鄧超男

摘 要：本文分析了我國(guó)地方政府自主發(fā)行債券的現(xiàn)實(shí)背景及其必要性，通過(guò)比較學(xué)習(xí)國(guó)外地方政府債券一般特性、發(fā)行權(quán)限、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管及危機(jī)處理等機(jī)制中值得借鑒的地方，探索和完善我國(guó)地方政府發(fā)債制度和規(guī)則。研究表明，關(guān)鍵在于健全發(fā)行體制、推動(dòng)信用評(píng)級(jí)、建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和完善保障機(jī)制。

關(guān)鍵詞：政府債券；發(fā)行管理；風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控

一、我國(guó)地方政府債券試點(diǎn)發(fā)行背景

（一）“分稅制”下的事權(quán)失衡

20世紀(jì)80年代末90年代初，財(cái)政收入占GDP比重和中央財(cái)政收入占整個(gè)財(cái)政收入的比重迅速下降，中國(guó)的中央財(cái)政陷入了嚴(yán)重危機(jī)，在此背景下，黨中央和國(guó)務(wù)院在1994年大力推行“分稅制”改革，分稅制的實(shí)行，使中國(guó)的財(cái)政秩序?yàn)橹蟾?，中央?cái)政重獲活力。與此同時(shí)，在接下來(lái)二十余年的運(yùn)行過(guò)程中也逐漸顯露和積累了一些問(wèn)題，中央財(cái)政收入占比從40%上升到50%，而地方財(cái)政支出占比卻從60%持續(xù)攀升至85%，伴隨著財(cái)權(quán)上移的是事權(quán)下移，地方政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)嚴(yán)重失衡。

（二）債務(wù)融資與土地財(cái)政的大肆興起

基建項(xiàng)目資金的龐大缺口導(dǎo)致地方政府越來(lái)越依賴土地財(cái)政，同時(shí)以各種名義向銀行和民間金融企業(yè)平臺(tái)借款。地方政府財(cái)政嚴(yán)重依賴土地收入和債務(wù)性融資絕非長(zhǎng)久之計(jì)。一方面，由于地方政府利用自身對(duì)商業(yè)銀行的影響力可以輕易獲得貸款，且我國(guó)目前的破產(chǎn)法并不涵蓋政府機(jī)關(guān)，地方政府無(wú)法償還的欠債由上級(jí)政府乃至中央政府還債的現(xiàn)行機(jī)制，這使得地方政府大舉借債盲目投資于各種基礎(chǔ)建設(shè)，以期獲得政績(jī)謀求個(gè)人官運(yùn)亨通，最終全國(guó)納稅人被迫為地方債務(wù)買(mǎi)單，嚴(yán)重?fù)p害了政府部門(mén)的信譽(yù)。另一方面，土地都是通過(guò)買(mǎi)斷的方式使用幾十年，這造成地方政府官員樂(lè)于寅吃卯糧、竭澤而漁，根本不考慮下一任政府官員如何解決財(cái)政收入的問(wèn)題，作為稀缺資源，土地財(cái)政也必然會(huì)走向枯竭。

（三）地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)

中央收縮地方債務(wù)性融資以及房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整，將給地方財(cái)政帶來(lái)空前壓力，亟需找到辦法來(lái)緩解地方政府面臨的困境。允許地方政府發(fā)行債券，可以在解決地方政府財(cái)政吃緊問(wèn)題的同時(shí)逼迫地方政府改善自身的財(cái)務(wù)狀況，促進(jìn)政府信息公開(kāi)，這也是政府改革的重要一步。

