聶瑛

【摘 ?要】過去20年既是中國由制造大國向“智”造強(qiáng)國轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，也是房地產(chǎn)行業(yè)快速發(fā)展的黃金時代。而隨著世界格局的不斷優(yōu)化和資源重組，房地產(chǎn)市場也由增量市場逐步向存量市場過渡，單一渠道和營銷路徑的買賣交易在房地產(chǎn)行業(yè)中逐漸顯出傾頹之勢。在此背景之下，部分大型房地產(chǎn)企業(yè)嘗試通過開辟基于房地產(chǎn)交易的文化、旅游、基礎(chǔ)建設(shè)、金融等新業(yè)態(tài)，以實現(xiàn)通過多元化經(jīng)營模式而達(dá)到協(xié)同效應(yīng)，試圖盡量減少轉(zhuǎn)型對于企業(yè)的不良影響，但是在后疫情時代，這種多元化經(jīng)營策略是否能“藥到病除”，幫助房地產(chǎn)行業(yè)順利克服伴生的財務(wù)風(fēng)險還有待思考。論文以恒大集團(tuán)為例，深入思考其在實施多元化戰(zhàn)略的過程中所面臨的財務(wù)風(fēng)險，并相應(yīng)提出應(yīng)對措施和建議，以供同類型房地產(chǎn)企業(yè)借鑒和參考。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)企業(yè)；多元化經(jīng)營；財務(wù)風(fēng)險

【中圖分類號】F293.3 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）02-0138-04

1 研究背景

在經(jīng)濟(jì)全球化和社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展如火如荼的背景下，以房地產(chǎn)行業(yè)為代表的實體經(jīng)濟(jì)既面臨了改革轉(zhuǎn)型的無限機(jī)遇，也感受到了來自日漸擁擠的競爭市場的壓迫感?？珙I(lǐng)域、跨國際等多種經(jīng)營發(fā)展方式成為越來越多的企業(yè)為競爭發(fā)展注入活力的首選。而應(yīng)用多元化經(jīng)營策略擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營面究竟是為企業(yè)增加了更多的效益還是在原有實體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)上加重了經(jīng)營的負(fù)擔(dān)？不同企業(yè)有不同的嘗試也會產(chǎn)生不同的答案。打造以房地產(chǎn)為核心，酒店、民宿、觀光旅游、文化等多元化產(chǎn)業(yè)合力發(fā)展的經(jīng)營模式確實能解決房地產(chǎn)企業(yè)的燃眉之急，但由于其轉(zhuǎn)型資金需求量較大導(dǎo)致債務(wù)風(fēng)險劇增，且房地產(chǎn)本身就處于高杠桿風(fēng)險中，多元化經(jīng)營是否能夠長久發(fā)揮其能效，幫助房地產(chǎn)企業(yè)成功突圍還有待進(jìn)一步考證。房地產(chǎn)是關(guān)系著住房和國民經(jīng)濟(jì)的民生問題，本文基于上述提出的系列問題以恒大集團(tuán)為例進(jìn)行具體分析，希望能為我國其他房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行多元化經(jīng)營提供參考借鑒。

2 恒大集團(tuán)多元化經(jīng)營發(fā)展背景

恒大集團(tuán)成立于1996年，主要經(jīng)營房地產(chǎn)規(guī)劃、設(shè)計、物業(yè)管理以及開發(fā)建設(shè)。在2016年6月16日召開的年度股東大會上，恒大正式將公司名稱由“恒大地產(chǎn)集團(tuán)有限公司”改為“中國恒大集團(tuán)”。雖然只是少了“地產(chǎn)”二字，但對于恒大來說，這一決定卻意味著未來恒大主要競爭優(yōu)勢不再是聚焦于房地產(chǎn)交易，發(fā)展方向和道路都將重新布局。恒大對此次更名在官方的解釋是公司將由原先單一的房地產(chǎn)交易及物業(yè)管理業(yè)務(wù)向更加多元化的新業(yè)態(tài)發(fā)展，積極拓展互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療、體育、旅游及文化等新業(yè)態(tài)，盡管物業(yè)管理及房地產(chǎn)交易仍是恒大集團(tuán)的主要業(yè)務(wù)，但公司管理層認(rèn)為變更名稱即是公司發(fā)展多元化經(jīng)營戰(zhàn)略的第一步，也是向投資者展示企業(yè)創(chuàng)新動力十足、經(jīng)濟(jì)效益良好的面貌的好機(jī)會。

