我們通常會參考各種估值指標(biāo)的歷史百分來判斷市場位置。比如看當(dāng)前市盈率或者市凈率在過去15年的排位，從小到大如果排在前30%，就認(rèn)為偏低，如果排在70% 以上，就認(rèn)為偏高。這種估值方法有很多問題需要修正，最主要的有兩個。

一是估值中樞的偏移，隨著市場發(fā)展和行業(yè)變化，指數(shù)估值可能并不會簡單的均值回歸，而是估值中樞緩慢單向偏移，這就會讓歷史分位的可參考性下降。比如A股的市凈率在過去20年就有逐漸下移的特征，即PB降低了且不太可能回到過去那么高了，這樣一來顯示的PB 分位可能很低，但實(shí)際上股市并沒有那么便宜。

二是估值指標(biāo)受周期性或一過性因素干擾，比如疫情這樣的突發(fā)事件或經(jīng)濟(jì)周期，都會導(dǎo)致企業(yè)的凈利潤出現(xiàn)波動，盈利暫時性的惡化就會讓市盈率虛高，這種情況下顯示的PE分位就可能偏高，實(shí)際上股市并沒有那么貴。所以判斷市場位置并不能簡單的看估值分位，而需要根據(jù)具體情況分析各種指標(biāo)形成的原因，再綜合判斷。

還有一個常見的問題，是大家對于市場位置和潛在上漲空間沒有太直觀的概念，比如從估值分位30%開始，漲到70%分位時，指數(shù)能漲多少？右圖是過去15年萬得全A指數(shù)的PE頻率分布圖，每個柱子代表3%的估值漲幅，比如最左側(cè)第一根柱子，就是過去15年出現(xiàn)過的最低市盈率到它上漲3%以內(nèi)出現(xiàn)的頻率，后面每根柱子都是比前一根再上漲3%的區(qū)間：

從圖中可以看出幾點(diǎn)：

1. A股的特征是牛短熊長，估值分布并不對稱，低估值的出現(xiàn)概率要遠(yuǎn)大于高估值。

2. 過去15年，最高PE大約是最低PE的3.26倍，估值波動的空間相當(dāng)大。

3. 我用綠色方框標(biāo)出了PE分位30%以下的范圍。從歷史上看，如果在PE剛進(jìn)入30%分位時買入，到PE跌到歷史最低值，大約還會有1-1/1.38=28%的下跌空間。

你們看，低估值買入仍然可能跌很多，為了更安全我們當(dāng)然可以選擇等更低估值出現(xiàn)再買，但每次能跌到哪并不一定，想等越低出現(xiàn)的概率就越小，最終我們總是需要容忍一定的回撤，平衡被套和踏空的風(fēng)險。

4. 從30%的PE分位，漲到70%的PE分位，估值能帶來的漲幅是1.70/1.38-1=23%。

5. 我用紅色方框標(biāo)出了PE分位70%以上的范圍，這個范圍相當(dāng)大，最高估值相比剛進(jìn)入70%范圍處，還可能有3.26/1.70-1=92% 的漲幅。相比從分位30% 到70% 有23%漲幅，這個漲幅太誘人了，這也是為什么大家看到估值已經(jīng)高了之后不愿意輕易離場的原因，后面只要能吃到一波就能頂好幾年，實(shí)在是舍不得。但后續(xù)的不確定性很大，擇時不好就前功盡棄，賣出擇時的難度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于抄底擇時。

PE和PB顯示的結(jié)果有差別，就像一開始說的，PE的結(jié)果可能過高的估計(jì)了市場位置，而PB可能過低估計(jì)了市場位置，綜合判斷時候可以拿這兩個指標(biāo)的對應(yīng)結(jié)果作為上下限，劃定一個參考范圍就是了。（作者：韭菜投資學(xué)）

市盈率頻率分布

數(shù)據(jù)來源：wind