一、引言

隨著全球經(jīng)濟一體化的發(fā)展，各國經(jīng)濟相互影響相互滲透，全球金融市場發(fā)展迅速，國際資本市場也呈現(xiàn)出一體化的趨勢。我國股市成立已有20多年歷史了。隨著我國加入WTO，股權(quán)分制改革以及QFII和QDII的實施，國內(nèi)資本市場和國際資本市場之間的聯(lián)系也越來越緊密了。如Hilliard（1979）采用時間序列數(shù)據(jù)分析了10個主要國家股票市場每日收益率之間的相關(guān)性程度，Kansa（1992）運用多元協(xié)整得出美國股市變動對其他四個主要國家的股市產(chǎn)生顯著地影響，李燕（2009）使用向量自回歸模型、誤差修正模型、脈沖響應(yīng)等方法得出內(nèi)地股市與香港股市、美國股市在QFII首次發(fā)布到美國次貸危機爆發(fā)期間存在兩個協(xié)整關(guān)系。本文將以2005—2008間的上證指數(shù)每周最后一日的開盤價和標準普爾指數(shù)的每周最后一日的收盤價為基礎(chǔ)，來實證分析上證指數(shù)和標普500指數(shù)的相關(guān)性。由于中美股市開市時間不一致，還有節(jié)假日的不同，故剔除部分數(shù)據(jù)，只保留交易所均交易的數(shù)據(jù)。首先，我們來界定上證指數(shù)和標準普爾指數(shù)的概念。

標準普爾500指數(shù)。其成分股由400個工業(yè)股票、20種運輸業(yè)股票、40種公用事業(yè)股票和40種金融業(yè)股票組成。它以1941—1942年為基期，基期指數(shù)為10，采用加權(quán)平均法計算，以股票上市量為權(quán)數(shù)，按基期進行加權(quán)計算。相對于道瓊斯工業(yè)指數(shù)，標準普爾500指數(shù)具有采樣面廣、代表性強、精確性高等特點。標準普爾500指數(shù)大概占紐約股票交易所上市股票價值的90%，能夠全面反映股票市場的變動情況。

上證指數(shù)。上證指數(shù)是由上海證 交易所編制，于1991公開發(fā)布。上證指數(shù)以“點”為單位，基日定為1990年12月19日，基日指數(shù)定為100。以上海證 交易所掛牌上市的所有股票為計算范圍，以發(fā)行量為權(quán)數(shù)的綜合指標，是國內(nèi)外普遍采用的反映上海股市走動的統(tǒng)計指標。影響上證指數(shù)的主要因素有利率、匯率、國家宏觀調(diào)控、GDP等。

二、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

采用eviews6對上證指數(shù)和標準普爾500指數(shù)進行相關(guān)性分析，得到結(jié)果如下：

我們從表1可以看到上證指數(shù)和標準普爾500指數(shù)的相關(guān)性為0.633828，顯現(xiàn)出正的相關(guān)性，但僅靠上面數(shù)據(jù)還不足以說明問題。由于可能會出現(xiàn)偽回歸，還需要進一步對數(shù)據(jù)進行分析。為了更加嚴格地驗證它們之間是否存在聯(lián)動性即長期的平穩(wěn)關(guān)系，我們需要使用協(xié)整方法來進行檢驗。

（二）協(xié)整檢驗

1.單位根檢驗

在金融市場中，如果直接用非平穩(wěn)的時間序列做回歸，很容易出現(xiàn)偽回歸。由于所取的數(shù)據(jù)為時間序列數(shù)據(jù)，所以在進行協(xié)整檢驗之前必須確定每個序列是否為單整序列即要進行單位根檢驗，如果存在單位根，則序列為非平穩(wěn)序列，反之，則為平穩(wěn)序列。我們運用eviews6分別對上證指數(shù)和標準普爾500指數(shù)進行ADF檢驗，上證指數(shù)的ADF檢驗結(jié)果如下：

先對上證指數(shù)原序列進行ADF檢驗，得出檢驗值大于臨界值，即存在單位根的結(jié)論，再對上證指數(shù)的一階差分進行檢驗，結(jié)果如下表所示。

