中國“影子銀行”體系的形成機(jī)理與監(jiān)管邏輯

陳鴻祥

（中國人民銀行鹽城市中心支行，江蘇 224001）

“影子銀行”（shadow banking）起源于20世紀(jì)70年代美國住房按揭貸款證券化，普遍認(rèn)為是誘發(fā)2008年全球金融危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)?，并引起了對監(jiān)管缺失問題的深刻反思?！坝白鱼y行”曾經(jīng)造就美國經(jīng)濟(jì)繁榮的奇跡，隨后導(dǎo)致波及全球的次貸危機(jī)，那么“影子銀行”究竟是金融創(chuàng)新還是龐氏騙局，一時(shí)眾說紛紜，成為理論界、實(shí)務(wù)界的辯論焦點(diǎn)。目前，中國“影子銀行”體系運(yùn)行模式相對簡單，仍然處于發(fā)展的初級階段，這就需要我們未雨綢繆、趨利避害，盡快探索出一條適合中國國情的監(jiān)管安排。

一、中國“影子銀行”體系的表現(xiàn)形式

次貸危機(jī)后，國際金融界對“影子銀行”的定義達(dá)成共識。2011年4月金融穩(wěn)定理事會（FSB）發(fā)布《影子銀行：范圍界定》，研究報(bào)告稱“影子銀行是指游離于銀行監(jiān)管體系之外、可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管套利等問題的信用中介體系（包括各類相關(guān)機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)活動）。”歐美“影子銀行”體系一般包括對沖基金、投資銀行、貨幣市場基金、私募股權(quán)基金、債券保險(xiǎn)公司、結(jié)構(gòu)性投資工具等圍繞證券化進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分散和杠桿操作的信用中介體系。相應(yīng)金融工具主要有：信用違約互換（CDS）、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（ABCP）、擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）、再回購協(xié)議（Repo）等。

目前，中國金融創(chuàng)新與發(fā)展仍處起步階段，金融自由化程度較低，具有歐美發(fā)達(dá)國家特征的“影子銀行”機(jī)構(gòu)在我國金融體系較為少見。但從不向央行繳納準(zhǔn)備金、可以實(shí)現(xiàn)信用擴(kuò)張以及違約沒有最后貸款人救助的角度分析，類似影子銀行業(yè)務(wù)則客觀存在。當(dāng)前中國“影子銀行”體系主要有三種表現(xiàn)形式：

1.經(jīng)過金融監(jiān)管部門批準(zhǔn)設(shè)立的非銀行金融機(jī)構(gòu)。這類金融機(jī)構(gòu)需要依據(jù)核準(zhǔn)的業(yè)務(wù)經(jīng)營范圍，不得組織吸收公眾存款，只能從事特定金融業(yè)務(wù)。主要包括信托投資公司、企業(yè)財(cái)務(wù)公司、金融租賃公司、金融消費(fèi)公司等。這類金融機(jī)構(gòu)可以參與銀行間債券市場、票據(jù)市場等，與商業(yè)銀行發(fā)生資金往來，中央銀行也可以提供必要的流動性支持。

2.經(jīng)政府或職能部門批準(zhǔn)設(shè)立的準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)。這類準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)需要主管部門依據(jù)相應(yīng)職責(zé)為支持特定目標(biāo)而批準(zhǔn)設(shè)立，主要包括融資性擔(dān)保機(jī)構(gòu)、小額貸款公司、私募股權(quán)基金、典當(dāng)行等。資金來源主要是一些自有資本金和相關(guān)業(yè)務(wù)收入，其中小額貸款公司、典當(dāng)行等機(jī)構(gòu)按照一定比例可以從商業(yè)銀行拆借少量資金（楊小平，2012），也不排除機(jī)構(gòu)投資人在銀行有借款，從而間接套取商業(yè)銀行資金開展業(yè)務(wù)。

