張賀

在今年人工智能和“中特估”吸引了大部分目光時，因為代言人的選擇在網(wǎng)上熱度不斷的海瀾之家，卻在股市銜枚疾進，股價7個月累計上漲超50%。如果從去年10月末的底部算起，海瀾之家股價已經(jīng)翻倍，是同時期走勢最強勁的股票之一。

上一次如此揚眉吐氣，還是2015年的牛市。不過，彼時除了牛市之威，海瀾之家的凈利潤也同比增長24%，達到了30億。而8年后的2023年，不僅指數(shù)泛善可陳，海瀾之家的業(yè)績也沒了昔日光彩。

那么，股價為何大漲？

雖然2015年才是海瀾之家股價最后的風(fēng)光，但其業(yè)績卻在上一年上市即見巔峰。

2014年海瀾之家借殼凱諾科技上市，當(dāng)年歸屬母公司股東凈利潤同比大增75.83%，達到23.75億元，同比增速是上市以來最高值，至今未被超越。2015年上半年，海瀾之家歸母凈利潤同比增速開始下降，為35.68%；全年則進一步降至24.35%。

此后5年，海瀾之家業(yè)績增速再也沒有回到兩位數(shù)，2019和2020年甚至連續(xù)兩年同比下降。受疫情影響，2020年同比降幅為44.42%，上市以來最差。

與此同時，海瀾之家的銷售凈利率在2014年達到19.28%，但從2015年開始連續(xù)6年下降，2020年下降至個位數(shù)，僅為9.56%。凈資產(chǎn)收益率（加權(quán)）也從2014年的峰值40.63%，連降6年，2020年僅為13.23%。

與盈利能力下降相對，海瀾之家的存貨在2015年暴增，并維持至今。

2014年海瀾之家存貨賬面余額僅為61.35億元，到2015年猛增至97.41億元。此后幾年維持在80億～100億元之間。最終在2022年突破100億，為103.83億元。

值得一提的是，與行業(yè)其他企業(yè)不同，海瀾之家品牌的采購模式為“可退貨為主，不可退貨為輔”。在可退貨模式下，適銷季結(jié)束后仍未實現(xiàn)銷售的產(chǎn)品，海瀾之家可剪標后退還給供應(yīng)商，由供應(yīng)商承擔(dān)滯銷風(fēng)險。因此，這部分存貨海瀾之家無需提取跌價準備。

年報顯示，2014-2017年海瀾之家自營產(chǎn)品，即不附有滯銷可退貨條件的產(chǎn)品，在海瀾之家的主營業(yè)收入（除“圣凱諾”品牌）中占比約在30%左右，比例較低。

2018年開始，海瀾之家在年報中按照采購模式的不同，將服裝連鎖品牌（不包含原輔材料和職業(yè)裝品牌）的存貨結(jié)構(gòu)分列為“可退貨商品”與“不可退貨商品”。

2018-2022年存貨中不可退貨商品的金額呈下降趨勢。即使2022年存貨賬面余額突破100億元，不可退貨商品也只是略有增加。

從這個角度看，雖然海瀾之家的存貨在增加，但自身承擔(dān)的滯銷風(fēng)險卻沒有同比上升，反而在下降。算是困境中的一個亮點。

代言人幾乎是ToC企業(yè)的必備品。企業(yè)花重金請代言人無非是為了提高知名度、完善品牌形象，最終目的是銷量。不同的代言人背后是不同的消費人群，但關(guān)于代言人找的值不值卻總是眾說紛紜。

過去幾年，奢侈品牌Prada曾多次因為簽約流量明星而獲得廣泛關(guān)注。公開資料顯示，Prada官宣鄭爽后，#Prada普拉達代言人鄭爽#沖上微博熱搜；官宣蔡徐坤后，IKUN字母鑰匙扣也全球斷貨。不過因為代言人先后翻車，Prada也被網(wǎng)友稱為“史上第一怨種品牌”。

從最初的吳大維、印小天，到后來的武磊、林更新，再到近兩年的周杰倫、許魏洲及當(dāng)今大熱的張頌文，海瀾之家在請代言人方面也是毫不手軟。

雖然海瀾之家不像Prada，被代言人“塌房”所傷。但橫跨文體兩界、在不同年齡段來回橫跳的選擇，不免讓人覺得海瀾之家對代言人的選擇沒有章法。海瀾之家也總面臨新的代言人能否幫其“逆天改命”的質(zhì)疑。這在最近幾年海瀾之家陷入困境時更為突出。

第一位代言人吳大維直接將“男人，一年逛兩次海瀾之家”的口號深入人心。印小天魔性的舞蹈也將“男人的衣柜”變成了海瀾之家的代名詞。與林更新的合作幫助海瀾之家擺脫中年的標簽，進入青年一代的視野。

至此，海瀾之家從占領(lǐng)男性的心智資源，到進軍青年一代，走得有條不紊。只是此時的海瀾之家一方面堅持不打折，另一方面對線上渠道也不夠重視，因此錯失了互聯(lián)網(wǎng)的流量紅利。

