楊現(xiàn)華

在近日的多次調(diào)研中，老白干酒（600559.SH）收購而來的武陵酒越來越受到市場的關(guān)注。一家主打清香型的酒企，如今增長更多只能依靠收購的醬香型白酒，這是老白干酒的幸運還是悲哀呢？

從近幾年的營收來看，除了疫情影響的2020年，老白干酒一直保持了兩位數(shù)以上的增長，不過，作為公司的核心產(chǎn)品，清香型的衡水老白干系列酒營收甚至是縮水的。65%以上的營收增加額源于2018年收購的醬香型白酒-武陵酒。

武陵酒的增長自然離不開這一波醬香型白酒搶食市場份額帶來的紅利，也與老白干酒不斷的促銷投入和渠道擴(kuò)張有關(guān)。

清香公司增收靠醬香

在最近的一次調(diào)研中，老白干酒再度表示，武陵酒增長良好。在鞏固湖南市場的同時，先后開始向廣東、福建、河南和河北等省外市場拓展，全國化的發(fā)展如火如荼。

在機(jī)構(gòu)一次又一次的調(diào)研中，武陵酒成了老白干酒繞不開的話題。這并不奇怪，自2018年收購以后，武陵酒已經(jīng)成為老白干酒增收的最大引擎。

通過收購豐聯(lián)酒業(yè)控股集團(tuán)有限公司，2018年4月老白干酒將其下屬的4家白酒-文王貢酒、板城燒鍋酒、孔府家和武陵酒納入到公司名下。這一年收購資產(chǎn)并未全年并表，2019年起才開始全年貢獻(xiàn)收入。

2019-2022年，老白干酒的營收分別為40.3億元、35.98億元、40.27億元和46.53億元。由于突發(fā)疫情影響，包括老白干酒在內(nèi)的不少酒企在2020年收入都有不同程度的下降，除此之外，老白干酒的營收都保持了10%以上的穩(wěn)定增長。

與2019年相比，2022年老白干酒的收入增加了6.23億元。老白干酒原有衡水老白干系列酒，收購后共有5大系列白酒。除了武陵酒外，其他系列的增長都難言如意。

以公司最核心的衡水老白干系列酒來看，2018年其收入為22.97億元，同比漲幅只有3.31%，疫情之前的2019年老白干系列酒就已經(jīng)開始下降，2020年進(jìn)一步下降至20.12億元。在經(jīng)過兩年的恢復(fù)性增長后，2022年老白干系列的收入也只有21.4億元，仍不及2018年的水平。

實際上，老白干系列酒上次達(dá)到兩位數(shù)增長還要追溯到白酒上一輪景氣周期最后巔峰的2012年。這一年酒鬼酒爆發(fā)塑化劑事件，疊加八項規(guī)定等一系列限制措施，整個白酒行業(yè)陷入低谷。從2013年起老白干系列酒就開始個位數(shù)增長，但像老白干酒這樣之后10年都沒有兩位數(shù)增長的上市酒企，也只有老白干酒。

收購而來的4個白酒品牌中，2019年孔府家酒的收入為1.62億元，2022年縮水至1.46億元，表現(xiàn)和衡水老白干系列酒一樣。2019年板城燒鍋酒和文王貢分別實現(xiàn)6.97億元和3.34億元，2022年增長至8.31億元和4.69億元。收入有了一定的增長，但與武陵酒相比，并不顯著。

2019年，武陵酒的收入只有3.52億元，2022年迅速增長至7.63億元，不止翻了一倍。武陵酒一家的銷售增加額占到了老白干酒整體收入增加的65%以上，是公司增收的絕對主力。

老白干酒的主打產(chǎn)品是清香型白酒，武陵酒則是醬香型。一家清香型酒企營收增長更多依賴醬香型白酒，這或許說明，是公司更多沾了醬香型白酒市場擴(kuò)容的光，而非老白干酒在武陵酒的銷售上有獨特的營銷方法。

根據(jù)第三方報告，2022年醬香型白酒實現(xiàn)收入約2100億元，同比增長10.5%。2019年醬香型白酒的收入只有約1350億元，這意味著醬香型白酒的市場擴(kuò)容了一半以上。

與之相對應(yīng)的是，2019年全國規(guī)模以上白酒企業(yè)實現(xiàn)銷售收入5617.82億元，2022年增長至6626.45億元，白酒市場擴(kuò)容的約千億空間中，基本為醬香型白酒所占據(jù)。

促銷保增長

醬香型白酒市場在快速擴(kuò)容，沒有積極的營銷，一般酒企也難以分享市場蛋糕。老白干酒就是高投入的典型，近年來，在上市酒企中，公司銷售費用率始終名列前茅。2020年以來，老白干酒的銷售費用率始終穩(wěn)居行業(yè)前三。

2020年，老白干酒的銷售費用為10.22億元，并沒有明顯的增長；2021年和2022年的銷售費用分別為12.38億元和14.11億元，銷售費用有了快速增長。

在解釋2022年銷售費用增長時，老白干酒表示是由于公司“促銷投入增加所致”，事實也的確如此。如前所述，2018-2020年老白干酒的銷售費用變化并不大，在此期間公司的促銷費用為1.92億元、2.06億元和1.29億元。

