姜晨 張詠梅 韓震媛

摘 要 《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》（簡稱“十四五”規(guī)劃）對加快發(fā)展方式綠色轉(zhuǎn)型、實行股票發(fā)行注冊制、建立常態(tài)化退市機制等方面作出說明。文章使用扎根理論結(jié)合多案例研究法，以創(chuàng)業(yè)板退市的3家環(huán)保企業(yè)為研究對象，得到創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市影響因子路徑模型，并對歸納出的影響因子進行重要性評分，得出影響創(chuàng)業(yè)板上市公司退市“共性因子”。進一步結(jié)合案例歸納出五大影響因素，并針對性提出建議。

關(guān)鍵詞 環(huán)保公司；退市影響因素；創(chuàng)業(yè)板退市；扎根理論

DOI： 10.19840/j.cnki.FA.2023.06.013

“十四五”規(guī)劃表示我國要力爭在2030年完成碳達峰，2060年實現(xiàn)碳中和的目標，政策導(dǎo)向為綠色產(chǎn)業(yè)帶來了屬于它的發(fā)展黃金期。但機遇與挑戰(zhàn)并存，未來作為朝陽產(chǎn)業(yè)的環(huán)保行業(yè)競爭會加劇，并且我國環(huán)保業(yè)存在“融資難”的發(fā)展瓶頸問題[1]，國家政策的變化、市場環(huán)境的影響以及企業(yè)的籌資、投資、收益分配和運營均會產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。已有研究表明，我國環(huán)保企業(yè)需要革新財務(wù)管理理念，重視管理制度建設(shè)、加強成本管控，從而實現(xiàn)穩(wěn)健可持續(xù)的發(fā)展，同時應(yīng)盡可能發(fā)展歸屬地業(yè)務(wù)以降低成本，提高收益質(zhì)量[2]。

可以說目前資本市場高質(zhì)量發(fā)展和更高要求的環(huán)保政策已然對環(huán)保公司提出了更高的發(fā)展和管理要求。加之創(chuàng)業(yè)板的環(huán)保公司相對主板市場來講，主要屬于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，穩(wěn)定性較差。因此創(chuàng)業(yè)板“在位”和即將“上位”的環(huán)保企業(yè)如何從“退位”企業(yè)身上吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，補短板、強弱項，在新形勢下做大做強，是本篇論文研究的主要目的所在。

一、數(shù)據(jù)分析與模型構(gòu)建

本文選取目前創(chuàng)業(yè)板環(huán)保業(yè)企業(yè)的3家退市公司——盛運環(huán)保、神霧環(huán)保、天翔環(huán)境作為研究對象，以證監(jiān)會巨潮資訊網(wǎng)中企業(yè)自2017年至退市年間披露的信息、有關(guān)部門發(fā)布的與企業(yè)相關(guān)的信息、東方財富網(wǎng)、鳳凰網(wǎng)等網(wǎng)站信息，以及CNKI中國知網(wǎng)全文數(shù)據(jù)庫中有關(guān)盛運環(huán)保、神霧環(huán)保、天翔環(huán)境和環(huán)保行業(yè)的現(xiàn)有文獻資料等為依托，使用質(zhì)性研究領(lǐng)域中的程序化扎根理論，遵循“通過開放式編碼將信息概念化、范疇化，通過主軸性編碼得到主范疇，通過選擇性編碼分析內(nèi)涵及邏輯關(guān)系得出核心范疇”的研究路徑[3-4]，最終形成創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市影響因子路徑模型，進而探索創(chuàng)業(yè)板環(huán)保企業(yè)的退市影響因素。

（一）程序化扎根理論

程序化扎根理論共有三個步驟，分別為開放式編碼、主軸式編碼和選擇性編碼。在開放式編碼中，本文對236個標簽進行概念化，得到“a51風(fēng)險管理缺失”等89個概念，并經(jīng)過范疇化得到“A1商業(yè)模式成本高”等37個初始范疇；在主軸式編碼中，共得到“B1肆意心理”等23個副范疇、“C1管理者意識形態(tài)”等8個主范疇；在選擇性編碼中，本文根據(jù)主范疇之間的邏輯關(guān)系，本著“主觀原因——客觀中介條件事件結(jié)果”的原則最終得到4個與創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市有關(guān)的核心范疇——認知、內(nèi)部治理、外部環(huán)境、退市。