3 恒大集團(tuán)多元化經(jīng)營策略動因分析

3.1 外部因素

對于恒大集團(tuán)來說，向多元化經(jīng)營策略轉(zhuǎn)型并不是一個完全自發(fā)性的行為。房地產(chǎn)行業(yè)整體走勢已從黃金時代逐漸隱退，其中一個重要的因素就是可供開發(fā)商選擇和盈利的土地資源正在一步步減少。我國土地資源基數(shù)總量雖然較大，但是隨著城鄉(xiāng)一體化進(jìn)程不斷推進(jìn)，再加上大部分家庭已經(jīng)擁有了穩(wěn)定的住房資源，人們對于住房的需求彈性遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于房地產(chǎn)企業(yè)的供給彈性。且在未來，這種土地資源供給壓力必將持續(xù)增加，國家對于房地產(chǎn)行業(yè)的政策支持也將由大力發(fā)展逐步向加強(qiáng)管控收緊。政府也不會放任房價持續(xù)上漲，持續(xù)上漲的房價將會嚴(yán)重影響到國民經(jīng)濟(jì)健康。因此，向多元化經(jīng)營策略轉(zhuǎn)型對于恒大集團(tuán)來說，是在日漸擁擠的房地產(chǎn)市場積極尋找出路，而這一次探險是否成功都是一次不可避免的嘗試。

3.2 內(nèi)部因素

從恒大集團(tuán)自身角度來講，多元化經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略是一個增強(qiáng)核心競爭力的方式，例如綠地、萬科近幾年也都在其他相關(guān)領(lǐng)域積極探索。就房地產(chǎn)行業(yè)來說，這本就是一個高風(fēng)險、高收益的行業(yè)。企業(yè)前期資金投入巨大、開發(fā)建設(shè)周期長也就意味著企業(yè)收回投資金額獲得報酬的周期越長。恒大集團(tuán)將營業(yè)成本和流動資金分散在各個產(chǎn)業(yè)、各個新業(yè)態(tài)也是從分散經(jīng)營風(fēng)險的角度考慮，將雞蛋放在不同的籃子里，恒大也就不再將企業(yè)的發(fā)展命脈全放在房地產(chǎn)開發(fā)交易這一項業(yè)務(wù)上了。

此外，對于恒大集團(tuán)來說，它在房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)站穩(wěn)了跟腳，經(jīng)過幾十年的經(jīng)營它已經(jīng)積累了豐富的資金和有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)。但在日常經(jīng)營中，只在房地產(chǎn)開發(fā)交易及物業(yè)管理中施展拳腳已經(jīng)無法滿足生產(chǎn)經(jīng)營需求了，且存在部分資源未能得到充分利用的情況。因此，向外拓展開發(fā)新業(yè)態(tài)確實能利用恒大集團(tuán)的品牌效應(yīng)吸引一部分忠實用戶，而從文化、體育等方向增加企業(yè)軟實力也能反過來正向維護(hù)恒大集團(tuán)的品牌和聲譽。所以，從這個角度講，實施多元化經(jīng)營策略對于恒大集團(tuán)來說是一次雙贏的嘗試。

4 恒大集團(tuán)多元化經(jīng)營策略下的財務(wù)風(fēng)險分析

過去十年間，恒大集團(tuán)在諸多領(lǐng)域都進(jìn)行了多元化經(jīng)營的探索。2010年，恒大斥資1億元購買廣州足球俱樂部全部股權(quán)，下半年斥資10億元成立恒大文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。2013年，恒大冰泉上市發(fā)布，打響高端礦泉水的名號。2014年，恒大進(jìn)軍金融業(yè)，斥資33億元入股華夏銀行，年底恒大糧油和恒大農(nóng)牧集團(tuán)正式上市。2015年，恒大斥資34億元成為中新大東方人壽保險公司最大股東且更名為恒大人壽。2018年，恒大斥資145億元入股廣匯集團(tuán)，成功在汽車行業(yè)占領(lǐng)一席之地。從恒大擴(kuò)張版圖的速度可以看出，多元化經(jīng)營策略并不是一個短期計劃，也不是解決燃眉之急的權(quán)宜之計，恒大在各個領(lǐng)域都有分一杯羹的野心。但這也不是一個萬無一失的發(fā)展策略，資金需求量大、投資風(fēng)險高、營運壓力大等問題都是制肘其發(fā)展的關(guān)鍵因素。

