文/李文倩 編輯/王亞亞

隨著我國資本市場雙向開放不斷推進，近年來，多家境內(nèi)上市企業(yè)在境外證券交易所發(fā)行全球存托憑證（Global Depository Receipts，GDR）進行海外融資。A股上市公司以其上市公司股票為基礎(chǔ)證券在境外發(fā)行GDR，是中國資本市場高水平對外開放的有效實踐，可有效拓展境內(nèi)上市公司境外融資渠道，提升企業(yè)國際形象及影響力，便利海外投資人參與中國資本市場。

GDR源起與發(fā)展

GDR是存托憑證的一種。存托憑證（Depository Receipt）是指在某一國家或地區(qū)證券市場上發(fā)行與交易的可轉(zhuǎn)讓憑證，每份存托憑證代表一定數(shù)量的境外公司（存托憑證發(fā)行人）發(fā)行的基礎(chǔ)證券，基礎(chǔ)證券可為境外公司的已發(fā)行股票或其他證券。持有存托憑證的投資者可享有對應(yīng)的基礎(chǔ)證券權(quán)益。以股票為例，在存托憑證機制下，持有存托憑證的境內(nèi)投資者無需直接持有或交易境外公司股票，即可對境外公司進行投資，同時可享有對應(yīng)的基礎(chǔ)證券權(quán)益，如分紅派息、資本收益、投票表決權(quán)等。

2018年10月，為進一步擴大資本市場雙向開放，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)定（試行）》，標志著上海證券交易所（下稱“上交所”）與倫敦證券交易所（下稱“倫交所”）的互聯(lián)互通機制（即“滬倫通”機制）正式建立。按照上述規(guī)定，符合條件的在倫交所上市公司可在境內(nèi)發(fā)行存托憑證并在上交所上市（CDR，即“東向業(yè)務(wù)”），以及符合條件的在上交所上市的境內(nèi)上市公司可在境外發(fā)行存托憑證并在倫交所上市（GDR，即“西向業(yè)務(wù)”）。同時，通過存托憑證與基礎(chǔ)證券之間的跨境轉(zhuǎn)換機制安排，兩地市場得以實現(xiàn)互聯(lián)互通。2019年6月，華泰證券GDR在倫交所上市交易，首單“滬倫通”項目正式落地。

2022年2月，為進一步便利跨境投融資、促進要素資源的全球化配置，推進資本市場制度型開放，中國證監(jiān)會對前期制度進行修訂，發(fā)布《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)定》，將“滬倫通”機制擴容為“中歐通”。此次擴容后，GDR發(fā)行主體從上交所上市公司拓展至深圳證券交易所（下稱“深交所”）上市公司，發(fā)行目的地從英國市場拓展至瑞士、德國。

2023年，在全面實行注冊制背景下，中國證監(jiān)會對存托憑證相關(guān)制度進行進一步完善，發(fā)布《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》以及《監(jiān)管規(guī)則適用指引——境外發(fā)行上市類第6號：境內(nèi)上市公司境外發(fā)行全球存托憑證指引》等系列新規(guī)，在上述新規(guī)指導下，上交所和深交所分別發(fā)布《上海證券交易所與境外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法（2023年修訂）》《深圳證券交易所與境外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法（2023年修訂）》（以下合稱《與境外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法（2023年修訂）》），對業(yè)務(wù)定位、發(fā)行規(guī)則等進行細化，以更好引導GDR融資健康持續(xù)發(fā)展。

GDR發(fā)行機制

發(fā)行上市要求

滬深交易所發(fā)布的《與境外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法（2023年修訂）》明確，上市公司在境外發(fā)行上市全球存托憑證，申請其境內(nèi)新增基礎(chǔ)股票在本所發(fā)行上市的，應(yīng)當符合在本所上市滿1年，發(fā)行申請日前120個交易日按股票收盤價計算的上市公司A股平均市值不低于人民幣200億元。除此以外，中國證監(jiān)會系列文件也明確了GDR發(fā)行的基礎(chǔ)證券、禁止情形、發(fā)行價格等具體要求（見表）。

發(fā)行流程

在此前的境外上市制度下，GDR境內(nèi)審批流程為發(fā)行人向中國證監(jiān)會提交上市申請，并取得核準批復(fù)。針對作為GDR基礎(chǔ)證券的新增A股股票，發(fā)行人需在GDR上市日前2個交易日，向境內(nèi)交易所遞交上市申請。