（二）模型構(gòu)建及扎根編碼結(jié)果闡釋

在開放式編碼、主軸式編碼和選擇性編碼三個步驟的基礎(chǔ)上，提煉總結(jié)出創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市影響因子路徑模型如圖1所示。

在創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市影響因子路徑模型中，核心范疇及其分屬的主副范疇在一定程度上都對退市產(chǎn)生了影響。

在問題萌芽階段，管理者的思維認知、意識形態(tài)決定了企業(yè)的戰(zhàn)略與決策，決定了企業(yè)的發(fā)展方向，即“認知”決定了企業(yè)內(nèi)部治理的具體事宜，是管理者個人行為和企業(yè)行動的源頭。

危機爆發(fā)階段是企業(yè)與企業(yè)內(nèi)部治理同步實施的，內(nèi)部治理是危機爆發(fā)的中介條件。影響創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司企業(yè)內(nèi)部治理的因子有內(nèi)部控制、風(fēng)險管理、人力資源管理、財務(wù)管理等。企業(yè)所處的外部環(huán)境也會對內(nèi)部治理產(chǎn)生影響，比如競爭激烈、融資難、工程項目資金需求量大占用時間長等不利因子會誘使企業(yè)使用違法違規(guī)手段或冒進行為以獲取利益維持生存，卻也使企業(yè)陷入惡性循環(huán)當中。當外部環(huán)境和內(nèi)部治理的不利因子累積到最大化，就如同琴弦的張力達到最大值時就會斷裂一般，危機便爆發(fā)了。

然而自救之路困難重重，一方面表現(xiàn)在企業(yè)面臨大量訴訟，資產(chǎn)被凍結(jié)，項目難以推進，甚至只能轉(zhuǎn)讓出售在建工程以獲取資金來源。企業(yè)被監(jiān)管部門查處，一系列負面消息的披露使投資者信心喪失，導(dǎo)致股價下跌最終企業(yè)自救失敗，慘淡退市。另一方面盡管企業(yè)艱苦卓絕化解了危機，但由于風(fēng)險管理預(yù)判不足，缺少必要材料最終也導(dǎo)致慘淡退市。

（三）創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市影響因子重要程度分析

根據(jù)曾月明、許素的研究，有幾個案例存在某因素，該因素就得幾分，分數(shù)與重要程度成正比[5]。本文共3家案例公司，設(shè)總分為3分。具體見表1。

由表1可知，得滿分的主范疇為“管理者意識形態(tài)”“非理性戰(zhàn)略與決策”“人力資源管理”；此外內(nèi)部控制缺位、違規(guī)信息披露、債務(wù)危機、流動性不足、商業(yè)模式的重資金屬性、未處在積極市場環(huán)境中、市場需求減少、競爭激烈、投資者信息喪失也是重要的影響因子。

為了能夠更好地把控所有重要因子對3家案例企業(yè)的影響，本文統(tǒng)一將這些重要因子歸為“共性因子”。接下來本文將結(jié)合案例實際情況，將“共性因子”帶回案例中，更深一步剖析原因。

二、創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市的主要影響因素剖析

（一）商業(yè)模式及市場環(huán)境加大企業(yè)生存壓力

表2展示的是環(huán)保行業(yè)凈利潤增長率與銷售凈利率行業(yè)平均值匯總，凈利潤增長率可以反映發(fā)展能力，銷售凈利率可以反映盈利能力。表中凈利潤增長率從2018年開始出現(xiàn)負增長情況，而銷售凈利率在2015—2020年間一直處于下降態(tài)勢，側(cè)面反映出整個行業(yè)的生存壓力較大。

環(huán)保行業(yè)一直以來具有重資金屬性，原因是行業(yè)內(nèi)的重點業(yè)務(wù)大多是環(huán)保工程項目，目前環(huán)保工程項目主要以PPP、BOT、EPC模式為主。盡管三種模式各有所側(cè)重，但根據(jù)3家研究對象披露的項目合約來看，所中標的工程項目基本是由環(huán)保企業(yè)墊資，工程周期為20—30年，投資金額少則3億元，多則幾十億元，并且需要工程建設(shè)期（一般為2—3年）結(jié)束后，分批、分階段回款。此外工程的建設(shè)需要多項審核和批準，項目開工的前期時間長，并且環(huán)保技術(shù)本身從研發(fā)到投入使用的成果轉(zhuǎn)化周期也較長，技術(shù)是否被市場認可的風(fēng)險也未知，可以說環(huán)保行業(yè)具有資金投入大、回收周期長、資金周轉(zhuǎn)慢的特點。