3.隱含在商業(yè)銀行內(nèi)部的影子銀行。特別是近年來，商業(yè)銀行大量推出的理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)具備了影子銀行的一些典型特征，成為中國影子銀行體系中最重要的“交易對手”或“中間人”（袁增霆，2011）。由于商業(yè)銀行內(nèi)部豐富的資金、客戶和項(xiàng)目資源與信托公司、證券公司、基金公司等一些非銀行金融機(jī)構(gòu)聯(lián)系緊密，從而衍生出名副其實(shí)的影子銀行業(yè)務(wù)。

當(dāng)前中國“影子銀行”體系運(yùn)用廣泛的金融業(yè)務(wù)主要包括銀行理財(cái)產(chǎn)品、委托貸款、銀行承兌匯票融資、民間借貸等。而資產(chǎn)證券化、私募股權(quán)投資等創(chuàng)新業(yè)務(wù)處于試點(diǎn)探索階段，市場規(guī)模較小。

二、中國“影子銀行”體系的形成機(jī)理

歐美發(fā)達(dá)國家“影子銀行”典型特征是以資產(chǎn)證券化為核心的產(chǎn)品創(chuàng)新，是創(chuàng)新泛濫的必然結(jié)果。而中國“影子銀行”典型特征是以套利性融資為核心的市場創(chuàng)新，是金融抑制的博弈產(chǎn)物。由于大量中小企業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求無法從正規(guī)金融渠道滿足，資金市場量價(jià)失調(diào)，從而催生大量灰色機(jī)構(gòu)和市場安排以繞開金融監(jiān)管規(guī)定，誘發(fā)以金融創(chuàng)新為特征的中國“影子銀行”體系超常規(guī)發(fā)展，并在現(xiàn)有金融制度框架下部分突破利率市場化和融資渠道多元化的改革目標(biāo)（巴曙松，2013）。

1.商業(yè)銀行處于壟斷地位。盡管歷經(jīng)30年的金融改革，但我國仍然對金融資源實(shí)行嚴(yán)格控制，現(xiàn)行金融結(jié)構(gòu)是以商業(yè)銀行占壟斷地位的間接融資制度安排。由于受信息不對稱、交易費(fèi)用、規(guī)模經(jīng)濟(jì)等因素考慮，信貸配置對象偏好于國有大型企業(yè)，金融資源呈現(xiàn)稀缺性。大量中小型企業(yè)受諸多苛刻貸款條件限制，難以從商業(yè)銀行渠道獲得生存發(fā)展所需的低成本資金。而影子銀行體系具有借貸雙方頻繁接觸、靈活便利的創(chuàng)新優(yōu)勢，有效降低交易前的信息搜尋費(fèi)用、交易時(shí)的簽約費(fèi)用和交易后的監(jiān)督成本，提供了多層次的信貸供給機(jī)制，有效擴(kuò)大融資覆蓋面，部分彌補(bǔ)商業(yè)銀行信用中介功能缺位。例如，一些具備融資優(yōu)勢的大型企業(yè)便將獲得的低利率銀行貸款或發(fā)行債券、增發(fā)股份等低成本直接融資以委托貸款等形式轉(zhuǎn)貸放出，并從中賺取利差，而商業(yè)銀行只是純粹充當(dāng)“資金掮客”角色。

2.利率水平實(shí)施管制約束。央行對銀行基準(zhǔn)利率實(shí)施存款利率管住上限、貸款利率管住下限①自2013年7月20日起央行全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制。，利率市場定價(jià)機(jī)制尚未完全形成，利率價(jià)格信號功能失靈，利率管制已經(jīng)成為我國金融創(chuàng)新的基本動力。一方面，近年來存款利率水平低于通貨膨脹率，實(shí)際存款利率處于“負(fù)”利率水平，供應(yīng)充裕的社會閑散資金紛紛脫離銀行存款渠道，形成“資金脫媒”的動力機(jī)制。而商業(yè)銀行的理財(cái)產(chǎn)品、信托公司的資金信托計(jì)劃均突破“利率管制”，收益率均接近市場化定價(jià)，自然成為銀行存款的理想替代產(chǎn)品。另一方面，利率管制形成資金價(jià)格“雙軌制”，為商業(yè)銀行獲取利差傳統(tǒng)盈利模式提供保護(hù)傘，同時(shí)也為套利性融資提供了“尋租”空間。處于融資優(yōu)勢地位的大型企業(yè)自然會通過商業(yè)銀行獲得低利率貸款，采用委托貸款等方式轉(zhuǎn)移到民間借貸市場獲取市場真實(shí)利率，輕松賺取利差收益。當(dāng)前的理財(cái)產(chǎn)品、委托貸款等影子銀行業(yè)務(wù)自動發(fā)揮了利率“修正”功能，實(shí)質(zhì)上是一種“自下而上”主動適應(yīng)利率市場化的嘗試。

