徐振斌

國(guó)有股權(quán)激勵(lì)啟動(dòng)在即，引起相關(guān)部門、企業(yè)和社會(huì)各界的廣泛重視，然而，國(guó)有股權(quán)激勵(lì)還存在一些問(wèn)題需要明確和解決。這些問(wèn)題主要是：對(duì)國(guó)有股權(quán)激勵(lì)的真正含義有必要進(jìn)一步澄清；股權(quán)激勵(lì)是當(dāng)前國(guó)有企業(yè)中長(zhǎng)期激勵(lì)比較有效的實(shí)現(xiàn)形式；非上市公司和企業(yè)也應(yīng)有平等機(jī)會(huì)建立期權(quán)機(jī)制；要科學(xué)合理地確定期權(quán)的授予數(shù)量和中長(zhǎng)期激勵(lì)的力度。本文將就這些問(wèn)題作簡(jiǎn)要分析。

一、澄清國(guó)有股權(quán)激勵(lì)的含義

我們注意到在新聞媒體的宣傳上，有人對(duì)國(guó)有股權(quán)激勵(lì)做以下分析：以我國(guó)上海和深圳A股市場(chǎng)1400多家上市公司為例，一共擁有32800多億元的總市值，平均每家上市公司的市值約為23億元，由此推測(cè)，如果按照《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》規(guī)定的激勵(lì)措施，以每個(gè)激勵(lì)對(duì)象獲得1%的最高股權(quán)激勵(lì)比例計(jì)算，我國(guó)A股上市公司全部進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之后，我國(guó)1400多家上市公司理論上會(huì)新增加14000多個(gè)身家2300萬(wàn)元的千萬(wàn)富翁，這個(gè)《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》不就成了“一場(chǎng)快速而大規(guī)模的造富運(yùn)動(dòng)？”我們認(rèn)為，這是對(duì)股權(quán)激勵(lì)的誤解，是把股權(quán)激勵(lì)錯(cuò)誤地理解成為是對(duì)上市公司現(xiàn)有的存量資產(chǎn)進(jìn)行分割轉(zhuǎn)讓和贈(zèng)送的結(jié)果。如果真的如此，這就是當(dāng)今國(guó)有資產(chǎn)最大規(guī)模的流失，而且是合法化的流失。千萬(wàn)不可把這么大規(guī)模的國(guó)有資產(chǎn)的慷慨損失，隨便說(shuō)成是“不要心疼的‘釣魚(yú)誘餌”！

股權(quán)激勵(lì)的實(shí)質(zhì)是對(duì)未來(lái)增值收益的一種公平分配，而不是對(duì)現(xiàn)有存量資產(chǎn)進(jìn)行不公平的分割轉(zhuǎn)讓和贈(zèng)送，這種股權(quán)激勵(lì)分配制度在國(guó)際上通常叫做——期權(quán)。“期權(quán)”原本是一種金融延伸證券，它與股票有聯(lián)系并與股票的數(shù)量有關(guān)，但絕對(duì)不能誤認(rèn)為就是股票的本身。否則，誤認(rèn)為就是股票的本身，則成了對(duì)上市公司現(xiàn)有存量資產(chǎn)進(jìn)行不公平的分割轉(zhuǎn)讓和贈(zèng)送，必然導(dǎo)致國(guó)有及國(guó)有控股上市公司資產(chǎn)的嚴(yán)重流失。所以，我們希望一定不要因?yàn)椤耙粓?chǎng)快速而大規(guī)模的造富運(yùn)動(dòng)”這樣的誤解和宣傳，影響國(guó)有股權(quán)激勵(lì)的順利實(shí)施，造成嚴(yán)重的不公平分配，損害國(guó)有利益，引發(fā)人們的仇富情緒，將不利于社會(huì)的和諧穩(wěn)定。

