直是經(jīng)濟(jì)管理領(lǐng)域的研究熱點，股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)是否會削弱或強(qiáng)化政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響，仍待進(jìn)一步深入探索。以此為切入點提出研究假設(shè)，以滬深A(yù)股上市公司為研究對象，以所篩選的4?484家上市公司2012—2020年間的面板數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)為調(diào)節(jié)變量，圍繞政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響展開研究。研究結(jié)果表明：考察時序區(qū)間內(nèi)，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有顯著的負(fù)向作用；整體上，股權(quán)集中度弱化了政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響；對于股權(quán)性質(zhì)不同的上市公司，股權(quán)集中度的調(diào)節(jié)方向存在差異。一般情況下，對于民營企業(yè)而言，隨股權(quán)集中度的提高，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向作用有所弱化；對于國有企業(yè)而言，隨股權(quán)集中度的提高，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向作用有所強(qiáng)化。

［關(guān)鍵詞］政府干預(yù)；企業(yè)績效；股權(quán)集中度；股權(quán)性質(zhì)

［中圖分類號］??F272.5；F832.51［文獻(xiàn)標(biāo)識碼］?A［文章編號］??1673-0461（2023）04-0031-08

一、引言

市場與政府之間的關(guān)系一直都是經(jīng)濟(jì)學(xué)家研究的重要問題。如何平衡市場和政府之間的關(guān)系，他們的界限在哪？如何在市場和政府之間尋找一個恰當(dāng)?shù)亩龋恳恢笔艿綄W(xué)術(shù)界關(guān)注。20世紀(jì)以來，爆發(fā)了三次較大的全球性金融危機(jī)，分別是1929—1933年的經(jīng)濟(jì)大蕭條，1997—1998年的東南亞金融危機(jī)以及2006年爆發(fā)的美國次貸危機(jī)及后續(xù)演化的金融危機(jī)，分析金融危機(jī)中政府扮演的角色、發(fā)揮的作用，對于預(yù)防和應(yīng)對金融危機(jī)具有重要意義。

新中國成立之初，實行的是計劃經(jīng)濟(jì)體制，至20世紀(jì)90年代確立發(fā)展社會主義市場經(jīng)濟(jì)制度以來，政府實際上并未放任市場而不加干預(yù)，對于市場經(jīng)濟(jì)一直都是扮演保駕護(hù)航的角色。當(dāng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行受到金融危機(jī)沖擊時，政府往往是“扶持之手”，對于企業(yè)而言，此時擁有政府的庇護(hù)，能夠渡過難關(guān)。但是沒有金融危機(jī)沖擊時，社會經(jīng)濟(jì)更多的時候是處于一個相對比較平穩(wěn)的狀態(tài)，此時政府干預(yù)還是“扶持之手”嗎？隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的不斷完善壯大，政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也逐漸顯現(xiàn)弊端，如阻礙市場機(jī)制在社會資源配置中的決定性作用，干擾自由公平的競爭秩序等。因此，在穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，政府的干預(yù)可能成為企業(yè)發(fā)展的阻礙，政府作為“經(jīng)濟(jì)人”，在謀求自身經(jīng)濟(jì)利益和政治利益的過程中，會擠占私人消費(fèi)和私人投資，對企業(yè)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。

從理論上看，對于政府干預(yù)的作用，目前有兩類觀點：“扶持之手”和“掠奪之手”。當(dāng)面臨市場失靈，如金融危機(jī)時，政府擔(dān)當(dāng)?shù)木褪恰胺龀种帧保?997年金融危機(jī)時，馬來西亞政府就為了讓該國家的企業(yè)順利渡過危機(jī)發(fā)放政府補(bǔ)貼?［1］。在第三次金融危機(jī)時，美國為了幫助企業(yè)渡過難關(guān)，對處于危機(jī)的企業(yè)采取了免除債務(wù)等一系列方式?［2］。當(dāng)市場處于穩(wěn)定狀態(tài)時，政府干預(yù)則會導(dǎo)致企業(yè)非經(jīng)營性負(fù)擔(dān)加重?［3］。此時，政府就是“掠奪之手”。過多的政治目標(biāo)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營效率下降?［4-5］，這種與政治密切相關(guān)的調(diào)節(jié)將會扭曲資源配置效率?［6］。有學(xué)者認(rèn)為政府干預(yù)的前提是市場失靈，在很大程度上來說，政府干預(yù)就是為了解決市場失靈的問題。但是公司經(jīng)營是以利潤最大化為目的，股東利潤最大化是經(jīng)營目標(biāo)?［3］。股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間的關(guān)系歸根結(jié)底是委托代理問題，委托代理問題是委托人和代理人之間的問題，還有大股東和小股東之間的問題。當(dāng)公司股權(quán)集中時，大股東掌握絕對話語權(quán)和決策權(quán)，而大股東的利益與公司利益相一致，他們會做出有利于公司績效的決策，制定有利于公司發(fā)展的目標(biāo)；而當(dāng)股權(quán)分散時，大股東沒有絕對話語權(quán)，更多的是代理人掌握公司決策權(quán)，而代理人的利益是自身利益最大化，他們可能會不惜損害公司利益而做出對自己利益最大化的決定，影響企業(yè)績效的上升?［7］。因此，政府干預(yù)、股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間有什么關(guān)系，需要進(jìn)行研究。并且對于不同股權(quán)性質(zhì)的企業(yè)，股權(quán)集中度的調(diào)節(jié)作用是否一致，也值得探討。

