鄧超　魏慧文　唐瑩

摘要：環(huán)保企業(yè)兼具發(fā)展經(jīng)濟和保護環(huán)境雙重功效，綜合衡量環(huán)保企業(yè)的融資效率，對加速我國環(huán)保企業(yè)的跨越式發(fā)展具有重要意義?；?2家A股上市環(huán)保企業(yè)2008-2011年的面板統(tǒng)計數(shù)據(jù)，運用DEA方法對我國環(huán)保企業(yè)的融資效率進行實證研究和整體評價，以期客觀反映我國環(huán)保企業(yè)融資效率現(xiàn)狀，并進行成因探究，為環(huán)保企業(yè)融資效率的優(yōu)化提供決策支持。結(jié)果表明：樣本環(huán)保企業(yè)的融資效率整體均值偏高，但效率值分布呈現(xiàn)出兩極分化狀態(tài)；企業(yè)普遍處于規(guī)模報酬遞增或不變階段，整體呈發(fā)展向上態(tài)勢；規(guī)模報酬不變的企業(yè)融資效率較高，規(guī)模報酬遞增和遞減的企業(yè)融資效率普遍較低；樣本期間內(nèi)環(huán)保企業(yè)融資效率經(jīng)歷先增長后回落的變化趨勢。

關(guān)鍵詞：環(huán)保企業(yè)；融資效率；DEA方法

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3104（2013）05?0008?06

一、研究現(xiàn)狀

在國家大力發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟和推進戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的大背景下，環(huán)保企業(yè)兼具發(fā)展經(jīng)濟和保護環(huán)境雙重功效，是連接戰(zhàn)略性新興行業(yè)和傳統(tǒng)工業(yè)的重要紐帶。其既具備高新技術(shù)企業(yè)資本技術(shù)密集、產(chǎn)業(yè)涵蓋范圍廣、成長性和風險程度高、就業(yè)拉動性強等特征，又肩負著改造傳統(tǒng)制造、電力、能源等老工業(yè)的戰(zhàn)略重任，自身優(yōu)勢和歷史性的政策機遇給整個行業(yè)帶來前所未有的發(fā)展契機。我國“十二五”規(guī)劃綱要指出，要努力將我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)培育成新一輪經(jīng)濟發(fā)展的增長點和新興支柱產(chǎn)業(yè)。經(jīng)過多年的發(fā)展，我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)已初具規(guī)模和成效，要實現(xiàn)新的產(chǎn)業(yè)整合，仍有賴于高效的資金投入與產(chǎn)出。從企業(yè)微觀層面，環(huán)保企業(yè)融資效率的提升是關(guān)鍵。因此，在這歷史機遇當口對環(huán)保企業(yè)的融資效率進行綜合衡量和評價，對于客觀反映我國環(huán)保企業(yè)的融資現(xiàn)狀，加深外界的關(guān)注和支持力度，以及推進我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和跨越式發(fā)展都具有十分重要的意義。