在融資渠道上，資本追求短期收益、快速回報，相比較環(huán)保概念剛剛熱絡(luò)起來的年代，如今的資本已趨于理性。加之2016年左右環(huán)保企業(yè)擴張之時恰逢國內(nèi)金融環(huán)境發(fā)生降杠桿的重大變化，融資渠道收緊、融資成本升高，行業(yè)內(nèi)企業(yè)大多采取了短貸長投的方式以維持項目進展，為后期資金鏈斷裂、項目停工埋下隱患。比如神霧環(huán)保通過股權(quán)質(zhì)押獲得項目，拉高市值，提升企業(yè)品牌形象，進而繼續(xù)循環(huán)抵押、拿項目，形成閉環(huán)。但是一旦任一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，極有可能演變?yōu)閻盒匝h(huán)[6]。

此外，伴隨近幾年環(huán)保行業(yè)在政策導(dǎo)向下逐漸發(fā)展壯大，注冊制改革放寬IPO上市門檻，涌入市場的環(huán)保企業(yè)逐年上升，市場競爭逐漸白熱化。而環(huán)保企業(yè)的客戶大多是地方政府和國有企業(yè)，受眾較小。政府收入來源收緊，支付能力下降，而能夠負擔高額環(huán)保費用的高質(zhì)量企業(yè)又占比不大，因此環(huán)保行業(yè)市場需求減少，企業(yè)收入來源波動較大。在以上各方面綜合作用下，企業(yè)生存舉步維艱，壓力較大。

（二）激進擴張未實現(xiàn)預(yù)期收益

根據(jù)退市影響因子重要程度分析，管理者意識形態(tài)主范疇與非理性戰(zhàn)略與決策主范疇及其下屬的5個副范疇“肆意心理”“實際控制人思想心態(tài)”“個人利益追求”“公司戰(zhàn)略”“企業(yè)決策不理性”是影響創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市的重要因子。而如圖1影響因子路徑模型所示，企業(yè)的戰(zhàn)略與決策是管理者意識形態(tài)的直接體現(xiàn)。

盲目擴張的過程是危機爆發(fā)的導(dǎo)火索點燃階段。在環(huán)保概念剛剛興起的那幾年間，恰逢3家企業(yè)上市初期，均進行了不同方式的大規(guī)模擴張。

盛運環(huán)保從2011年開啟大刀闊斧轉(zhuǎn)型之路，僅2014年就取得10個BOT項目，到2015年原機械輸送業(yè)務(wù)收入占比已剝離至16.83%，一躍成為全國規(guī)模最大的垃圾發(fā)電投資總包運營商之一，項目版圖遍及西北、華北、東北等全國多個省、市、自治區(qū)。2015年報告期投資額24.92億元，同比增長490%。此外盛運環(huán)保還積極向餐廚垃圾、污水處理、生物質(zhì)發(fā)電等領(lǐng)取橫向拓展。截至2017年，盛運環(huán)保共有51個項目訂單，其中投入運營項目11個、處于建設(shè)期項目12個（合計需要投入48.15億元）、未執(zhí)行項目28個（合計需要投入308.45億元）。

天翔環(huán)境的前身天保重裝在轉(zhuǎn)型節(jié)能環(huán)保業(yè)務(wù)小獲成就后，將戰(zhàn)略定位為“國際化”，并開啟大張旗鼓的收購之路。天翔環(huán)境在2015年初的賬面現(xiàn)金余額不足7000萬，卻以6∶94的巨大杠桿收購了美國圣騎士公司，并且緊接著啟動收購估值2.2億歐元的德國最大的水處理技術(shù)公司貝爾芬格公司計劃。在2015年至2017年間，天翔環(huán)保境外并購資金高達80億元。在此期間，天翔環(huán)境還中標青白江區(qū)污水處理廠配套、新鄉(xiāng)市鳳泉區(qū)污水處理廠PPP項目、簡陽市水務(wù)局38個鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理PPP項目、石盤（四海）食品醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園工業(yè)供排水廠及污水處理廠PPP項目等多個大型環(huán)保項目。

