中美貿(mào)易摩擦背景下國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性研究

摘 要：中美貿(mào)易摩擦的持續(xù)使國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格的波動(dòng)更加復(fù)雜，本文通過(guò)建立VAR模型，運(yùn)用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)分析和方差分解等實(shí)證方法，研究國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)性。結(jié)果表明，國(guó)外大宗商品期貨市場(chǎng)在價(jià)格傳遞中占主導(dǎo)地位，其影響力有待進(jìn)一步加強(qiáng)。本文認(rèn)為我國(guó)應(yīng)該加強(qiáng)大宗商品期貨市場(chǎng)建設(shè)、完善大宗商品價(jià)格監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制、健全大宗商品戰(zhàn)略儲(chǔ)備體系以防范期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全。

關(guān)鍵詞：貿(mào)易摩擦；大宗商品；期貨價(jià)格；VAR模型；格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

本文索引：李俊文.中美貿(mào)易摩擦背景下國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性研究[J].中國(guó)商論，2023（15）：-111.

中圖分類號(hào)：F724.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2023）08（a）--04

近年來(lái)，中美貿(mào)易摩擦持續(xù)不斷。2018年3月22日，原美國(guó)總統(tǒng)特朗普在白宮正式簽署對(duì)華貿(mào)易備忘錄，宣布擬對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的600億美元商品加征關(guān)稅，中美貿(mào)易摩擦正式升級(jí)。隨后，美國(guó)便啟動(dòng)了一輪又一輪的加征關(guān)稅計(jì)劃，我國(guó)在積極溝通的同時(shí)，不得已采取了各項(xiàng)反制措施，包括提高從美國(guó)進(jìn)口的農(nóng)產(chǎn)品、工業(yè)品等商品的關(guān)稅，并對(duì)美國(guó)的貿(mào)易制裁進(jìn)行正面回?fù)?。中美貿(mào)易摩擦升級(jí)以來(lái)，全球糧食、能源、金屬礦物等大宗商品的期貨價(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng)，并通過(guò)價(jià)格渠道、金融渠道傳導(dǎo)至生產(chǎn)和消費(fèi)等領(lǐng)域，使我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨更為復(fù)雜和嚴(yán)峻的環(huán)境，對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)物價(jià)提出了新的挑戰(zhàn)和要求。因此，研究貿(mào)易摩擦升級(jí)后國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性，對(duì)進(jìn)一步防范期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

1 文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)大宗商品期貨價(jià)格聯(lián)動(dòng)性的研究大多集中在主要期貨市場(chǎng)價(jià)格的影響力方面。Holder等（2002）運(yùn)用VAR模型對(duì)美國(guó)芝加哥商品交易所和日本東京谷物交易所的大豆和玉米期貨合約進(jìn)行研究，認(rèn)為芝加哥商品交易所在信息傳導(dǎo)中占據(jù)主導(dǎo)地位。Lin和 Tamvakis（2004）在研究中指出美國(guó) WTI 原油期貨價(jià)格對(duì)倫敦BRENT 原油期貨價(jià)格具有顯著影響，在國(guó)際原油期貨市場(chǎng)中占據(jù)主導(dǎo)地位。Xu和Fung（2005）以東京商品交易所和紐約商業(yè)交易所的黃金、鈾金以及白銀期貨作為研究對(duì)象，構(gòu)建雙變量非對(duì)稱GARCH模型來(lái)分析不同市場(chǎng)間的價(jià)格波動(dòng)溢出效應(yīng)，結(jié)果表明兩個(gè)市場(chǎng)間具有較強(qiáng)的價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)，但東京商品交易所的影響力相對(duì)較弱。楊浩等（2011）研究了國(guó)內(nèi)外銅期貨價(jià)格的相關(guān)性，認(rèn)為倫銅與滬銅的期貨價(jià)格之間存在顯著的協(xié)整關(guān)系，且滬銅對(duì)倫銅的價(jià)格影響力在金融危機(jī)后有明顯提升。黃守坤（2015）基于BEKK-GARCH模型測(cè)定國(guó)際大宗商品價(jià)格對(duì)我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的影響，發(fā)現(xiàn)國(guó)外大宗商品價(jià)格波動(dòng)對(duì)我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的貢獻(xiàn)率高達(dá)1/3。李潔等（2017）利用二元 DCC-GARCH 模型分析上海和倫敦市場(chǎng)中銅、鋅、鋁期貨價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性，認(rèn)為兩個(gè)市場(chǎng)間存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，銅市場(chǎng)間的聯(lián)動(dòng)性最強(qiáng)，鋅次之，鋁最弱。隨著研究的深入，部分學(xué)者的研究視角逐漸上升到多個(gè)市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)性。葉阿忠等（2021）基于靜態(tài)和時(shí)變視角，將小波閾值降噪和滾動(dòng)窗口回歸方法與 GVAR 模型相結(jié)合，對(duì)比中、美、日三國(guó)大豆期貨市場(chǎng)間的價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)，結(jié)果顯示三個(gè)市場(chǎng)大豆期貨價(jià)格之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，且美豆期貨價(jià)格的引導(dǎo)能力最強(qiáng)。劉孝成等（2022）建立 VECM-GARCH-BEKK-T 模型，分析了倫敦BRENT原油、美國(guó)WTI原油以及中國(guó)SC原油期貨之間的傳導(dǎo)效應(yīng)、均值溢出效應(yīng)、波動(dòng)溢出效應(yīng)等，認(rèn)為SC對(duì) WTI 的正向影響要大于對(duì)BRENT的影響，但WTI、BRENT對(duì)SC的影響依然占據(jù)主導(dǎo)地位。