3.監(jiān)管資本實(shí)施嚴(yán)格計(jì)提。根據(jù)《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》，在對商業(yè)銀行建立最低資本充足率的監(jiān)管基礎(chǔ)上，強(qiáng)調(diào)對高風(fēng)險(xiǎn)貸款計(jì)提更多資本，嚴(yán)格限制商業(yè)銀行從事高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)。而商業(yè)銀行則通過開展銀信合作、貸款證券化的方式，將存量貸款、新增貸款轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表外，其中信托公司扮演重要影子銀行角色。首先，通過銀信合作，改善資本充足率、存貸比例等監(jiān)管指標(biāo)，減輕銀行監(jiān)管資本的約束壓力，規(guī)避存款準(zhǔn)備金的計(jì)提要求。其次，通過資產(chǎn)證券化，打包、評級等程序進(jìn)入資產(chǎn)池后的貸款風(fēng)險(xiǎn)被分散到投資基金、保險(xiǎn)公司等眾多機(jī)構(gòu)投資者，提高了信貸資產(chǎn)的安全性；期限較長的貸款轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有詮?qiáng)的債券，在資本市場自由交易和定價(jià)，加速了信貸資產(chǎn)的流動性（周衛(wèi)江，2012）。

4.宏觀調(diào)控實(shí)施緊縮政策。2010年以來，為控制貨幣供應(yīng)增速過快造成的流動性過剩，央行實(shí)施了穩(wěn)健貨幣政策，商業(yè)銀行放貸行為受到嚴(yán)格約束，正規(guī)信貸市場呈現(xiàn)供需失衡的局面。因此，一方面，融資平臺、房地產(chǎn)行業(yè)和大量中小企業(yè)等資金鏈不斷收緊，開始轉(zhuǎn)向信托融資、融資租賃以及民間借貸等融資渠道，信托投資公司、小額貸款公司、擔(dān)保公司、典當(dāng)行等“影子銀行”機(jī)構(gòu)對于彌補(bǔ)融資市場缺口發(fā)揮重要作用。另一方面，商業(yè)銀行在監(jiān)管部門粗疏且寬松的指引框架下，紛紛推出實(shí)用而隱蔽的銀信合作、委托貸款、承兌匯票等表外業(yè)務(wù)，規(guī)避表內(nèi)貸款額度的限制，獲取業(yè)務(wù)發(fā)展空間，成為活躍的監(jiān)管套利工具。根據(jù)摩根大通（J.P.Morgan Chase&Co）估測，2010年—2012年期間，商業(yè)銀行大規(guī)?？s減信貸投放，而“影子銀行”貸款余額則增加一倍，高達(dá)人民幣36萬億元，非信貸融資占社會融資總量的比重由2002年的8%上升到2012年的42%，呈現(xiàn)明顯替代效應(yīng)。

三、中國“影子銀行”體系的基本特征

中國“影子銀行”體系實(shí)質(zhì)是基于金融供求關(guān)系和市場定價(jià)基礎(chǔ)的金融創(chuàng)新，已經(jīng)成為金融發(fā)展轉(zhuǎn)型與利率市場化的有效載體（巴曙松，2013）。在金融風(fēng)險(xiǎn)方面并不具備顯著的自身脆弱性，但對傳統(tǒng)貨幣政策調(diào)控形成重要挑戰(zhàn)。

