曾克基 羅藝桐 伍茂潔 劉富英

摘?要：文章通過(guò)定性分析和定量分析相結(jié)合的方法，以比特幣為例探究數(shù)字貨幣的價(jià)格影響因素。首先，以理論的形式論述了影響比特幣價(jià)格的三個(gè)主要方面：內(nèi)部供需因素、外部宏觀因素和情緒因素；其次，建立VAR模型進(jìn)行實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn)，比特幣長(zhǎng)短期價(jià)格的影響因素會(huì)隨著時(shí)間的長(zhǎng)短而變動(dòng)，且各因素對(duì)比特幣價(jià)格的影響呈現(xiàn)出一種復(fù)雜的動(dòng)態(tài)變化過(guò)程。

關(guān)鍵詞：數(shù)字貨幣價(jià)格；比特幣；美元指數(shù)；黃金價(jià)格

中圖分類號(hào)：F821????文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A?文章編號(hào)：1005-6432（2023）13-0047-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2023.13.047

1?研究背景

21世紀(jì)是一個(gè)信息時(shí)代，興起了一場(chǎng)以網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為代表的新興技術(shù)革命，在此宏觀背景下產(chǎn)生了虛擬貨幣、數(shù)字加密貨幣和電子貨幣這三種不同的網(wǎng)絡(luò)貨幣。Satoshi?Nakamoto（2008）在虛擬數(shù)字貨幣領(lǐng)域發(fā)表了一篇極具開(kāi)創(chuàng)性的文章《比特幣：一種點(diǎn)對(duì)點(diǎn)式的電子現(xiàn)金系統(tǒng)》［1］，自此最為出名的新型數(shù)字貨幣——比特幣誕生了。由多種技術(shù)（如數(shù)學(xué)、密碼學(xué)以及網(wǎng)絡(luò)技術(shù)等）交融誕生的虛擬數(shù)字貨幣具有虛擬化、數(shù)字化和電子化等多重特點(diǎn)，其依賴的底層技術(shù)是被稱為對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)行業(yè)帶來(lái)超越性創(chuàng)新的“第四次工業(yè)革命”——區(qū)塊鏈，而且比特幣等數(shù)字貨幣正好符合了Hayek（1976）在著作《貨幣非國(guó)家化》中的設(shè)想，即“貨幣由私人或者機(jī)構(gòu)自由發(fā)行流通，相互競(jìng)爭(zhēng)從而會(huì)使最好的貨幣成為被多數(shù)人所選擇的、最有競(jìng)爭(zhēng)力的貨幣”的貨幣去中心化思想［2］。

2?比特幣價(jià)格影響因素

綜合學(xué)者研究以及目前主流觀點(diǎn)，比特幣價(jià)格主要受到三個(gè)方面的影響：內(nèi)部供需因素、外部宏觀因素以及情緒因素。首先，數(shù)字貨幣的本身并無(wú)價(jià)值，只是一組符號(hào)或代碼，但和多數(shù)商品一樣，其供需數(shù)量決定了貨幣的購(gòu)買力，即當(dāng)其他條件不變時(shí)，其價(jià)格會(huì)隨著市場(chǎng)對(duì)貨幣需求數(shù)量的增多而上漲，并隨著貨幣供給數(shù)量的增多而下降；其次，因?yàn)楸忍貛诺目萍?、金融性質(zhì)，影響其價(jià)格的因素較多，但由于比特幣的避險(xiǎn)屬性，宏觀經(jīng)濟(jì)因素方面的相關(guān)指標(biāo)對(duì)其價(jià)格可能會(huì)有較大影響，如股票、美元、黃金等市場(chǎng)因素；最后，2020年來(lái)，一直有機(jī)構(gòu)投資者宣傳比特幣具有良好的發(fā)展前景，但目前比特幣市場(chǎng)主要仍是短期交易者、投機(jī)者在主導(dǎo)，這是因?yàn)楸忍貛诺膬r(jià)格沒(méi)有一個(gè)用于支撐的基本面，投資者的信心對(duì)其價(jià)格驅(qū)動(dòng)作用較大，因此投資者的情緒也是影響比特幣價(jià)格的變量之一。