4.1 資金需求量大導(dǎo)致債務(wù)風(fēng)險劇增

房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)營的策略就是利用高杠桿效應(yīng)加大投資和籌資力度以撬動更多的利潤，這就導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)負(fù)債水平往往較高。且由于房地產(chǎn)行業(yè)收入確認(rèn)時點晚于收到款項的時間，這就導(dǎo)致公司賬面上預(yù)收賬款的比例較高，從外部投資者的角度來看，企業(yè)的高負(fù)債率并不是一個積極的信號。而實施多元化經(jīng)營戰(zhàn)略，將運營資金分散在各個不同的板塊，又進(jìn)一步加劇了企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險。在多元化經(jīng)營探索初期，恒大集團(tuán)資金缺口較大（表1），且自我造血能力嚴(yán)重不足，無論是本職業(yè)務(wù)物業(yè)管理和房地產(chǎn)交易，還是新業(yè)態(tài)都略顯疲軟。因此，恒大集團(tuán)不得不通過大規(guī)模借款和發(fā)行債務(wù)進(jìn)行融資，從而保障恒大集團(tuán)多元化經(jīng)營策略能夠順利實施落地。而同時期競爭對手，以萬科、碧桂園為例，它們已經(jīng)開始采取保守投資戰(zhàn)略，加快現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)速度，縮短回款周期并降低財務(wù)杠桿效應(yīng)的經(jīng)營策略，從而保障自身財務(wù)狀況的穩(wěn)定。恒大集團(tuán)激流勇進(jìn)的多元化經(jīng)營戰(zhàn)略就略顯激進(jìn)，承擔(dān)了遠(yuǎn)高于競爭對手的償債壓力，而提高利潤能力也不是一件一蹴而就的事情，獲取等額回報的時間尚還久遠(yuǎn)。

此外，高負(fù)債率必將損害投資者對于恒大集團(tuán)的信任度，進(jìn)而影響企業(yè)下一階段的籌資而形成惡性循環(huán)。

4.2 資金利用率較低

在行業(yè)發(fā)展逐漸顯出疲軟的時期，大部分企業(yè)都將選擇加大資金持有量，降低風(fēng)險投資以應(yīng)對充滿不確定性的市場，而在此背景下，恒大集團(tuán)將寶貴的資金資源用于投資，并加大投資力度進(jìn)軍完全陌生的領(lǐng)域并不是一個明智之舉。就其現(xiàn)金流量和運營能力來看（表2），恒大集團(tuán)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在2017年高達(dá)113天，周轉(zhuǎn)天數(shù)越長，說明恒大集團(tuán)流動資金使用效率越低；近五年恒大集團(tuán)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率維持在0.2次/年左右，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是企業(yè)銷售收入凈額與平均資產(chǎn)總額的比率，反應(yīng)了企業(yè)投資規(guī)模與銷售能力、銷售狀況的配比情況，而恒大集團(tuán)一直維持在較低水平，這說明恒大集團(tuán)資產(chǎn)投資收益情況并不理想，銷售能力與實際投資回報并不相匹配；現(xiàn)金流量比率這個指標(biāo)上，恒大集團(tuán)2017年現(xiàn)金流量比率跌至負(fù)數(shù)-13.9%，該比率用來衡量企業(yè)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量可以抵償流動負(fù)責(zé)的比例，比率越高則說明企業(yè)財務(wù)彈性越好，而恒大集團(tuán)現(xiàn)金流量比率在2017年、2019年均為負(fù)數(shù)，這也與其當(dāng)年冒進(jìn)的投資戰(zhàn)略有關(guān)。

此外，由于債務(wù)壓力劇增，與其競爭對手萬科、保利相比，恒大集團(tuán)將其經(jīng)營主要業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的大量現(xiàn)金用來償付各類債務(wù)，這也進(jìn)一步加劇了巨額債務(wù)對于經(jīng)營成果的腐蝕。而恒大集團(tuán)為了滿足多元化經(jīng)營戰(zhàn)略的資金缺口，必須利用高杠桿的工具，這也導(dǎo)致近幾年恒大集團(tuán)的現(xiàn)金流量一直處于十分緊張的狀態(tài)，這在很大程度上影響了其主營業(yè)務(wù)房地產(chǎn)開發(fā)交易以及物業(yè)管理的經(jīng)營。