（一）在金融風(fēng)險(xiǎn)方面，不具備顯著的自身脆弱性

作為一項(xiàng)金融市場安排，較少受到審慎監(jiān)管的“影子銀行”通過期限錯配、信用轉(zhuǎn)換產(chǎn)生流動性轉(zhuǎn)換，高杠桿則放大流動性風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng)，天然具有內(nèi)在金融不穩(wěn)定性。由于中國“影子銀行”體系與歐美發(fā)達(dá)國家存在較大差別，基于復(fù)雜衍生品、結(jié)構(gòu)化證券交易的信用創(chuàng)造機(jī)制尚未建立，只是在流動性轉(zhuǎn)換和信用風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)需要加強(qiáng)管理、控制。

1.部分納入金融監(jiān)管覆蓋范圍，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)逐步趨同化。典型的“影子銀行”體系游離于金融監(jiān)管范圍，而中國“影子銀行”體系已經(jīng)實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管部分覆蓋。一方面，基本形成商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)管框架。銀監(jiān)會分別于2005年、2012年發(fā)布實(shí)施《商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》和《商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品銷售管理辦法》。目前，商業(yè)銀行發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品情況需要定期報(bào)送監(jiān)管部門，并納入監(jiān)管統(tǒng)計(jì)口徑。另一方面，正對相關(guān)非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)建立審慎監(jiān)管制度。銀監(jiān)會參照商業(yè)銀行監(jiān)管要求，逐步推行信托公司在信貸業(yè)務(wù)審慎監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)（撥備率、撥貸比、資本充足率等）的趨同化，例如《信托公司凈資本管理辦法》要求凈資本必須大于風(fēng)險(xiǎn)資本；相繼出臺《非銀行金融機(jī)構(gòu)行政許可事項(xiàng)實(shí)施辦法》、《企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司管理辦法》、《企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)考核暫行辦法》、《消費(fèi)金融公司試點(diǎn)管理辦法》和《汽車金融公司管理辦法》等規(guī)章制度（巴曙松，2013）。

2.偏重于流動性轉(zhuǎn)換功能，不具備大規(guī)模期限錯配特征。歐美發(fā)達(dá)國家“影子銀行”通過貨幣市場發(fā)行短期資產(chǎn)支持票據(jù)以及拆借回購，利用“短借長貸”模式賺取利差，一旦源于信用風(fēng)險(xiǎn)與市場風(fēng)險(xiǎn)的市場預(yù)期改變，短期融資市場收縮或凍結(jié)，屆時(shí)無法“借新償舊”，出現(xiàn)“擠兌”現(xiàn)象，極易引發(fā)連鎖反應(yīng)的流動性危機(jī)。而在中國“影子銀行”業(yè)務(wù)中，信托業(yè)務(wù)通常設(shè)定固定期限，投資期間資金實(shí)施封閉式運(yùn)行，投資期限與項(xiàng)目期限基本一致，不具備因期限錯配而導(dǎo)致流動性匱乏；證券投資基金持有的資產(chǎn)組合限于股票、國債、票據(jù)等流動性強(qiáng)、容易變現(xiàn)的證券；理財(cái)產(chǎn)品是典型“短負(fù)債長資產(chǎn)”期限錯配模式，資金來源主要靠滾動發(fā)售不同期限的理財(cái)產(chǎn)品應(yīng)對期限錯配問題，資金投向的項(xiàng)目超過90%的資產(chǎn)期限在5年以內(nèi)，期限錯配程度與傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)相當(dāng)（巴曙松，2013）。當(dāng)前需要強(qiáng)化資金池動態(tài)管理模式，維持資產(chǎn)池資金平衡。