中央政府積極尋求地方政府債務(wù)改革之路，2009年開(kāi)始發(fā)行的地方政府債券，雖然明確以省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列市政府為發(fā)行和償還主體，但本息的實(shí)際償付都是由財(cái)政部統(tǒng)一代辦，再在辦理中央與地方財(cái)政結(jié)算時(shí)扣除，因此投資者實(shí)際面對(duì)的是中央政府信用，而非地方政府信用。2011年財(cái)政部批準(zhǔn)上海市、浙江省、廣東省、深圳市開(kāi)發(fā)地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)，試點(diǎn)省（市）發(fā)行的政府債券為記賬式固定利率付息債券，采用單一利率發(fā)債機(jī)制確定債券發(fā)行利率，本次試點(diǎn)的四地地方政府債仍延續(xù)財(cái)政部代付本息的做法，因此在信用風(fēng)險(xiǎn)方面與之前的地方政府債券并無(wú)太大區(qū)別。主要是將發(fā)行程序下放到地方，并讓地方政府自行組織承銷或招標(biāo)、定價(jià)、登記結(jié)算等發(fā)債相關(guān)工作，旨在讓地方政府熟悉發(fā)債流程，為日后的地方政府“自主發(fā)債”做準(zhǔn)備，所謂“自發(fā)自還”，是指試點(diǎn)地區(qū)在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的發(fā)債規(guī)模限額內(nèi)，自行組織本地區(qū)政府債券發(fā)行、支付利息和償還本金。

地方政府自行發(fā)債逾今四個(gè)年頭已取得諸多進(jìn)展，試點(diǎn)城市增多的同時(shí)，還債機(jī)制也逐步向地方自行還本付息完善，信用評(píng)級(jí)的展開(kāi)也使得政府信息更為透明公開(kāi)，但我們也應(yīng)該認(rèn)識(shí)到，國(guó)外更為悠久的地方政府發(fā)債歷史過(guò)程中的經(jīng)驗(yàn)有很多值得借鑒的地方，因此研究國(guó)際地方債券發(fā)行管理機(jī)制對(duì)完善我國(guó)地方發(fā)債有著重要意義，探索出一整套完善、透明的地方發(fā)債制度和規(guī)則，替代不夠規(guī)范的地方債務(wù)平臺(tái)融資， 是徹底解決正在擴(kuò)張的地方政府性債務(wù)問(wèn)題的關(guān)鍵。

二、國(guó)外地方政府債券發(fā)行概括

（一）地方政府債券一般特性

地方政府發(fā)債機(jī)制比較成熟的國(guó)家一般發(fā)債規(guī)模較大、債券期限較長(zhǎng)。如美國(guó)地方政府債券發(fā)行額與地方政府可支配財(cái)力的比重維持在10%到20%之間，多數(shù)為期限20-30年的固定利率債券，按照發(fā)行人和償債來(lái)源的不同，可以分為一般責(zé)任債券（General Obligation Bonds）、收益?zhèn)≧evenue Bonds）和項(xiàng)目渠道債券（Appropriation/Conduit Bonds）三類，不同的債券類型可以滿足政府不同的融資需要，也增加了投資者的選擇。各個(gè)國(guó)家?guī)缀醵紘?yán)令禁止利用債券融資來(lái)彌補(bǔ)歷年地方政府財(cái)政赤字，地方政府債券融資主要用于公共設(shè)施項(xiàng)目投資、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)投資和養(yǎng)老金福利責(zé)任等。且大部分國(guó)家的債券利息收入都給予免稅優(yōu)惠，主要是為了吸引個(gè)人投資者。

（二）地方政府發(fā)債權(quán)限類型

現(xiàn)行各國(guó)上級(jí)政府對(duì)下級(jí)政府的債務(wù)權(quán)限設(shè)置大致分為4類，分別是市場(chǎng)約束型、共同協(xié)商型、制度約束型和行政控制型。我國(guó)目前發(fā)債模式與日本類似，屬于行政控制型，即由中央政府利用行政手段管理地方政府債務(wù)，其最主要的優(yōu)點(diǎn)在于可以有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模。美國(guó)則是典型的制度約束型，通過(guò)法律條款管理和控制地方政府債務(wù)，美國(guó)證券交易法及各州法律均對(duì)地方政府自主發(fā)債做出了相應(yīng)規(guī)定。

