吳宗鑫 葉志鋒 呂念 蘇藝

引言

當(dāng)上市公司對(duì)期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)和套期保值的認(rèn)知不足時(shí)，很容易發(fā)生將套期保值變成投機(jī)行為的情況，這種投機(jī)會(huì)明顯影響經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的不穩(wěn)定性和波動(dòng)程度。2021 年上市公司Y 公司跨界期貨投機(jī)導(dǎo)致大額虧損，是此類事件的典型代表之一。

一、Y 公司期貨投機(jī)事件介紹

（一）從“漸進(jìn)式”到“賭博式”的期貨投機(jī)

2021 年1 月開(kāi)始，Y 公司選擇焦煤、焦炭期貨進(jìn)行期貨交易，截止6 月累計(jì)投入800 萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)了103.63萬(wàn)元的收益。之后逐漸加大資金投入，7 月份追加500 萬(wàn)元的投資，隨后在8 月、9 月分別投入6 000 萬(wàn)元、4 000萬(wàn)元，累計(jì)虧損高達(dá)5 120.58 萬(wàn)元。Y 公司在10 月份繼續(xù)投入4 010 萬(wàn)元，截至10 月11 日，Y 公司期貨賬戶仍持有310 手的焦炭合約、焦煤2111 合約10 手、焦煤2201 合約579 手，累積損失已增至6 934.15 萬(wàn)元，可能面臨最大虧損額為15 310 萬(wàn)元。

（二）期貨投機(jī)的終止與損失

2021 年11 月24 日，Y 公司發(fā)布公告披露，截至2021 年11 月22 日期貨結(jié)算，公司已將所持倉(cāng)的全部期貨合約進(jìn)行了主動(dòng)性平倉(cāng)。其子公司已在辦理期貨賬戶注銷(xiāo)相關(guān)手續(xù)，公司將終止開(kāi)展期貨投資及相關(guān)計(jì)劃，未來(lái)仍將主要精力投入主業(yè)經(jīng)營(yíng)中。此次投機(jī)行為給Y 公司造成了虧損4 583.35 萬(wàn)元，占公司2021 年經(jīng)審計(jì)凈利潤(rùn)比例為6.79%；同時(shí)，對(duì)公司聲譽(yù)也造成負(fù)面影響，讓許多投資者失去了信心，公司股價(jià)出現(xiàn)了大幅波動(dòng)，股價(jià)在10 月13 日下跌8.35%，截止收盤(pán)，股價(jià)僅為49.86 元，創(chuàng)上市以來(lái)新低，公司雖然在14 日公布股權(quán)回購(gòu)、增持計(jì)劃進(jìn)行護(hù)盤(pán)止跌，但總體還是呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)。

（三）監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管與處罰

1.監(jiān)管工作函

2021 年10 月12 日，上交所向Y 公司發(fā)出《關(guān)于Y 公司期貨投資的監(jiān)管工作函》，第一，要求Y 公司梳理期貨投資的審議與決策流程，檢查期貨投資是否合規(guī)，謹(jǐn)慎評(píng)估未來(lái)的期貨投資事項(xiàng)，履行信息披露義務(wù)。第二，需要及時(shí)建立和健全相應(yīng)的內(nèi)部控制制度體系。第三，督促公司所有董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員應(yīng)認(rèn)真履行職責(zé)，并將工作重心放在公司主業(yè)上，注意期貨投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)，公司要謹(jǐn)慎開(kāi)展期貨投資事項(xiàng)。

2.浙江證監(jiān)局出具警示函

2021 年10 月21 日，浙江證監(jiān)局對(duì)Y 公司出具警示函，認(rèn)定Y 公司宣稱的“為新建廠房，對(duì)沖相關(guān)材料價(jià)格進(jìn)行套期保值”與實(shí)際不符，屬于信息披露不準(zhǔn)確；Y 公司及相關(guān)人員違反《上市公司信息披露管理辦法》，公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理A、副總經(jīng)理兼董秘B對(duì)上述違規(guī)行為負(fù)有主要責(zé)任。浙江證監(jiān)局決定對(duì)公司及相關(guān)人員分別采取出具警示函的監(jiān)督管理措施，并記入證券期貨市場(chǎng)誠(chéng)信檔案。

3.上交所發(fā)布監(jiān)管警示

2021 年12 月10 日，上交所對(duì)Y 公司及有關(guān)責(zé)任人予以監(jiān)管警示，認(rèn)定Y 公司實(shí)際從事焦煤、焦炭等商品期貨交易不符合公司有關(guān)期貨套期保值、規(guī)避防范風(fēng)險(xiǎn)等規(guī)定，相關(guān)信息披露不準(zhǔn)確，導(dǎo)致投資者的投資判斷受到一定影響，上述行為違反規(guī)定，公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理A、時(shí)任董事會(huì)秘書(shū)B(niǎo) 均未能勤勉盡責(zé)，對(duì)公司的違規(guī)行為負(fù)有責(zé)任，予以監(jiān)管警示。