3.對杠桿率做出明確限制，不具備明顯高杠桿特征。典型的“影子銀行”體系沒有監(jiān)管部門資本充足率的限制和中央銀行存款準(zhǔn)備金的約束，資本運(yùn)作具有較高杠桿率，潛在信用擴(kuò)張倍數(shù)達(dá)到幾十倍，容易誘發(fā)資產(chǎn)價(jià)格自我強(qiáng)化的下跌循環(huán)。目前，我國在杠桿率管理上采取較為謹(jǐn)慎做法，高杠桿率的金融衍生產(chǎn)品和資產(chǎn)證券化還處于試點(diǎn)探索階段，證券化的金融工具及產(chǎn)品的杠桿程度遠(yuǎn)低于歐美發(fā)達(dá)國家；信托公司不得負(fù)債經(jīng)營（包括銀行貸款在內(nèi)），且擁有較為充足的資本撥備，不具備杠桿經(jīng)營條件；小額貸款公司從銀行貸款不能超過資本金的50%，其杠桿率測算不會超過1.5倍（張麗軍，2012）；融資租賃公司的資產(chǎn)規(guī)模不能超過資本金10倍；商業(yè)銀行不得為私募股權(quán)基金發(fā)放并購貸款。上述機(jī)構(gòu)的杠桿率水平均低于商業(yè)銀行12.5倍的規(guī)定，信用擴(kuò)張能力受到嚴(yán)格審慎的限制。

4.信用傳遞鏈條較短，不具備復(fù)雜信用風(fēng)險(xiǎn)交叉?zhèn)魅?。歐美影子銀行是通過相互關(guān)聯(lián)的證券化衍生品形成單向而復(fù)雜的信用鏈條，一旦某一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)流動性沖擊，容易通過資產(chǎn)負(fù)債表、信心等渠道傳遞、蔓延。而中國“影子銀行”體系基本是以單個(gè)實(shí)體或準(zhǔn)實(shí)體并行的運(yùn)作模式，相互之間沒有錯綜復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)滲透，也不具備風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)放大效應(yīng)。首先，在資產(chǎn)證券化方面。2012年重新啟動的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，尚未形成成熟的資產(chǎn)證券化信用鏈條。雖然存在投資主體多為商業(yè)銀行交叉持有，存在隱性擔(dān)保等問題，信貸風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)質(zhì)性剝離出商業(yè)銀行，但目前只有600多億的較小市場規(guī)模，尚處探索試點(diǎn)階段。其次，在銀信合作方面。銀監(jiān)會《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)的通知》規(guī)定：商業(yè)銀行在2011年按照每季度不低于25%的降幅制定銀信合作業(yè)務(wù)表外資產(chǎn)轉(zhuǎn)入表內(nèi)具體計(jì)劃；信托公司對銀信合作業(yè)務(wù)按照10.5%的比例計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)撥備；信托公司融資類業(yè)務(wù)余額占銀信合作業(yè)務(wù)余額的比例不得高于30%。商業(yè)銀行與信托公司之間發(fā)生大規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)傳染的可能性較低。

（二）在宏觀調(diào)控方面，影響傳統(tǒng)貨幣政策的有效性

中國“影子銀行”體系創(chuàng)新的金融產(chǎn)品和金融服務(wù)改變傳統(tǒng)金融市場結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大信用創(chuàng)造范圍、削弱貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，對宏觀調(diào)控產(chǎn)生復(fù)雜而深遠(yuǎn)的影響。

1.沒有納入貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)監(jiān)測，威脅貨幣政策制定的基礎(chǔ)。央行有效控制全社會貨幣供應(yīng)總量，是以賦予基礎(chǔ)貨幣提供者和信用貨幣約束者的職能為前提。同樣具有創(chuàng)造信用和流動性的“影子銀行”體系卻游離于央行貨幣統(tǒng)計(jì)監(jiān)測范圍，潛在影響央行基礎(chǔ)貨幣及貨幣供應(yīng)量調(diào)控。貨幣的計(jì)量與定義變得更加復(fù)雜，貨幣供應(yīng)量的可測性、相關(guān)性降低，央行可控貨幣供應(yīng)量（M2）無法反映實(shí)際貨幣供應(yīng)量，貨幣供應(yīng)量指標(biāo)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量無法呈現(xiàn)穩(wěn)定關(guān)系，央行制定貨幣政策的基礎(chǔ)受到?jīng)_擊。近年來，中國基礎(chǔ)貨幣并沒有大幅增長，但市場流動性增長迅速。央行不能全面掌握和有效判斷“影子銀行”體系的融資規(guī)模和資金投向等數(shù)據(jù)信息，無法準(zhǔn)確評估貨幣政策調(diào)控效果和金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。央行指出“新增人民幣貸款已不能全面反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資規(guī)模”，并于2011年開始正式以社會融資規(guī)模統(tǒng)計(jì)口徑代替貨幣信貸總量。

