徐佳

(安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230601)

資本結(jié)構(gòu)與金融機(jī)構(gòu)績效之間的聯(lián)系研究

徐佳

(安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230601)

資本結(jié)構(gòu)既能體現(xiàn)一個企業(yè)的償債和再融資能力，也能預(yù)示一個企業(yè)未來的獲利能力，是評價企業(yè)財務(wù)狀況的一項(xiàng)重要指標(biāo)。關(guān)于上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效之間的相關(guān)性一直是學(xué)者爭相研究的熱點(diǎn)，隨著市場經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展以及經(jīng)濟(jì)全球化的不斷加深，金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮著重要作用。因此，以銀行業(yè)為例通過建立多元線性回歸模型來探究金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與績效之間的相關(guān)關(guān)系，根據(jù)研究結(jié)果，提出適當(dāng)降低負(fù)債比率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)管理層約束和規(guī)范績效評價體系等建議。

資本結(jié)構(gòu)；企業(yè)績效；相關(guān)關(guān)系

資本結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為一家企業(yè)債權(quán)與股權(quán)的比例關(guān)系，而企業(yè)績效則是指一定經(jīng)營期間內(nèi)，企業(yè)所取得的經(jīng)營效益和經(jīng)營者業(yè)績。隨著市場經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展以及經(jīng)濟(jì)全球化的不斷加深，金融行業(yè)在一個地區(qū)、一個國家甚至整個世界的貢獻(xiàn)越來越突出，金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展也愈發(fā)引人關(guān)注。由于我國金融機(jī)構(gòu)本身高負(fù)債經(jīng)營的現(xiàn)狀導(dǎo)致關(guān)于完善金融機(jī)構(gòu)和規(guī)范金融體制的話題被越來越多地提及。另外，無論是金融機(jī)構(gòu)還是其他行業(yè)的上市公司，在進(jìn)行綜合評價時，往往會選擇從其股票行情以及企業(yè)績效著手。

一、樣本銀行的資本結(jié)構(gòu)與績效的描述性分析

(一)樣本數(shù)據(jù)的選取

以銀行業(yè)為例來研究金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與績效之間的相關(guān)關(guān)系，選取了兩大類銀行，具體包括中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行、光大銀行、招商銀行、興業(yè)銀行和民生銀行等8家銀行。為確保樣本數(shù)據(jù)的客觀性、準(zhǔn)確性、科學(xué)性和代表性，筆者選取樣本及數(shù)據(jù)應(yīng)遵循以下原則：一是剔除美國次貸危機(jī)的影響，放棄2008年左右的財務(wù)數(shù)據(jù)而直接選擇2010年以后的財務(wù)數(shù)據(jù)；二是選擇公共網(wǎng)站下載財務(wù)數(shù)據(jù)，筆者從鳳凰財經(jīng)和新浪財經(jīng)等第三方網(wǎng)站來下載財務(wù)數(shù)據(jù)，確保所獲得的財務(wù)數(shù)據(jù)沒有經(jīng)過任何修飾，均能做到客觀嚴(yán)謹(jǐn)；三是選擇多類型銀行。選取的研究對象既包含四大國有銀行又加入知名的股份制商業(yè)銀行，使研究對象更具代表性，研究結(jié)果也更有說服力；四是財務(wù)數(shù)據(jù)具有連續(xù)性。選取2010年至2013年這4年而不是簡單某一年的財務(wù)數(shù)據(jù)來進(jìn)行研究，一方面可以確保研究對象的連續(xù)性，另一方面也能使研究結(jié)果更加科學(xué)準(zhǔn)確。

(二)變量的選取

1．資本結(jié)構(gòu)變量的選取

筆者研究的資本結(jié)構(gòu)僅指總資本結(jié)構(gòu)，不包括負(fù)債結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)。所以，用產(chǎn)權(quán)比率作為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的代表指標(biāo)。產(chǎn)權(quán)比率是指企業(yè)負(fù)債總額與所有者權(quán)益總額的比例關(guān)系，反映債權(quán)人提供的資金與股東提供的資金之間的相關(guān)關(guān)系，也即反映企業(yè)基本財務(wù)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。