（三）地方政府債券風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管

1、預(yù)算管理

美國(guó)州以及州以下地方政府的預(yù)算一般實(shí)行分類管理，即將預(yù)算分為經(jīng)常性預(yù)算和資本性預(yù)算分別進(jìn)行管理。經(jīng)常性預(yù)算通常要求收支平衡，資本性預(yù)算可以使用負(fù)債籌集資金，政府必須遵循平衡預(yù)算，這一規(guī)定有效避免了政府利用債務(wù)資金彌補(bǔ)財(cái)政赤字進(jìn)而造成財(cái)政崩潰的狀況。日本地方政府財(cái)政預(yù)算以“地方財(cái)政計(jì)劃”的形式每年由地方政府經(jīng)由內(nèi)閣提交國(guó)會(huì)審批通過(guò)，并向一般大眾公開(kāi)。政府編制資本預(yù)算往往是一個(gè)長(zhǎng)時(shí)間、嚴(yán)格的過(guò)程，其中包括編制和審批過(guò)程中的各種質(zhì)詢和聽(tīng)證，從而保證了項(xiàng)目資金的及時(shí)足額供應(yīng)和項(xiàng)目效益，同時(shí)也充分考慮了經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求和債務(wù)承受能力。

2、信用評(píng)級(jí)

國(guó)際上大部分國(guó)家的地方政府都采用信用評(píng)級(jí)制度，信用評(píng)級(jí)公司對(duì)地方政府的債務(wù)結(jié)構(gòu)、財(cái)政預(yù)算、稅收能力和整天經(jīng)濟(jì)環(huán)境等各方面按照既定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行審核，并出具債券的信用評(píng)級(jí)。這一方面便于投資者了解各地方政府的信用質(zhì)量、有選擇地投資地方債，迫使那些稅收能力較差出現(xiàn)財(cái)政赤字、財(cái)政惡化的地方政府積極采取促使改善財(cái)政情況，另一方面進(jìn)行信用評(píng)級(jí)的地方政府可以將評(píng)級(jí)作為宣傳手段，以此與其他地方政府加以比較，獲得宣傳效應(yīng)。美國(guó)地方政府在發(fā)行債券前，強(qiáng)制要求接受信用評(píng)級(jí)公司審核其債務(wù)償還能力以及付息的意愿程度；截至2012年發(fā)行政府債券的52個(gè)日本地方政府中，有25個(gè)地方政府進(jìn)行了信用評(píng)級(jí)，參與了信用評(píng)級(jí)的地方政府發(fā)債數(shù)量和規(guī)模在全國(guó)處于較高水平。

3、信息披露

市場(chǎng)交易披露原則要求地方政府發(fā)行人和承銷商及時(shí)、定期的更新披露與發(fā)行債券相關(guān)的信息，地方政府公開(kāi)發(fā)行債券負(fù)有通過(guò)正式的官方平臺(tái)公布其責(zé)任與義務(wù)。一般來(lái)說(shuō)，政府需要披露其負(fù)債率、債務(wù)率、人均債務(wù)率和償債率等等指標(biāo)，投資者通過(guò)這些信息分析地方財(cái)政的以稅還債能力和總體的負(fù)債情況。

負(fù)債率當(dāng)?shù)卣畟鶆?wù)余額/當(dāng)年地方GDP反映地方經(jīng)濟(jì)總規(guī)模對(duì)地方債務(wù)的承載能力及風(fēng)險(xiǎn)程度

債務(wù)率當(dāng)?shù)卣畟鶆?wù)余額/當(dāng)年財(cái)政收入反映地方政府通過(guò)動(dòng)用當(dāng)年財(cái)政收入滿足償債需求的能力

人均債務(wù)率當(dāng)?shù)卣畟鶆?wù)余額/當(dāng)?shù)厝丝跀?shù)反映納稅人對(duì)新增債務(wù)和稅收的納稅能力或付稅意愿

償債率當(dāng)?shù)貍鶆?wù)支出/當(dāng)?shù)禺?dāng)年經(jīng)常性財(cái)政收入反映了地方政府的承債能力及預(yù)算靈活性