綜上所述，學(xué)者們對(duì)不同大宗商品期貨價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)性進(jìn)行了深入的研究，但研究對(duì)象以單一或多個(gè)大宗商品為主，研究?jī)?nèi)容仍待進(jìn)一步拓展。文章以國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格指數(shù)為研究對(duì)象，從宏觀角度考察貿(mào)易摩擦升級(jí)后國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)性，以期為相關(guān)部門積極應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)、期貨市場(chǎng)參與者及時(shí)調(diào)整投資策略提供一定的參考。

2 研究方法、數(shù)據(jù)來(lái)源及處理

2.1 研究方法

借鑒已有學(xué)者的研究，文章建立VAR模型，運(yùn)用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)分析以及方差分解等研究中美貿(mào)易摩擦升級(jí)后國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性。

向量自回歸（VAR）模型使用所有當(dāng)期變量對(duì)其若干滯后變量進(jìn)行回歸，用來(lái)估計(jì)聯(lián)合內(nèi)生變量的動(dòng)態(tài)關(guān)系，并且不帶有任何事先的約束條件。如果用和分別代表國(guó)內(nèi)和國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格變量，那么VAR模型的形式如下所示：

其中，和分別代表國(guó)內(nèi)和國(guó)外大宗商品價(jià)格的滯后階數(shù)，和是白噪聲過(guò)程。

如果國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，那么就可以用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)來(lái)確定兩個(gè)市場(chǎng)價(jià)格之間影響的先后順序，即檢驗(yàn)VAR模型中系數(shù)和的顯著性。根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，如果是的因，則的過(guò)去值可以幫助預(yù)測(cè)的未來(lái)值，反之亦然。

基于所建立的穩(wěn)定VAR模型，可以通過(guò)脈沖響應(yīng)分析各個(gè)變量之間的相互影響關(guān)系。其基本思想是考察系統(tǒng)各個(gè)變量在VAR模型關(guān)系式中對(duì)應(yīng)的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)和的影響如何傳播到其他變量。

此外，本文運(yùn)用方差分解測(cè)量一個(gè)內(nèi)生變量對(duì)其他內(nèi)生變量影響力的大小。其核心在于計(jì)算一個(gè)內(nèi)生變量的正交化沖擊對(duì)其他變量預(yù)測(cè)均方誤差（MSE）的貢獻(xiàn)比例，可以從中獲取對(duì)模型中某一變量產(chǎn)生影響的每個(gè)隨機(jī)擾動(dòng)的相對(duì)重要性的信息。

2.2 數(shù)據(jù)來(lái)源及處理

文章選取具有代表性的期貨綜合價(jià)格指數(shù)作為研究對(duì)象。其中，國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格選取南華商品指數(shù)（NHCI）作為代表；國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格選取路透商品研究局指數(shù)（CRB）作為代表。樣本的時(shí)間跨度為2018年3月22日至2022年12月31日，頻數(shù)為日度數(shù)據(jù)，來(lái)源于Choice數(shù)據(jù)庫(kù)。剔除節(jié)假日因素后，共獲得1111組樣本。本文用Eviews9.0軟件進(jìn)行實(shí)證分析。

國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格走勢(shì)如圖1所示?？梢钥闯?，國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格到達(dá)波峰波谷的時(shí)間幾乎一致，具有一定的趨同性。

在建模過(guò)程中，為了避免時(shí)間序列數(shù)據(jù)中存在的趨勢(shì)問(wèn)題和異方差現(xiàn)象，本文將大宗商品期貨價(jià)格指數(shù)轉(zhuǎn)化為對(duì)數(shù)收益率進(jìn)行研究，即