2．企業(yè)績效變量的選取

企業(yè)績效通俗來講就是一個企業(yè)在某個經(jīng)營期間的經(jīng)濟(jì)效益，它包含企業(yè)的償債能力、營運(yùn)能力、盈利能力、發(fā)展能力、投資收益能力以及現(xiàn)金流使用能力等。筆者在對8家銀行的績效進(jìn)行描述性分析以及在相關(guān)回歸分析中均從償債能力、盈利能力、發(fā)展能力、投資收益能力等四方面尋找代表指標(biāo)。

(三)資本結(jié)構(gòu)的描述性分析

從總體來看，上述8家銀行的產(chǎn)權(quán)比率在2010年至2013年期間呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。但是，盡管已經(jīng)有了下降，我們?nèi)圆荒芎鲆暤氖瞧渚唧w數(shù)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)值120%。這說明目前我國金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)十分不協(xié)調(diào)，基本上是處于極高的負(fù)債經(jīng)營，這可能與金融機(jī)構(gòu)的信用制度存在一定的聯(lián)系。另外，這也預(yù)示著目前我國金融機(jī)構(gòu)要擺脫高負(fù)債經(jīng)營或者說要保持良好的資本結(jié)構(gòu)還有很長的路要走。

(四)企業(yè)績效的描述性分析

1．償債能力

就目前來說，資產(chǎn)負(fù)債率保持在50%以下的企業(yè)的償債能力是被普遍看好的。而上述8家銀行的資產(chǎn)負(fù)債率較高，都保持在90%以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)值50%。雖然，從時間上來看，上述8家銀行的資產(chǎn)負(fù)債率均呈現(xiàn)下降的態(tài)勢，但下降的幅度并不大。這就表明目前我國金融機(jī)構(gòu)負(fù)債比率過高，且下降幅度不明顯，即償債能力較低，甚至有資不抵債導(dǎo)致破產(chǎn)的危險。

表1 各銀行償債能力變量統(tǒng)計表(%)

注：數(shù)據(jù)來源于鳳凰財經(jīng)網(wǎng)和新浪財經(jīng)網(wǎng)

2．盈利能力

凈資產(chǎn)收益率一般用來衡量企業(yè)運(yùn)用自有資金的效益水平。一般來說，凈資產(chǎn)收益率在10%左右說明盈利能力中等，超過15%說明盈利能力較強(qiáng)。從上述8家銀行在2010～2013年期間的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，其均處于10%以上，有些銀行(興業(yè)銀行)甚至連續(xù)幾年都高于15%，這說明目前我國金融機(jī)構(gòu)的盈利能力還是十分可觀的。另外，仔細(xì)觀察數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)上述8家銀行的凈資產(chǎn)收益率年均值比較穩(wěn)定，還保持小幅上漲的態(tài)勢，說明我國金融機(jī)構(gòu)未來的財務(wù)狀況和盈利前景均表現(xiàn)出利好的信號。

表2 各銀行盈利能力變量統(tǒng)計表(%)

注：數(shù)據(jù)來源于鳳凰財經(jīng)網(wǎng)和新浪財經(jīng)網(wǎng)。

3．發(fā)展能力

一般來說，凈利潤增長率越高意味著企業(yè)稅后利潤的增長速度越快，也即發(fā)展擴(kuò)張的能力越能夠得到保障。而上述8家銀行在2010～2013年期間，凈利潤增長率卻呈現(xiàn)不斷下降的趨勢，并且下降幅度還比較大，比如招商銀行從49.74%直接下降到13.02%。這說明目前我國金融機(jī)構(gòu)可能受到高負(fù)債經(jīng)營的影響，以至于未來發(fā)展前景并不樂觀。