3?實(shí)證結(jié)果分析

3.1?變量選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

根據(jù)上文論述的影響比特幣價(jià)格的三個(gè)主要因素，文章選取了相應(yīng)的9個(gè)變量。在內(nèi)部供需因素方面，選用了比特幣兌美元價(jià)格（BP）、自由流通供應(yīng)量（FLOAT）、活躍的錢包地址數(shù)量（ADD）、平均美元交易成本（FEE）；在外部宏觀因素方面，選用了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（SPX）、美元指數(shù)（DXY）、黃金現(xiàn)貨兌美元價(jià)格（GP）；在情緒因素方面，選用了比特幣的百度指數(shù)（TREND）、VIX恐慌指數(shù)（VIX）。其中，F(xiàn)EE、FLOAT、ADD均來(lái)源于Coinmetrics，BP、DXY、SPX、GP、VIX均來(lái)源于英為財(cái)情，TREND來(lái)源于百度指數(shù)官網(wǎng)。為了時(shí)間一致性，對(duì)于以上指標(biāo)數(shù)據(jù)統(tǒng)一選取2014年3月１日至2022年3月1日數(shù)據(jù)，除去節(jié)假日及周末休市日共有有效樣本2014個(gè)。

3.2?模型建立

Christopher?Sims（1980）提出了一種經(jīng)過(guò)AR模型拓展后，可用于研究多變量時(shí)間序列的向量自回歸模型，即VAR模型［3］。其結(jié)合脈沖響應(yīng)和方差分解，可分析變量間的動(dòng)態(tài)結(jié)構(gòu)，來(lái)進(jìn)行長(zhǎng)期預(yù)測(cè)。其被廣泛應(yīng)用于動(dòng)態(tài)分析經(jīng)濟(jì)與金融系統(tǒng)。實(shí)證分析過(guò)程中，為了避免出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，先對(duì)相應(yīng)變量進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果表明所有變量的一階差分序列均是平穩(wěn)的時(shí)間序列；再根據(jù)滯后階數(shù)的AIC、SC準(zhǔn)則，確定此VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2階；最后，進(jìn)行VAR模型穩(wěn)定性檢驗(yàn)，結(jié)果顯示所有的特征根均位于單位圓內(nèi)，說(shuō)明文章建立的VAR（2）模型是穩(wěn)定的。

3.3?格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果檢驗(yàn)方法可以用來(lái)判斷哪些變量的過(guò)去值有助于對(duì)比特幣價(jià)格BP的預(yù)測(cè)，而哪些變量是被BP的過(guò)去值所影響。

分析表1可以發(fā)現(xiàn)，平均美元交易成本FEE、百度指數(shù)TREND和比特幣價(jià)格BP互為格蘭杰原因，自由流通供應(yīng)量FLOAT、恐慌指數(shù)VIX是比特幣價(jià)格BP的單向格蘭杰原因，整體也都通過(guò)了1%置信水平的格蘭杰因果檢驗(yàn)，這說(shuō)明其過(guò)去值的變化能夠影響比特幣價(jià)格的變動(dòng)。而比特幣價(jià)格BP則是錢包地址數(shù)ADD、標(biāo)普500指數(shù)SPX的單向格蘭杰原因，且黃金價(jià)格GP、美元指數(shù)DXY和比特幣價(jià)格BP之間并不存在格蘭杰因果關(guān)系，這說(shuō)明其過(guò)去值的變化并不會(huì)影響比特幣價(jià)格的變動(dòng)。

3.4?脈沖響應(yīng)

脈沖響應(yīng)可以用于分析復(fù)雜方程中單獨(dú)一個(gè)變量應(yīng)對(duì)沖擊時(shí)的變化，可以描述所選取的各變量間相互作用產(chǎn)生的效應(yīng)，還能夠表示比特幣價(jià)格BP取值受到隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)沖擊后的影響。

分析圖1的脈沖響應(yīng)結(jié)果可得出結(jié)論：短期上，平均美元交易成本、自由流通供應(yīng)量的增長(zhǎng)會(huì)使得比特幣價(jià)格出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，錢包地址數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)的增長(zhǎng)會(huì)使得比特幣價(jià)格出現(xiàn)較大增長(zhǎng)，黃金價(jià)格、百度指數(shù)的增長(zhǎng)會(huì)使得比特幣價(jià)格出現(xiàn)較小增長(zhǎng)，而美元指數(shù)、恐慌指數(shù)的增長(zhǎng)反而會(huì)使得比特幣價(jià)格出現(xiàn)下降。長(zhǎng)期上，比特幣價(jià)格、平均美元交易成本是比特幣價(jià)格的主要影響因素；且對(duì)于情緒因素，對(duì)比特幣價(jià)格短期內(nèi)存在較大影響，但其影響會(huì)隨著時(shí)間拉長(zhǎng)而減弱；對(duì)于外部宏觀因素，長(zhǎng)期時(shí)對(duì)比特幣價(jià)格遠(yuǎn)沒(méi)有內(nèi)在因素的影響大，如長(zhǎng)期時(shí)美元指數(shù)、黃金價(jià)格對(duì)比特幣價(jià)格僅有很小的影響，這也從側(cè)面證明了比特幣不存在真正意義上的貨幣屬性。