式中，表示NHCI第t期的對(duì)數(shù)收益率，表示NHCI第t期的對(duì)數(shù)收盤價(jià)格。表示CRB第t期的對(duì)數(shù)收益率，表示CRB第t期的對(duì)數(shù)收盤價(jià)。

3 實(shí)證分析

3.1 描述統(tǒng)計(jì)分析

樣本序列各變量的基本統(tǒng)計(jì)特征如表1所示?？梢钥闯觯珼LNNHCI變量的標(biāo)準(zhǔn)差小于DLNCRB變量的標(biāo)準(zhǔn)差，表明國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格的波動(dòng)比國(guó)內(nèi)更為劇烈；偏度小于0，表明樣本均為有偏分布；峰度大于3，表明其分布凸起程度大于正態(tài)分布的凸起程度，呈尖峰狀態(tài)；J-B統(tǒng)計(jì)量及對(duì)應(yīng)的P值表明樣本序列均不服從正態(tài)分布。綜上分析，樣本序列均表現(xiàn)出有偏、尖峰厚尾、非正態(tài)分布的特征。

3.2 平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為了避免非平穩(wěn)數(shù)據(jù)造成的偽回歸現(xiàn)象，首先采用ADF檢驗(yàn)法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果如表2所示。由于ADF檢驗(yàn)值均大于各顯著性水平下的臨界值，相應(yīng)的P值等于0，表明樣本序列是平穩(wěn)的，可以進(jìn)行進(jìn)一步的實(shí)證分析。

3.3 建立VAR模型

根據(jù)樣本序列構(gòu)建雙變量的向量自回歸VAR模型。VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)根據(jù)LR、FPE、AIC、SC和HQ信息準(zhǔn)則來(lái)確定，由于在不同的信息準(zhǔn)則下，判斷結(jié)果有可能不同，因此根據(jù)“大多數(shù)原則”進(jìn)行最優(yōu)滯后階數(shù)的確認(rèn)。根據(jù)表3可以確定，VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2階，同時(shí)滿足3個(gè)準(zhǔn)則。

構(gòu)建VAR模型后，通過(guò)AR特征根檢驗(yàn)法檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷姆€(wěn)定性。圖2顯示，VAR模型對(duì)應(yīng)的4個(gè)特征根均在單位圓內(nèi)，說(shuō)明所構(gòu)建的VAR模型具有穩(wěn)定性。

3.4 格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

為了分析國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格之間的引導(dǎo)關(guān)系，文章進(jìn)行了格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。表4顯示了格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果，根據(jù)檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的p值可以看出，DLNCRB是DLNNHCI的格蘭杰原因，DLNNHCI不是DLNCRB的格蘭杰原因。也就是說(shuō)，國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格變動(dòng)單向?qū)覈?guó)大宗商品期貨價(jià)格的變動(dòng)。

3.5 脈沖響應(yīng)分析

為了進(jìn)一步分析變量之間相互沖擊時(shí)的反應(yīng)，本文根據(jù)構(gòu)建的VAR模型進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。圖3反映了各變量的脈沖響應(yīng)結(jié)果。從圖3（a）可以看出，DLNCRB受自身擾動(dòng)項(xiàng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的影響出現(xiàn)快速響應(yīng)，在第1期達(dá)到最高點(diǎn)，第2期出現(xiàn)快速下降，第3期之后逐漸趨于零；從圖3（b）可以看出，對(duì)于來(lái)自DLNNHCI擾動(dòng)項(xiàng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，DLNCRB在第2期和第3期僅有輕微反應(yīng)，但不明顯；從圖3（c）可以看出，對(duì)于來(lái)自DLNCRB擾動(dòng)項(xiàng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，DLNNHCI立即作出響應(yīng)，DLNCRB在前3期對(duì)DLNNHCI有正的沖擊效應(yīng)，第4期之后逐漸趨于零；從圖3（d）可以看出，DLNNHCI受自身擾動(dòng)項(xiàng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的影響呈快速下降趨勢(shì)，在第1期達(dá)到最高點(diǎn)，第2期快速下降為負(fù)沖擊，第5期之后才逐漸趨于零。

脈沖響應(yīng)結(jié)果表明，國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格對(duì)于來(lái)自國(guó)內(nèi)市場(chǎng)擾動(dòng)項(xiàng)的沖擊幾乎沒(méi)有反應(yīng)，而國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格對(duì)于來(lái)自國(guó)外市場(chǎng)擾動(dòng)項(xiàng)的沖擊會(huì)立刻做出響應(yīng)。