二、文獻(xiàn)回顧與理論假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

國外學(xué)者認(rèn)為，當(dāng)政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)時，可能是“扶持之手”也可能是“掠奪之手”，政府既可以“扶持”企業(yè)也可以“掠奪”企業(yè)?［8］。國內(nèi)學(xué)者對政府干預(yù)與企業(yè)績效進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，處于危機(jī)環(huán)境時，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有正向影響作用，并且得出結(jié)論：在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響作用不同，在危機(jī)環(huán)境中，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有正向影響作用，但是在非危機(jī)環(huán)境中時，政府應(yīng)該減少干預(yù)，有利于市場機(jī)制作用的發(fā)揮；并且政府干預(yù)促進(jìn)了股權(quán)制衡對企業(yè)績效負(fù)向作用?［9］。也有學(xué)者在對政府干預(yù)與企業(yè)績效研究中發(fā)現(xiàn)：政府干預(yù)越強(qiáng)，政治資源的增多可以減少民營企業(yè)因制度環(huán)境帶來的負(fù)面影響，提高企業(yè)績效?［10］。

但是也有部分學(xué)者研究認(rèn)為政府干預(yù)對企業(yè)績效呈負(fù)向影響，并且相對于民營企業(yè)，國有企業(yè)中，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向作用更強(qiáng)?［11］。當(dāng)政府把政治目標(biāo)給予國有企業(yè)時，國有企業(yè)績效下降?［4］。從內(nèi)部決策和外部環(huán)境兩方面看，在政府干預(yù)企業(yè)的過程中，內(nèi)部決策越少，公司績效越好；外部制度環(huán)境越好，公司績效越好?［12］。有學(xué)者對交易環(huán)境、企業(yè)績效與政府干預(yù)的研究得出結(jié)論認(rèn)為，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向影響作用，不論是企業(yè)的長期還是短期績效都具有負(fù)面作用。從長期來看，政府干預(yù)過多會扭曲要素市場，導(dǎo)致產(chǎn)能過剩等問題，從而降低企業(yè)長期生產(chǎn)績效；從短期來看，政府干預(yù)會增加企業(yè)尋租成本，使得企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績效下降?［13］。

還有學(xué)者在國有股權(quán)對上市公司績效的研究中發(fā)現(xiàn)：國有企業(yè)的績效低于民營企業(yè)的績效水平，政府干預(yù)與企業(yè)績效呈U型關(guān)系，隨著政府干預(yù)程度的增加，企業(yè)績效先下降后增長?［14］。

在股權(quán)集中度對企業(yè)績效之間的影響作用的文獻(xiàn)中，國外學(xué)者通過研究發(fā)現(xiàn)，對于股權(quán)分散的企業(yè)而言，由于委托代理問題的存在，代理人在公司中掌握實際控制權(quán)，委托人對于公司的經(jīng)營管理不夠，而代理人因為自身的利益，不惜損害公司利益，使得企業(yè)績效下降?［7］。股權(quán)集中度越高的企業(yè)，公司績效越好?［15-16］。當(dāng)股權(quán)集中度提高時，股東可以直接參與到公司的日常經(jīng)營中，對于公司的控制權(quán)增加，因為股東的利益與企業(yè)利益一致，所以股東做出的決策有利于公司業(yè)績的提升。股權(quán)分散的企業(yè)，小股東容易產(chǎn)生“搭便車”的現(xiàn)象，股東沒有絕對控制權(quán)和話語權(quán)，治理公司的意識較弱，使得代理人掌握控制權(quán)，不利于企業(yè)績效的提升?［17-18］。國內(nèi)學(xué)者通過對股權(quán)集中度與公司績效研究發(fā)現(xiàn)：股權(quán)集中度越高，公司績效越好。因為股權(quán)集中度越高，大股東的話語權(quán)和決策權(quán)越大，從而使得大股東可以直接參與到公司的日常治理當(dāng)中，并且對公司的發(fā)展方向擁有絕對決定權(quán)，有利于企業(yè)績效的增加?［19］。在對中小板上市公司研究時發(fā)現(xiàn)，股權(quán)越分散越不利于企業(yè)績效，股權(quán)集中度越高，企業(yè)績效越高?［20］。當(dāng)股權(quán)集中度越高時，大股東會從公司利益出發(fā)，在公司處于風(fēng)險時，會因為自身利益而規(guī)避風(fēng)險，有利于企業(yè)績效的提升?［21］。由于股東分期效應(yīng)占主導(dǎo)位置，所以在以我國上市公司單個股東控股和多個大股東控股公司為研究對象時發(fā)現(xiàn)：對于單個股東的企業(yè)而言，股權(quán)集中度越高，企業(yè)績效越高；對于多個大股東控股的企業(yè)而言，股權(quán)集中度越高，企業(yè)績效越高，并且多個股東比單個股東控股的企業(yè)績效更高［22］。有學(xué)者通過對保護(hù)性行業(yè)和非保護(hù)性行業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)：在非保護(hù)性行業(yè)中，股權(quán)集中度與企業(yè)績效呈正相關(guān)關(guān)系，但是在保護(hù)性行業(yè)中，股權(quán)集中度與企業(yè)績效無關(guān)?［23］。在對新三板企業(yè)的研究中，有學(xué)者發(fā)現(xiàn)：控股股東與公司利益一致，所以股權(quán)第一大股東持股比例越高，企業(yè)績效越好，即股權(quán)集中度越高，企業(yè)績效越高?［24］。對于資源型上市公司而言，股權(quán)集中度對企業(yè)績效呈正向作用，股權(quán)集中度的提高有利于提高資源型上市公司績效?［25］。