二、Y 公司在期貨投機(jī)事件上的錯(cuò)誤

（一）沒(méi)有嚴(yán)格執(zhí)行相關(guān)制度

Y 公司《金融衍生品交易操作辦法》中寫(xiě)明：“金融衍生品的交易都要以正常的生產(chǎn)與運(yùn)營(yíng)為基礎(chǔ)，結(jié)合公司具體的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，以套期保值、規(guī)避和防范風(fēng)險(xiǎn)為主要目標(biāo)”。制度已明確規(guī)定不進(jìn)行金融衍生品投機(jī)交易。無(wú)論是期貨操作的規(guī)范性，還是在對(duì)外投資相關(guān)規(guī)章制度的執(zhí)行方面，公司說(shuō)一套做一套，無(wú)視制度規(guī)定，未嚴(yán)格執(zhí)行內(nèi)部制度，依舊進(jìn)行期貨投機(jī)交易。

（二）會(huì)計(jì)處理隨意

Y 公司在此次投機(jī)事件中，未嚴(yán)格執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，會(huì)計(jì)處理過(guò)于隨意，這不僅違背了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，也扭曲了企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營(yíng)實(shí)績(jī)。首先，在Y 公司期貨投機(jī)事件中，公告中聲稱的被套期項(xiàng)目“鋼材等原料”與套期項(xiàng)目“焦煤”“焦炭”顯然沒(méi)有經(jīng)濟(jì)關(guān)系，所以兩者間的關(guān)系不符合套期有效性要求。然后，從2021 年半年報(bào)、2021 年第三季度報(bào)、2021 年年報(bào)來(lái)看，資產(chǎn)負(fù)債表中并未出現(xiàn)套期保值相關(guān)的“套期工具、衍生工具”等賬戶，利潤(rùn)表中也未使用“套期損益”賬戶，所以其并未真正使用套期會(huì)計(jì)核算套保損益。最后，Y 公司也并未按照期貨投資業(yè)務(wù)進(jìn)行會(huì)計(jì)處理，公司在三份財(cái)報(bào)中，除“交易性金融資產(chǎn)”外其余金融資產(chǎn)賬戶余額均為0，也并未出現(xiàn)“衍生金融工具”科目。此外，Y 公司董秘答復(fù)東方財(cái)富網(wǎng)友提問(wèn)時(shí)，提到“公司半年報(bào)中，已將期貨收益計(jì)入‘投資收益——期貨投資收益’科目”，也在側(cè)面印證并未真正使用套期會(huì)計(jì)進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。Y 公司過(guò)于隨意的會(huì)計(jì)處理，不僅違背了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，也扭曲了企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營(yíng)實(shí)績(jī)。

（三）公告掩蓋期貨投機(jī)事實(shí)

Y 公司不僅缺乏對(duì)焦煤、焦炭進(jìn)行套期保值的充分理由，還在巨額浮虧后利用公告掩蓋期貨投機(jī)事實(shí)。首先，Y 公司并非重工業(yè)企業(yè)，“焦煤、焦炭”等大宗商品并非必需品，其價(jià)格波動(dòng)并不會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)造成直接影響，缺乏套期保值的必要?jiǎng)訖C(jī)；其次，公告中聲稱為間接對(duì)沖新建廠房所需鋼材的價(jià)格而進(jìn)行套期保值的操作，缺乏合理性，通常來(lái)說(shuō)建造廠房應(yīng)由建筑公司完成，公司自行購(gòu)置原料建造廠房的可能性很小，也更沒(méi)必要為建材專門(mén)進(jìn)行套期保值；最后浙江證監(jiān)局出具的警示函，也坐實(shí)了Y 公司將投機(jī)交易當(dāng)做套期保值交易的事實(shí)。Y 公司身為上市公司，信息披露應(yīng)該遵循誠(chéng)實(shí)原則，不應(yīng)為投機(jī)行為造成的損失遮遮掩掩。

（四）信息披露不及時(shí)不真實(shí)