股權(quán)激勵(lì)（或稱期權(quán)）到底能不能為經(jīng)營(yíng)者“造富”，“造富”到什么程度，取決于期權(quán)的授予數(shù)量和公司未來(lái)中長(zhǎng)期績(jī)效的提升情況。在期權(quán)的授予數(shù)量既定的情況下，相對(duì)于公司、行業(yè)及整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況，如果經(jīng)營(yíng)者提升了公司未來(lái)的中長(zhǎng)期績(jī)效，在對(duì)公司未來(lái)增值收益進(jìn)行個(gè)人分配時(shí)，那時(shí)經(jīng)營(yíng)者（或已成為原經(jīng)營(yíng)者）對(duì)手中的期權(quán)行權(quán)是可以“造富”的；如果經(jīng)營(yíng)者沒(méi)有提升公司未來(lái)的中長(zhǎng)期績(jī)效，在期權(quán)到期行權(quán)時(shí)，那時(shí)經(jīng)營(yíng)者（或已成為原經(jīng)營(yíng)者）只能放棄手中的期權(quán)行權(quán)的權(quán)力，不會(huì)有任何期權(quán)行權(quán)的收益，是無(wú)法“造富”的。

二、股權(quán)激勵(lì)是當(dāng)前國(guó)有企業(yè)中長(zhǎng)期激勵(lì)比較有效的實(shí)現(xiàn)形式

國(guó)有企業(yè)在中長(zhǎng)期激勵(lì)問(wèn)題上一直存在著激烈的爭(zhēng)議，曾做出過(guò)種種嘗試都不盡人意。一是有的學(xué)者主張通過(guò)私有化、民營(yíng)化解決國(guó)企負(fù)責(zé)人中長(zhǎng)期激勵(lì)問(wèn)題，這其實(shí)是一種誤區(qū)，經(jīng)營(yíng)者中長(zhǎng)期激勵(lì)當(dāng)初恰恰是在國(guó)外的私營(yíng)股份公司提出來(lái)的，說(shuō)明私有化、民營(yíng)化不能代替經(jīng)營(yíng)者長(zhǎng)期激勵(lì)。換言之，國(guó)有企業(yè)要搞中長(zhǎng)期激勵(lì)不是靠私有化就能解決問(wèn)題的。我們?cè)趪?guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)的調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，一方面我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的股東對(duì)經(jīng)營(yíng)者的中長(zhǎng)期激勵(lì)同樣有迫切需求，另一方面他們對(duì)自己的股權(quán)也同樣是惜讓的。這進(jìn)一步驗(yàn)證了我們對(duì)國(guó)有企業(yè)不能靠私有化解決中長(zhǎng)期激勵(lì)問(wèn)題的判斷是正確的。二是通過(guò)經(jīng)營(yíng)者購(gòu)買（MBO）或變種的經(jīng)營(yíng)者購(gòu)買，容易造成國(guó)有資產(chǎn)的流失，缺少可操作性。三是年薪制和企業(yè)年金實(shí)際上是一種短期激勵(lì)加延期兌付的分配機(jī)制，反而強(qiáng)化了“短期行為”，它們雖然都有各自存在的理由和相應(yīng)的積極作用，然而，從根本上講，它們都不是中長(zhǎng)期激勵(lì)?？傊诮鉀Q國(guó)有企業(yè)中長(zhǎng)期激勵(lì)的問(wèn)題上，上述種種嘗試都不能夠令人滿意，就如同隔靴搔癢。

股權(quán)激勵(lì)（期權(quán)）是當(dāng)前國(guó)有企業(yè)中長(zhǎng)期激勵(lì)比較有效的實(shí)現(xiàn)形式和較好的選擇。

第一，能較好地體現(xiàn)“以人為本”的管理理念。股權(quán)激勵(lì)（期權(quán)）是在企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)提升的同時(shí)，對(duì)企業(yè)負(fù)責(zé)人及技術(shù)人員等的未來(lái)貢獻(xiàn)進(jìn)行分配，不僅是對(duì)“人力資本”理論上的承認(rèn)，而且是作為一種實(shí)實(shí)在在的“資本”要素獨(dú)立出來(lái)，參與企業(yè)未來(lái)中長(zhǎng)期收益的分配。