但是部分學(xué)者認(rèn)為，股權(quán)分散有利于企業(yè)績效的增加。通過研究發(fā)現(xiàn)，由于大股東容易出現(xiàn)“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，當(dāng)股權(quán)集中度高的時候，大股東容易吞噬小股東的利益，影響公司績效的提高?［26］。

基于以上文獻(xiàn)回顧和理論分析，本文基于國家干預(yù)理論和委托代理理論，采用理論分析與實證分析相結(jié)合的方法，對政府干預(yù)、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)和企業(yè)績效四者進(jìn)行研究：第一，政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響；第二，股權(quán)集中度作為調(diào)節(jié)變量，對政府干預(yù)與企業(yè)績效的調(diào)節(jié)效應(yīng)；第三，股權(quán)性質(zhì)的不同，對政府干預(yù)、股權(quán)集中度與企業(yè)績效的調(diào)節(jié)方向是否一致。

本文試圖從理論、方法、應(yīng)用層面做出一些新探索：理論層面，以股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)為調(diào)節(jié)變量，圍繞政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響進(jìn)行實證研究，進(jìn)一步豐富了企業(yè)績效影響因素的理論研究；方法層面，在定量解析股權(quán)集中度對政府干預(yù)影響企業(yè)績效的調(diào)節(jié)作用的基礎(chǔ)上，引入第二個調(diào)節(jié)變量——股權(quán)性質(zhì)，分別探究國有企業(yè)和民營企業(yè)股權(quán)集中度對政府干預(yù)影響企業(yè)績效的調(diào)節(jié)作用大小、方向是否一致；應(yīng)用層面，根據(jù)實證分析結(jié)果提出差異化調(diào)節(jié)、分類施策的相關(guān)對策及建議啟示，可為充分發(fā)揮政府干預(yù)“扶持之手”的作用提供一些參考。

（二）理論基礎(chǔ)與假設(shè)

1.政府干預(yù)與企業(yè)績效

國家干預(yù)理論分為兩部分，一部分是市場失靈理論，另一部分是政府經(jīng)濟(jì)職能理論。大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)的主要原因是市場失靈。市場失靈理論為政府干預(yù)的普遍性奠定了理論基礎(chǔ)。而政府經(jīng)濟(jì)職能理論則認(rèn)為，政府可能存在失靈的情況，但是都可以通過一系列約束制度得以消除，從而實現(xiàn)帕累托改進(jìn)。

政府干預(yù)對企業(yè)有三種情況：第一，政府為了解決壟斷、失業(yè)等市場失靈問題具有“扶持之手”，將實現(xiàn)全員利益最大化；第二，政府干預(yù)是一雙“看不見的手”，當(dāng)市場環(huán)境良好的情況下，政府只需要維護(hù)公平的競爭環(huán)境、完善相關(guān)法律法規(guī)制度，為完全競爭市場保持良好的競爭環(huán)境即可［4］；第三，當(dāng)政府是“經(jīng)濟(jì)人”時，會為了自身利益最大化做出有利于政治和經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的行為，通過自身手中的權(quán)利而不惜損害社會福利最大化，因此，政府干預(yù)不利于企業(yè)績效的增長?，F(xiàn)如今大多數(shù)政府干預(yù)與企業(yè)影響的研究都是以此理論為基礎(chǔ)，基于此提出假設(shè)1。