表3 各銀行發(fā)展能力變量統(tǒng)計表(%)

注：數(shù)據(jù)來源于鳳凰財經(jīng)網(wǎng)和新浪財經(jīng)網(wǎng)。

4．投資收益能力

市盈率是用來衡量一個企業(yè)的股票價值是否合理的重要指標(biāo)。一般來說，市盈率處在0～13之間，表明該股票價值被低估；處在14～20之間，表明該股票價值正常；處在21～28之間，表明該股票價值被高估；高于28，表明股市出現(xiàn)投機(jī)性泡沫。從上述8家銀行2010～2013年的數(shù)據(jù)來看，其均處于被低估的狀態(tài)，有些銀行(光大銀行)在2013年竟低至4.57，并且不少銀行的市盈率還呈現(xiàn)不斷下降的趨勢。這說明目前我國金融機(jī)構(gòu)的股票價值廣泛被低估，而其市場表現(xiàn)卻較好，投資潛力也較大，預(yù)示著有強(qiáng)烈的利好信息。

表4 各銀行投資收益能力變量統(tǒng)計表

注：數(shù)據(jù)來源于鳳凰財經(jīng)網(wǎng)和新浪財經(jīng)網(wǎng)。

市凈率是衡量一個企業(yè)投資風(fēng)險與收益的重要指標(biāo)。一般來說，市凈率越低，則投資風(fēng)險越低，那么其投資價值也就越高；反之，其投資價值則越低。從上述8家銀行2010～2013年的數(shù)據(jù)來看，大多數(shù)銀行的市凈率保持在1倍左右的較低水平，只有極少數(shù)如招商銀行在2010年達(dá)到2.33倍。而且上述8家銀行的市凈率還呈現(xiàn)逐年下降的態(tài)勢，使其在2013年均保持較低水平。[1～2]這說明目前我國金融機(jī)構(gòu)的市凈率水平較低，即股票投資風(fēng)險較低而投資收益較高，預(yù)示著投資潛力較大。

二、樣本銀行的資本結(jié)構(gòu)與績效的相關(guān)回歸分析

(一)假設(shè)前提

假設(shè)1：變量之間的函數(shù)關(guān)系選擇正確，也即線性回歸模型是正確設(shè)定的，沒有設(shè)定偏差。

假設(shè)2：解釋變量均是非隨機(jī)的或固定的，且各隨機(jī)變量之間不存在多重共線性。

假設(shè)3：各解釋變量在樣本中具有變異性，且隨著樣本容量的無限增加，其方差則趨于一個非零有限常數(shù)。

假設(shè)4：隨機(jī)干擾項(xiàng)具有條件零均值、同方差和不序列相關(guān)性，且滿足正態(tài)分布。

假設(shè)5：解釋變量和隨機(jī)干擾項(xiàng)不存在相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)6：除文中選取的變量以外，筆者所研究的金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與績效之間的相關(guān)關(guān)系不受其他因素的干擾。

(二)變量選取及變量之間的相關(guān)性分析

1．變量選取

將代表資本結(jié)構(gòu)的產(chǎn)權(quán)比率作為被解釋變量，將代表企業(yè)績效的各財務(wù)指標(biāo)作為解釋變量。另外，所用的樣本數(shù)據(jù)是合成數(shù)據(jù)，既包括時間系列數(shù)據(jù)又包括截面數(shù)據(jù)。

2．變量間的相關(guān)性檢驗(yàn)

根據(jù)表5數(shù)據(jù)，我們可以看出：除了凈利潤增長率與產(chǎn)權(quán)比率之間的相關(guān)系數(shù)為0.041小于0.1以外，其他解釋變量與被解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)均大于0.1。說明除了凈利潤增長率與產(chǎn)權(quán)比率之間的相關(guān)性不高，不適合做相關(guān)分析以外，其他變量均符合進(jìn)行相關(guān)性分析的條件。并且這一結(jié)果與下文回歸分析的結(jié)果也具有一致性。