第二，能避免經(jīng)營(yíng)者短期行為。股權(quán)激勵(lì)（期權(quán)）從分配機(jī)制上保證了企業(yè)負(fù)責(zé)人和相關(guān)人員不僅要著眼于企業(yè)當(dāng)前的發(fā)展，獲取當(dāng)前較可觀的年薪，他們更要注重考慮企業(yè)的中長(zhǎng)期戰(zhàn)略和中長(zhǎng)期績(jī)效，讓個(gè)人中長(zhǎng)期利益和企業(yè)中長(zhǎng)期績(jī)效同時(shí)最大化，使出資人或股東與經(jīng)營(yíng)者等相關(guān)人員實(shí)現(xiàn)雙贏。

第三，能保證企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。由于股權(quán)激勵(lì)（期權(quán)）將個(gè)人中長(zhǎng)期利益與企業(yè)的中長(zhǎng)期績(jī)效緊密地結(jié)合在一起，企業(yè)決策者和相關(guān)人員就不會(huì)有“前人栽樹(shù)，后人乘涼”的感覺(jué)，就不會(huì)在離開(kāi)重要崗位之前把企業(yè)吃光分凈，不會(huì)導(dǎo)致“富了方丈，窮了廟”這種惡性現(xiàn)象的發(fā)生。

第四，能較有效地避免國(guó)有資產(chǎn)的流失。股權(quán)激勵(lì)（期權(quán)）只是對(duì)企業(yè)未來(lái)增值收益的分配，當(dāng)企業(yè)有未來(lái)增值收益時(shí)，才有期權(quán)未來(lái)的行權(quán)收益；當(dāng)企業(yè)無(wú)未來(lái)增值收益時(shí)，則無(wú)期權(quán)未來(lái)的行權(quán)收益，從而較有效地實(shí)現(xiàn)了國(guó)有資產(chǎn)的保值增值，并避免了國(guó)有資產(chǎn)的流失。

三、非上市公司和企業(yè)也應(yīng)有平等機(jī)會(huì)建立期權(quán)機(jī)制

國(guó)外公司實(shí)行的是上市公司股票期權(quán)，傳統(tǒng)的期權(quán)理論也是關(guān)于股票期權(quán)現(xiàn)期交易的定價(jià)理論。然而，根據(jù)我國(guó)國(guó)情，僅在國(guó)有及國(guó)有控股上市公司搞股票期權(quán)，并用傳統(tǒng)的股票期權(quán)現(xiàn)期交易的定價(jià)理論指導(dǎo)上市公司股票期權(quán)的實(shí)踐，存在極大的局限性。我國(guó)各類上市公司一共只有1400多家，而國(guó)有的工商企業(yè)是138000戶，其中，中央企業(yè)是169戶。如果僅在國(guó)有及國(guó)有控股上市公司搞股票期權(quán)，就會(huì)在上市國(guó)有及國(guó)有控股公司與眾多的非上市國(guó)有企業(yè)、非上市國(guó)有及國(guó)有控股公司之間，在上市國(guó)有及國(guó)有控股公司與非上市母體國(guó)有企業(yè)集團(tuán)、非上市母體國(guó)有公司之間，人為地造成不平等的分配激勵(lì)機(jī)制，這將會(huì)挫傷非上市國(guó)有企業(yè)負(fù)責(zé)人、非上市國(guó)有及國(guó)有控股公司經(jīng)營(yíng)者，以及挫傷非上市母體國(guó)有企業(yè)集團(tuán)負(fù)責(zé)人、非上市國(guó)有公司經(jīng)營(yíng)者的積極性，有損于國(guó)有企業(yè)、國(guó)有及國(guó)有控股公司整體的長(zhǎng)期發(fā)展。