假設(shè)1：政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向影響。

2.政府干預(yù)、股權(quán)集中度與企業(yè)績效

根據(jù)國家干預(yù)理論可知，政府干預(yù)可能是“掠奪之手”也可能是“扶持之手”，但是在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)時，政府也會追求自身利益最大化。此時，政府會為了自身政治利益而損害企業(yè)利益，扮演“掠奪之手”。委托代理理論認(rèn)為，決策者都是“經(jīng)濟(jì)人”?［27］，因此，委托人和代理人都會從自身利益出發(fā)，為自身利益最大化而開展日?；顒?。委托人聘請代理人對公司進(jìn)行經(jīng)營管理，而委托人的利益是與公司經(jīng)營狀況緊密聯(lián)系的，當(dāng)公司績效提升時，委托人才能獲得更多的利潤。但是對于代理人而言，他們的利益是自身利益最大化，也就是代理人的收益大小，如職位的高低、工資績效、福利待遇以及獎勵等。因此，根據(jù)委托代理理論可知，股東利益與企業(yè)利益是一致的，當(dāng)大股東持股比例越高時，大股東擁有絕對話語權(quán)，可以做出有利于企業(yè)長期發(fā)展的決策，為了企業(yè)績效的提升，大股東對政府干預(yù)企業(yè)發(fā)展的行為會采取適當(dāng)措施給予“抵抗”，以獲得最大利潤，提高企業(yè)績效。反之，當(dāng)股權(quán)分散時，股東的股權(quán)占比都比較小，他們沒有絕對話語權(quán)，也不愿意花時間和精力去經(jīng)營管理公司，更不愿意對政府干預(yù)企業(yè)發(fā)展的行為做任何“抵抗”，從而使得企業(yè)績效越來越差。因此本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：股權(quán)集中度削弱了政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響。

3.政府干預(yù)、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績效

民營企業(yè)與國有企業(yè)相比，受政府牽制相對較少，企業(yè)的目標(biāo)就是利潤最大化。由委托代理理論可知，股東利益與企業(yè)利益是一致的，企業(yè)績效越好，越有利于股東利益最大化的實現(xiàn)，所以對于民營企業(yè)而言，政府干預(yù)不利于企業(yè)績效，當(dāng)大股東股權(quán)集中時，大股東掌握絕對話語權(quán)和控制權(quán)，此時大股東可以利用自身權(quán)益通過采取一定的措施彌補(bǔ)政府干預(yù)對企業(yè)績效帶來的負(fù)面影響。而對于國有企業(yè)而言，國有企業(yè)是國家控股，本身就有與政府密不可分的關(guān)系，國有企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)不單是企業(yè)利潤最大化，它還有一定的社會責(zé)任、政治目標(biāo)等目的，其中關(guān)系復(fù)雜，不能單純考慮企業(yè)績效的增加，所以當(dāng)股權(quán)集中度增加時，國有控股比例增加，政府干預(yù)越多，企業(yè)績效越差。因此本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：當(dāng)股權(quán)性質(zhì)不同時，股權(quán)集中度的強(qiáng)度對政府干預(yù)與企業(yè)績效的調(diào)節(jié)作用不同。對于民營企業(yè)而言，股權(quán)集中度越高，弱化了政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響；對于國有企業(yè)而言，股權(quán)集中度越高，強(qiáng)化了政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2012—2020年為考察時序期，以滬深A(yù)股上市公司為研究對象，鑒于數(shù)據(jù)完整性和可得性，本文中基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，政府干預(yù)指標(biāo)數(shù)據(jù)來自于王小魯?shù)染幹频摹吨袊质》菔袌龌笖?shù)報告》，經(jīng)過篩選處理，最終選取4?484家上市公司2012—2020年間的面板數(shù)據(jù)。

（二）變量設(shè)計

1.企業(yè)績效

對于企業(yè)績效指標(biāo)衡量有采用單一指標(biāo)的衡量方法，如總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率等，也有采用綜合指標(biāo)的方法進(jìn)行衡量，如因子分析法等。由于單一指標(biāo)衡量企業(yè)績效缺乏全面性，根據(jù)企業(yè)績效的定義，本文采用綜合指標(biāo)衡量方法，利用因子分析法從企業(yè)的償債能力、經(jīng)營能力、盈利能力和發(fā)展能力4個維度，共12個指標(biāo)構(gòu)成的企業(yè)績效綜合指標(biāo)（BGROW）進(jìn)行衡量?［28］。如表1。

由于每個年度為一個時間截面數(shù)據(jù)，所以本文對每個年度時間截面數(shù)據(jù)分別進(jìn)行可行性檢驗。以2017年度數(shù)據(jù)為例，展現(xiàn)可行性檢驗的詳細(xì)檢驗過程。首先進(jìn)行因子分析可行性檢驗：采用KMO和Bartlett球形度檢驗對因子分析進(jìn)行可行性檢驗。KMO統(tǒng)計量值等于0.62，且大于0.5。在Bartlett球形度檢驗中，P值等于0.000，結(jié)果表明變量具有顯著性，因此，選取的12個指標(biāo)適合做因子分析。綜合以上兩項檢驗結(jié)果，證明所選取指標(biāo)適合做因子分析，并且具有較高的可信度。其次進(jìn)行因子提取及綜合績效模型的建立：通過對因子分析進(jìn)行可行性檢驗后，提取的4個主因子對應(yīng)的特征值均大于1，累計貢獻(xiàn)率等于66.33，且大于50%，證明原有的12個衡量績效的指標(biāo)可以被4個主因子代替。根據(jù)4個主因子的成分得分系數(shù)矩陣，對單個績效指標(biāo)進(jìn)行加權(quán)計算，進(jìn)而得到主因子F1、F2、F3、F4的績效指標(biāo)的線性方程。最后進(jìn)行綜合得分評價法：以各個主成分對應(yīng)的貢獻(xiàn)率為權(quán)重，對4個主成分進(jìn)行加權(quán)平均。