GDR發(fā)行上市境內(nèi)監(jiān)管要求表

2023年GDR系列新政出臺后，其發(fā)行流程進一步完善及細化。首次發(fā)行時，境內(nèi)上市公司應(yīng)當在境外提交發(fā)行上市申請后3個工作日內(nèi)向中國證監(jiān)會備案。以新增基礎(chǔ)股票為基礎(chǔ)證券在境外發(fā)行GDR的，企業(yè)在境外提交發(fā)行上市申請前，應(yīng)當按照《上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法》規(guī)定，由保薦人向境內(nèi)證券交易所提交新增基礎(chǔ)股份發(fā)行的注冊申請，境內(nèi)證券交易所參照上市公司向特定對象發(fā)行股票的程序出具審核意見，并報中國證監(jiān)會注冊。中國證監(jiān)會可合并辦理注冊及備案。

境內(nèi)上市公司在同一境外市場再次發(fā)行時，新增基礎(chǔ)股份發(fā)行注冊程序與首次境外發(fā)行全球存托憑證相同；境外發(fā)行完成后應(yīng)當在3個工作日內(nèi)向中國證監(jiān)會備案。

GDR上市后，投資者可在境外交易所進行買賣，也可以通過生成機制和兌回機制進行雙向跨境轉(zhuǎn)換。生成機制即通過跨境轉(zhuǎn)換機構(gòu)將基礎(chǔ)股票轉(zhuǎn)換為GDR,兌回機制即將存托憑證轉(zhuǎn)換為基礎(chǔ)股票。時間要求上，GDR自上市之日起120日內(nèi)不得轉(zhuǎn)換為境內(nèi)基礎(chǔ)股票。

GDR特點及優(yōu)勢

新發(fā)展格局下，我國資本市場雙向開放不斷加速，互聯(lián)互通機制不斷拓展，GDR機制即是其中典型代表。目前，境內(nèi)上市公司以新增A股股票作為基礎(chǔ)證券發(fā)行GDR進行融資，實質(zhì)是互聯(lián)互通機制下的中資企業(yè)海外再融資，為拓寬企業(yè)境外上市融資渠道及提升跨境證券投資便利化水平提供了強大助力，是我國資本市場高水平制度型開放的有效實踐。

一是提升境內(nèi)資本市場國際影響力及開放水平。GDR機制將更多境外投資人引入我國資本市場，進一步加深了外資對國內(nèi)市場的了解及認可，有助于國際投資人持續(xù)配置中國資產(chǎn)，助力實體經(jīng)濟發(fā)展，提升境內(nèi)資本市場的全球影響力。多行業(yè)多層級的上市公司在境外進行信息披露、開展路演等，向海外市場展示了我國企業(yè)的良好形象，有利于境內(nèi)外的后續(xù)合作。通過加強與國際市場的互聯(lián)互通，也有助于境內(nèi)外交易規(guī)則的對接，幫助境內(nèi)發(fā)行人及中介機構(gòu)進一步了解境外資本市場的運行機制及監(jiān)管制度等，為后續(xù)利用兩個市場、兩種資源，開展海外融資打下堅實基礎(chǔ)。

二是多項優(yōu)勢助力境內(nèi)發(fā)行人開展海外融資。通過發(fā)行GDR，境內(nèi)上市公司無需在境外直接發(fā)行股票即可登陸國際資本市場募集資金，在拓展境外融資渠道的同時，也增強了自身海外知名度，同時還可獲得以下優(yōu)勢：通過直接募集美元、歐元等外幣資金，便利發(fā)行人在海外直接使用外幣開展業(yè)務(wù)，避免匯兌損失，為公司的海外擴張奠定了良好基礎(chǔ)；通過在境外交易所掛牌上市、持續(xù)進行信息披露、以及與國際投資者開展交流等方式，有效拓展企業(yè)潛在客戶群體，助力客戶更好了解公司業(yè)務(wù)，為后續(xù)拓展國際業(yè)務(wù)打下堅實基礎(chǔ)；通過引入境外投資者使股東結(jié)構(gòu)更加多元化，國際優(yōu)質(zhì)資本及與企業(yè)業(yè)務(wù)具有協(xié)同效應(yīng)的產(chǎn)業(yè)投資者的到來可優(yōu)化企業(yè)股權(quán)機構(gòu)，提升企業(yè)中長期價值。