4.3 企業(yè)整體盈利能力下降

隨著多元化戰(zhàn)略的實施，恒大集團(tuán)的銷售凈利率呈整體下滑趨勢（表3），2017年、2018年恒大凈利率在8%左右波動，2019年恒大凈利率下滑到3.6%，2020年恒大凈利率繼續(xù)下滑到1.6%，2021年恒大集團(tuán)盈利狀況有所回暖，凈利率上升到4%左右。過去五年間，恒大集團(tuán)無論是從銷售凈利率、總資產(chǎn)凈利率還是股東權(quán)益凈利率來看，其盈利情況都不太理想。這說明恒大集團(tuán)在多領(lǐng)域投資中仍存在較大的問題：恒大集團(tuán)在足球俱樂部累計投資超過100億元，但截至2017年，恒大足球俱樂部總虧損額高達(dá)25億元；快消領(lǐng)域，恒大冰泉累計投資超過100億元，3年虧損超40億元，恒大糧油、恒大農(nóng)牧業(yè)也都以經(jīng)營不善慘淡收場；文化領(lǐng)域，恒大文化項目實現(xiàn)創(chuàng)收2.1億元，但總體仍處于虧損狀態(tài)。由此可以看出，恒大的多元化發(fā)展戰(zhàn)略稍顯激進(jìn)，其多元化投資并沒有依托房地產(chǎn)行業(yè)的價值，盲目地在完全陌生的領(lǐng)域企圖開辟一片戰(zhàn)場，而無論是快消還是新能源汽車，這些行業(yè)都很難在當(dāng)下高速發(fā)展的時代占據(jù)壟斷地位，因為無論是高端礦泉水還是體育俱樂部，他們的進(jìn)入門檻都很低，隨時都有可替代品出現(xiàn)的可能，因此，恒大集團(tuán)作為后來者，除了能依靠品牌效應(yīng)吸引部分擁躉，要在這個行業(yè)站穩(wěn)腳跟并實現(xiàn)盈利，并不是一件容易的事情。且對于恒大集團(tuán)來說，遍地開花的投資戰(zhàn)略所獲得的收益遠(yuǎn)少于所付出的資金代價，收回所有投資對于恒大集團(tuán)來說，尚且是一件可望而不可及的事情。

5 恒大集團(tuán)多元化經(jīng)營下財務(wù)風(fēng)險應(yīng)對策略

5.1 優(yōu)化多元化經(jīng)營策略產(chǎn)業(yè)布局

對于恒大集團(tuán)來說，實施多元化經(jīng)營戰(zhàn)略布局并不是一個錯誤的決定，但是它獲取投資收益的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上它擴(kuò)張版圖的速度，過去十年，恒大一直保持著一年開拓一個新業(yè)態(tài)的速度，導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)彌補(bǔ)不了哺育新板塊所產(chǎn)生的資金缺口，進(jìn)而嚴(yán)重增加了恒大集團(tuán)的資金周轉(zhuǎn)負(fù)擔(dān)。所以，恒大未來在進(jìn)行投資戰(zhàn)略時，多從自己的強(qiáng)勢領(lǐng)域出發(fā)，在房地產(chǎn)行業(yè)的基礎(chǔ)上打造生態(tài)，在各個板塊之間有所側(cè)重，例如，在后疫情時代，旅游業(yè)重?zé)ㄉ鷻C(jī)，恒大可以打造集住宿、向?qū)橐惑w的旅游服務(wù)；結(jié)合熱門影視、文學(xué)IP建設(shè)特色民宿，邀請游客前往體驗；采取房地產(chǎn)、新能源汽車聯(lián)合銷售策略，瞄準(zhǔn)其已有的房地產(chǎn)客戶銷售新能源汽車……對于恒大集團(tuán)來說，它在房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)擁有了足夠的名聲和客戶資源，所以必須利用這個優(yōu)勢將恒大變成一個令消費者信任的品牌，充分考慮到自己的競爭優(yōu)勢和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，持續(xù)優(yōu)化多元化經(jīng)營策略。

5.2 以風(fēng)險為導(dǎo)向優(yōu)化資源配置

現(xiàn)金流是決定一個企業(yè)能否長期發(fā)展向好的關(guān)鍵因素，在舉債投資的同時，恒大集團(tuán)必須充分意識到其資產(chǎn)負(fù)債水平會嚴(yán)重影響應(yīng)對風(fēng)險的能力，因此必須遏止負(fù)債水平逐年遞增的趨勢。為解決這一問題，恒大集團(tuán)必須把握好擴(kuò)張的進(jìn)程，綜合考慮設(shè)置一個負(fù)債閾值，降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率和財務(wù)杠桿系數(shù)，徹底轉(zhuǎn)變高負(fù)債率、高成本、高杠桿、周轉(zhuǎn)速度慢的發(fā)展模式。并設(shè)置一個合理的財務(wù)風(fēng)險控制范圍和風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，同時也必須注意到不同行業(yè)財務(wù)風(fēng)險管控方法和路徑并不統(tǒng)一，所以必須有針對性地制定財務(wù)風(fēng)險控制戰(zhàn)略和目標(biāo)，從而利用事前介入干預(yù)的制度達(dá)到防范風(fēng)險的效果，靈活解決各類財務(wù)風(fēng)險問題。