如果2021 年10 月11 日上交所如果沒(méi)有向Y 公司發(fā)出的監(jiān)管工作函，Y 公司會(huì)在第二天披露投資情況嗎？答案顯然是否定的。高水平的信息透明度能夠使得信息使用者更客觀、透明地了解企業(yè)。無(wú)論期貨套期保值或投資交易，都及時(shí)地、真實(shí)地進(jìn)行披露。Y 公司在此次投機(jī)事件中存在信息披露不及時(shí)、不真實(shí)的問(wèn)題，具體來(lái)說(shuō)，其在2021 年1 月開(kāi)始投資和8～9 月巨額加倉(cāng)時(shí)并未及時(shí)進(jìn)行披露，僅在10月浮動(dòng)虧損約7 000 萬(wàn)時(shí)才迫于監(jiān)管壓力進(jìn)行被動(dòng)披露，且披露的信息還假借套期保值的名義掩蓋期貨投機(jī)的交易實(shí)質(zhì)。這種行為即誤導(dǎo)投資者，也違反了《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》和信息披露管理辦法對(duì)金融工具信息披露的規(guī)定。

三、舞弊三角理論對(duì)Y 公司投機(jī)事件的分析

（一）壓力因素

在2021 年行業(yè)不景氣的前提下，Y 公司日益增大的經(jīng)營(yíng)壓力是公司進(jìn)行期貨投機(jī)的主要原因之一。Y 公司的盈利能力指標(biāo)自公司上市之后整體呈波動(dòng)下滑的趨勢(shì)，特別是營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)在2021年上年度呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)且有擴(kuò)大的趨勢(shì)。指標(biāo)下滑的時(shí)間正好對(duì)應(yīng)著公司逐漸著手參與投機(jī)的時(shí)間，可見(jiàn)公司的營(yíng)運(yùn)能力下降給公司管理層帶來(lái)了不小的壓力。

此外，Y 公司于2020 年9 月在上交所正式上市，發(fā)行價(jià)格為62.26 元，上市首日開(kāi)盤(pán)價(jià)為74.71 元。2020 年底，公司股價(jià)最高達(dá)到158.51 元。好勢(shì)頭沒(méi)有持續(xù)多久，2021 年Y 公司股價(jià)轉(zhuǎn)而下跌。2021 年Y 公司幾乎整體處于震蕩下滑態(tài)勢(shì)，引起眾多投資者的質(zhì)疑和埋怨，企業(yè)壓力進(jìn)一步加大。Y 公司是我國(guó)個(gè)人護(hù)理行業(yè)內(nèi)的佼佼者，獲得了無(wú)數(shù)的贊譽(yù)和獎(jiǎng)項(xiàng)，但是面對(duì)行業(yè)不景氣、業(yè)績(jī)下滑和股價(jià)下跌的三重壓力，讓公司的管理層受到了很大的沖擊。從2021 年第二季度起，公司加大了對(duì)期貨交易的投資。

（二）機(jī)會(huì)因素

1.控股股東一股獨(dú)大，身兼數(shù)職，同時(shí)把控經(jīng)營(yíng)權(quán)與控制權(quán)

《公司法》中規(guī)定股東會(huì)、董事會(huì)、經(jīng)理層等要各司其職，互相制衡，但當(dāng)控股股東既是經(jīng)營(yíng)者也是投資者，會(huì)導(dǎo)致其獨(dú)攬大權(quán)，同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致董事會(huì)獨(dú)立性受到嚴(yán)重干擾，其他股東、董事在公司治理發(fā)揮的作用甚微。Y 公司期貨交易需要提交董事會(huì)進(jìn)行備案，看似董事會(huì)可以監(jiān)控總經(jīng)理，但是Y 公司為典型的家族公司類上市公司，A 不僅是董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理同時(shí)還是控股股東、實(shí)際控制人與其妻子與女兒共同構(gòu)成實(shí)際控制人，擁有64.47%的股份。雖公司規(guī)定期貨交易需要提交董事會(huì)備案，但A 身兼多職使得期貨交易的內(nèi)部控制形同虛設(shè)。權(quán)力的高度集中，使其對(duì)期貨投機(jī)決策擁有實(shí)質(zhì)性話語(yǔ)權(quán)，內(nèi)部控制和各項(xiàng)監(jiān)督機(jī)制不能有效運(yùn)作，為掩蓋期貨投機(jī)事實(shí)創(chuàng)造了條件。