西方主流經(jīng)濟學對于效率的研究由來已久，主要可分為效用角度的規(guī)范分析和基于投入產(chǎn)出視角的實證分析。其中基于投入產(chǎn)出視角定義效率的思想被廣泛運用于實證研究中。經(jīng)濟學家Farrell[1]率先將前沿生產(chǎn)函數(shù)的概念引入到評價資源利用效率的標準中，隨后Aigner， Lovell， Schmidt[2]等學者提出了隨機前沿分析（SFA）法，美國學者Charnes[3]等人基于Farrell的前沿生產(chǎn)函數(shù)思想，提出了以一種相對效率概念為基礎(chǔ)的、非參數(shù)的目標決策方法，即包絡(luò)分析法（DEA），極大促進了效率評價理論的現(xiàn)實應(yīng)用。由于西方國家的市場經(jīng)濟發(fā)展較為充分，具有明晰的產(chǎn)權(quán)制度等特征，因而企業(yè)融資具有天然效率性。相比之下，我國資本市場的不完備則給企業(yè)的資金籌措和使用帶來諸多阻礙，因而對企業(yè)融資效率的研究正是基于我國國情的現(xiàn)實需求，相關(guān)研究以國內(nèi)文獻居多。近年來，國內(nèi)學者運用包絡(luò)分析法、熵值法、灰色關(guān)聯(lián)度法、因子分析法等不同方法對我國企業(yè)的融資效率進行了整體評價和實證研究。其中DEA方法由于不需要假設(shè)具體的函數(shù)形式，因而有效規(guī)避了模型在權(quán)重賦值時的主觀成分，具有客觀真實性；同時其適用于多投入、多產(chǎn)出的復雜系統(tǒng)的綜合評價，所以近年來被廣泛運用到企業(yè)融資效率的評價中。劉力昌、馮根福 等[4]將DEA方法應(yīng)用到股權(quán)融資效率的整體評價中，但未進行規(guī)模報酬分析；王穎、鐘佩聰[5]進而針對規(guī)模報酬效率進行了補充分析；王新紅[6]對我國高新技術(shù)企業(yè)進行整體融資效率評價，并在指標構(gòu)建中選取無形資產(chǎn)增長率以凸顯高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)密集的特征；曾江洪、陳迪宇[7]運用DEA法對企業(yè)債務(wù)融資效率進行了評價，并建立了不同模型，探討不同模型下樣本中小企業(yè)融資效率的差異。宋獻中、劉振[8]運用DEA模型和面板數(shù)據(jù)計量模型，對我國高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的融資效率進行了探索性研究。劉玲利、王聰[9]采用CCR模型、BCC模型和超效率模型的綜合測度方法對我國高新技術(shù)上市公司的融資效率進行了測算。趙守國、孔軍、劉思佳[10]運用DEA方法通過松弛變量的分析結(jié)果得出改善資金運用效率的方向和幅度。

顯然，學者們在運用DEA方法對企業(yè)的融資效率進行評價時，研究對象大多為高新技術(shù)企業(yè)、制造業(yè)企業(yè)等特定行業(yè)，或特定規(guī)模、特定地區(qū)的企業(yè)，卻較少關(guān)注到正值朝陽行業(yè)的環(huán)保企業(yè)的融資效率，尤其缺乏對其分析評價的實證研究。而從研究環(huán)保企業(yè)的相關(guān)文獻來看，研究主要集中在融資現(xiàn)狀、融資困境以及融資對策等方面的定性研究上，基于企業(yè)微觀層面融資效率的定量研究卻相對缺乏。吳小慶、陸根法[11]等運用DEA方法，評價了19家環(huán)保類上市公司2007年的經(jīng)營效率，但缺乏對環(huán)保企業(yè)發(fā)展變化的趨勢分析和動態(tài)比較。陶迎平、胡俊、宋馬林[12]運用 DEA 方法對樣本環(huán)保企業(yè)2004～2010年間的面板數(shù)據(jù)進行了生產(chǎn)效率的分析，同時利用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模擬預(yù)測其發(fā)展前景，認為我國環(huán)保企業(yè)未來技術(shù)效率將整體提高。

綜上所述，國內(nèi)外學者運用DEA法衡量企業(yè)融資效率，以及對環(huán)保企業(yè)研究方面的文獻不乏其數(shù)，但基于兩者融合的研究則相對有限。本文運用相對客

觀有效的DEA方法，構(gòu)建環(huán)保企業(yè)融資效率的CCR和BCC模型，對我國環(huán)保企業(yè)2008～2011年的融資效率進行實證分析和整體評價，并對其成因進行探究分析，以期客觀反映我國環(huán)保企業(yè)融資效率現(xiàn)狀，為優(yōu)化我國環(huán)保企業(yè)融資效率提供決策支持。

二、指標選取及數(shù)據(jù)處理

在指標選取方面，眾多學者的研究表明，企業(yè)資產(chǎn)總額、主營業(yè)務(wù)成本、資產(chǎn)負債率、凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、托賓q值等指標對企業(yè)的融資效率有著較為重要的影響。同時，我國環(huán)保企業(yè)發(fā)展速度快、科技含量高、綜合效益佳、無形資產(chǎn)高，且社會公益價值大，獲得政府補助較多。因此，結(jié)合企業(yè)融資效率的衡量指標，并針對環(huán)保企業(yè)特征，進行了指標的適當調(diào)整和改進：增加了企業(yè)無形資產(chǎn)增長率指標，作為環(huán)保企業(yè)社會貢獻以及技術(shù)研發(fā)方面投入和取得成果的反映；在企業(yè)凈資產(chǎn)收益率指標中，將分子中的企業(yè)凈利潤減去政府補助金額，以更真實反映企業(yè)運用資金進行盈利的能力。分別從企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、獲得資金的使用方式以及融資結(jié)構(gòu)方面構(gòu)建投入指標；從企業(yè)的盈利能力、發(fā)展能力、技術(shù)競爭能力、運營能力以及企業(yè)的價值成長能力方面構(gòu)建企業(yè)產(chǎn)出指標。具體說明如表1所示。