此外，恒大集團(tuán)還應(yīng)當(dāng)結(jié)合近年各個領(lǐng)域發(fā)展?fàn)顩r，有針對性地修剪枝葉并合理分配資源。企業(yè)應(yīng)當(dāng)充分考量各個新業(yè)態(tài)的發(fā)展戰(zhàn)略和生命周期，根據(jù)不同行業(yè)的成長軌跡合理安排資金注入時間，制定差異化發(fā)展戰(zhàn)略和目標(biāo)，按季度、年度進(jìn)行差異化考評，并將考評依據(jù)作為下一個周期投資的依據(jù)，以此實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置并保證各個業(yè)務(wù)板塊能夠均衡發(fā)展。

5.3 持續(xù)提高投資者信任度并拓寬融資渠道

對于投資者來說，常年保持高負(fù)債率必然會損害投資者的信任程度，并進(jìn)一步影響下一階段恒大集團(tuán)的融資能力。因此，為保障企業(yè)多元化經(jīng)營戰(zhàn)略能夠?qū)嵤┞涞?，恒大集團(tuán)可以依托新一輪國資國企改革，加大外部資本引入力度，改善資本結(jié)構(gòu)。在發(fā)展新業(yè)態(tài)的過程中，充分利用新業(yè)態(tài)的優(yōu)勢與其他行業(yè)投資者開展密切商務(wù)合作，在內(nèi)部融資的基礎(chǔ)上利用預(yù)收賬款減輕企業(yè)融資需求，從而提高恒大集團(tuán)的償債能力。另外，恒大集團(tuán)可以利用權(quán)益融資降低債務(wù)到期還本付息的壓力，盤活現(xiàn)金流。

5.4 建設(shè)專業(yè)化投資團(tuán)隊理性投資

從恒大集團(tuán)內(nèi)部來說，不同行業(yè)的經(jīng)營模式和戰(zhàn)略發(fā)展都存在著顯著的差異，企業(yè)在進(jìn)行投資決策之前必須組建專業(yè)團(tuán)隊，制定差異化戰(zhàn)略，同時，恒大集團(tuán)在進(jìn)行投資的過程中，還必須考慮到新發(fā)展的業(yè)態(tài)對于主營業(yè)務(wù)的協(xié)同和補(bǔ)充效應(yīng)，必須時刻牢記企業(yè)的重點仍是在通過房地產(chǎn)開發(fā)和交易及物業(yè)管理獲取收益，而實施多元化經(jīng)營策略的最終目的都是為了輔助主營業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，恒大集團(tuán)必須在保證核心業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢良好的基礎(chǔ)上進(jìn)行擴(kuò)張戰(zhàn)略，從而為多元化經(jīng)營提高足夠的資金幫扶，同時留有足夠的現(xiàn)金流滿足主營業(yè)務(wù)的資金需求。否則，企業(yè)不僅將因為實施多元化經(jīng)營戰(zhàn)略而占用了過多的資金和資源，還將失去核心業(yè)務(wù)的支柱力量。

此外，恒大集團(tuán)還應(yīng)當(dāng)建立靈活的投資經(jīng)營退出機(jī)制，提高投資效益考評頻次并制定分析報告，根據(jù)結(jié)果指導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行下一步的投資決策制定，保障企業(yè)在某個投資策略被證不合理或效益甚低的時候能夠順利退出并及時止損，重新尋找新的投資方向。

6 結(jié)語

近兩年，房地產(chǎn)行業(yè)逐漸飽和，無論是龍頭企業(yè)還是名不見經(jīng)傳的小企業(yè)都深刻感受到了來自市場的擠壓。恒大集團(tuán)一直秉持著民生地產(chǎn)的理念，堅持讓利于民打造精品，而這一理念同樣可以應(yīng)用到其擴(kuò)張投資的活動中。在經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展愈演愈烈的今天，越來越多的企業(yè)都傾向通過多元化經(jīng)營策略增強(qiáng)核心競爭能力，但同時也應(yīng)當(dāng)注意到多元化投資是一把雙刃劍，在幫助企業(yè)掙脫土地政策和經(jīng)營風(fēng)險的枷鎖的同時，也增大了潛在的財務(wù)風(fēng)險，因此，企業(yè)必須合理運用資金，在各個板塊中有所取舍、有所側(cè)重，建立合理的財務(wù)風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，設(shè)置負(fù)債閾值，拓寬融資渠道持續(xù)提高投資者信任度，并建立專業(yè)的投資團(tuán)隊提高投資的合理性。

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