●江西理工大學經(jīng)濟管理學院 羅 翔 劉 婷

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與盈利能力相關(guān)性研究
——基于我國稀土類上市公司經(jīng)驗數(shù)據(jù)

●江西理工大學經(jīng)濟管理學院 羅 翔 劉 婷

稀土企業(yè)盈利狀況極不穩(wěn)定是當前我國稀土產(chǎn)業(yè)面臨的嚴峻問題之一。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)是否合理直接關(guān)系到企業(yè)的盈利狀況。本文以我國13家稀土類上市公司為研究樣本，首先采用主成分法對影響企業(yè)盈利能力的財務(wù)指標進行綜合，再通過回歸分析法對稀土企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與盈利能力之間的關(guān)系進行回歸分析。研究表明，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)不合理是導致我國稀土企業(yè)盈利狀況極不穩(wěn)定的重要原因。

稀土類上市公司 資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu) 盈利能力

近年來，隨著國家對稀土產(chǎn)業(yè)一系列管制政策的出臺，稀土市場價格發(fā)生劇烈動蕩，使稀土企業(yè)盈利狀況極不穩(wěn)定，給稀土企業(yè)的生存與發(fā)展帶來了嚴峻的挑戰(zhàn)。就我國稀土龍頭上市公司包鋼稀土而言，2006-2012年每股收益分別為：0.196、0.763、0.209、0.069、0.93、2.872、0.624，可以發(fā)現(xiàn)其盈利狀況大起大落，呈“過山車”式大幅波動。從財務(wù)視角而言，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)盈利能力的兩大重要因素。合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)對于提高企業(yè)的盈利能力起著至關(guān)重要的作用。

一、研究綜述

目前，國內(nèi)外學者對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的關(guān)系展開了較為豐富的研究。Czyzewski&Hicks(1992)①分析了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對凈資產(chǎn)收益率的影響程度；李寶仁等（2003）②對我國上市公司盈利能力與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系進行了實證分析，得出企業(yè)盈利能力與資產(chǎn)負債比成中度負相關(guān)；趙瑞等（2009）③深入分析了我國商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)與盈利能力之間的關(guān)系；趙海龍等 （2005）④、白彥煒（2011）⑤以房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為樣本，分別研究了資本結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對盈利能力的影響；莫生紅（2009）⑥對家電行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與盈利能力關(guān)系進行了實證分析，得出兩者呈負相關(guān)的結(jié)論。可見，大多學者主要研究資本結(jié)構(gòu)與盈利能力關(guān)系，對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與盈利能力關(guān)系的探討很少，將三者有機結(jié)合起來進行研究更為罕見。并且大多數(shù)研究主要集中于房地產(chǎn)行業(yè)、銀行業(yè)、家電行業(yè)等領(lǐng)域，對稀土類上市公司三者之間的探討尚處于空白階段?；诖耍疚膶⒁?3家稀土類上市公司為樣本，將資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與盈利能力三者有機結(jié)合，探討資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與盈利能力之間的相關(guān)性，為我國稀土類上市公司優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)，提高盈利水平提供經(jīng)驗證據(jù)。

二、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。根據(jù)證監(jiān)會編制的 《上市公司行業(yè)分類指引》(CSRC)，選取了13家稀土類上市公司作為研究樣本，分別為包鋼稀土、廈門鎢業(yè)、廣晟有色、中色股份、銀河磁體、中科三環(huán)、寧波韻升、橫店東磁、太原剛玉、天通股份、五礦發(fā)展、安泰科技和辰州礦業(yè)。研究數(shù)據(jù)主要來源于巨潮資訊網(wǎng)（www. cninfo. com.cn）公布的2012年度財務(wù)報告。

（二）指標設(shè)計。衡量上市公司盈利能力的財務(wù)指標較多，有每股收益、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率等。由于盈利指標的多樣性及其含義的差異性，難以用單一的盈利指標來綜合反映公司的盈利狀況?；诖?，本文在綜合考慮稀土類上市公司實際經(jīng)營狀況的基礎(chǔ)上，首先選取每股收益（P1）、每股凈資產(chǎn)（P2）、凈資產(chǎn)收益率（P3）、總資產(chǎn)報酬率（P4）、銷售凈利率（P5）和銷售毛利率（P6）等六個單一盈利指標，再采用主成分法對這六個單一指標進行綜合，通過因子分析法得出盈利能力的綜合得分，作為衡量稀土類上市公司盈利能力的綜合評價指標Y。同時，在總結(jié)已有相關(guān)研究文獻的基礎(chǔ)上，綜合考慮稀土類上市公司的資產(chǎn)與資本結(jié)構(gòu)特點，構(gòu)建稀土類上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)指標體系（見表1）。