3.5?方差分解

方差分解可以深入研究每個(gè)變量對(duì)比特幣兌美元價(jià)格的方差影響貢獻(xiàn)度，因?yàn)槠淇梢园严到y(tǒng)方差分解為不同因素沖擊對(duì)比特幣價(jià)格方差的貢獻(xiàn)。

綜合圖2和圖3的方差分解結(jié)果可得出結(jié)論：比特幣兌美元價(jià)格對(duì)其自身方差的貢獻(xiàn)度占比極大，因此比特幣價(jià)格可能受其自身影響程度很大。且比特幣平均美元交易成本、自由流通供應(yīng)量和標(biāo)普500指數(shù)對(duì)其影響也較大，前兩個(gè)因素都高度相關(guān)于比特幣交易市場(chǎng)的火爆程度，這也從側(cè)面表明了對(duì)于比特幣價(jià)格的影響，其需求交易動(dòng)機(jī)大于投機(jī)動(dòng)機(jī)，因此比特幣已經(jīng)具有了一定的投資屬性，并且可能在某些領(lǐng)域也充當(dāng)貨幣的角色。同時(shí)，由于世界各國(guó)的貨幣通常都會(huì)一定程度地受到美元信用的影響，而美元指數(shù)就可以較好地度量美元信用的強(qiáng)弱，但美元指數(shù)對(duì)比特幣價(jià)格方差的貢獻(xiàn)占比卻非常低，因此又表明了比特幣自身的貨幣屬性其實(shí)很弱。除此之外，對(duì)于文章重點(diǎn)研究的情緒因素，我國(guó)的情緒指標(biāo)百度指數(shù)對(duì)比特幣價(jià)格并未展現(xiàn)出類似國(guó)外Google?Trend那么顯著的影響，但值得一提的是，比特幣的價(jià)格對(duì)我國(guó)的投資者情緒的影響卻是逐漸增大的。

4?研究結(jié)論

文章在對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)整理總結(jié)的基礎(chǔ)上，以比特幣為例對(duì)數(shù)字貨幣價(jià)格的相關(guān)影響因素進(jìn)行理論分析，論述了比特幣的價(jià)格主要受到內(nèi)部供需因素、外部宏觀因素和情緒因素三個(gè)方面的影響。然后通過(guò)建立VAR模型，分析實(shí)證結(jié)果得出結(jié)論：在比特幣價(jià)格的各種影響因素中，長(zhǎng)期上，比特幣價(jià)格主要受到內(nèi)部供需因素的影響，比特幣價(jià)格、平均美元交易成本是其主要影響因素，這也證明了交易、投機(jī)目的都對(duì)比特幣的價(jià)格產(chǎn)生了較大的影響；對(duì)于外部宏觀因素而言，美元指數(shù)對(duì)比特幣價(jià)格幾乎沒(méi)有影響，而標(biāo)普500指數(shù)和黃金價(jià)格都對(duì)比特幣價(jià)格有一定的正向影響，且長(zhǎng)期時(shí)對(duì)比特幣價(jià)格遠(yuǎn)沒(méi)有內(nèi)在因素的影響大，如美元指數(shù)、黃金價(jià)格在時(shí)間拉長(zhǎng)后對(duì)比特幣價(jià)格僅有很小的影響；對(duì)于情緒因素而言，對(duì)比特幣價(jià)格短期內(nèi)存在較大影響，但其影響會(huì)隨著時(shí)間拉長(zhǎng)而減弱?？傊?，研究發(fā)現(xiàn)比特幣長(zhǎng)短期價(jià)格的影響因素會(huì)隨著時(shí)間的長(zhǎng)短而變動(dòng)，且各因素對(duì)比特幣價(jià)格的影響呈現(xiàn)出一種復(fù)雜的動(dòng)態(tài)變化過(guò)程。

參考文獻(xiàn)：

［1］?SATOSHI?N.Bitcoin：a?paper-to-paper?electronic?cash?system［J］.Consulted，2008，1（1）：28.

［2］HAYEK?F??A.Denationalisation?of?money［M］.［S.l］Ludwig?von?Mises?Institute，1976.

［3］SIMS?C?A.Macroeconomics?and?reality［R］.Discussion?Paper，1977：77-91.