數(shù)據(jù)顯示，2015-2019年，海瀾之家線上渠道毛利率均高于線下渠道10個百分點以上，2016、2017年均在20%上下。但直到2019年，海瀾之家線上銷售收入占比仍只有6.19%。

錯過了線上流量紅利的的海瀾之家，在之后選擇代言人時也讓人摸不著頭腦。

2020年，海瀾之家先后官宣武磊和周杰倫代言。一方面，好不容易進入青年視野的海瀾之家再次回到中青年甚至中年的老路；另一方面，雖然武磊在中國足球界名噪一時，但海瀾之家卻不主打運動服飾，這樣的搭配并不能起到最好的效果。

在今年3月與因《狂飆》爆火的張頌文互動時，海瀾之家還因為疑似挪用路演圖、修得太丑等被網(wǎng)友罵上熱搜。盡管5月官宣合作，二者的結(jié)合仍被媒體質(zhì)疑海瀾之家距離年輕人越來越遠。

不過，雖然公眾和媒體質(zhì)疑并未減少，代言人對品牌的影響也難以評估，但海瀾之家的股價卻已擺脫頹勢。今年以來上漲超50%，過去10個月更是大漲100%以上。

與公眾吃瓜不同，投資者需要用真金白銀支持自己的判斷。海瀾之家大漲的股價背后，自然是投資者看到了一些積極的變化。

首先是線上渠道的改善。錯過了流量紅利的海瀾之家，近幾年明顯加大了對線上渠道的投入。最直觀的改變是銷售收入占比。數(shù)據(jù)顯示，2020年海瀾之家線上渠道銷售收入占比已達到11.75%，2021和2022年分別提升至14.02%和15.95%。要知道2019年該數(shù)字還只有6.19%，而且從2016到2019年僅提升了1.02個百分點。

2022年年報顯示，報告期內(nèi)海瀾之家首次聯(lián)合抖音平臺新風(fēng)潮活動，拿下抖音男裝店鋪第一名，抖音官方旗艦店拿下商城成交榜、搜索渠道成交榜、店鋪頁面成交榜等多個榜單第一。此外，海瀾之家還積極布局海外直播帶貨的新渠道。目前已入駐Tiktok平臺，直播業(yè)務(wù)覆蓋東南亞地區(qū)五個國家。2022年海瀾之家海外地區(qū)主營業(yè)務(wù)收入2.19億元，同比大增154.1%。

當(dāng)然，后知后覺的代價也很明顯。上文提到，2015-2019年，海瀾之家線上渠道毛利率均高于線下渠道10個百分點以上，2016、2017年甚至在20%上下。但是到了2020年，線上的領(lǐng)先優(yōu)勢已經(jīng)僅剩0.3個百分點，2021和2022年甚至已經(jīng)穩(wěn)穩(wěn)落后線下5個百分點以上。

除了線上渠道，直營也是海瀾之家發(fā)力的一點。

與此前的線上、線下渠道類似，海瀾之家直營店的毛利率也在加盟店及其他之上（不含“圣凱諾”品牌），而且差距基本在20個百分點以上。以2022年年報為例，直營店毛利率為63.16%，加盟店及其他為38.71%，二者相差24.45個百分點。

以主導(dǎo)品牌海瀾之家品牌為例，2016年之前，海瀾之家品牌直營店數(shù)量僅為個位數(shù)。2017年開始，海瀾之家布局直營店的步伐開始加快，最近兩年的速度進一步提升。截至2022年底，海瀾之家品牌直營店數(shù)量達到1，054家，占比達到17.74%。海瀾之家整體的直營店（不含“圣凱諾”品牌）的營收占比也達到19.4%。

伴隨著直營店占比的提升，2021年海瀾之家止住連續(xù)兩年下滑的毛利率，達到40.64%。2022年進一步提升至42.89%，為上市以來最高。

除此之外，海瀾之家對研發(fā)的投入也在增加。2021和2022年，海瀾之家研發(fā)投入分別同比增長49.4%和56.45%，遠高于營業(yè)總收入的增速。2022年，海瀾之家研發(fā)投入總額為1.94億元，占營業(yè)收入的比例達到1.05%，上市以來首次突破1%。

與此同時，2020年之前，海瀾之家研發(fā)人員數(shù)量從未超過500人，2020和2021年則均在500人以上。2022年該數(shù)字增加至963人，占比也首次突破3%，達到3.95%。

當(dāng)然，也必須看到行業(yè)的變化。

盡管2023年面臨消費不振，甚至出現(xiàn)通縮的說法，但今年以來整個服飾板塊都有明顯的拉升。報喜鳥上漲超5成，歌力思、九牧王均一度漲40%以上，七匹狼、雅戈爾都有不錯表現(xiàn)。

這背后或許是市場對于未來消費復(fù)蘇的信心。只是海瀾之家與年輕人之間的那堵墻，還在。