表1 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)變量指標表

（三）研究假設(shè)。貨幣資金作為公司收益性最弱的資產(chǎn)，其持有比率過高必然引起資金閑置，引起經(jīng)營上的浪費，導致公司盈利能力隨之下降。基于此，提出：

H1：貨幣資金比率與公司盈利能力呈負相關(guān)。

存貨是公司盈利的直接來源，與公司盈利能力之間存在必然的依賴關(guān)系。存貨作為流動資產(chǎn)中流動性最差、變現(xiàn)能力最弱的資產(chǎn)，只有將其完成銷售，順利收現(xiàn)，才能穩(wěn)定公司的現(xiàn)金流。過高的存貨比率意味著過多的存貨沒有實現(xiàn)銷售，因而無法創(chuàng)造利潤，從而降低公司的盈利能力。基于此，提出：

H2：存貨比率與公司盈利能力呈負相關(guān)。

按照優(yōu)化的基本原理，密封端面出現(xiàn)的小錐度收斂間隙為機械密封的最佳情況。因為端面開口形狀呈錐度，其大小不能為無限小，因此對錐度值要求很難滿足。

流動資產(chǎn)比率過多，意味著資產(chǎn)過于閑置，盈利能力下降?；诖?，提出：

H3：流動資產(chǎn)比率與公司盈利能力呈負相關(guān)。

固定資產(chǎn)的數(shù)量和質(zhì)量是衡量一個公司經(jīng)濟實力和發(fā)展?jié)撃艿闹匾獦藴?。適當提高固定資產(chǎn)規(guī)模及其比率，容易產(chǎn)生壟斷勢力，形成規(guī)模經(jīng)濟，有利于降低企業(yè)生產(chǎn)成本，提高企業(yè)盈利水平?；诖耍岢觯?/p>

H4：固定資產(chǎn)比率與公司盈利能力呈正相關(guān)。

隨著社會經(jīng)濟技術(shù)的迅猛發(fā)展，企業(yè)之間的競爭歸根到底在于技術(shù)之間的競爭。公司擁有的無形資產(chǎn)越多，意味著創(chuàng)造的經(jīng)濟附加值越高，盈利能力隨之增強。基于此，提出：

H5：無形資產(chǎn)比率與公司盈利能力呈正相關(guān)。

表2 總方差解釋量表

從啄食順序理論來看，若公司盈利能力越強，則會優(yōu)先考慮通過內(nèi)部渠道而不通過外部渠道進行融資，意味著公司負債率將隨之降低。因此，強盈利能力往往伴隨著低資產(chǎn)負債率和低產(chǎn)權(quán)比率?；诖耍岢鲆韵聝蓚€假設(shè)：

H6：資產(chǎn)負債率與公司盈利能力呈負相關(guān)。

H7：產(chǎn)權(quán)比率與公司盈利能力呈正相關(guān)。

三、公司綜合盈利能力分析

（一）提取主成分。將所選取的各財務(wù)指標值輸入SPSS20.0軟件，可得到KMO=0.838＞0.5，Sig值等于0.000，表明變量間具有顯著相關(guān)性，適合進行因子分析。在將數(shù)據(jù)標準化處理消除量綱影響之后，采用主成分法可得到公因子的特征根、貢獻率及累計貢獻率（見表2）。

從表2可知，所提取的兩個公共因子累計貢獻率達到89.481%，即2個公因子包含了原有6個指標信息的89.481%的信息量，代表了原有數(shù)據(jù)的絕大部分信息，因而能很好地衡量稀土類上市公司的綜合盈利狀況。