由于每個年度為一個時間截面數(shù)據(jù)，所以對每個年度時間截面數(shù)據(jù)分別進(jìn)行可行性檢驗，證明2012—2020年數(shù)據(jù)因子可行性。2012—2020年KMO統(tǒng)計量的值分別為0.64、0.61、0.61、0.63、0.60、0.62、0.69、0.65、0.69均大于0.5，說明2012—2020年度數(shù)據(jù)適合進(jìn)行因子分析。Bartlett球形度檢驗概率P值均為0.000，說明變量具有顯著相關(guān)性。2012—2020年累計貢獻(xiàn)率分別為76.65%、69.05%、69.83%、67.59%、79.29%、66.33%、78.06%、60.11%、61.55%均大于50%，所以2012—2020年選取指標(biāo)數(shù)據(jù)適合做因子分析。同理可得其余8個年度的綜合績效指標(biāo)，由于文章篇幅問題，不再進(jìn)行分析，計算過程如上。

2.政府干預(yù)

國內(nèi)學(xué)者對于政府干預(yù)指標(biāo)衡量不同。有的學(xué)者將各個地方財政赤字占各地區(qū)GDP比重作為政府干預(yù)的替代變量［29］，也有學(xué)者以地方財政支出與地方財政收入之比衡量政府干預(yù)程度［30］等。本文運(yùn)用王小魯?shù)染帉懙摹吨袊质》菔袌龌笖?shù)報告》中市場化總指數(shù)評分為衡量指標(biāo)，即市場化總指數(shù)越低，政府干預(yù)越強(qiáng)。為了便于邏輯理解，本文將市場化總指數(shù)評分取倒數(shù)（GOV）作為政府干預(yù)的最終衡量指標(biāo)［31］。

3.股權(quán)集中度

借鑒以往學(xué)者對股權(quán)集中度的衡量指標(biāo)，通常會采用前n大股東持股比例、H指數(shù)等指標(biāo)對股權(quán)集中度進(jìn)行衡量?［32-33］。本文采用第一大股東持股比例（CR1）作為股權(quán)集中度的衡量指標(biāo)。

4.股權(quán)性質(zhì)

有學(xué)者把股東分為股權(quán)分散的金融機(jī)構(gòu)、家族企業(yè)、股權(quán)分散的公司、國家企業(yè)以及其他?［26］。也有學(xué)者將股權(quán)性質(zhì)分為國有控股企業(yè)和民營控股企業(yè)?［34］。還有學(xué)者將股權(quán)性質(zhì)分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)?［35］。本文股權(quán)性質(zhì)（GQXZ）是依據(jù)股東性質(zhì)，采用虛擬變量，股權(quán)性質(zhì)是國有時為1，其他股權(quán)性質(zhì)為0。

5.董事人數(shù)

董事人數(shù)（DIR）的多少直接影響企業(yè)決策發(fā)展，董事人數(shù)會影響董事會決策效率的高低以及決策方向等，企業(yè)決策的效率和方向等因素都可以影響企業(yè)績效的高低。

6.股東總數(shù)

股東是決定一個企業(yè)重大決策的決策人，他們的投票權(quán)決定了企業(yè)未來發(fā)展，所以股東總數(shù)（SH）對企業(yè)未來決策方向也具有很大影響，從而影響企業(yè)績效。

7.管理層持股比例

管理層持股比例大小影響管理層的個人利益大小，從而決定管理層個人利益與公司利益是否一致，此時，管理層會為了自身利益，做出對公司有利的決定，從而影響企業(yè)績效。本文中管理層持股比例（SM）以管理層本年持有公司股數(shù)與總股數(shù)之比進(jìn)行計算。

8.行業(yè)虛擬變量

為了控制不同行業(yè)的差異可能對回歸結(jié)果產(chǎn)生的影響，本文設(shè)置了行業(yè)虛擬變量（IND）。剔除金融業(yè)后，樣本涉及18個行業(yè)，設(shè)置了17個行業(yè)虛擬變量。

9.年份虛擬變量

為了避免不同年份企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境變化對企業(yè)績效造成的影響，本文將引入年度虛擬變量（YEAR），選取2012—2020年滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)，因此本文以2012年為基準(zhǔn)，設(shè)置了8個年度的時間虛擬變量。

各變量定義情況見表2。

（三）研究模型

基于本文研究假設(shè)，借鑒已有研究成果，以政府干預(yù)作為核心解釋變量，將董事人數(shù)、股東總數(shù)和管理層持股比例作為控制變量，定量解析政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響，以驗證假設(shè)1，構(gòu)建模型?［11］，如式（1）所示。