因?qū)嶋H的投入和產(chǎn)出指標均有不同的量綱，而決策單元的最優(yōu)效率指標與投入、產(chǎn)出指標值的量綱選取無關(guān)，因此將原始數(shù)據(jù)按一定函數(shù)關(guān)系歸集到某一正值區(qū)間，具體方法如下：

本文樣本選取2008年12月31日以前在滬、深A(yù)股上市的32家環(huán)保企業(yè)，通過對其2008～2011年面板財務(wù)數(shù)據(jù)的分析處理，探討我國環(huán)保企業(yè)的融資效率的現(xiàn)狀及發(fā)展變化。數(shù)據(jù)采集源自國泰安數(shù)據(jù)庫，其中剔除了ST、*ST股票以及數(shù)據(jù)異常的公司，樣本數(shù)量符合DEA方法使用的經(jīng)驗法則，樣本數(shù)至少為投入、產(chǎn)出變量之和的兩倍。

三、實證結(jié)果及分析

（一） 融資效率整體分析

根據(jù)原始數(shù)據(jù)整理出環(huán)保企業(yè)的輸入輸出數(shù)據(jù)，利用Matlab7.0軟件求解DEA 模型相關(guān)問題，可得到 2008～2011年各年及總體上環(huán)保企業(yè)的綜合技術(shù)效率（TE）、純技術(shù)效率（PTE）和規(guī)模效率（SE）值。其中，綜合技術(shù)效率值為純技術(shù)效率值與規(guī)模效率值的乘積。我國環(huán)保企業(yè)融資效率的整體狀況如表2所示。

從整體均值看來，樣本環(huán)保企業(yè)的綜合效率、純技術(shù)效率和規(guī)模效率的均值分別為0.77、0.80、0.96。整體顯示我國環(huán)保企業(yè)的融資效率相對較高。同時樣本環(huán)保企業(yè)的規(guī)模效率高于純技術(shù)效率，說明整體上環(huán)保企業(yè)在運用規(guī)模提升融資效率方面更占優(yōu)勢。

由表2可知，32家樣本企業(yè)中有10家為綜合技術(shù)有效，占總樣本的31.25%，說明這些企業(yè)投入產(chǎn)出規(guī)模適度，融入的資金得到了有效利用。由于綜合技術(shù)有效的企業(yè)必須同時滿足純技術(shù)有效和規(guī)模有效，因此，其余22家非綜合技術(shù)有效的企業(yè)中，由16家純技術(shù)有效的企業(yè)中包含10家綜合技術(shù)有效企業(yè)可知，共有6家企業(yè)為純技術(shù)有效而非規(guī)模有效，即樣本單元的綜合效率沒有達到有效，是因為其規(guī)模和投入、產(chǎn)出不相匹配，只需根據(jù)企業(yè)的規(guī)模報酬進行微調(diào)即能達到綜合有效；余下16家企業(yè)則既非規(guī)模有效又非純技術(shù)有效，表明50%的環(huán)保企業(yè)存在資金使用效率和規(guī)模效率低下的雙重困擾，融資現(xiàn)狀不容樂觀。

（二） 融資效率具體分析

在整體評價的基礎(chǔ)上，依次對環(huán)保企業(yè)的綜合技術(shù)效率和純技術(shù)效率進行具體評價。環(huán)保企業(yè)綜合技術(shù)效率和純技術(shù)效率的區(qū)間分布如圖1、圖2所示。