采用方差極大法對因子進行旋轉(zhuǎn)，旋轉(zhuǎn)后的因子

載荷矩陣如表3所示。

表3 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣

由表3可知，第一個主成分在P1、P3、P4、P5、P6五個變量上的載荷較大，因此，F(xiàn)1主要是每股收益、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率、銷售凈利率和銷售毛利率的綜合反映，第二個主成分僅在P2上有較大的載荷，故F2主要由每股凈資產(chǎn)反映。

（二）盈利能力綜合得分。根據(jù)原始變量的標準化值和旋轉(zhuǎn)后的因子得分系數(shù)矩陣，可求解出各公共因子的得分，再根據(jù)各公共因子得分及其占累計貢獻率的比重可計算出盈利能力綜合得分。結(jié)果如表4所示。

表4 稀土類上市公司盈利能力得分表

四、回歸分析

（一）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與盈利能力的回歸分析。以盈利能力綜合評價指標Y為被解釋變量,反映企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的相關(guān)財務(wù)指標作為解釋變量，構(gòu)建如下線性回歸模型：

上式中，Y為盈利能力因子得分，Ca為常數(shù)項，C1、C2、C3、C4、C5均為待定系數(shù)，X1、X2、X3、X4、X5分別為貨幣資金比率、存貨比率、流動資產(chǎn)比率、固定資產(chǎn)比率和無形資產(chǎn)比率。

以2012年13家稀土類上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)為分析樣本，利用EViews 6.0軟件，采用GLS進行線性回歸，回歸結(jié)果見表5。

表5 稀土類上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與盈利能力的回歸結(jié)果

從表5可以看出，貨幣資金比率沒有通過顯著性檢驗，表明稀土類上市公司貨幣資金比率對其盈利能力沒有顯著影響，與假設(shè)不符，造成這一結(jié)果的原因可能是由于稀土類上市公司貨幣資金比率較低，行業(yè)貨幣資金比率僅為12%，導致資金周轉(zhuǎn)速度的變化對盈利能力的影響難以體現(xiàn)出來。存貨比率也未通過顯著性檢驗，意味著稀土企業(yè)存貨比率與盈利能力之間不存在顯著關(guān)系，與假設(shè)不符，原因可能在于稀土產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)工藝與一般的制造企業(yè)不同，其生產(chǎn)周期較長，而且目前我國稀土產(chǎn)業(yè)采選冶產(chǎn)能嚴重過剩，產(chǎn)品大量囤積，共同導致存貨比率對企業(yè)的盈利影響不顯著。

流動資產(chǎn)比率在5%水平下通過顯著性檢驗，回歸系數(shù)為-8.7639，表明稀土類上市公司流動資產(chǎn)比率與盈利能力呈顯著負相關(guān)，與假設(shè)相符。固定資產(chǎn)比率和無形資產(chǎn)比率均在10%水平下通過顯著性檢驗，說明兩者與企業(yè)盈利能力之間存在顯著關(guān)系；但兩者與盈利能力的回歸系數(shù)均為負數(shù)，而且系數(shù)值較大，意味著企業(yè)固定資產(chǎn)比率或無形資產(chǎn)越高，企業(yè)盈利水平反而下降，顯示出固定資產(chǎn)比率和無形資產(chǎn)比率與盈利能力呈顯著負相關(guān)，與假設(shè)不完全相符，原因可能是由于我國稀土產(chǎn)業(yè)沿價值鏈呈利潤“倒掛”⑦現(xiàn)象所致。目前，我國稀土開采、冶煉和分離等低端環(huán)節(jié)的固定資產(chǎn)與技術(shù)含量投入均較低，但利潤水平較高；在高技術(shù)含量的后端環(huán)節(jié)，利潤率反而更低；從而導致固定資產(chǎn)與無形資產(chǎn)的投入與企業(yè)的利潤水平呈反向變動。

（二）資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的回歸分析。以盈利能力綜合評價指標Y為被解釋變量,反映企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)財務(wù)指標作為解釋變量，構(gòu)建如下線性回歸模型：

上式中，Y為盈利能力因子得分，Cb為常數(shù)項，C6、C7均為待定系數(shù)，X6、X7分別為資產(chǎn)負債率和產(chǎn)權(quán)比率。

以2012年13家稀土類上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)為分析樣本，利用EViews 6.0軟件，采用GLS進行線性回歸，回歸結(jié)果見表6。

