葉燕謨

2023年8月5日，湯臣倍健（300146.SZ）發(fā)布半年度報告。報告顯示：2023年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入55.96億元，同比增長32.58%；歸母凈利潤為15.45億元，同比大幅增長47.42%。

從季度來看，一、二季度湯臣倍健分別實(shí)現(xiàn)營收31.08億元、24.88億元，同比增長36.30%、28.20%；歸母凈利潤分別為10.30億元、5.16億元，同比增長55.28%、33.90%。

從品牌來看，2023年上半年公司主品牌“湯臣倍健”創(chuàng)收32.84億元，同比增長39.11%；益生菌品牌“Life-Space”的國內(nèi)產(chǎn)品創(chuàng)收2.79億元，同比增長了57.59%。

線下渠道穩(wěn)固

湯臣倍健屬于膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑（VDS）行業(yè)。膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑是以維生素、礦物質(zhì)及動植物提取物等為主要原料，通過補(bǔ)充人體必需的營養(yǎng)素和生物活性物質(zhì)，達(dá)到提高機(jī)體健康水平和降低疾病風(fēng)險的目的。

結(jié)合VDS的保健特點(diǎn)，湯臣倍健初期的銷售發(fā)力端就開創(chuàng)性地集中在藥店、商超等零售終端。

根據(jù)2010年湯臣倍健IPO的招股說明書，在2007年至2010年上半年，公司藥店零售終端從3415家上升到8553家，商超銷售終端從97家提升到450家，線下銷售額在2009年也達(dá)到了2.05億元。

借助藥店銷售網(wǎng)絡(luò)，湯臣倍健開辟了中國VDS市場銷售渠道的新路線，這也成為其自身經(jīng)營最主要的護(hù)城河。

2010年湯臣倍健登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，公司擴(kuò)張走入快車道。

一方面，湯臣倍健繼續(xù)擴(kuò)張藥房、商超渠道。根據(jù)2012年年報，公司銷售終端數(shù)量超過3萬，較2011年年底增加1萬多個。

另一方面，公司整體營收規(guī)模也在持續(xù)提升，從2010年3.46億元持續(xù)提升至2022年的78.61億元，復(fù)合增長率達(dá)到29.73%。

從市場整體來看，中國藥店VDS零售額增速從2017年的5.4%降到2018年的2.3%。2019年，中國實(shí)行醫(yī)保政策改革，部分地方禁止用醫(yī)保購買或“一刀切”下架醫(yī)保藥店里保健食品，使得2019年藥店VDS零售額增速只有0.8%。

但湯臣倍健線下渠道依舊保持一定增速，2019年線下渠道增速為19.9%，大幅超越行業(yè)。

2020年新冠疫情來臨，中國藥店VDS零售額增速為-16.9%，湯臣倍健2020年依舊保持2.6%的正增長。

根據(jù)國聯(lián)證券研報援引的歐睿數(shù)據(jù)，2022年中國維生素與膳食補(bǔ)充劑行業(yè)零售總規(guī)模為2001億元，較上年增長約為4.9%。而湯臣倍健2023年半年報披露顯示，公司2023年上半年境內(nèi)線下銷售額為29.72億元，占境內(nèi)收入的62.60%，同比上升16.49%。

可以看出，湯臣倍健線下銷售頗為穩(wěn)固，公司歷史增速明顯超過VDS整體市場表現(xiàn)。

渠道優(yōu)勢給湯臣倍健也帶來了一定的品牌與規(guī)模效應(yīng)，使其在線下難以被同質(zhì)化的競爭對手所沖擊。

根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2022年中國維生素與膳食補(bǔ)充劑行業(yè)零售總規(guī)模為2001億元人民幣，增速約為4.9%；其中湯臣倍健份額為10.3%，持續(xù)位居第一位。

線下渠道具有高度分散性，需要大量的成本費(fèi)用去建立，加上經(jīng)銷渠道的高額利潤以及經(jīng)銷商的銷售慣性，進(jìn)一步提升了線下渠道的進(jìn)入壁壘。

根據(jù)華創(chuàng)證券研報，雖然藥店、商超的VDS零售占比逐年下降，但從相對數(shù)量來看，2022年年末全國共計57.5萬家藥店，湯臣倍健線下銷售渠道的提升還有著很大空間。

母嬰渠道正是湯臣倍健的發(fā)力點(diǎn)之一。

即使面對行業(yè)巨頭健合集團(tuán)在母嬰渠道的已有優(yōu)勢，湯臣倍健旗下Life-Space品牌的競爭力也在逐漸提高。

作為母嬰渠道VDS的頭部企業(yè)，健合集團(tuán)旗下?lián)碛兴咕S詩、合生元等維生素與膳食補(bǔ)充劑品牌。健合集團(tuán)2022年嬰幼兒營養(yǎng)與護(hù)理用品業(yè)務(wù)（BNC）營收66.9億元，同比增長1.1%，其中合生元益生菌補(bǔ)充品在2022年中國內(nèi)地銷售收入10.79億元，同比增長12.8%。據(jù)健合集團(tuán)財報披露，截至2022年12月31日，過去十二個月的市場份額數(shù)據(jù)顯示，合生元穩(wěn)占中國內(nèi)地益生菌市場的第1名地位；根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，合生元也是全球領(lǐng)先嬰童益生菌營養(yǎng)品品牌。