檢驗表明，上證指數(shù)一階差分序列在1%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，接受不存在單位根的結(jié)論，因此可以確定上證指數(shù)差分序列為平穩(wěn)序列。

標普500指數(shù)的ADF檢驗結(jié)果如下：

先對標準普爾500指數(shù)原序列進行ADF檢驗，得出檢驗值大于臨界值，即存在單位根的結(jié)論，再對標準普爾500指數(shù)的一階差分進行檢驗，結(jié)果如表3所示。

檢驗表明，標準普爾500指數(shù)一階差分序列在1%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，接受不存在單位根的結(jié)論，因此可以確定標準普爾500指數(shù)差分序列為平穩(wěn)序列。由于這兩個序列均為一階單整，故二者存在協(xié)整的可能性。

2.協(xié)整檢驗

上證指數(shù)和標準普爾500指數(shù)都具有一階平穩(wěn)性，可以進行協(xié)整檢驗。為了檢驗兩變量是否存在協(xié)整檢驗，Engle-Granger提出兩步檢驗法。首先建立回歸模型，yt=β0+β1+xtεt ，然后對回歸殘差序列{εt}進行平穩(wěn)性檢驗，如果建立的回歸方程的殘差序列為白噪聲序列，則說明兩變量存在協(xié)整關(guān)系。對上證指數(shù)和標準普爾500指數(shù)建立回歸方程：

yt=β0+βt+xtεt ，

對殘差序列進行ADF檢驗，得出在5%的顯著性水平下，接受不存在單位根的結(jié)論，即殘差序列為平穩(wěn)序列，因此兩變量存在長期的穩(wěn)定關(guān)系。

（三）格蘭杰因果檢驗

從上述的分析得出中美股市指數(shù)之間存在相關(guān)性，但是這些分析沒有揭示兩個股票市場漲跌的先后變動的因果關(guān)系。而格蘭杰因果檢驗就是反映兩個市場中信息的傳播方向，從而得出兩市場波動的因果關(guān)系。我們用Y表示上證指數(shù)的開盤價，X表示標準普爾500指數(shù)的收盤價，利用eviews6對兩者進行格蘭杰因果檢驗，可以得出如下結(jié)果： 從表4我們可以得出，對于上證指數(shù)不是標準普爾500指數(shù)格蘭杰原因的假設(shè)，拒絕它犯第一類錯誤的概率為0.8047，大于0.05，所以不可以拒絕原假設(shè)，即認為上證指數(shù)不是標準普爾500指數(shù)的格蘭杰原因。而對于標準普爾500指數(shù)不是上證指數(shù)格蘭杰原因的假設(shè)，它的概率為9E-07，小于0.01，即在1%的概率上顯著，所以可以拒絕原假設(shè)，即標準普爾500指數(shù)是上證指數(shù)格蘭杰原因。

三、結(jié)論

本文旨在研究美國股市收盤價對中國股市開盤價的影響。標準普爾指數(shù)之所以能夠影響上證指數(shù)，主要有以下幾個方面的原因：（一）美國作為我國最大的貿(mào)易伙伴，我國產(chǎn)品出口對美國經(jīng)濟的依存度較高，美國人的需求變化時刻不僅影響全球資源結(jié)構(gòu)分配與走向，也影響到中國經(jīng)濟發(fā)展，自然會波及到中國股市。（二）QFII的大規(guī)模引入、H股市場的發(fā)展以及熱錢的流入，使得中國股市具備與國際資本市場聯(lián)動的部分資金基礎(chǔ)，再加上中國越來越多的企業(yè)選擇在美國上市，從而導(dǎo)致了美國股市和中國股市產(chǎn)生聯(lián)動效應(yīng)。（三）股權(quán)分置改革解決了非流通股不能自由流通的根本性問題，有助于減少內(nèi)幕交易。股權(quán)分置改革后，我國證券市場的價格信息更能真實地反映市場波動和市場信息的變化，同時也容易受到國際資本市場信息變化的影響。投資者應(yīng)該密切關(guān)注中美股市的相關(guān)性變動，這不僅有助于投資者分析投資組合，也有助于政府對市場進行監(jiān)管并防范金融風險。

（作者單位：同濟大學）

責任編輯：曉途