BGROWi，t=β0+β1GOVi，t+β2SHi，t+β3DIRi，t+β4SMi，t+β5∑INDi，t+β6∑YEARi，t+ε（1）

其中：β0是常數(shù)項；βi的下標(biāo)變動范圍為?1～6，其代表各個變量的估計參數(shù)；ε代表隨機(jī)誤差項。

基于式（1），為了驗證股權(quán)集中度是否會削弱或者強(qiáng)化政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響，引入股權(quán)集中度這一調(diào)節(jié)變量，構(gòu)建模型［11］，如式（2）所示。

BGROW?i，t=β0+β1GOVi，t+β2CR1i，t+β3GOVi，t

×CR1i，t+β4SHi，t+β5DIRi，t+β6SMi，t+β7∑INDi，t

+β8∑YEARi，t?+ε（2）

其中：β0是常數(shù)項；βi的下標(biāo)變動范圍為1～8，其代表各個變量的估計參數(shù)；ε代表隨機(jī)誤差項。

基于式（2），為了進(jìn)一步研究不同股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度是否會削弱或者強(qiáng)化政府干預(yù)對企業(yè)績效的影響，同時引入股權(quán)性質(zhì)這一調(diào)節(jié)變量，構(gòu)建模型［3］，如式（3）所示。

BGROWi，t=β0+β1?GOV?i，t?+β2?CR1?i，t?+β3GQXZ?i，t

+β4?GOVi，t×CR1i，t?+β5?GOVi，t×CR1i，t?×GQXZ?i，t?+β6SHi，t+β7DIRi，t+β8SMi，t+β9∑IND?i，t

+β10∑YEAR?i，t?+ε（3）

其中：β0是常數(shù)項；βi的下標(biāo)變動范圍為1～10，其代表各個變量的估計參數(shù)；ε代表隨機(jī)誤差項。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計及相關(guān)性檢驗

本文對各變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計分析，如表3所示，并且為了檢驗各變量之間是否存在嚴(yán)重的多重共線性進(jìn)行Pearson相關(guān)性檢驗。

從表3可以看出，企業(yè)績效（BGROW）標(biāo)準(zhǔn)差為0.361，說明全樣本中企業(yè)績效存在較大差異，部分企業(yè)出現(xiàn)負(fù)增長的情況，標(biāo)準(zhǔn)差差異明顯，部分企業(yè)還具有成長空間；均值為-0.016，說明企業(yè)績效普遍較低。政府干預(yù)（GOV）標(biāo)準(zhǔn)差為0.034，說明不同地區(qū)政府干預(yù)程度有明顯差異，均值為0.119。股權(quán)集中度（CR1）標(biāo)準(zhǔn)差為14.608，可以看出企業(yè)中股權(quán)集中度差異很大，企業(yè)中股權(quán)高度集中和股權(quán)分散現(xiàn)象普遍存在；股權(quán)集中度均值為34.451，說明企業(yè)中股權(quán)集中度較高。

各變量之間相關(guān)性系數(shù)絕對值基本都小于0.5，所以初步證明各變量之間不存在多重共線性問題。政府干預(yù)（GOV）與企業(yè)績效（BGROW）之間在1%水平上顯著，且呈負(fù)相關(guān)，說明政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向作用，與假設(shè)1一致，通過上述分析，為下文的實證檢驗與分析建立了基礎(chǔ)。

（二）回歸檢驗與分析

本文進(jìn)一步對政府干預(yù)、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)和企業(yè)績效之間的關(guān)系進(jìn)行分析研究，回歸結(jié)果如表4所示。

由表4中模型1可知，政府干預(yù)對企業(yè)績效呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，國家干預(yù)理論認(rèn)為，政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)可能是“掠奪之手”，也可能是“扶持之手”。在市場失靈時，政府為彌補(bǔ)市場機(jī)制的缺陷，會制定適宜的財政政策、貨幣政策和產(chǎn)業(yè)政策，以其為企業(yè)提供健康有序的市場環(huán)境；而當(dāng)市場運(yùn)行發(fā)展較平穩(wěn)時，政府若干預(yù)過多，可能引致資源錯配、產(chǎn)能過剩等問題。改革開放后，除受全球性金融危機(jī)波及外，我國市場經(jīng)濟(jì)大多數(shù)處于平穩(wěn)發(fā)展?fàn)顟B(tài)，政府出于宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控目標(biāo)對市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行進(jìn)行了不同程度的干預(yù)，在考察時序期2012—2020年間，政府干預(yù)對企業(yè)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。因此，假設(shè)1成立。

根據(jù)模型2分析結(jié)果可知，2012—2020年間，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向影響；股權(quán)集中度對企業(yè)績效具有正向影響；政府干預(yù)和股權(quán)集中度的交互項對企業(yè)績效具有顯著正向影響。說明隨著股權(quán)集中度的增加，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向作用越小，即股權(quán)集中度弱化了政府干預(yù)與企業(yè)績效負(fù)向作用。由于股東利益與公司利益一致，當(dāng)股權(quán)集中度越高，大股東掌握實際話語權(quán)和控制權(quán)，能夠削弱由于政府干預(yù)引致的要素資源錯配、產(chǎn)能過剩等問題帶來的負(fù)面影響，弱化政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向作用。因此，假設(shè)2成立。