2.未做到真正的合規(guī)監(jiān)督和風(fēng)險(xiǎn)管理，內(nèi)部控制缺位

根據(jù)目前的監(jiān)管要求，上市公司開(kāi)展套期保值業(yè)務(wù)，事先需要董事會(huì)討論同意，投資額度需要董事會(huì)批準(zhǔn)并制訂相應(yīng)規(guī)章制度。但Y 公司多個(gè)重要職位或者業(yè)務(wù)交由A 一人擔(dān)任或決策，沒(méi)有形成制約，容易造成“一言堂”。Y 公司在2021 年10 月12 日之前并沒(méi)有披露套期保值董事會(huì)決議、規(guī)章制度，說(shuō)明其存在重大事情未按規(guī)定進(jìn)行內(nèi)部集體討論決策，內(nèi)部控制環(huán)境方面仍存在不足。在焦煤、焦炭?jī)r(jià)格持續(xù)走高時(shí)，Y 公司巨額加倉(cāng)的投機(jī)行為沒(méi)有經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的授權(quán)，包括期貨投機(jī)后期的巨額加倉(cāng)，也沒(méi)有經(jīng)過(guò)任何審批流程，這樣的管理方式根本達(dá)不到內(nèi)部控制的目的，更體現(xiàn)出公司的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄，缺少必要的審批制度，且缺少具有豐富期貨投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士。Y 公司缺少保障體系實(shí)施的機(jī)制，沒(méi)有對(duì)其進(jìn)行檢查和監(jiān)控，也沒(méi)有相關(guān)的獎(jiǎng)勵(lì)和懲罰，加上A 掌控著話語(yǔ)權(quán)也難怪禁止投機(jī)的規(guī)定會(huì)變成一紙空文。

（三）借口因素

1.假借套期保值對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的名義

Y 公司面臨著經(jīng)營(yíng)壓力，在擁有合適的機(jī)會(huì)之后，為期貨投機(jī)找了一個(gè)看似合情合理的借口“套期保值”。Y 公司進(jìn)行期貨投機(jī)的最主要的借口為：公司前期新建廠房，需要大量鋼材等原料，對(duì)焦煤焦炭套期保值可以間接對(duì)沖相關(guān)材料價(jià)格。Y 公司利用合情合理的理由去掩蓋他們的投機(jī)行為，一直堅(jiān)稱公司進(jìn)行的是期貨套期保值操作，套期保值可以幫助公司規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)稱這樣的交易操作是為了公司利益，為了公司長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。

2.為公司賺取額外收益的“美好愿望”

Y 公司2021 年的業(yè)績(jī)下滑，之前有過(guò)期貨投機(jī)獲利的經(jīng)驗(yàn)，因此想通過(guò)期貨投資獲取額外的收益。2021 年1、2 月份時(shí)，Y 公司通過(guò)期貨投機(jī)獲利，這讓公司管理層產(chǎn)生了利用期貨投機(jī)獲得額外收益的想法。截至6 月份期貨累計(jì)投入800 萬(wàn)元，就累計(jì)獲得103.63 萬(wàn)元的大額收益。前期投機(jī)盈利總體上的順利，使得管理者信心大增，認(rèn)為這是一個(gè)可行之策，更堅(jiān)定公司管理層利用期貨投機(jī)賺取額外收益的想法。

3.“扳回本金”的幻想

2021 年7 月份后Y 公司對(duì)焦煤焦炭投機(jī)效果并不理想，焦煤焦炭?jī)r(jià)格一路飛漲，公司消耗了大量的資金加倉(cāng)卻無(wú)法取得預(yù)期的回報(bào)。之前獲利的信心加上公司有著“再投資一點(diǎn)就可以有回報(bào)”的想法，甚至抱有“加大賭注扳回本金”的幻想，Y 公司心安理得地持續(xù)投入，進(jìn)而導(dǎo)致虧損繼續(xù)擴(kuò)大。

四、總結(jié)與建議

上市公司是公眾公司，在保障自身利益的同時(shí)，應(yīng)該還要兼顧眾多利益相關(guān)者們的利益。Y 公司在期貨投資時(shí)注重企業(yè)效益，在發(fā)生巨額浮虧被監(jiān)管詢問(wèn)后才草草披露情況，更利用套期來(lái)掩蓋其投機(jī)的交易實(shí)質(zhì)。為減少并防范類似的高風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)行為，Y 公司不僅需要嚴(yán)格的外部監(jiān)管，還需要加強(qiáng)內(nèi)控與管理，才能最大程度地減少降低此類高風(fēng)險(xiǎn)投資的可能性。

因此，基于此次投機(jī)事件，提出以下建議：首先，應(yīng)該完善期貨投資與風(fēng)險(xiǎn)管理的相關(guān)制度，謹(jǐn)慎對(duì)待存在高投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)的期貨交易，樹(shù)立正確的風(fēng)險(xiǎn)管理理念和能力，拒絕從事套期投機(jī)業(yè)務(wù)；其次，應(yīng)該優(yōu)化公司內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)董事會(huì)的建設(shè)，減少董事會(huì)成員身兼數(shù)職的狀況，強(qiáng)化授權(quán)審批制度；最后，應(yīng)該建立更加透明、完善的信息披露制度，無(wú)論期貨套期保值，亦或是投資交易，都應(yīng)該實(shí)事求是、及時(shí)準(zhǔn)確地進(jìn)行披露。

期貨應(yīng)該是套期保值的使用工具，而不應(yīng)作為投機(jī)工具。只有做好合適的風(fēng)險(xiǎn)管理才是穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的前提。