神霧環(huán)保2016年、2017年連續(xù)兩年中標勝沃項目、雙欣節(jié)能項目、包頭博發(fā)項目、烏海洪遠項目以及新疆能源集團項目等重大項目，項目資金合計百億元。截至2018年底，神霧環(huán)保已簽訂EPC項目20個，合計未確認收入206.33億元。

然而如此高投入的擴張卻未實現(xiàn)可觀盈利，為日后債務(wù)危機埋下了隱患。

盛運環(huán)保在擴張期間負債也隨之增長，2014年、2015年借款總額同比分別增長55.4%和 47.5%。借款資金投入建設(shè)后轉(zhuǎn)為在建工程，并在完工后沉淀為固定資產(chǎn)，無法及時變現(xiàn)。運營期項目處于初始階段，產(chǎn)能無法完全釋放，收益不穩(wěn)定，不能快速回收投入資金，最終導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂，于2018年出現(xiàn)債務(wù)違約。

2015年天翔環(huán)境收購的美國圣騎士公司在2018年因經(jīng)營不善導(dǎo)致盛運環(huán)保計提大額商譽減值。此外由于收購時的高杠桿，天翔環(huán)境產(chǎn)生了大量債務(wù)與擔保，收購德國貝爾芬格公司的事宜卻意外由于審批時間長達2年而遲遲不能落地，激進擴張達不到預(yù)期收益，債務(wù)危機已無可避免。

2017年下半年受資本市場波動及流動資金趨緊等不利因素的影響，神霧環(huán)保在建重點工程項目進度放緩，項目收益未及預(yù)期。2018年度受資金影響，占神霧環(huán)保2017年度總營業(yè)收入94.74%的勝沃項目、港原項目、博力拓項目、烏海項目、包頭博發(fā)項目均未能達到預(yù)期或未能進場施工，直接影響2018年度營業(yè)收入。2018年神霧環(huán)保營業(yè)收入縮水98.18%，導(dǎo)致流動資金吃緊，未能如期兌付“16環(huán)保債”回售本金息，發(fā)生一系列債務(wù)逾期事件。

由此可見，在所謂利好時期不顧自身能力盲目激進“跑馬圈地”式、短時間內(nèi)高投入式的激進擴張是導(dǎo)致環(huán)保行業(yè)創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)生債務(wù)危機退市的主要原因之一。

（三）財務(wù)管理能力薄弱致使資金鏈斷裂

根據(jù)扎根理論的結(jié)果，流動性不足、債務(wù)危機是導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板環(huán)保公司退市的重要影響因子。而根據(jù)在構(gòu)建扎根理論過程中對資料的分析，可得知流動性不足與債務(wù)危機是因果關(guān)系，二者互為因果。流動性不足既引發(fā)了債務(wù)危機，又會在債務(wù)危機過程中因不能及時解決的低流動性加劇債務(wù)危機?；貧w案例中深入剖析這兩個影響因子，本文認為背后的主要原因在于資金管理能力薄弱，具體表現(xiàn)在債務(wù)管理和應(yīng)收賬款管理方面。

1. 債務(wù)管理能力薄弱

截至2020年7月3日，環(huán)保尚有84筆未能清償債務(wù)86筆，金額合計50.55萬元；截至2021年3月7日，天翔環(huán)境審查確認的債務(wù)金額12余億元，實際被凍結(jié)銀行存款156萬元；截至2020年5月16日，神霧環(huán)保已披露的訴訟、調(diào)解、執(zhí)行金額合計約25億元。

通常來講，企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險往往與償債能力呈負相關(guān)，償債能力強則債務(wù)風(fēng)險低；償債能力弱則債務(wù)風(fēng)險高。本文研究的環(huán)保行業(yè)創(chuàng)業(yè)板退市的3家案例公司具體償債能力指標見表3。

在短期償債能力方面，盛運環(huán)保2015年短期償債能力開始下滑，天翔環(huán)境和神霧環(huán)保則在2016年出現(xiàn)滑坡。在2017年、2018年間，3家公司的短期償債能力已低于行業(yè)均值，2018年已跌破公認臨界值，到2019年已經(jīng)與行業(yè)均值相去甚遠。而2016年神霧環(huán)保的流動比率較高，主要是由于當年在深交所上市發(fā)行了4.5億元的私募債，募集資金充足，但2017年神霧環(huán)保的短期償債能力依舊斷崖式下跌。

