張 棪

（西南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，四川 成都 611130）

分級(jí)基金又被稱為機(jī)構(gòu)型基金，通過(guò)事先約定基金的風(fēng)險(xiǎn)收益分配，將基礎(chǔ)份額分為兩個(gè)份額：預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)收益較低的A 份額和預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)收益較高的B 份額，并可將其中的一類份額或全部份額上市交易。分級(jí)基金的收益其實(shí)都來(lái)源于母基金，把母基金的總收益按照一定的規(guī)則分派到子基金。根據(jù)收益分配的規(guī)則，一般A 份額獲得約定的收益，剩余的風(fēng)險(xiǎn)和收益都由B 份額承擔(dān)，相當(dāng)于A 份額持有人出借資金給B 份額持有人進(jìn)行投資獲得利息的過(guò)程。在我國(guó)，分級(jí)基金的發(fā)展相對(duì)較晚，發(fā)展規(guī)模較小，但是發(fā)展的速度非?？?，并且債券型分級(jí)基金逐漸成為主流產(chǎn)品。

一、分級(jí)基金杠桿的計(jì)算

杠桿性是投資者愿意投資分級(jí)基金的重要愿意之一，分級(jí)基金的杠桿指母份額單位凈值的變化所引起的B份額的變化的比例。分級(jí)基金的理論杠桿指A、B 份額的配比，如果A、B 份額的配比為4：6，則杠桿為（4+6）/6。而分級(jí)基金的實(shí)際杠桿需要在理論杠桿的基礎(chǔ)上乘以T 時(shí)刻母份額凈值和B 類份額凈值的比值。

由分級(jí)基金杠桿的基本計(jì)算公式可以看出，當(dāng)母基金的份額凈值上升的時(shí)候，杠桿會(huì)變小，而當(dāng)母基金份額凈值下降的時(shí)候，杠桿會(huì)變大。而根據(jù)《分級(jí)基金產(chǎn)品審核指引》規(guī)定，分級(jí)基金必須限定份額的初始杠桿率以及最高杠桿率。如果分級(jí)基金的杠桿率超過(guò)了一定標(biāo)準(zhǔn)，需要通過(guò)份額折算或者其他方式來(lái)進(jìn)行調(diào)整，以降低或提升杠桿。

二、定期份額折算

以長(zhǎng)城九兆分級(jí)基金的折算為例，久兆穩(wěn)健份額和久兆積極份額為久兆300 基金的子份額。自基金合同生效日或前一定期份額折算日次日起至滿一年的最后一個(gè)工作日止，基金將按照基金合同規(guī)定進(jìn)行基金的定期份額折算。進(jìn)行定期份額折算后，久兆穩(wěn)健份額期末的約定應(yīng)得收益將折算為場(chǎng)內(nèi)久兆300 份額分配給久兆穩(wěn)健份額持有人，久兆穩(wěn)健份額的份額參考凈值調(diào)整為1.000元。久兆300 份額持有人持有的每十份久兆300 份額將按四份久兆穩(wěn)健份額獲得新增久兆300 份額的分配。

經(jīng)過(guò)定期份額折算，久兆300 份額的份額凈值相應(yīng)進(jìn)行調(diào)整。定期份額折算前后，久兆積極份額的份額參考凈值及其份額數(shù)未發(fā)生變化，久兆穩(wěn)健份額和久兆積極份額的份額配比始終保持4:6的比例不變。折算所產(chǎn)生的場(chǎng)內(nèi)久兆300 份額不進(jìn)行自動(dòng)分離。

三、不定期份額折算

通常有兩種折算機(jī)制：向上折算條款和向下折算條款。向上折算條款中，一般在母基金份額凈值達(dá)到2.000 元時(shí)發(fā)生折算，母基金的份額凈值上升將導(dǎo)致杠桿的大幅度下降，折算后可以使B 份額杠桿恢復(fù)到初始水平。如果A、B 級(jí)份額的配對(duì)比例為1:1，當(dāng)份額凈值達(dá)到2.000 元時(shí)杠桿會(huì)下降到1.33，在折算后B級(jí)份額的初始杠桿又達(dá)到2 倍，重新恢復(fù)杠桿性。

向下折算。一般在B 級(jí)份額的凈值低至某閥值時(shí)進(jìn)行折算，大部分基金選擇在0.250 元。當(dāng)B 份額凈值大幅度下降的時(shí)候，B 級(jí)份額的杠桿會(huì)有很大的提高，這樣可能會(huì)導(dǎo)致兩種結(jié)果：在市場(chǎng)單邊下跌情況下，B 級(jí)份額的高杠桿可能會(huì)導(dǎo)致其巨額虧損；另一種情況，B 級(jí)份額的凈值太低，可能失去向A 份額支付固定收益的能力。為了避免以上情況的發(fā)生，因此需要制定向下折算條款，在進(jìn)行向下折算時(shí)，A、B 級(jí)份額的凈值恢復(fù)到1，B 級(jí)份額的杠桿重新恢復(fù)到初始水平。

四、折算機(jī)制的案例分析

長(zhǎng)城久兆中小板指數(shù)分級(jí)基金向下折算點(diǎn)為B 份額凈值達(dá)到0.250 元。某日，長(zhǎng)城久兆基金B(yǎng) 份額已經(jīng)觸發(fā)向下折算條款。在折算后，B 份額凈值歸1，份額降低，而A 份額保持和B 份額的配比1:1 不變，超出的部分全部折算為母基金分額，母基金份額可以贖回。發(fā)生向下折算時(shí)，每一份A 份額的持有人，將有0.250 元被折算成新的A 份額，而剩下的0.796 元部分將被折算成母基金份額，投資人可以按凈值進(jìn)行贖回。如果分級(jí)基金的A級(jí)份額折價(jià)，投資者按較大折價(jià)買入A 份額，每一份A 份額將有0.796 元可以按凈值獲得收益，相當(dāng)于投資人獲取了購(gòu)買時(shí)的折價(jià)收益，所以對(duì)提前較大折價(jià)持有A 級(jí)份額的投資者來(lái)說(shuō)，向下折算利好。反之，對(duì)B 級(jí)份額持有人而言，折算后杠桿下降。通常分級(jí)基金的溢價(jià)率和杠桿有明顯的正相關(guān)，杠桿越大，溢價(jià)率越大，折算后，B 份額杠桿下降，其溢價(jià)水平下降的可能性比較大，持有人將面臨溢價(jià)下降所帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)。

分級(jí)基金是金融產(chǎn)品深化和創(chuàng)新的產(chǎn)物，具有自身特殊的折算機(jī)制。投資者在理解分級(jí)基金的折算機(jī)制和杠桿性以后，可以利用分級(jí)基金的特殊性來(lái)進(jìn)行套利投資，也可以采用指數(shù)策略或杠桿策略來(lái)進(jìn)行投資。

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