張紅地

2023年5月17日，我國離岸人民幣對美元匯率破“7”，意味人民幣出現(xiàn)較大幅度貶值。這是自2015年“8·11”匯改以來第四次破“7”。但與以往不同的是，此次人民幣破“7”是在我國商業(yè)銀行存貸款利率持續(xù)下行背景下出現(xiàn)的，商業(yè)銀行處理起來更為復雜。

人民幣匯率破“7”的主要原因

主要誘因是美聯(lián)儲持續(xù)加息及我國4—5月經濟恢復沒有達到預期。首先，2022年以來中美實際利差擴大成為人民幣破“7”的誘因。自2015年“8·11”匯改以來，人民幣中間價與中美實際利差趨勢（負）相關性極其明顯。其中，美聯(lián)儲去年以來10次持續(xù)加息導致中美息差進一步拉大。同時，美國通脹出現(xiàn)明顯回落，美元利率與美元指數(shù)雙走強。為盡快走出疫情的影響，促進經濟增長和穩(wěn)定就業(yè)，在中國人民銀行的主導下，國內商業(yè)銀行利率自2022年9月下調以來，在2023年5月進一步下調，6月20日LPR報價利率再次下調10個基點，美債收益率反彈與人民幣貸款利率下行明顯壓縮了中美實際利差，人民幣匯率承壓出現(xiàn)破“7”現(xiàn)象。其次，最新公布的4月、5月經濟數(shù)據(jù)顯示，國內經濟復蘇偏弱，經濟發(fā)展目前呈現(xiàn)出“較高失業(yè)率+低通脹”的組合，經濟內生動能不足，成為人民幣匯率破“7”的催化劑。再次，隨著近期美元走強，“去美元化”趨勢弱化。美國財政部5月公布了3月其他國家持有美債的變化情況，整體增加了2296.2億美元。其中，我國持有的美債當月增加205億美元，結束七連降。國際投資者仍將美債看作最優(yōu)避險工具，投資者增持美債標志著全球金融市場出現(xiàn)的“去美元化”趨勢弱化。匯率本質上反映兩國經濟基本面的強弱對比，國家統(tǒng)計局4月、5月公布的一系列經濟數(shù)據(jù)反映出國內經濟沒有達到市場預期，而上半年出現(xiàn)銀行風險事件的美國經濟也沒有預期那樣弱，近期人民幣匯率的走勢正是對這種預期差的修正。

中美存款息差導致結匯意愿低也是人民幣破“7”的一個重要影響因素。首先，我國4月對外貿易順差為902.08億美元，前4個月累計外貿順差為2941.94億美元，同比增加45.04%。雖然貿易順差增幅較大，但由于中美存款利差較大，企業(yè)結匯意愿不高。2023年前四個月，經常項目下我國商業(yè)銀行結售匯差為325.56億美元，低于同期貿易順差，企業(yè)結匯意愿下降導致人民幣匯率表現(xiàn)低迷。例如，人民幣三個月定期存款利率為1.10%，而同期限的境內大額美元存款利率為4.23%，相差300多個基點，客戶選擇持有美元存款，不對外匯收入進行結匯。其次，近期美國經濟數(shù)據(jù)看好，債務上限談判取得進展成為主要外因。2023年6月初，長期困擾美國經濟發(fā)展的債務上限談判取得積極成果，引起美元指數(shù)反彈。國際金融市場認為美債最終不會違約，投資者增加美元現(xiàn)金需求。特別是市場一度擔心的中小銀行危機最壞的時期可能已經過去，十年期、兩年期美債收益率從5月初到5月中旬分別提升30個基點和50個基點至3.7%和4.28%（5月19日），結果中美十年期國債利差擴大到100個基點左右（5月19日）。在中美利差幅度擴大前提下，資本項目呈現(xiàn)資金凈流出狀態(tài)，4月份我國商業(yè)銀行結售匯差額為-120.28億美元，1—4月累計為-410.88億美元。