2.造成貨幣政策傳導(dǎo)阻滯和漏損，削弱貨幣政策執(zhí)行的效果。目前，央行貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制主要包括通過調(diào)整存款準(zhǔn)備金率和基準(zhǔn)利率等政策工具，“影子銀行”體系在貨幣市場進(jìn)行與商業(yè)銀行類似的金融中介活動，同樣具有資金融通功能的信用創(chuàng)造機(jī)制，卻并不在央行貨幣政策調(diào)控范圍。首先，放大存款準(zhǔn)備金率的貨幣乘數(shù)效應(yīng)。貨幣乘數(shù)論的前提是傳統(tǒng)商業(yè)銀行作為唯一信用創(chuàng)造主體，“影子銀行”體系無疑增加新的信用創(chuàng)造主體（周莉萍，2011）。監(jiān)管體制外的“影子銀行”機(jī)構(gòu)不必繳納存款準(zhǔn)備金、監(jiān)管體制內(nèi)的商業(yè)銀行通過表外理財(cái)實(shí)現(xiàn)融資“脫媒化”。2011年以來央行6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率等數(shù)量型貨幣政策工具，意圖收縮貨幣供應(yīng)總量，急劇膨脹的“影子銀行”體系規(guī)避央行貨幣供應(yīng)量控制，額外釋放市場流動性，社會信用供給總量持續(xù)增加，稀釋了央行緊縮貨幣政策的預(yù)期效果。其次，扭曲基準(zhǔn)利率的價(jià)格信號機(jī)制。有效市場利率基本取決于實(shí)際貨幣總量而不是名義貨幣總量。由于“影子銀行”體系的存在，使得實(shí)際貨幣供應(yīng)總量與貨幣市場需求總量之間的關(guān)系對比發(fā)生改變，顯然，央行單純依賴名義貨幣總量制定的基準(zhǔn)利率已經(jīng)不能發(fā)揮貨幣市場的價(jià)格信號機(jī)制作用。

四、中國“影子銀行”體系的監(jiān)管邏輯

當(dāng)前，受到抑制約束的傳統(tǒng)金融體系不能滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求，“影子銀行”體系則發(fā)揮著拾遺補(bǔ)缺的重要作用，具有客觀必然性，不能簡單采取直接禁止或強(qiáng)制措施，避免實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金鏈突然斷裂。同時(shí)，結(jié)構(gòu)相對簡單的中國“影子銀行”體系與復(fù)雜證券化衍生品的歐美“影子銀行”體系有著顯著區(qū)別，不可盲目復(fù)制歐美監(jiān)管模式，應(yīng)該有效借鑒，結(jié)合中國國情，疏堵有機(jī)結(jié)合，作出富有邏輯性的監(jiān)管安排。

（一）宏觀調(diào)控層面

1.構(gòu)建宏觀審慎管理框架。首先，明確央行在系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)管理中的主體地位。負(fù)責(zé)從宏觀審慎角度識別和防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，協(xié)調(diào)各監(jiān)管機(jī)構(gòu)在防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)中的跨部門合作，同時(shí)賦予央行監(jiān)管系統(tǒng)性重要金融機(jī)構(gòu)權(quán)力。其次，完善前瞻性宏觀審慎政策工具。采用逆周期的貨幣調(diào)控機(jī)制，規(guī)定杠桿率的動態(tài)調(diào)整方法，建立貸款損失的動態(tài)撥備制度。再次，強(qiáng)化宏觀審慎監(jiān)測評估機(jī)制。強(qiáng)化容易引發(fā)連鎖反應(yīng)的薄弱環(huán)節(jié)的宏觀壓力測試和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警監(jiān)測，對具有系統(tǒng)重要性的“影子銀行”建立逆周期的資本充足率。