從綜合效率值的內(nèi)部區(qū)間分布來看，最為密集的區(qū)間依次為最高效率值1和最低效率值（0， 0.5]的區(qū)間，分別為10家和6家，占總樣本數(shù)的31.25%和18.75%，呈現(xiàn)出兩極分化的狀態(tài)。由于綜合技術(shù)效率為純技術(shù)效率和規(guī)模效率的乘積，觀測發(fā)現(xiàn)，企業(yè)綜合技術(shù)效率值為1的企業(yè)普遍純技術(shù)效率值較高，且純技術(shù)效率優(yōu)于或等于規(guī)模效率；而綜合技術(shù)效率值最低區(qū)間的企業(yè)則無一例外純技術(shù)效率值也較低，且規(guī)模效率高于純技術(shù)效率。顯示企業(yè)純技術(shù)效率值與綜合技術(shù)效率值呈現(xiàn)出內(nèi)在一致性。本文認為，純技術(shù)效率高的企業(yè)更專注于內(nèi)生型增長，因而在技術(shù)的研發(fā)和創(chuàng)新管理方面加大投入，躋身行業(yè)前列，融資效率不斷提高；而規(guī)模效率更優(yōu)的企業(yè)則更偏好于通過擴大規(guī)?；蜻M行多元化發(fā)展來提升效率，也暗含這部分企業(yè)可能內(nèi)生型增長相對不足，不善于通過提升自身管理、生產(chǎn)和技術(shù)方面的水平來增強企業(yè)競爭力，隨著規(guī)模的日益龐大企業(yè)難以協(xié)調(diào)發(fā)展，或落后產(chǎn)能招致產(chǎn)能過剩的危機，故整體融資效率偏低。

純技術(shù)效率值是指剔除規(guī)模效率后企業(yè)的資金使用效率，代表著企業(yè)的在管理、技術(shù)方面的影響。由純技術(shù)效率的分布區(qū)間可知，16家樣本企業(yè)的純技術(shù)效率達到1的有效狀態(tài)，說明這些企業(yè)的投入配比合理且得到充分利用，最大程度地提高了企業(yè)的綜合能力，該狀態(tài)下對應(yīng)的綜合技術(shù)效率都處于高值區(qū)間；其余16家企業(yè)的純技術(shù)效率低于1，這些企業(yè)可以從經(jīng)營管理和生產(chǎn)工藝上改善，加強自主創(chuàng)新能力，以提升資金高效籌集和使用效率。

（三） 企業(yè)規(guī)模報酬分析

企業(yè)的規(guī)模報酬是指企業(yè)每增加一單位的投入所帶來的相應(yīng)產(chǎn)出比例的變化，反映企業(yè)目前投入所能帶來產(chǎn)出的比重，是衡量企業(yè)成長性和現(xiàn)階段市場地位重要評判依據(jù)。表3顯示樣本環(huán)保企業(yè)規(guī)模報酬所處的階段以及對應(yīng)的融資效率值區(qū)間。

由表3合計數(shù)可知，32家環(huán)保企業(yè)中，15家企業(yè)為規(guī)模報酬不變階段，說明企業(yè)每單位投入獲得了等比例的產(chǎn)出，處于穩(wěn)步發(fā)展階段；11家企業(yè)處于規(guī)模報酬遞增階段，即產(chǎn)出增加百分比大于投入增加百分比，企業(yè)處于市場前景廣闊的發(fā)展上升期，應(yīng)加大投入；另有6 家公司表現(xiàn)為規(guī)模報酬遞減，即擴大的規(guī)模不能帶來相應(yīng)產(chǎn)量的增加，對應(yīng)市場飽和以及產(chǎn)能過剩，應(yīng)相應(yīng)調(diào)整規(guī)模的大小?？傮w而言，規(guī)模報酬不變和規(guī)模報酬遞增企業(yè)占總企業(yè)的81.25%，說明樣本整體呈現(xiàn)出發(fā)展向上的態(tài)勢。

對比不同規(guī)模報酬的企業(yè)對應(yīng)的綜合技術(shù)效率值區(qū)間可知，規(guī)模報酬不變企業(yè)的效率值最高，分布在（0.8，1]的高值區(qū)間；規(guī)模報酬遞增企業(yè)次之，處于（0， 0.8]的中高值區(qū)間；而規(guī)模報酬遞減企業(yè)的效率值則最低，分布于（0， 0.6]的低值區(qū)間。其原因是規(guī)模報酬不變階段意味著企業(yè)大致處于發(fā)展的成熟階段，穩(wěn)占市場份額，對技術(shù)的推廣、應(yīng)用，以及人員的管理相對成熟，因而融資效率整體偏高；規(guī)模報酬遞增階段的企業(yè)尚處于成長、擴張期，項目研發(fā)和市場開拓正值前期投入階段，資金需求劇增，因而短時期內(nèi)企業(yè)的經(jīng)濟效益不顯著；而規(guī)模報酬遞減的企業(yè)則面臨市場飽和以及產(chǎn)能過剩的危機，企業(yè)進入衰退期，融資難度加劇。