所以，在國(guó)有及國(guó)有控股上市公司建立期權(quán)機(jī)制的同時(shí)，其它各類國(guó)有企業(yè)（集團(tuán)）、國(guó)有及國(guó)有控股公司也都要有平等的機(jī)會(huì)，建立起自己的期權(quán)機(jī)制，以解決其它各類國(guó)有企業(yè)（集團(tuán)）負(fù)責(zé)人、國(guó)有及國(guó)有控股公司經(jīng)營(yíng)者短期行為問(wèn)題，提升國(guó)有企業(yè)（集團(tuán)）、國(guó)有及國(guó)有控股公司整體長(zhǎng)期績(jī)效，增強(qiáng)整體競(jìng)爭(zhēng)力，避免國(guó)有資產(chǎn)流失。目前，傳統(tǒng)的股票期權(quán)現(xiàn)期交易的定價(jià)理論模型已經(jīng)取得突破，新的期權(quán)定價(jià)收益理論模型和操作系統(tǒng)不僅可以指導(dǎo)上市公司對(duì)股票期權(quán)進(jìn)行現(xiàn)期定價(jià)，而且對(duì)包括上市公司、非上市公司和各企業(yè)在內(nèi)的所有公司和企業(yè)，都可以實(shí)施利潤(rùn)期權(quán)和所有者權(quán)益期權(quán)。新的期權(quán)定價(jià)收益理論模型和操作系統(tǒng)為各類國(guó)有企業(yè)（集團(tuán)）、國(guó)有及國(guó)有控股公司建立起平等的期權(quán)機(jī)制奠定了理論基礎(chǔ)，并提供重要的技術(shù)支撐。

四、科學(xué)合理地確定期權(quán)的授予數(shù)量和中長(zhǎng)期激勵(lì)的力度

建立期權(quán)機(jī)制對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者和企業(yè)負(fù)責(zé)人進(jìn)行中長(zhǎng)期激勵(lì)一定要把握好度，既不能過(guò)度激勵(lì)，也不能激勵(lì)不足。過(guò)度激勵(lì)會(huì)侵害出資人的利益；激勵(lì)不足，就會(huì)導(dǎo)致各種各樣的經(jīng)營(yíng)短期行為，有害于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。因此，必須要科學(xué)合理地確定期權(quán)的授予數(shù)量，準(zhǔn)確地估計(jì)出中長(zhǎng)期激勵(lì)力度的大小，這是當(dāng)前建立期權(quán)機(jī)制迫切需要解決的難點(diǎn)問(wèn)題。新的期權(quán)定價(jià)收益理論模型和操作系統(tǒng)恰好能夠幫助解決這樣的難點(diǎn)問(wèn)題，其主要功能有：不僅能像傳統(tǒng)的期權(quán)定價(jià)理論模型一樣對(duì)期權(quán)現(xiàn)期的價(jià)值進(jìn)行定價(jià)，而且能對(duì)期權(quán)未來(lái)的收益（價(jià)值）和獲取未來(lái)任意收益的可能性大小進(jìn)行精確估計(jì)；與公司長(zhǎng)期績(jī)效聯(lián)系緊密；變量選取有明確的經(jīng)濟(jì)含義，參數(shù)取值根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)過(guò)程進(jìn)行控制；遇熊市行情照樣有效可行；股票期權(quán)、利潤(rùn)期權(quán)、所有者權(quán)益期權(quán)三者被統(tǒng)一在同一個(gè)數(shù)學(xué)模型之中，使期權(quán)激勵(lì)成為各類公司都普遍適用的中長(zhǎng)期激勵(lì)基礎(chǔ)工具。特別是利潤(rùn)期權(quán)和所有者權(quán)益期權(quán)定價(jià)理論模型的提出，使期權(quán)與公司未來(lái)的真實(shí)業(yè)績(jī)聯(lián)系更加緊密，能真正起到企業(yè)負(fù)責(zé)人提升企業(yè)中長(zhǎng)期績(jī)效的導(dǎo)向作用，而且避免了股市幕后交易、惡意炒作及其它非正常波動(dòng)對(duì)期權(quán)機(jī)制可能帶來(lái)的不良后果。根據(jù)新的期權(quán)定價(jià)收益理論模型和操作系統(tǒng)的主要功能，就能夠比較科學(xué)合理地確定期權(quán)的授予數(shù)量和中長(zhǎng)期激勵(lì)的力度。

（作者單位：國(guó)家發(fā)展改革委經(jīng)濟(jì)所）