人民幣匯率持續(xù)貶值的基礎不存在

首先，人民幣基本面穩(wěn)定，不存在長期貶值的基礎，破“7”后會快速回調。過去五年，人民幣對美元三次破“7”，第一次是2019年8月，第二次是2020年2月，第三次是2022年9月，前兩次用了5個月回到“7”以內，2022年用了3個月，證明人民幣基本面穩(wěn)定，我國外匯市場有韌性、有能力實現(xiàn)動態(tài)均衡。人民幣匯率取決于中美投資回報率（名義增長率）之差。由于自2022年以來，美聯(lián)儲持續(xù)加息中國持續(xù)降息，當前美國的名義增長率明顯高于歷史均值，而中國的名義增長率卻明顯低于歷史均值。長期看，如果兩國的經濟狀態(tài)正?；袊鄬τ诿绹拿x增長率會上升，人民幣不存在持續(xù)貶值的基礎。2023年6月中旬召開的美聯(lián)儲會議已經決定暫停加息，而我國經濟正處于一個復蘇回升的狀態(tài)，人民幣貶值的動力將大幅消退，人民幣一定會迅速擺脫貶值趨勢。

其次，我國經濟發(fā)展具有長期穩(wěn)健性，物價水平較低，人民幣匯率持久性動態(tài)均衡，能夠為實現(xiàn)黨的二十大提出的中國現(xiàn)代化的戰(zhàn)略目標提供有力支撐。2022年，我國GDP總量為121萬億元（折合18萬億美元），人均GDP為8.6萬元（折合1.27萬美元）。過去20年，人民幣實際有效匯率升值了約40%，年均升值約2%；以人民幣對美元計價升值了約20%，年均升值1%。雖然近期內國內經濟數(shù)據(jù)短期波動，內需復蘇偏緩，但經濟保持恢復態(tài)勢，基本面有支撐，人民幣對美元的匯率預計不會觸及2022年10月底的“7.3”低點。

再次，維持人民幣匯率穩(wěn)定的措施將開始發(fā)力。5月召開的中國外匯市場指導委員會（CFXC）2023年第一次會議指出，我國外匯市場廣度和深度日益拓展，擁有自主平衡的能力，人民幣匯率也有糾偏力量和機制，能夠在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。下一階段，中國人民銀行、國家外匯管理局將加強監(jiān)督管理和監(jiān)測分析，強化預期引導，必要時對經濟順周期、市場單邊投機行為進行糾偏，打擊投機炒作。自律機制成員單位要自覺維護外匯市場的基本穩(wěn)定，堅決平抑匯率大起大落。

最后，美聯(lián)儲等西方主要國家的央行加息周期已趨于尾聲，境外金融市場對人民幣匯率的壓力減弱，下半年人民幣匯率升值的空間可能更大。

現(xiàn)階段利率持續(xù)下行對匯率的影響較大

匯率雖然是一個重要的宏觀變量，但匯率與利率不是并列的關系，利率的變動并不直接作用于匯率。匯率在利率政策影響下主要由市場供求和預期決定。目前，商業(yè)銀行在利率下行的巨大壓力下，面對匯率的劇烈波動，如何處理好外匯資產與人民幣資產的關系，是一個較為復雜的難題。在開放經濟下，利率的變動通過兩種途徑傳導至匯率上：一是直接通過外幣資金市場的套匯渠道；二是間接通過本幣資金市場影響國內資金供求渠道。由于匯率對利率變動較為敏感，央行一般情況下通過利率調控影響匯率，利率和匯率是貨幣政策工具中重要的價格杠桿工具。作為主要價格型貨幣政策工具，利率政策與匯率政策可以相互影響。首先，利率對匯率起著重要的價格信號傳導作用。一般情況下，利率對匯率的傳導有效性取決于國家資本賬戶開放進度、利率與匯率市場化發(fā)展水平。決定人民幣匯率升（貶）值預期的主要因素是外匯市場供求因素的對比和實施的匯率政策，而我國匯率政策主要目標是保持人民幣匯率的穩(wěn)定，其次，利率與匯率相互制約，影響著一國的貨幣供應量和經濟的內外均衡，從而實現(xiàn)調控經濟增速和穩(wěn)定市場價格的雙重目的。因此，保證匯率制度和利率制度的協(xié)調，是十分有必要的。