表5 模型解釋變量與被解釋變量之間的相關(guān)性系數(shù)表

注：數(shù)據(jù)來源于鳳凰財經(jīng)網(wǎng)和新浪財經(jīng)網(wǎng)。

(三)回歸模型的設(shè)計

根據(jù)以上假設(shè)前提以及關(guān)于變量的選取，建立多元線性回歸模型如下：

模型：Y=β0+β1×X1+β2×X2+β3×X3+β4×X4+β5×X5+μ

(1)

式中：Y代表產(chǎn)權(quán)比率，X1代表資產(chǎn)負(fù)債率，X2代表凈資產(chǎn)收益率，X3代表凈利潤增長率，X4代表市盈率，X5代表市凈率，β0代表常數(shù)項(xiàng)，β1、β2、β3、β4、β5代表自變量系數(shù)，μ代表隨機(jī)干擾項(xiàng)。

(四)金融機(jī)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)與績效的相關(guān)回歸分析

將研究對象在2010年至2013年這4年中的128個樣本數(shù)據(jù)剔除某些指標(biāo)缺失的數(shù)據(jù)后導(dǎo)入Eviews6.0，進(jìn)行多元線性回歸分析，結(jié)果如下。

1．?dāng)M合優(yōu)度檢驗(yàn)。通過檢驗(yàn)可決系數(shù)為0.983418，非常接近于1，說明該多元線性回歸模型的擬合優(yōu)度較高。

2．方程總體線性的顯著性檢驗(yàn)(F檢驗(yàn))。F統(tǒng)計量為1387.789，且F統(tǒng)計量的概率P值為0.000000，無限接近于0，說明該模型中解釋變量與被解釋變量之間的線性關(guān)系是顯著成立的。

3．變量的顯著性檢驗(yàn)(t檢驗(yàn))。通過檢驗(yàn)，資產(chǎn)負(fù)債率和市盈率的t統(tǒng)計量均大于2，同時P值又均小于0.01，說明資產(chǎn)負(fù)債率和市盈率通過了1%的顯著性檢驗(yàn)；同理市凈率也通過了5%的顯著性檢驗(yàn)；但是，凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率的t統(tǒng)計量均小于2，同時P值又分別為0.323和0.5786，說明凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率未能通過10%的顯著性檢驗(yàn)。因此，資產(chǎn)負(fù)債率、市盈率和市凈率對產(chǎn)權(quán)比率的影響是顯著的，而凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率對產(chǎn)權(quán)比率卻沒有顯著的影響。

4．隨機(jī)誤差項(xiàng)的序列相關(guān)性檢驗(yàn)。通過檢驗(yàn)獲得DW值為0.982273，非常接近于1而不是接近于0，說明該多元線性回歸模型的隨機(jī)干擾項(xiàng)的自相關(guān)性比較弱。

5．變量間的具體相關(guān)關(guān)系。根據(jù)上表3各變量的相關(guān)系數(shù)，我們可以得出：資產(chǎn)負(fù)債率和市凈率與產(chǎn)權(quán)比率存在正相關(guān)關(guān)系，凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率和市盈率與產(chǎn)權(quán)比率存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。那么該多元線性回歸模型即為：

Y=-26836.24+302.44×X1-0.40×X2-0.11×X3-0.08×X4+0.39×X5

(2)

綜上所述，該多元線性回歸模型設(shè)計得較為合理，擬合效果較佳，模型的總體線性關(guān)系顯著，并且隨機(jī)干擾項(xiàng)也并沒有存在明顯的自相關(guān)性。

三、研究結(jié)果分析

(一)研究結(jié)論

根據(jù)上文實(shí)證分析的結(jié)果我們可以初步得出以下結(jié)論。

第一，目前我國金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)負(fù)債率存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，且影響程度較大。因?yàn)楣P者選取的代表資本結(jié)構(gòu)的變量即產(chǎn)權(quán)比率指標(biāo)恰好是資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)的一個變形，所以資本結(jié)構(gòu)微小的變動就能導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率較大的變動。