2.健全央行金融綜合統(tǒng)計(jì)體系。首先，擴(kuò)大央行金融統(tǒng)計(jì)監(jiān)測范圍，科學(xué)采集“影子銀行”體系的數(shù)據(jù)信息，全面監(jiān)測、準(zhǔn)確掌握包括”影子銀行”體系在內(nèi)的社會融資總規(guī)模，為宏觀審慎分析管理提供重要基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。其次，深入推進(jìn)金融統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化進(jìn)程，對金融屬性類似的機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)信息制定統(tǒng)一核算口徑，建立全面、標(biāo)準(zhǔn)、共享的金融綜合統(tǒng)計(jì)體系，科學(xué)編制金融性公司部門概覽。

3.穩(wěn)步推進(jìn)存款利率市場化改革。我國貨幣政策調(diào)控機(jī)制倚賴于傳統(tǒng)的數(shù)量型工具（貸款配額、準(zhǔn)備金率、央行票據(jù)等），調(diào)整商業(yè)銀行資產(chǎn)（貸款）、負(fù)債（存款）的結(jié)構(gòu)與規(guī)模（李揚(yáng)，2011），而“影子銀行”體系則采用衍生表外業(yè)務(wù)加以規(guī)避。因此，貨幣政策調(diào)控只有轉(zhuǎn)向調(diào)控利率的價(jià)格型工具才能合乎邏輯地對影子銀行體系施加有效影響。加快推進(jìn)存款利率市場化改革進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)利率市場化定價(jià)，商業(yè)銀行可以將社會閑散資金重新吸引回流，消除利用利率“雙軌制”進(jìn)行監(jiān)管套利的基礎(chǔ)。使利率真正發(fā)揮資金供求的杠桿調(diào)節(jié)作用，有效控制“影子銀行”體系擴(kuò)張。

（二）金融監(jiān)管層面

1.夯實(shí)微觀審慎監(jiān)管機(jī)制。循序漸進(jìn)地把“影子銀行”體系納入分類、動態(tài)、協(xié)調(diào)的審慎監(jiān)管范圍。首先，實(shí)施差別化監(jiān)管方式。監(jiān)管部門要動態(tài)分析評估不同創(chuàng)新工具和產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)和系統(tǒng)影響，根據(jù)期限錯配程度、杠桿率水平以及信用創(chuàng)造功能等風(fēng)險(xiǎn)特征，實(shí)施自律、注冊、監(jiān)測等差別化、相適應(yīng)的監(jiān)管方式和監(jiān)管強(qiáng)度，達(dá)到監(jiān)管帕累托最優(yōu)效果。其次，實(shí)施功能性監(jiān)管模式。圍繞銀行、證券、保險(xiǎn)等分業(yè)經(jīng)營建立的相互獨(dú)立的機(jī)構(gòu)性監(jiān)管模式，在對跨產(chǎn)品、跨機(jī)構(gòu)、跨市場等方面存在監(jiān)管沖突或監(jiān)管盲區(qū)，難以防范混業(yè)經(jīng)營條件下的金融市場風(fēng)險(xiǎn)，需要逐步過渡到功能性監(jiān)管模式，實(shí)施無縫隙、全覆蓋監(jiān)管。

2.完善信息披露機(jī)制，提高經(jīng)營運(yùn)作透明度。完善信息披露機(jī)制是實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)評估和有效監(jiān)管的首要目標(biāo)。首先，建立跨部門數(shù)據(jù)信息共享協(xié)調(diào)機(jī)制，定期匯總、分析和發(fā)布市場數(shù)據(jù)，使“影子銀行”體系的產(chǎn)品和業(yè)務(wù)進(jìn)行審計(jì)時(shí)可以追循其軌跡，確保投資者容易知曉基礎(chǔ)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)、交易結(jié)構(gòu)、市場規(guī)則以及關(guān)聯(lián)性等信息，并制定信息披露相應(yīng)的激勵懲罰機(jī)制。其次，信用評級制度仍然是解決信息不對稱的重要制度安排，改變“委托—代理”發(fā)行方付費(fèi)模式，避免利益沖突導(dǎo)致獨(dú)立性和公信力“名存實(shí)亡”，監(jiān)管部門要將信用評級機(jī)構(gòu)在評級市場準(zhǔn)入、評級方法、內(nèi)部管理等納入監(jiān)管范圍。