2021-2022年，老白干酒的促銷費用分別為2.61億元和4.2億元。即使不與較低的2020年相比，與2019年相比也已經(jīng)不止翻番了。在促銷費用快速增長之時，只有武陵酒保持了快速的增長，其余品牌要么營收縮水，要么漲幅有限。

除了費用的投入外，銷售渠道的擴(kuò)張也功不可沒。2018年年末也就是老白干酒剛剛完成收購的這一年，公司在武陵酒所在的湖南有6268家經(jīng)銷商，2022年年末已經(jīng)增長至8550家，增加了近2300家。2023年一季度末，老白干酒在湖南的經(jīng)銷商已經(jīng)突破8600家達(dá)到8609家。

在一個省有8600余家經(jīng)銷商，在A股上市的20家白酒公司中難有出其右者。渠道如“毛細(xì)血管”式布局，顯然有助于武陵酒在湖南省內(nèi)的鋪貨促銷。

在武陵酒營收節(jié)節(jié)攀升的熱銷局面下，老白干酒也抓緊擴(kuò)產(chǎn)搶占市場份額，公司一舉將武陵酒的產(chǎn)能擴(kuò)張了7倍有余。哪怕面對不斷攀升的庫存，老白干酒也沒有停下擴(kuò)產(chǎn)的步伐。

產(chǎn)能擴(kuò)張逾7倍

2022年年底，老白干酒5大品牌的合計產(chǎn)能達(dá)到了5.68萬千升，其中老白干酒產(chǎn)能最多達(dá)到4萬千升，武陵酒增長最快達(dá)到5000千升。實際上，與2018年收購時相比，除了武陵酒的產(chǎn)能增長明顯外，文王貢酒產(chǎn)能略微增長，其余白酒的產(chǎn)能并沒有增加。

2018年，武陵酒的產(chǎn)能只有600千升，直至2021年9月，武陵酒一期擴(kuò)建項目才投料生產(chǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)張至2100千升，2022年進(jìn)一步翻倍至5000千升，較原有產(chǎn)能已經(jīng)增長了7倍不止，用產(chǎn)能大躍進(jìn)來形容并不為過。

在產(chǎn)能不高時，武陵酒銷量遠(yuǎn)超產(chǎn)量。2019-2022年，武陵酒的銷量分別為1261千升、1444千升、1559千升和1544千升，產(chǎn)量為1527千升、1515千升、1611千升和1624千升。

武陵酒的產(chǎn)能只有600千升，當(dāng)然這里的產(chǎn)能指的是基酒的產(chǎn)能。一般基酒度數(shù)較高，經(jīng)過勾兌可以勾兌出更多的成品酒，但僅憑600千升的基酒能勾兌出約1600千升的成品酒，可能嗎？

因此，在自身基酒產(chǎn)能不足情況下，酒企外購基酒就不是新鮮事兒了。上市酒企中不少酒企就曾存在外購基酒的情形，老白干酒旗下的武陵酒是否也存在類似情況呢？

在醬香酒熱的當(dāng)下，醬香型酒企擴(kuò)產(chǎn)勢在必行。而且，優(yōu)質(zhì)醬酒投產(chǎn)到銷售有較長的時間跨度，所以產(chǎn)能儲備是未來企業(yè)競爭和品牌打造的重點。

因此，在產(chǎn)能本就緊張、市場需求又持續(xù)增長的前提下，老白干酒擴(kuò)產(chǎn)武陵酒無可厚非，只是擴(kuò)產(chǎn)程度或許超出了市場的想象。

如果公司沒有外購基酒，600千升的基酒產(chǎn)能可以支撐約1600千升左右的成品酒產(chǎn)出，那么，5000千升的基酒產(chǎn)能又該產(chǎn)出多少醬香成品酒呢？

而且，武陵酒的收入增長明顯，主要依靠的是噸酒收入的增長，公司的銷量并沒有多少增長。如前所述，除了2019年銷量略低外，2020-2022年武陵酒的銷量基本穩(wěn)定在1500千升上下，漲幅不明顯。在2019-2022年武陵酒每千升的銷售價格分別為27.9萬元、31.3萬元、34.4萬元和49.5萬元，單價提升了近80%。

從目前的產(chǎn)能看，武陵酒有擴(kuò)產(chǎn)的必要，從實際銷量看，是否有必要將產(chǎn)能一口氣擴(kuò)張逾7倍就值得探討了。

從整體存貨來看，2020年老白干酒成品酒的庫存量為8175千升，2022年猛增至20023千升，存貨增長了近1.5倍。在這其中，老白干酒品牌的存貨從2918千升增長至10260千升，是存貨增加的最主要原因。

收入增長最快的武陵酒銷量規(guī)模最小，因此其存貨也最少。在產(chǎn)品熱銷下，武陵酒的庫存從2019年的598千升增長至2022年的730千升，漲幅相對可控。但在基酒產(chǎn)能逾7倍增長已經(jīng)完成后，本就銷量不大的武陵酒又該如何消化膨脹的產(chǎn)出呢？

截至發(fā)稿，老白干酒沒有回復(fù)《證券市場周刊》的采訪。