三是便利境外投資者進入境內(nèi)資本市場。對境外投資者而言，GDR機制為其了解中國市場以及配置中國市場權(quán)益資產(chǎn)提供了新渠道，無需在境內(nèi)市場開戶即可獲得投資收益。同時，境內(nèi)外雙重監(jiān)管要求也對發(fā)行人資質(zhì)形成一定保障，有助于提升投資人信心。境內(nèi)外市場的交易時差也進一步延展了境內(nèi)資本市場的流動性，國際投資者可在歐洲交易時間進行買入賣出，具有更高的靈活性。

市場發(fā)展情況及后續(xù)展望

自2018年中國證監(jiān)會及上交所發(fā)布相關(guān)監(jiān)管規(guī)定及業(yè)務(wù)規(guī)則以來，首批有4家A股公司發(fā)行了GDR，并在倫交所掛牌上市，均屬主板大盤藍籌股范疇，其發(fā)行實踐為后續(xù)進一步擴大可參與的境內(nèi)上市公司及歐洲交易所范圍打下了堅實基礎(chǔ)。

2022年“滬倫通”擴展為“中歐通”以來，GDR發(fā)行數(shù)量開始增加，市場熱度有所提升，多家境內(nèi)上市公司已發(fā)行或公告籌劃發(fā)行GDR。截至2023年6月末，已有50余家境內(nèi)上市公司公告籌劃發(fā)行GDR，15家已完成發(fā)行上市，累計融資金額超50億美元，顯示了境內(nèi)發(fā)行人對該融資產(chǎn)品的認可。

從行業(yè)分布來看，原“滬倫通”機制下已發(fā)行GDR的4家上市公司均為金融、電力行業(yè)的龍頭企業(yè)，擴容后已發(fā)行及擬發(fā)行GDR的公司行業(yè)則更為多元化，涉及新能源、信息技術(shù)、生物醫(yī)藥等板塊，基本以產(chǎn)業(yè)龍頭為主，涵蓋了國企與民營企業(yè)。特別是新能源產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)上市公司占比高位，在15家發(fā)行人中占比近半。企業(yè)行業(yè)的變化不僅體現(xiàn)了我國資本市場穩(wěn)中有進的開放節(jié)奏，也展示了我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化的發(fā)展態(tài)勢。

2023年中國證監(jiān)會發(fā)布GDR相關(guān)新規(guī)以來，GDR發(fā)行節(jié)奏更加穩(wěn)健。參照A股定向增發(fā)，新規(guī)將GDR境內(nèi)審批程序增加了境內(nèi)定增審核流程，同時壓實了發(fā)行人與中介機構(gòu)責任，整體項目時間有所延長，上市公司選擇更加穩(wěn)慎。截至2023年6月末，先后有魚躍醫(yī)療、杰瑞股份等5家上市公司公告終止GDR發(fā)行。同時多家新公告擬發(fā)行GDR的企業(yè)均在發(fā)行預(yù)案中詳細披露了募集資金投向、募投項目可行性分析等信息，信息披露更加透明，為市場和投資者傳遞了更多確定性。相關(guān)監(jiān)管規(guī)則的持續(xù)完善有助于企業(yè)根據(jù)自身業(yè)務(wù)規(guī)劃，理性開展GDR業(yè)務(wù)，促進市場整體穩(wěn)健行遠。

整體來看，GDR機制是我國擴大金融開放、深化境內(nèi)外資本市場互聯(lián)互通的重要實踐，在為中國企業(yè)擴展境外融資新路徑、推進公司國際化戰(zhàn)略的同時，也為境外投資者參與境內(nèi)資本市場打開了新通道，有力推動了我國資本市場實現(xiàn)制度型開放。監(jiān)管部門對GDR發(fā)行的申請程序、材料要求以及信息披露等細化完善，將進一步引導上市公司理性融資，提高信息透明度。制度的規(guī)范也有利于增強投資機構(gòu)對GDR進行投資及長期持有的信心，吸引更多投資人參與交易，提升這一融資機制全球影響力和認可度。