（四） 融資效率趨勢分析

環(huán)保企業(yè)的融資效率會隨著企業(yè)外部環(huán)境及企業(yè)自身的戰(zhàn)略決策而變化，隨著時間的推移呈現(xiàn)出動態(tài)的變化過程?？v向?qū)Ρ葮颖经h(huán)保企業(yè)2008-2011年的變化趨勢，如表4所示。

從整體變化趨勢上看，2008年32 家A股上市環(huán)保企業(yè)中有8家、9家和5家企業(yè)分別為綜合技術(shù)有效、純技術(shù)有效和規(guī)模效率有效，2009 年依次分別為10家、12家和10家，2010 年分別為10家、18家和10家，說明我國環(huán)保企業(yè)融資效率連續(xù)三年保持穩(wěn)定增長。而2011年融資效率相對有效的企業(yè)數(shù)分別為7家、10家和7家，相較之前年度有較大下滑。其原因可能是國內(nèi)外宏觀形勢影響，經(jīng)營環(huán)境惡化所致：①歐美主權(quán)債務(wù)危機的影響波及全球，以鋼鐵、煤炭為代表的原材料及燃料價格的上漲，直接導致了環(huán)保行業(yè)中制造業(yè)、電力等行業(yè)成本上升，利潤空間壓縮；②國內(nèi)市場受宏觀調(diào)控的影響，政府對房地產(chǎn)市場的打壓及對家電行業(yè)的政策調(diào)整，致使部分建材行業(yè)銷售受阻，家電制造業(yè)中落后產(chǎn)能無法釋放，庫存積壓；政府雖然對污水處理、垃圾處理行業(yè)加大了投入，如2011年底相繼發(fā)布的《重點流域水污染防治規(guī)劃》、《大宗固體廢物綜合利用實施方案》等，但政策的具體落實還在2012年，暫時未能增加企業(yè)利潤；③部分環(huán)保企業(yè)積極進行新一輪的產(chǎn)業(yè)升級和技術(shù)改造，在原有產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)上拓寬、發(fā)展新型環(huán)保服務(wù)，其投入尚處于前期階段，短時期內(nèi)經(jīng)濟效益不顯著。

四、結(jié)論

本文基于DEA方法，對我國A股上市的32家環(huán)保企業(yè)2008～2011年的融資效率進行了實證研究和綜合評價，分別對樣本企業(yè)融資效率進行了的整體評價、具體分析（綜合技術(shù)效率和純技術(shù)效率）、規(guī)模報酬分析和歷年趨勢分析，全面、客觀、動態(tài)地反映了環(huán)保企業(yè)融資效率。主要結(jié)論如下：

（1） 我國A股上市環(huán)保企業(yè)的整體融資效率相對偏高，但內(nèi)部呈現(xiàn)出兩極分化的狀態(tài)分布。

（2） 81.25%的環(huán)保企業(yè)處于規(guī)模報酬不變或遞增階段， 整體呈現(xiàn)發(fā)展向上的良好態(tài)勢，18.75%的環(huán)保企業(yè)處于規(guī)模報酬遞減階段，企業(yè)發(fā)展處于衰退期。規(guī)模報酬不變的企業(yè)融資效率整體偏高，規(guī)模報酬遞增和遞減的企業(yè)融資效率普遍偏低。

（3） 2008～2011年我國環(huán)保企業(yè)融資效率呈現(xiàn)先上升后回落的變化趨勢，2011年受歐債危機的影響出現(xiàn)了較大程度的下滑。

環(huán)保企業(yè)的重要性隨著經(jīng)濟的發(fā)展正日益凸顯。如何抓住這一歷史性的政策機遇，從提升企業(yè)的融資效率著手實現(xiàn)環(huán)保產(chǎn)業(yè)的升級和轉(zhuǎn)型，變環(huán)保企業(yè)單純依靠政府的投資驅(qū)動型增長為企業(yè)內(nèi)生型、創(chuàng)新驅(qū)動型增長，仍需要政府、企業(yè)、第三方投資金融機構(gòu)的共同助力。只有不斷協(xié)調(diào)和完善各機構(gòu)、各層級間的支持和對接系統(tǒng)，多管齊下，方能切實有效推動環(huán)保企業(yè)的深化發(fā)展。

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[編輯： 汪曉]