張東紅

上市七個交易日大漲157%，眾信旅游（002707.SZ）成為2014年以來最牛的次新股。1月23日，眾信旅游上市，開盤即上漲20%，盤中遭遇臨時(shí)停牌，其上市首日即大漲45%。在上市之后的六個交易日眾信旅游都出現(xiàn)一字漲停。

作為第一家上市的中國民營旅行社，眾信旅游廣受關(guān)注。伴隨而來的是，眾信旅游的估值壓力也顯現(xiàn)出來，其市盈率已經(jīng)遠(yuǎn)高于同類上市公司。不過，有券商分析師依然給出了更高的估值。國泰君安研究報(bào)告更是給出了每股77.7元的估值，這比六個一字漲停后的59.57元還要高出30%。

眾信旅游有關(guān)人士表示，關(guān)于公司股價(jià)連續(xù)漲停的原因并不清楚，公司按照交易所的要求，因三個交易日連續(xù)上漲20%進(jìn)行了停牌。事實(shí)上，自2014年1月23日上市以來，之后僅六個交易日，眾信旅游已經(jīng)兩次停牌。

東莞證券分析師曾彤浩告訴《投資者報(bào)》記者，從目前的情況來看，由于公司出境旅游業(yè)務(wù)做得比較好等各種因素，其市盈率會略高于同類型上市公司。不過其會獎旅游的客戶集中于醫(yī)藥公司，眾信旅游的發(fā)展依然存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

股價(jià)六度漲停

2月11日，眾信旅游再度漲停，以59.57元收盤，不得不再次停牌。

事實(shí)上，股價(jià)受到熱捧，這從當(dāng)初投資者詢價(jià)熱情就可見一斑。眾信旅游通過初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格為23.15元/股，所對應(yīng)的市盈率為22.05倍。不過投資者的報(bào)價(jià)曾遠(yuǎn)高于此，網(wǎng)下投資者全部報(bào)價(jià)的中位數(shù)為42.02元/股，公募基金報(bào)價(jià)的中位數(shù)為44.05元/股。

資料顯示，眾信旅游所在行業(yè)為商務(wù)服務(wù)業(yè)，截至2014年1月10日，中證指數(shù)有限公司發(fā)布的行業(yè)最近一個月平均靜態(tài)市盈率為38.32倍。而在主要的同類企業(yè)，中國國旅基于2012年的業(yè)績的靜態(tài)市盈率為29.95倍，中青旅則為23.73倍。

眾信旅游的市盈率低于行業(yè)，與主要同類企業(yè)中國國旅和中青旅接近。

券商對其估值創(chuàng)新高

而在眾信旅游連續(xù)漲停之后，其市盈率也已經(jīng)“高不可攀”。同樣，以2012年的業(yè)績計(jì)算的靜態(tài)市盈率已經(jīng)達(dá)到56.73倍。遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過中國國旅、中青旅等上市旅行社的市盈率。

不過，眾信旅游預(yù)先公布的2013年業(yè)績，似乎是強(qiáng)心劑。各家券商對眾信旅游的估值預(yù)測也再次推高。

眾信旅游公布的數(shù)據(jù)顯示，2013年，公司的營業(yè)總收入為30.05億元，同比增長39.78%；凈利潤為8746.88萬元，同比增長41.53%。

在2013年每股收益1.48元的基礎(chǔ)上，東北證券分析師梁莉認(rèn)為，2014年的每股收益可達(dá)到1.89元，以20～22倍的市盈率計(jì)算，其合理定價(jià)區(qū)間為37.80～41.58元。

銀河證券認(rèn)為眾信旅游合理的估值倍數(shù)在25～30倍，因此，按照2013年的業(yè)績對應(yīng)，其合理股價(jià)在37.5～45元之間，而按照2014年的業(yè)績，則合理股價(jià)在46.25～55元。

2月10日，國泰君安的研究報(bào)告顯示，眾信旅游未來12個月的目標(biāo)價(jià)高達(dá)77.7元，對應(yīng)于2015年每股收益為2.59元。

在2013年業(yè)績公布中，眾信旅游表示，公司出境游業(yè)務(wù)及商務(wù)會獎業(yè)務(wù)發(fā)展較快，主要毛利率及產(chǎn)品價(jià)格保持穩(wěn)定，盈利能力不斷增強(qiáng)，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)增長，公司盈利質(zhì)量高，現(xiàn)金創(chuàng)造能力強(qiáng)，經(jīng)營狀況良好。

同時(shí)，眾信旅游對今年一季度業(yè)績進(jìn)行了預(yù)測，稱2014年一季度出境游市場良好，預(yù)計(jì)公司2014年第一季度業(yè)績較上年同期呈增長態(tài)勢。公司業(yè)務(wù)存在一定的季節(jié)性，一般下半年好于上半年，預(yù)計(jì)公司2014年一季度營業(yè)收入及凈利潤較2013年同期均增長15%～30%。

業(yè)績增長風(fēng)險(xiǎn)依然存在

不過，在市盈率高企的情況下，其業(yè)績增長的風(fēng)險(xiǎn)依然不能排除。

從行業(yè)看，旅行社企業(yè)入行門檻低，競爭激烈，毛利率比較低。眾信旅游的招股說明書顯示，以可對比的2009年為例，眾信旅游的出境游零售毛利率為9.98%，出境游批發(fā)毛利率為6.53%，出境游綜合毛利率為7.04%。而中青旅該業(yè)務(wù)的毛利率為12.00%，中國國旅業(yè)達(dá)到8.95%。眾信旅游的出境游業(yè)務(wù)的毛利率低于同行。

2010年到2011年眾信旅游的毛利率持續(xù)下降。2012年公司的毛利率為9.93%，上升0.86個百分點(diǎn)。不過2013年上半年，毛利率為9.46%，下降了0.47個百分點(diǎn)。

眾信旅游的商務(wù)會獎業(yè)務(wù)客戶主要為大型企業(yè)和政府部門，該類客戶資產(chǎn)和信譽(yù)狀況良好。不過在公司的會獎旅游業(yè)務(wù)中，依賴于大客戶的現(xiàn)象比較明顯。公司報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款欠款前五名客戶中前四位均為醫(yī)藥公司。雖然目前看，這些大企業(yè)的回款情況還不錯。但是，東莞證券分析師曾彤浩表示，由于醫(yī)藥行業(yè)的反腐等情況的出現(xiàn)，其會獎旅游存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，此次募集資金所投項(xiàng)目在線旅游，發(fā)展難度也比較大。一方面已經(jīng)有比較多的成熟的在線旅游企業(yè)，比如攜程、途牛等公司，而另一方面，在線旅游的產(chǎn)品與其他分銷渠道的產(chǎn)品銷售會發(fā)生競爭。對此，眾信旅游有關(guān)人士認(rèn)為，會通過價(jià)格手段予以調(diào)節(jié)。