3.6 方差分解

由于所建立的VAR模型是穩(wěn)定的，因此可以通過(guò)方差分解考察變量之間的相互影響程度。對(duì)變量DLNNHCI和DLNCRB分別做向前預(yù)測(cè)時(shí)相互之間的預(yù)測(cè)方差貢獻(xiàn)比重，結(jié)果如表5所示。

從表5可以看出，變量DLNCRB沖擊對(duì)自身的解釋程度接近100%，對(duì)變量DLNNHCI的解釋程度約為24%；變量DLNNHCI沖擊對(duì)自身的解釋程度接近76%，對(duì)變量DLNCRB的解釋程度幾乎為0。從方差分解結(jié)果看出，國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格沖擊對(duì)國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格波動(dòng)的解釋能力較弱，與脈沖響應(yīng)分析結(jié)果一致。

4 結(jié)語(yǔ)

4.1 結(jié)論

本文選取南華商品指數(shù)和路透商品研究局指數(shù)分別作為國(guó)內(nèi)和國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格的代表，建立雙變量的VAR模型分析中美貿(mào)易摩擦升級(jí)后國(guó)內(nèi)外大宗商品期貨價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性，得出以下結(jié)論：第一，國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格單向引導(dǎo)國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格；第二，受到來(lái)自國(guó)外市場(chǎng)擾動(dòng)項(xiàng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊時(shí)，國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格立即做出響應(yīng)，國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格對(duì)來(lái)自國(guó)內(nèi)市場(chǎng)擾動(dòng)項(xiàng)的沖擊幾乎沒(méi)有反應(yīng)；第三，國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格沖擊對(duì)國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格波動(dòng)的解釋能力幾乎為0，國(guó)外大宗商品期貨價(jià)格對(duì)國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格波動(dòng)的解釋程度顯著較高。研究表明，國(guó)外大宗商品期貨市場(chǎng)在價(jià)格傳遞中占據(jù)主導(dǎo)地位，國(guó)內(nèi)大宗商品期貨價(jià)格的影響力有待進(jìn)一步提高。

4.2 建議

為進(jìn)一步防范期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全，本文提出以下幾點(diǎn)建議：

第一，加強(qiáng)大宗商品期貨市場(chǎng)建設(shè)。本文以期貨立法為契機(jī)，完善大宗商品期貨市場(chǎng)規(guī)則制度體系；加快新品種上市的調(diào)研論證工作，豐富產(chǎn)業(yè)鏈上市品種，拓展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的廣度和深度；鼓勵(lì)和支持實(shí)體企業(yè)利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值等風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)，積極培育、引進(jìn)商品類基金等機(jī)構(gòu)專業(yè)投資者，推進(jìn)更多品種引入境外交易者，優(yōu)化期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)。通過(guò)充分發(fā)揮大宗商品期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)管理和資源配置等功能，提升我國(guó)大宗商品期貨價(jià)格的國(guó)際影響力。

第二，完善大宗商品價(jià)格監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制。中美貿(mào)易摩擦的升級(jí)，導(dǎo)致我國(guó)大宗商品期貨價(jià)格的波動(dòng)幅度明顯增大，并且對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成一定的負(fù)面影響。此外，地緣政治、極端天氣、自然災(zāi)害等突發(fā)事件對(duì)大宗商品期貨價(jià)格的影響也不可小覷。因此，通過(guò)密切監(jiān)測(cè)大宗商品的進(jìn)出口動(dòng)態(tài)和國(guó)際形勢(shì)，提高對(duì)突發(fā)事件的敏感度，設(shè)置合理的價(jià)格預(yù)警線，并搭建及時(shí)、有效的信息發(fā)布和交流平臺(tái)，以及時(shí)應(yīng)對(duì)大宗商品期貨價(jià)格波動(dòng)。

第三，健全大宗商品戰(zhàn)略儲(chǔ)備體系。在中美貿(mào)易摩擦常態(tài)化發(fā)展的背景下，合理確定大宗商品戰(zhàn)略儲(chǔ)備的品種、規(guī)模、結(jié)構(gòu)和區(qū)域布局，加強(qiáng)現(xiàn)代化戰(zhàn)略儲(chǔ)備基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；實(shí)施精準(zhǔn)有效的收儲(chǔ)輪換機(jī)制，增強(qiáng)戰(zhàn)略儲(chǔ)備的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)能力；完善中央和地方、實(shí)物和產(chǎn)能、政府和企業(yè)儲(chǔ)備相結(jié)合的儲(chǔ)備機(jī)制。充分發(fā)揮大宗商品戰(zhàn)略儲(chǔ)備體系的“穩(wěn)定器”功能，能有效緩解大宗商品供需矛盾，從而平抑大宗商品價(jià)格波動(dòng)。

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