表6 稀土上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的回歸分析

從表6可以看出，資產(chǎn)負債率在10%顯著性水平下通過檢驗，兩者的彈性系數(shù)為2.9720，表明在其他因素不變的前提下，資產(chǎn)負債率上升1%，將引起盈利水平提高2.972%，意味著稀土類上市公司資產(chǎn)負債率越高，盈利能力越強，兩者呈顯著正相關(guān)，與假設(shè)不完全相符；可能是由于近年來稀土價格仍較為樂觀，企業(yè)乘機大幅度舉債，擴大規(guī)模，發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，從而增強企業(yè)盈利能力。產(chǎn)權(quán)比率也在10%顯著性水平下通過檢驗，兩者的彈性系數(shù)為-2.1751，表明稀土類上市公司產(chǎn)權(quán)比率越弱，盈利能力越強，與假設(shè)相符。

五、結(jié)論

通過前述對我國稀土類上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與盈利能力之間的關(guān)系進行深入分析，可以發(fā)現(xiàn)稀土類上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)都是影響企業(yè)盈利能力的重要因素，三者之間存在顯著的依賴關(guān)系。從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)角度而言，流動資產(chǎn)比率、固定資產(chǎn)比率和無形資產(chǎn)比率與盈利能力之間均存在顯著的負相關(guān)關(guān)系。從資本結(jié)構(gòu)角度而言，資產(chǎn)負債率和產(chǎn)權(quán)比率分別與盈利能力存在顯著的正、負相關(guān)。因此，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)是提高稀土類上市公司盈利水平的重要途徑。

從分析結(jié)果來看，固定資產(chǎn)比率和無形資產(chǎn)比率的上升反而不利于稀土企業(yè)盈利能力的提高，與稀土產(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀相吻合。目前我國稀土開采、冶煉和分離等前端環(huán)節(jié)的固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)投入量少，但利潤水平較高；在高投入的后端環(huán)節(jié)，利潤水平反而更低；從而導致固定資產(chǎn)與無形資產(chǎn)的投入與企業(yè)的盈利能力呈負相關(guān)。但從國際稀土產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢來看，規(guī)模效應(yīng)和高技術(shù)投入對稀土企業(yè)長遠發(fā)展至關(guān)重要，因此我國稀土企業(yè)應(yīng)立足長遠之路，加大稀土先進設(shè)備和高技術(shù)研發(fā)投入，大力引進稀土新技術(shù)工藝，走稀土高技術(shù)之路。

研究結(jié)果表明，稀土類上市公司資產(chǎn)負債率與盈利能力存在顯著負相關(guān)。表明稀土類上市公司充分利用了債務(wù)融資和財務(wù)杠桿的節(jié)稅效應(yīng)，但是企業(yè)要充分考慮過高的資產(chǎn)負債率會帶來較大的經(jīng)營風險，因此，稀土類上市公司不能過度追求負債的抵稅作用，應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實際發(fā)展狀況確定合理的負債水平，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高盈利能力。

（本文系國家社會科學基金重點項目“多方利益博弈下的稀土產(chǎn)業(yè)管制研究”〈11AJL006〉；2013年江西理工大學研究生創(chuàng)新專項資金項目 “稀土企業(yè)盈利穩(wěn)定性與稀土行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展研究”〈YC2013-X17〉。）

1.Czyzewski&Hicks.1992.Hold onto Your Cash[J]. Management Accounting。

2.李寶仁、王振蓉.2003.我國上市公司盈利能力與資本結(jié)構(gòu)的實證分析[J].數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究,4。

3.趙瑞、楊有振.2009.資本結(jié)構(gòu)對商業(yè)銀行盈利能力的影響分析[J].山西財經(jīng)大學學報,6。

4.趙海龍、趙海利.2005.資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)盈利能力的實證研究——來自房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].山東工商學院學報,6。

5.白彥煒.2011.房地產(chǎn)業(yè)上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與企業(yè)盈利能力相關(guān)性的實證研究[D].西南財經(jīng)大學。

6.莫生紅.2009.上市公司盈利能力與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系研究——以家電行業(yè)為例[J].財會通訊,15。

7.中國稀土行業(yè)協(xié)會.2013.國內(nèi)外稀土礦山冶煉分離競爭力分析[R]。

（本欄目責任編輯：楊卡）