在長期償債能力方面，在2017年以前，3家公司和整個行業(yè)的資產(chǎn)負債率基本處于40%～60%的正常水平，2016年開始3家公司的長期償債能力均超過行業(yè)均值，2017年時盛運環(huán)保已經(jīng)超過70%，2018年盛運環(huán)保和天翔環(huán)境已經(jīng)資不抵債。

此外，通過研究3家案例企業(yè)一年內(nèi)到期非流動負債與短期借款之和（見表4），發(fā)現(xiàn)3家企業(yè)并未合理規(guī)劃債務(wù)到期時間，一年內(nèi)需償付的借款金額整體上逐年遞增呈上升趨勢，并且在出現(xiàn)債務(wù)逾期的2016—2018年間，增速加快，加速度變大，也就是說有源源不斷的債務(wù)即將到期，出現(xiàn)債務(wù)扎堆到期情況。通過表5中流動負債與負債總額比值也可看出，在2016—2018年間，流動負債占比逐年升高，尤以2017—2018年間為甚，加之企業(yè)募集的資金大部分被用作項目投資建設(shè)及“以貸養(yǎng)貸”歸還前欠，一旦公司資金供應(yīng)不足就可能導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂。

事實上，這也確實引發(fā)了債務(wù)危機，盛運環(huán)保、神霧環(huán)保、天翔環(huán)境先后出現(xiàn)了債券違約情況，見表6。債券違約加劇了流動性危機，公司面臨的是大量訴訟和隨之而來的保全、強制執(zhí)行等措施，導(dǎo)致公司資金愈發(fā)緊張，財務(wù)費用居高不下，債務(wù)負擔繁重，日常經(jīng)營舉步維艱。

2. 應(yīng)收賬款管理能力薄弱

應(yīng)收賬款管理是關(guān)系到企業(yè)資金流動性的重要因素之一，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是分析應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度和管理效率的指標。

根據(jù)表7可以看出，3家企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均一直低于行業(yè)平均水平。應(yīng)收賬款回收能力一直表現(xiàn)不佳，并且均在2018年債務(wù)危機全面爆發(fā)后，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率才逐步回升（盡管神霧環(huán)保缺少2019年度數(shù)據(jù)，但是從企業(yè)披露的信息可以了解到危機爆發(fā)后其重點開展了應(yīng)收賬款催收工作），可以體現(xiàn)出企業(yè)在債務(wù)危機爆發(fā)后才在應(yīng)收賬款管理方面發(fā)力。

神霧環(huán)保在應(yīng)收賬款管理方面問題尤為突出，神霧環(huán)保的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在2016年出現(xiàn)峰值，此后應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率直線下降，2017年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比下降102.75%，周轉(zhuǎn)天數(shù)翻倍。原因在于其在應(yīng)收款管理方面，對應(yīng)收賬款不設(shè)信用期間，忽視行業(yè)屬性和客戶還款能力風(fēng)險。并且伴隨著公司規(guī)模的不斷擴張，應(yīng)收賬款逐年增加，最終于2017年開始出現(xiàn)下滑，回款遠不及預(yù)期。2017年度應(yīng)收賬款余額23.38億元，同比增長94%。

綜上所述，在企業(yè)退市的前4年左右，不論是債務(wù)管理還是應(yīng)收賬款管理方面，多種跡象都表明企業(yè)流動性將持續(xù)惡化、資金鏈斷裂風(fēng)險較高。加之2016年出臺了金融“去杠桿”政策，是融資渠道收緊的重要信號，此時企業(yè)卻對財務(wù)管理風(fēng)險預(yù)判不夠重視，繼續(xù)推進擬開發(fā)投資建設(shè)的工程項目，未及時止損，最終釀成資金鏈斷裂的重大危機。并且由于資金鏈斷裂，重大項目無法正常推進，導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)處于半停滯狀態(tài)，不僅資金流入大幅降低，企業(yè)還面臨違約賠償?shù)纫幌盗泻蠊?，陷入流動性不斷惡化的惡性循環(huán)當中，投資者信心也遭受打擊，股價不斷下跌。