目前，我國商業(yè)銀行盈利的主要手段仍然是存貸息差，存貸息差進一步下行會使得商業(yè)銀行收益下降，經營困難，甚至會影響整個銀行體系的穩(wěn)定。從2022年9月開始，到2023年6月，我國商業(yè)銀行存貸款利率持續(xù)降低，導致商業(yè)銀行盈利空間急劇收窄。同時，人民幣匯率破“7”，進一步加劇商業(yè)銀行外匯資產運作的風險。自2019年8月我國實行利率“兩軌合一軌”，以“逆回購利率—MLF利率—LPR”利率調控模式，帶動MLF、LPR等其他政策性工具利率的下調。新一輪存款利率下調周期有利于商業(yè)銀行緩解自身凈息差壓力、壓降負債端成本并抑制資金空轉，為承續(xù)調降MLF或LPR打開更多政策空間。但是人民幣匯率破“7”仍給商業(yè)銀行帶來壓力：一是本外幣存貸款息差加大，增加商業(yè)銀行流動性缺口管理難度，并影響本外幣的流動性匹配，推高了商業(yè)銀行外幣管理的風險。到2023年5月末，我國商業(yè)銀行資產規(guī)模占金融資產規(guī)模的91%，商業(yè)銀行擁有巨額的以外匯匯率計價的外幣資產和產品，作為一個以間接融資為主的金融體系，商業(yè)銀行低利率下遇到的匯率風險問題或將成為金融體系一個系統(tǒng)性風險問題。二是低利率背景下，本外幣產品的盈利都會驟減，加大商業(yè)銀行生存的壓力，也進一步加大以美元計價的外幣金融產品創(chuàng)新的難度。三是導致商業(yè)銀行之間競爭加劇，商業(yè)銀行的盈利多基于存貸款業(yè)務的利差所得，包括本幣產品和以美元計價的外幣產品。利率進一步下行引發(fā)商業(yè)銀行間的激烈競爭，或將增大銀行體系的不穩(wěn)定性。

低利率背景下人民幣破“7”帶來的新問題

商業(yè)銀行外匯資本金面臨匯率風險。受人民幣匯率較大幅度貶值的影響，商業(yè)銀行的資產負債規(guī)模、結構、結售匯等發(fā)生一些消極變化。主要表現(xiàn)為商業(yè)銀行的資本金數(shù)額發(fā)生大量縮水，資本充足率降低和經營績效下降。資產與負債的匯率風險敞口擴大，降低商業(yè)銀行的抗風險能力。以美元計價的外幣產品收益高于人民幣計價的產品，導致銀行外幣與本幣負債幣種不匹配，帶來匯率損失。人民幣存貸利率持續(xù)下行，人民幣匯率貶值幅度加大，出現(xiàn)市場平盤價低于對客戶的結算價，銀行就要承擔其中的匯率損失。

弱化了商業(yè)銀行的風險控制能力。人民幣匯率破“7”，導致金融機構凈資產下降，外債負擔顯著加大。當前，我國商業(yè)銀行貨幣錯配較為嚴重，人民幣的貶值對銀行利潤產生較大負面影響。同時，在人民幣匯率破“7”后，一些金融機構利用本幣與外幣之間的利率匯差，轉換套利也會加大銀行流動性的非正常波動。

加大了外匯風險管理難度。持續(xù)低利率導致人民幣匯率的預測難度也在不斷地上升，商業(yè)銀行識別外匯風險的難度加大。

應對建議

利用本外幣差別定價策略提高利潤。在存貸息差持續(xù)走低的背景下，為防范人民幣匯率下跌風險，商業(yè)銀行應利用差別定價方法，設定本外幣資金限額閾值、止損限額及交易限額。與此相對應，商業(yè)銀行要特別關注各類衍生工具對沖的操作，防止對沖交易帶來更高風險的對賭與投機。

強化商業(yè)銀行匯率風險內控能力。完善我國商業(yè)銀行匯率風險管理制度，加強低利率背景下匯率風險的防范與管理，利率缺口管理與匯率缺口管理資金配置能力，做到匯率風險控制精細化、準確化、數(shù)值化，確保對低利率運行背景下我國人民幣匯率風險有效地監(jiān)測、計量、識別與管控。

建立人民幣匯率風險對沖機制。在利率持續(xù)下行背景下，積極開發(fā)新的外幣金融衍生產品，向客戶提供更多的風險規(guī)避與轉移工具，利用衍生品交易來鎖定匯率風險，轉移或分割人民幣匯率風險。特別是通過期貨、遠期與期權交易對沖匯率風險。

積極打造新的盈利空間。在利率持續(xù)下行的背景下，加快推出新的外匯理財產品，有效規(guī)避和控制匯率風險。商業(yè)銀行要以市場需求為導向，為客戶提供相應的避險、保值、高附加值的產品。積極開發(fā)外幣風險管理產品、外幣風險對沖產品以及外幣投資產品，有效控制因利率變動導致的匯率風險。

（作者單位：北京語言大學經濟研究院）

責任編輯：楊生恒

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