Life-Space隸屬于LSG公司。2018年，湯臣倍健以35.62億元的評估對價收購了LSG公司，順利將Life-Space納入麾下。

同為益生菌品牌，根據(jù)湯臣倍健的年報與半年報，2022年與2023年上半年， Life-Space境內(nèi)收入分別為3.03億元、2.79億元，同比增長64.62%、57.59%。湯臣倍健也表示，對life-space品牌保持快速增長有信心，利潤水平會大幅改善。

打造線上渠道增量

湯臣倍健也認(rèn)識到，線下渠道這種“擠壓式增長”較為緩慢，更希望從“擠壓性增長”走向“引領(lǐng)式增長”，在傳統(tǒng)線下渠道外開辟新的銷售渠道。

2010年至2019年，中國膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑的線上銷售占比從2.9%一路提升至37%。隨著互聯(lián)網(wǎng)時代的到來，VDS的線下市場規(guī)模擴(kuò)張受阻，依賴連鎖藥店、商超渠道的湯臣倍健開始積極擁抱線上渠道。

根據(jù)年報，2020年至2022年，公司線上渠道收入分別為16.80億元、26.11億元、30.75億元，復(fù)合增長率達(dá)到了35.29%。

最新數(shù)據(jù)顯示，湯臣倍健2023年上半年線上銷售收入21.57億元，線上渠道收入同比增長61.79%。其中，線上經(jīng)銷渠道實(shí)現(xiàn)營收9.35億元，同比增長71.33%；線上直銷銷售實(shí)現(xiàn)收入12.22億元，同比增加37.86%。

相較于線下銷售，線上銷售的毛利率更高，意味著原先分散在渠道的利潤將更加集中于湯臣倍健。

最新半年報顯示，2023年上半年，線上經(jīng)銷渠道線上業(yè)務(wù)的毛利率為75.87%、線上直銷渠道毛利率為78.26%，普遍高于線下經(jīng)銷渠道68.28%的毛利率水平。而且，2023年上半年，公司線上經(jīng)銷、線上直銷的毛利率分別較2022年同期上升了6.89個、2.96個百分點(diǎn)。公司在投資者關(guān)系活動記錄表中解釋：“主要為公司直供京東的毛利率同比提升且京東在公司銷售額占比提升所致?！?/p>

自2010年IPO后至今的這10多年中，伴隨著藥房連鎖化、保健品監(jiān)管趨嚴(yán)化、醫(yī)保政策趨緊化等環(huán)境變化，湯臣倍健一直走在適合自己發(fā)展的道路上。

但相對于其他消費(fèi)品領(lǐng)域的寡頭壟斷，湯臣倍健在VDS市場10.3%的市占率還談不上具有絕對的品牌優(yōu)勢，VDS市場依舊處于充分競爭的階段。

因此，在發(fā)力打造線上渠道時，湯臣倍健也面臨很大的壓力，這在財報中也有所反映。

2020年至2022年，湯臣倍健的銷售費(fèi)用率分別為29.84%、33.35%、40.31%。

2023年上半年，湯臣倍健的銷售費(fèi)用率進(jìn)一步提高，達(dá)到了32.67%，相比上年同期的31.97%略有提升。其中，二季度銷售費(fèi)用率為42.73%，較2022年二季度的39.13%提升了3.6個百分點(diǎn)。

根據(jù)半年報，銷售費(fèi)用率的提升主要是因?yàn)槭袌鐾茝V費(fèi)、平臺費(fèi)用、廣告費(fèi)提升較多、線上渠道投放增加所致。

具體來看，2023年上半年，湯臣倍健的市場推廣費(fèi)、平臺費(fèi)用和廣告費(fèi)分別為5.19億元、4.42億元和5.28億元，分別同比增長了78.64%、44.32%和21.62%。

可以看出，湯臣倍健線上渠道銷售金額的提升仍然是以加大銷售費(fèi)用的投入為主要驅(qū)動力，但這也是目前國內(nèi)VDS企業(yè)所共同面對的問題。

從淘寶銷售數(shù)據(jù)來看，湯臣倍健線上主要競爭壓力來自于健合集團(tuán)旗下的斯維詩品牌。

根據(jù)解數(shù)咨詢的數(shù)據(jù)，2022年6月至2023年5月這12個月中，斯維詩品牌累計銷售額達(dá)到29.46億元，位居淘系第一，而湯臣倍?。╞y-health）品牌累計銷售額19.59億元，位居第二。

需要注意的是，健合集團(tuán)的銷售費(fèi)用同樣較高。根據(jù)年報，健合集團(tuán)2022年的成人營養(yǎng)及護(hù)理用品業(yè)務(wù)的廣告及營銷活動開支，占該業(yè)務(wù)收入的百分比由2021年的30%上升至2022年的32%。

不過好在湯臣倍健整體資金狀況良好。

截至2023年6月末，湯臣倍健貨幣資金達(dá)21.96億元，交易性金融資產(chǎn)3.7億元，其他流動資產(chǎn)中大額存單27.61億元，其他非流動資產(chǎn)中一年以上的大額存單10.93億元，以上類現(xiàn)金資產(chǎn)累計達(dá)到了64.2億元，這也使得湯臣倍健整體資產(chǎn)負(fù)債率僅13.70%，處于非常低的水平。

另一方面，充足的現(xiàn)金也為湯臣倍健在本輪線上渠道競爭中提供了堅(jiān)實(shí)的后盾。

在VDS同質(zhì)化競爭較為嚴(yán)重的當(dāng)下，未來湯臣倍健能否在線上站穩(wěn)腳跟，還有待市場檢驗(yàn)。