（四）內(nèi)部控制存在缺陷導(dǎo)致違規(guī)行為發(fā)生

根據(jù)退市影響因子重要程度分析，“內(nèi)部控制缺位”是重要影響因子。在企業(yè)內(nèi)部控制自我評價報告、保薦機構(gòu)現(xiàn)場檢查報告、審計師審計意見中，3家公司均多次被指出存在內(nèi)部控制重大缺陷。

根據(jù)深交所出具的處罰決定書，盛運環(huán)保自2014年9月至2018年3月期間未履行審批程序?qū)Α笆⑦\重工”等9家關(guān)聯(lián)公司和非關(guān)聯(lián)公司提供擔保，合計212 352.38萬元且均未及時披露。此外，盛運環(huán)保還存在未及時披露資產(chǎn)凍結(jié)、債務(wù)逾期信息以及業(yè)績預(yù)告、業(yè)績快報披露不準確的情形。截至2018年，盛運環(huán)保為控股股東開曉勝及其控制的企業(yè)提供資金余額149 921.06萬元，構(gòu)成實際控制人非經(jīng)營性占用上市公司資金。開曉勝作為盛運環(huán)保實際控制人、控股股東，未按規(guī)定向盛運環(huán)保董事會告知其與開源投資、悅?cè)A9號之間的一致行動關(guān)系，導(dǎo)致盛運環(huán)保有關(guān)定期報告未能如實披露上述一致行動關(guān)系的行為。

根據(jù)四川證監(jiān)局《行政處罰決定書》，天翔環(huán)境存在未及時披露實際控制人非經(jīng)營性占用資金及相關(guān)關(guān)聯(lián)交易、未及時披露且未在2018年半年報中披露為關(guān)聯(lián)方提供擔保情況。天翔環(huán)境在2018年度控股股東非經(jīng)營性資金日最高占用額約為22.84億元，存在控股股東及公司相關(guān)人員沒有嚴格按照內(nèi)控制度的相關(guān)規(guī)定履行程序?qū)徍藢徟?，為控股股東鄧親華及其一致行動人鄧翔借款提供擔保的情形，致使貨幣資金管理會計系統(tǒng)控制和內(nèi)部監(jiān)督失效。

根據(jù)北京監(jiān)管局下發(fā)的《行政監(jiān)管決定書》，神霧環(huán)保2017年一季報、半年報、三季報貨幣資金列報數(shù)分別虛增不少于15.75億元、8.35億元、12.47億元，信息披露存在重大差錯。根據(jù)深交所紀律處分公告，神霧環(huán)保未履行審議程序和信息披露義務(wù)對外提供擔保合計9.8億元。神霧環(huán)保2015年、2017年7月至2018年1月期間，由于內(nèi)控制度執(zhí)行不到位，未履行公司用印程序、股東大會審議程序以及信息披露義務(wù)，為控股股東神霧集團及其子公司借款提供擔保，累計金額約10億。

內(nèi)部控制存在缺陷為3家案例企業(yè)違法違規(guī)行為提供了滋生的土壤，加劇了企業(yè)危機的嚴重程度。違規(guī)擔保導(dǎo)致大量訴訟紛至沓來，銀行賬戶被凍結(jié)、資產(chǎn)被查封，資金流動性進一步惡化；非經(jīng)營性資金占用限制了企業(yè)貨幣資金原本應(yīng)發(fā)揮的作用，影響償債能力和在建工程建設(shè)能力；違規(guī)信息披露、財務(wù)造假不僅嚴重損害包括債權(quán)人在內(nèi)的廣義投資者對企業(yè)的信心，加速股價下跌速率，并且對企業(yè)商譽造成負面影響。

（五）人力資源管理缺位間接加速退市進程

根據(jù)退市影響因子重要程度分析，人力資源管理有待加強是影響環(huán)保行業(yè)上市公司退市的重要因子。人力資源管理的核心是人，人是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營各個環(huán)節(jié)的主體，人力資源管理缺位會間接影響企業(yè)內(nèi)部治理核心范疇下的所有影響因子的作用。