3.構(gòu)建金融創(chuàng)新的法律框架。首先，研究制定《資產(chǎn)證券化條例》、《股權(quán)投資基金管理辦法》等金融創(chuàng)新的法律規(guī)章和制度安排，為規(guī)范、有序推廣資產(chǎn)證券化、私募股權(quán)投資等提供法律支持，從源頭有效控制與避免信用風(fēng)險(xiǎn)的傳播和蔓延。其次，盡快出臺《放貸人條例》，明確有資金者的放貸權(quán)利，區(qū)分合法放貸與非法集資的界限，推動民間借貸合法化、陽光化（龔明華，2011）。再次，加快制定《金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)條例》，完善金融機(jī)構(gòu)進(jìn)出機(jī)制，避免破產(chǎn)倒閉引發(fā)的金融恐慌與連鎖效應(yīng)。

（三）銀行機(jī)構(gòu)層面

1.發(fā)展多層次正規(guī)商業(yè)銀行體系。首先，繼續(xù)發(fā)揮商業(yè)銀行的間接融資主渠道作用。要通過規(guī)范擔(dān)保機(jī)構(gòu)發(fā)展、提高融資擔(dān)保能力和擴(kuò)大征信信息覆蓋面、降低銀行交易成本等方式，改善商業(yè)銀行的貸款發(fā)放條件。其次，降低市場準(zhǔn)入門檻、豐富正規(guī)金融機(jī)構(gòu)。改變目前大型的國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行占據(jù)金融市場的壟斷狀態(tài)，向民間資本開放金融市場，允許開辦或重組民營中小股份制金融機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步豐富金融市場主體，從而方便中小企業(yè)客戶從正規(guī)金融機(jī)構(gòu)獲得低利率貸款，從而壓縮不夠規(guī)范的影子銀行體系的生存空間。

2.構(gòu)筑風(fēng)險(xiǎn)隔離的“防火墻”機(jī)制。中國“影子銀行”體系與商業(yè)銀行之間密切關(guān)聯(lián)，具有風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)。首先，阻斷表外風(fēng)險(xiǎn)向表內(nèi)轉(zhuǎn)移擴(kuò)散的傳導(dǎo)渠道。商業(yè)銀行或發(fā)起設(shè)立“影子銀行”機(jī)構(gòu)、或直接提供信用或流動性支持，要建立風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的隔離機(jī)制，避免風(fēng)險(xiǎn)滯留商業(yè)銀行。例如銀信合作業(yè)務(wù)應(yīng)該遵守資產(chǎn)真實(shí)、潔凈轉(zhuǎn)讓的原則。其次，加強(qiáng)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理。逐步擴(kuò)大資產(chǎn)支持證券的投資群體，從而擴(kuò)大市場規(guī)模、增強(qiáng)產(chǎn)品流動性，有效解決投資主體多為商業(yè)銀行交叉持有、存在隱性擔(dān)保等問題，使信用風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)性剝離出商業(yè)銀行。

3.強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，建立危機(jī)處置應(yīng)急預(yù)案。首先，有序開放央行貼現(xiàn)窗口并建立最后貸款人制度，緩解暫時(shí)性流動性困難。其次，構(gòu)建救助保險(xiǎn)機(jī)制，擇機(jī)引進(jìn)存款保險(xiǎn)制度，在遭遇流動性危機(jī)時(shí)，避免資金鏈斷裂衍生系統(tǒng)性沖擊。再次，建立有效市場退出機(jī)制，清償處于困境的“影子銀行”通過剝離或注銷不良資產(chǎn)等措施仍不能有效處置，要及時(shí)平穩(wěn)退出市場，尤其避免“大而不能倒”的重要性機(jī)構(gòu)引發(fā)金融恐慌與連鎖效應(yīng)。

〔1〕巴曙松.從金融結(jié)構(gòu)演進(jìn)角度客觀評估當(dāng)前的“影子銀行”[N].中國經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)，2013（3.29）.

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〔3〕周衛(wèi)江.影子銀行的發(fā)展及其監(jiān)管[J].財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2012（5）.

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