礦產(chǎn)股三季度的上漲

令許多投資者感到意外的是，從2013年中期開始，資源板塊的股價(jià)普遍大漲：自7月以來(lái)上漲了16%，跑贏大市9%的漲幅。

與此同時(shí)，這段時(shí)期內(nèi)大宗商品市場(chǎng)僅溫和上漲。自年中以來(lái)，鐵礦石和冶金煤現(xiàn)貨價(jià)上漲了12-15%，但基本金屬整體僅小幅上揚(yáng)0-7%，海運(yùn)動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)同樣持穩(wěn)。同期，金價(jià)缺乏明顯方向，波動(dòng)明顯，反映出政治“恐慌交易”（敘利亞）及美國(guó)關(guān)于削減QE以及債務(wù)上限未決的爭(zhēng)論。

漲勢(shì)的背后推手

在缺乏基本面推手的情況下，三季度股價(jià)上漲背后的推動(dòng)因素到底是什么？從根本上說(shuō)，年中開始，全球增長(zhǎng)景氣度明顯改善，美國(guó)、歐洲及日本的PMI穩(wěn)步向好。同時(shí)，中國(guó)市場(chǎng)人氣在年中時(shí)也有所提振，因?yàn)?013年上半年人們所擔(dān)心的信貸緊縮并未成為現(xiàn)實(shí)。

隨著歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)走出衰退，亞洲及美國(guó)增長(zhǎng)也較為穩(wěn)定。自全球金融危機(jī)以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)從未如此廣泛改善。而且這些推動(dòng)因素可望持續(xù)發(fā)揮影響，直到2014年。自2009年的上漲以來(lái)，所有主要大宗商品消費(fèi)地區(qū)工業(yè)及貿(mào)易活動(dòng)首度集體擴(kuò)張。

來(lái)自美國(guó)的威脅

但是，全球同步的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)被美國(guó)國(guó)會(huì)圍繞財(cái)政部借債權(quán)限延長(zhǎng)的政治沖突所遮蔽。10月17日，“債限”被暫時(shí)上調(diào)。如果不這樣做，美國(guó)政府恐無(wú)法按時(shí)履行其債務(wù)，這無(wú)疑會(huì)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生極大的負(fù)面影響。眼下，雖然避開了近期債務(wù)危機(jī)，但國(guó)會(huì)在未來(lái)數(shù)月內(nèi)仍需再度應(yīng)對(duì)財(cái)政政策問(wèn)題。而隨著債限延長(zhǎng)至2014年初，預(yù)計(jì)市場(chǎng)注意力將重新回到削減QE上。

股市對(duì)美國(guó)政府關(guān)門迫在眉睫風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)則較為溫和。這說(shuō)明最近的一系列“第11個(gè)小時(shí)”決議已令投資者越來(lái)越不敏感。金融市場(chǎng)和大宗商品市場(chǎng)不擔(dān)心這一事件，甚至可能鼓勵(lì)了政治僵局的延長(zhǎng)，因?yàn)槿绻袌?chǎng)崩盤，決策者可能會(huì)被迫立即做出決定。更廣泛地看，對(duì)美國(guó)政策的持續(xù)爭(zhēng)論，實(shí)際上限制了金融及大宗商品市場(chǎng)的增長(zhǎng)。在主要大宗商品消費(fèi)國(guó)美國(guó)好不容易錄得持續(xù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的情況下，這尤其令人遺憾。

避險(xiǎn)需求升高

那么，美國(guó)政府關(guān)門對(duì)全球大宗商品市場(chǎng)有何意義？首先，由于避險(xiǎn)需求升高，這有利于黃金、白銀、鉑系金屬，不利于基本金屬、動(dòng)力煤、油氣，因?yàn)槲＜胺€(wěn)定增長(zhǎng)和工業(yè)大宗商品需求。從較長(zhǎng)期來(lái)看，對(duì)屬于實(shí)貨市場(chǎng)的鋼鐵、鐵礦石、冶金煤雖影響延后，但最終影響仍是偏空。

貴金屬（黃金、白銀、鉑系金屬）。以下是三項(xiàng)短期利好事件：1.美國(guó)財(cái)政僵局（新一輪債限危機(jī)；評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)可能采取行動(dòng)）；2.提議的削減QE的任何推遲（預(yù)計(jì)會(huì)在2014年1月底宣布開始削減QE）；3.2013年底來(lái)自印度和中國(guó)的季節(jié)性需求增長(zhǎng)。

不過(guò)，隨著削減QE的有效實(shí)施，預(yù)計(jì)金價(jià)將承受下行壓力。美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)持續(xù)改善將影響政策預(yù)期；美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向政策正?；瘜p及黃金。全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)將削弱投資者對(duì)黃金及其他防御性資產(chǎn)的興趣。

基本金屬（銅、鋁、鎳、鋅、鉛、錫）。美國(guó)債限問(wèn)題未決恐將削弱信心、損及本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。歐美是基本金屬的大消費(fèi)國(guó)，也是基本金屬市場(chǎng)的重大影響力量。其中，銅可能受股票投資者及金屬投機(jī)客青睞：銅是全球工業(yè)生產(chǎn)至關(guān)重要的一項(xiàng)投入原料，且銅價(jià)有“礦山供給升水”，反映出其供應(yīng)鏈較高的復(fù)雜性。

散貨（鐵礦石、煤炭）。散貨大宗商品市場(chǎng)幾乎完全是實(shí)貨交易（衍生品和指數(shù)交易不成熟，缺乏深度），它們的價(jià)值往往被新興市場(chǎng)增長(zhǎng)現(xiàn)狀及前景主導(dǎo)。投機(jī)客活動(dòng)在全球金屬、能源和農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)中占很小一部分。因此，散貨價(jià)格對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策變化反應(yīng)的靈敏性要小得多。但如果發(fā)達(dá)市場(chǎng)信心仍被政策大調(diào)整影響，這終將損及新興市場(chǎng)出口需求增長(zhǎng)并影響散貨。

作者丹尼爾·摩根（Daniel Morgan）

系瑞銀全球大宗商品分析師