首先是相關(guān)人員未勤勉盡責。3家公司退市前三年均不同頻率發(fā)生因工作人員疏忽導(dǎo)致披露的信息多次更正的情況。另外根據(jù)四川證監(jiān)局對天翔環(huán)境的處罰決定書，時任財務(wù)總監(jiān)婁雨雷協(xié)助實際控制人鄧天翔具體實施和參與了關(guān)聯(lián)交易、實際控制人非經(jīng)營性占用資金及關(guān)聯(lián)擔保事項；時任副總經(jīng)理王軍參與了部分民間借款事項；時任董事會秘書王培勇未及時發(fā)現(xiàn)存在的問題即簽署相關(guān)文件，任其職不盡其責，將公司推入深淵中。此外，在明知申請恢復(fù)上市需要保薦書的情況下，天翔環(huán)境卻在2021年4月底才簽約保薦機構(gòu)太平洋證券，聘請保薦機構(gòu)過晚，時間緊張、工作量大，相關(guān)負責人員未勤勉盡責地對標對表推進恢復(fù)上市進程，是壓倒天翔環(huán)境恢復(fù)上市的最后一根稻草。

其次是人員專業(yè)能力欠缺。比如神霧環(huán)保未披露2020年度報告，除了受新冠疫情影響外，還在于神霧環(huán)保方和北京藍宇會計師事務(wù)所方均未關(guān)注到《會計師事務(wù)所執(zhí)業(yè)許可和監(jiān)督管理辦法》相關(guān)規(guī)定，神霧環(huán)保聘請的北京藍宇會計師事務(wù)所無相關(guān)證券服務(wù)業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)條件，最后臨時更換事務(wù)所，導(dǎo)致審計報告出具延誤，直至企業(yè)退市仍未披露經(jīng)審計年報。再比如天翔環(huán)境收購德國貝爾芬格公司時，遭遇了長達2年的審批期，其原因在于監(jiān)管層對其獨立財務(wù)顧問東北證券的獨立性提出了質(zhì)疑。最終，天翔環(huán)境不得不更換獨立財務(wù)顧問，重新履行各種程序?？梢哉f，公司財會、法律人員專業(yè)能力的欠缺，在公司的重大時間節(jié)點均產(chǎn)生了負面影響。

最后是人才流失嚴重。據(jù)作者不完全統(tǒng)計，盛運環(huán)保自2018年4月至2020年6月，共有包括董事、總經(jīng)理、監(jiān)事、董秘、總工程師、副總經(jīng)理、獨立董事等在內(nèi)的13名核心人員離職或辭職；天翔環(huán)境自2018年11月至2021年5月共有10名核心人員離職或辭職；神霧環(huán)保自2018年4月至2020年6月共有14名核心人員離職或辭職。2018年度，盛運環(huán)保離職員工1423人，神霧環(huán)保離職員工529人，天翔環(huán)境離職員工387人。員工尤其是核心高管等人才的急速流失不僅影響企業(yè)正常運營，還煽動了投資者們不安的情緒，拉低了投資者對企業(yè)的心理期望，導(dǎo)致公司股價一路下跌。

三、研究結(jié)論及啟示

本文經(jīng)過研究分析認為，商業(yè)模式及市場環(huán)境加大企業(yè)生存壓力、激進擴張未實現(xiàn)預(yù)期收益、財務(wù)管理能力薄弱致使資金鏈斷裂、內(nèi)部控制存在缺陷導(dǎo)致違規(guī)行為發(fā)生、人力資源管理缺位間接加速退市進程是導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板環(huán)保企業(yè)退市的重要因素。

本文提出以下幾點建議供創(chuàng)業(yè)板未上市和在市環(huán)保企業(yè)參考。

第一，創(chuàng)新商業(yè)模式。環(huán)保企業(yè)可在現(xiàn)有PPP、PPP、BOT模式的基礎(chǔ)上進一步創(chuàng)新，使用環(huán)保企業(yè)集團公司以引導(dǎo)型投資人身份通過產(chǎn)業(yè)基金、直接投資等方式參股項目公司，由項目公司具體負責總承包與技術(shù)服務(wù)，再結(jié)合引入地方國資的做法，吸收產(chǎn)業(yè)資本等各類投資主體，入股合資項目公司，達到既能減緩資金壓力，也能保障項目款項給付的目的。