根據(jù)模型3可知，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向影響；股權(quán)集中度對企業(yè)績效具有正向影響；股權(quán)性質(zhì)不顯著。政府干預(yù)、股權(quán)集中度以及股權(quán)性質(zhì)的交互項對企業(yè)績效具有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。說明國有企業(yè)股權(quán)集中度的提高，政府對國有企業(yè)的控制增強(qiáng)，政府會為了自身的利益而控制公司發(fā)展方向，導(dǎo)致企業(yè)績效更低。為了驗證民營企業(yè)中，股權(quán)集中度對政府干預(yù)與企業(yè)績效的影響作用，本文再次設(shè)定股權(quán)性質(zhì)為虛擬變量，此時，民營企業(yè)為1，其他性質(zhì)企業(yè)為0，進(jìn)行實證分析，結(jié)果為模型4所示。政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向影響；股權(quán)集中度對企業(yè)績效具有正向影響；股權(quán)性質(zhì)不顯著。政府干預(yù)、股權(quán)集中度以及股權(quán)性質(zhì)的交互項對企業(yè)績效具有顯著正相關(guān)關(guān)系。說明民營企業(yè)股東利益與公司利益一致，隨著股權(quán)集中度的提高，大股東會為了企業(yè)的發(fā)展削弱政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)面影響。因此，假設(shè)3成立。

模型1、模型2、模型3以及模型4的控制變量中，股東總數(shù)和管理層持股比例對企業(yè)績效的影響符號一致，顯著性也一致?；貧w結(jié)果中，股東總數(shù)與企業(yè)績效具有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明股東總數(shù)越多，小股東越多，越可能產(chǎn)生小股東們“搭便車”現(xiàn)象，這些小股東不會直接參與到公司日常經(jīng)營管理中，最終代理人控制企業(yè)的實際日常經(jīng)營管理，而代理人為了自身利益，不惜損害公司利益，影響企業(yè)績效發(fā)展。管理層持股比例與企業(yè)績效具有顯著正相關(guān)關(guān)系，這是由于當(dāng)管理層擁有公司股權(quán)時，管理層不僅是公司的“代理人”，也是公司的“委托人”，此時管理層人員的利益跟公司利益一致，他們會為了自身的利益最大化而努力經(jīng)營公司。管理層持股比例越大，他們與公司的關(guān)系越緊密，當(dāng)自身利益與公司利益一致并且緊密相關(guān)時，管理者在經(jīng)營公司時就會更多地為企業(yè)著想，有利于企業(yè)績效的增加。

五、結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

本文以2012—2020年滬深A(yù)股上市公司為樣本，以國家干預(yù)理論和委托代理理論為基礎(chǔ)，以股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)作為雙調(diào)節(jié)變量，探究了政府干預(yù)、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績效之間的關(guān)系，得出的主要結(jié)論如下：

第一，政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向作用。說明考察時序期間內(nèi)，市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體較為平穩(wěn)的背景下，政府出于宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控目標(biāo)和政治層面考量所采取的調(diào)節(jié)措施，會因干擾市場機(jī)制資源配置效率而或多或少有損企業(yè)績效。

第二，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響會受到股權(quán)集中度的削弱?？疾鞎r序期間內(nèi)，股權(quán)集中度的調(diào)節(jié)作用體現(xiàn)為一定程度上抑制了政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響，當(dāng)大股東持股比例上升時，股東會具有絕對話語權(quán)和決策權(quán)，由于大股東利益與企業(yè)利益一致，在面對政府干預(yù)帶來的負(fù)面影響會采取一定措施給予有效彌補(bǔ)，可以說，隨著股權(quán)集中度的提高，企業(yè)削弱政府干預(yù)對企業(yè)績效負(fù)面影響的動力和能力也會有所增強(qiáng)。

第三，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響受到股權(quán)性質(zhì)的差別性影響。民營企業(yè)中，股權(quán)集中度越高，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向作用越弱；對于國有企業(yè)而言，股權(quán)集中度越高，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)向影響越強(qiáng)。這是由于國有企業(yè)直接控股股東是國家，當(dāng)股權(quán)集中度提高時，國家對于企業(yè)控制權(quán)加大，由于企業(yè)自身的政治利益和社會責(zé)任等因素，政府干預(yù)對于企業(yè)績效的負(fù)向影響越強(qiáng)；而民營企業(yè)中，控股股東為私人，理性股東均以經(jīng)營利潤最大化為目標(biāo)，當(dāng)政府干預(yù)對企業(yè)績效具有負(fù)向作用時，大股東會為了公司利益和自身利益對這種影響采取措施，以削弱政府干預(yù)帶來的負(fù)面影響，所以股權(quán)集中度越高，政府干預(yù)對企業(yè)績效的負(fù)面影響越弱。