（四）地方債務(wù)危機(jī)處理機(jī)制

當(dāng)?shù)胤秸荒芤揽吭黾迂?fù)債來(lái)獲取短期營(yíng)運(yùn)資金、養(yǎng)老金發(fā)放沒(méi)有資金或資金不足、財(cái)產(chǎn)稅拖欠率高且呈不斷增長(zhǎng)趨勢(shì)等情況發(fā)生時(shí)，即可認(rèn)為該政府發(fā)生了債務(wù)危機(jī)。國(guó)際上公認(rèn)的一種的預(yù)警信號(hào)是債務(wù)利息達(dá)到總預(yù)算的20%～25%。在美國(guó)，當(dāng)?shù)胤截?cái)政收入不能夠償付一般責(zé)任債券時(shí)，地方政府可以通過(guò)提高稅率、擴(kuò)張稅源來(lái)籌集資金或者直接與債券人協(xié)商；如果自我補(bǔ)救無(wú)法解決問(wèn)題，將會(huì)交由專門(mén)的機(jī)構(gòu)協(xié)助管理；在極端情況下，發(fā)債政府將依據(jù)聯(lián)邦破產(chǎn)法設(shè)計(jì)和解協(xié)議并向聯(lián)邦政府提出破產(chǎn)請(qǐng)求。

三、國(guó)際地方政府債券發(fā)行對(duì)我國(guó)的啟示

（一）健全發(fā)行體制，加強(qiáng)監(jiān)督管理

我國(guó)現(xiàn)行的《預(yù)算法》規(guī)定：“地方各級(jí)預(yù)算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券?！蹦壳耙?guī)范地方政府發(fā)債最主要的就是修改預(yù)算法，允許地方政府自主發(fā)行市政債，資金專門(mén)用于提供公共產(chǎn)品和養(yǎng)老保障等，地方政府必須制定嚴(yán)格的財(cái)政預(yù)算并經(jīng)由中央政府審核批準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)依法決策、高效執(zhí)行和嚴(yán)格監(jiān)管。

（二）推動(dòng)信用評(píng)級(jí)，定期信息披露

試點(diǎn)?。ㄊ校?yīng)當(dāng)積極創(chuàng)造條件，逐步推進(jìn)建立信用評(píng)級(jí)制度，建立公開(kāi)完善的信用評(píng)級(jí)平臺(tái)和健全的信用評(píng)級(jí)指標(biāo)體系，制定合理的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，定期披露地方政府的財(cái)政數(shù)據(jù)，并依此對(duì)其償債能力進(jìn)行科學(xué)準(zhǔn)確的判斷，迫使地方政府采取積極措施改善財(cái)政狀況以獲得較高等級(jí)的信用評(píng)級(jí)，充分發(fā)揮信用評(píng)級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警功能，降低地方政府債券違約率。

（三）科學(xué)監(jiān)測(cè)債務(wù)，建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警

控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基本是將債務(wù)規(guī)?？刂圃诳沙惺芊秶鷥?nèi)，可參考國(guó)際上通用的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和信用評(píng)級(jí)等指標(biāo)，構(gòu)建適應(yīng)我國(guó)國(guó)情的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)、規(guī)模和安全性實(shí)行動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)和評(píng)估?？煽紤]設(shè)立一安全指標(biāo)界限，在此安全界限內(nèi)的可繼續(xù)擴(kuò)大債務(wù)規(guī)模，高于這一指標(biāo)的應(yīng)嚴(yán)格控制新增業(yè)務(wù)，并積極化解存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（四）強(qiáng)化預(yù)算管理 ，完善保障機(jī)制

債券資金的使用主要是投向公益性項(xiàng)目，而很多公益性項(xiàng)目短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)效益不明顯，甚至根本不產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益，因此地方政府很難靠項(xiàng)目本身收益去償還債務(wù)，在此背景下，建立和完善償債保障機(jī)制顯得至關(guān)重要。地方政府應(yīng)做好各期債券的到期預(yù)算分析并制定相應(yīng)還款計(jì)劃，如將償債本息納入年度財(cái)政預(yù)算，統(tǒng)籌安排財(cái)力，拓展償債資金來(lái)源；建立償債準(zhǔn)備金制度，提高償債保證能力；制定嚴(yán)格的償債規(guī)則及相應(yīng)的績(jī)效考核與問(wèn)責(zé)制度。（作者單位：浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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