第二，理性審慎決策并合理規(guī)劃戰(zhàn)略目標。新上市的環(huán)保企業(yè)在確定發(fā)展戰(zhàn)略和方向時應(yīng)當緊扣碳達峰、碳中和目標，積極參與碳市場的交易，服務(wù)能源轉(zhuǎn)型和工業(yè)綠色化生產(chǎn)。伴隨注冊制改革的持續(xù)發(fā)力，只要材料符合要求，履行審批手續(xù)即可上市。因此企業(yè)首先要在上市前夯實根基，要做好全面體檢，正確檢視自身實力。此外做好市場調(diào)研和風(fēng)險管理。成立專由市場部、董事會、人力資源部門、辦公室、項目部、法務(wù)部等部門組成的市場調(diào)研和風(fēng)險管理小組，負責企業(yè)日常項目拓展的前期評估、中期調(diào)整等工作，制發(fā)工程項目預(yù)警機制和應(yīng)急預(yù)案，形成一套完整的、成熟的風(fēng)險管理工作流程。在承接重大項目前，一方面要充分了解項目所在地政府或其他項目甲方近些年款項支付能力和項目履約情況，在項目開展過程中也要實時把握甲方單位的動態(tài)與變化，據(jù)實調(diào)整應(yīng)對方案。另一方面要根據(jù)公司自身情況合理評估自身承接業(yè)務(wù)能力，嚴格管控風(fēng)險。

第三，科學(xué)財務(wù)管理。一是做好企業(yè)自身債務(wù)調(diào)配。探尋自身的資產(chǎn)負債平衡點，及時識別出資金風(fēng)險，適當?shù)卣{(diào)整經(jīng)營規(guī)模，控制債務(wù)比率，進而降低風(fēng)險，防止巨額債務(wù)無力償還的局面發(fā)生。與此同時，還要關(guān)注債務(wù)到期時間點，合理排布還款日程，避免大量債務(wù)扎堆到期，債務(wù)負擔驟增。二是要做好應(yīng)收賬款的日常管理，設(shè)專人負責應(yīng)收賬款的追蹤工作。除在債權(quán)到期的重大時點開展催收工作外，還應(yīng)實時跟進債務(wù)人的財務(wù)能力、信用評級，以便及早預(yù)估企業(yè)自身未來一段時間的流動性。

第四，引入機構(gòu)投資者?！笆奈濉币?guī)劃和2035年遠景目標綱要提出，“完善資本市場基礎(chǔ)制度，健全多層次資本市場體系，大力發(fā)展機構(gòu)投資者，提高直接融資特別是股權(quán)融資比重。”根據(jù)王一軍[7]所述，引入機構(gòu)投資者不僅有助于企業(yè)資金注入，實力雄厚的機構(gòu)投資者在企業(yè)技術(shù)研發(fā)、戰(zhàn)略規(guī)劃、上下游產(chǎn)業(yè)布局、市場優(yōu)質(zhì)資源整合、助力企業(yè)健康成長方面都有著積極作用。此外，投資成功引入意味著投資機構(gòu)與企業(yè)便一體化發(fā)展，甚至可以派出管理者參與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，因此在制衡大股東權(quán)力、助力企業(yè)理性決策上提供更多保障。

第五，以人力資源建設(shè)帶動團隊建設(shè)。環(huán)保企業(yè)大批上市，環(huán)保行業(yè)已經(jīng)進入存量市場，企業(yè)必須打牢自身基礎(chǔ)，補短板、強弱項，精耕細作鍛造自身過硬的核心技術(shù)、特色工藝。技術(shù)創(chuàng)新首先要靠人才，創(chuàng)新驅(qū)動本質(zhì)上是人才驅(qū)動。一方面要大力招才，環(huán)保企業(yè)要采用校招與社招相結(jié)合方式，既要招募具有研發(fā)潛力的新生力量，也要注重挖掘經(jīng)驗豐富、成果豐碩的高校專家和海歸人才；另一方面要科學(xué)育才，全方位謀劃人才培養(yǎng)機制體系，科學(xué)確定人才培養(yǎng)規(guī)模，優(yōu)化結(jié)構(gòu)布局，在培養(yǎng)、評價、使用、保障等方面進行體系化、鏈條式設(shè)計，把人才育得優(yōu)、用得好、留得住。 AFA

參考文獻

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（編輯：馮金玉）