（二）主要啟示

結(jié)合實證分析結(jié)論，立足我國國情，就如何發(fā)揮政府干預(yù)的有效性，減弱其對企業(yè)績效的負(fù)面影響得到啟示如下：

第一，政府層面，需審時度勢，精準(zhǔn)施策、差異化調(diào)節(jié)，力求實現(xiàn)“看得見的手”與“看不見的手”的有效配合。首先，加快推進(jìn)政府在市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的職能轉(zhuǎn)化，由“主導(dǎo)型”轉(zhuǎn)變成“服務(wù)型”，讓市場在資源配置中起決定性作用。在平穩(wěn)的市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，盡量減少不必要的政府干預(yù)，給予企業(yè)最大的自主權(quán)。當(dāng)市場失靈時，充分發(fā)揮政府干預(yù)的“扶持之手”作用，積極采取相關(guān)措施，協(xié)助企業(yè)渡過難關(guān)，給予稅收減免、銀行貸款、利息利率等優(yōu)惠政策；當(dāng)市場處于平穩(wěn)狀態(tài)時，不必要的政府干預(yù)會影響企業(yè)發(fā)展，政府會為了政治利益、社會責(zé)任和宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控目標(biāo)而采取的調(diào)節(jié)措施往往會干擾市場機(jī)制，影響資源配置效率，進(jìn)而損害企業(yè)績效。其次，需要進(jìn)一步明確政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)行為邊界的前提下，在科學(xué)性、前瞻性研判市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行問題的基礎(chǔ)上，及時采取相應(yīng)措施，尤其要盡可能使用經(jīng)濟(jì)手段，有效彌補(bǔ)市場失靈，推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。最后，要精準(zhǔn)把握調(diào)節(jié)政策力度，注重市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的動態(tài)變化，實時監(jiān)測調(diào)控政策的宏觀效應(yīng)和微觀效應(yīng)，并暢通企業(yè)的政策執(zhí)行效果反饋渠道，健全政府干預(yù)政策動態(tài)優(yōu)化機(jī)制。

第二，企業(yè)層面，需立足企業(yè)實際，主動求變，適時調(diào)整內(nèi)部控制結(jié)構(gòu)，借好政府干預(yù)“扶持”之力，力求削弱政府干預(yù)的負(fù)面影響。外在干擾持續(xù)和經(jīng)濟(jì)動蕩的背景下，面對政府較大力度的調(diào)節(jié)措施：民營企業(yè)適當(dāng)考慮增加股東持股比例，提高大股東在企業(yè)中的控制權(quán)和決定權(quán)，使得大股東可以利用自身決策果斷且及時地化解政府干預(yù)可能給企業(yè)績效帶來的負(fù)面影響，避免因小股東“決策滯后”或“搭便車”現(xiàn)象而致使企業(yè)錯過自我調(diào)試的最佳時機(jī)；國有企業(yè)可考慮適當(dāng)降低企業(yè)股權(quán)集中度，減少大股東持股比例，分散股權(quán)，確保決策者能夠基于市場機(jī)制運(yùn)行規(guī)律和企業(yè)績效需要做出有效應(yīng)對措施，而非完全基于管理者晉升和國企社會責(zé)任去順應(yīng)執(zhí)行，綜合考慮之下的決策，有助于提升國企市場競爭力，也有助于政府干預(yù)和市場機(jī)制在資源配置領(lǐng)域的有機(jī)結(jié)合。

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An?Empirical?Study?of?Enterprise?Performance?under?the?Theory

of?Government?Intervention

—Based?on?the?Moderating?Effect?of?Ownership?Concentration

and?the?Nature?of?Ownership

Liu??Ruojiao1，??Du??Qinjun2

（1.?Seoul?School?of?Integrated?Sciences?and?Technologies，?Seoul?03767，?South?Korea;

2.?Hebei?GEO?University，?Shijiazhuang?050031，?China）

Abstract：???The?impact?of?government?intervention?on?enterprise?performance?has?always?been?a?research?hotspot?in?the?field?of?economic?management.?Whether?the?concentration?and?the?nature?of?ownership?will?weaken?or?strengthen?the?impact?of?government?intervention?on?enterprise?performance?needs?further?exploring.?Taking?this?as?a?starting?point，?this?paper?takes?Shanghai?and?Shenzhen?Ashare?listed?companies?as?research?objects，?based?on?the?panel?data?of?4?484?listed?companies?from?2012?to?2020，?and?selects?equity?concentration?and?equity?nature?as?moderator?variables，?and?conducts?a?research?on?the?impact?of?government?intervention?on?enterprise?performance.?The?results?show?that：?in?the?time?interval?under?investigation，?government?intervention?has?a?significant?negative?effect?on?corporate?performance;?on?the?whole，?equity?concentration?weakens?the?negative?effect?of?government?intervention?on?corporate?performance;?for?listed?companies?with?different?types?of?equity，?there?are?differences?in?the?moderation?direction?of?equity?concentration：?for?private?enterprises，?with?the?increase?of?equity?concentration，?the?negative?effect?of?government?intervention?on?corporate?performance?is?weakened;?for?stateowned?enterprises，?with?the?increase?of?equity?concentration，?the?negative?effect?of?government?intervention?on?corporate?performance?is?strengthened.

Key?words：government?intervention;?enterprise?performance;?ownership?concentration；?the?nature?of?ownership

（責(zé)任編輯：李?萌）