第二，目前我國金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與市凈率也存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，且影響程度并不小。說明當(dāng)降低我國金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債比率來改善其高負(fù)債經(jīng)營的現(xiàn)狀時，市凈率的下降程度并不小，也就是說可以實(shí)現(xiàn)降低投資風(fēng)險的效果。

第三，目前我國金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與市盈率存在明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但影響程度較小。說明即使我國金融機(jī)構(gòu)降低負(fù)債比率，其市盈率也并不會有較大地提升，也就是說，股票價值依舊可以保持在被低估的狀態(tài)。

第四，目前我國金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)與凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率并沒有顯著的相關(guān)關(guān)系。[3～4]說明當(dāng)改變金融機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)時，其盈利能力和發(fā)展能力并不會發(fā)生明顯變化。

(二)完善金融機(jī)構(gòu)績效的建議

由于目前我國金融機(jī)構(gòu)高負(fù)債經(jīng)營的特點(diǎn)所暴露出來的一系列缺陷，比如影響其償債能力、舉債能力甚至社會信用的過高的資產(chǎn)負(fù)債率，較低的資本充足率和影響其穩(wěn)定發(fā)展的不斷下降的凈利潤增長率等。因此尋找促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)定發(fā)展的舉措變得愈來愈迫切。

第一，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。遵循優(yōu)序融資理論，用留存收益來滿足我國金融機(jī)構(gòu)發(fā)展所需資金。在選擇舉債和權(quán)益融資時要合理有度，在充分發(fā)揮財務(wù)杠桿作用的同時還要做到控制風(fēng)險和保障企業(yè)的市場價值。

第二，加強(qiáng)管理層約束。對于金融機(jī)構(gòu)的管理人員，要建立激勵與約束機(jī)制，充分提高管理人員的工作效率并盡可能減少在職浪費(fèi)，降低代理成本。

第三，規(guī)范績效評價體系。提高我國金融機(jī)構(gòu)對于績效評價體系的重視度，增強(qiáng)績效評價在企業(yè)綜合評價中的地位。

[1]陳超，饒育蕾．中國上市公司資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)特征與績效[J]．管理工程學(xué)報，2003(1)．

[2]王娟，楊鳳林．中國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的最新研究[J]．國際金融研究，2002(3)．[3]陸慶平．企業(yè)績效評價論：基于利益相關(guān)者視角的研究[M]．北京：中國財政經(jīng)濟(jì)出版社，2006．

[4]張佳林，杜穎，李京．電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司績效的實(shí)證分析[J]．湖南大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版)，2003(3)．

責(zé)任編輯 胡號寰 E-mail:huhaohuan2@126.com

On the Relationship between Capital Structure and Financial Institution Performance

XuJia

(SchoolofEconomics,AnhuiUniversity,Hefei230601)

Capital structure can reflect the debt service and refinancing ability of an enterprise,and it also can predict the future profit ability of an enterprise,and it is an important index to evaluate the financial situation of an enterprise.The correlation between the capital structure of the listing corporation and business performance has been the hot spot for scholars to study,with market economy continuous development as well as economic globalization continues to deepen,financial institution plays an important role.Therefore,in the banking sector,for example by establishing multiple linear regression model to explore the relationship between capital structure and performance of financial institutions,according to the results of this study proposed appropriate to reduce the debt ratio,optimize the capital structure,strengthen management constraints and regulate the performance evaluation system.

capital structure;enterprise performance;related relationship

2015-03-09

安徽省高等學(xué)校社會科學(xué)研究項(xiàng)目(2014257)

徐佳(1991-)，女，浙江紹興人，碩士研究生。

F275

A

1673-1395 (2015)05-0059-04