劉雪卉

一、場(chǎng)外交易市場(chǎng)服務(wù)小微企業(yè)發(fā)展的功能

1.規(guī)范孵化功能

首先，成功登陸到新三板的企業(yè)，需要主辦券商進(jìn)行持續(xù)的監(jiān)督，還要定期披露有關(guān)信息。整個(gè)股份改制的完成至掛牌到新三板的企業(yè)，讓公司治理結(jié)構(gòu)、合法合規(guī)等得到了很好的完善，也為該企業(yè)建立健全的現(xiàn)代制企業(yè)打下了良好的基礎(chǔ)。

其次，深交所在組織員工學(xué)習(xí)2015年全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議精神時(shí)，明確了“加快發(fā)展多層次股權(quán)市場(chǎng)，搞活壯大主板和中小企業(yè)板，推動(dòng)新三板與創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點(diǎn)”將是2015年的工作重點(diǎn)。屆時(shí)新三板掛牌企業(yè)一旦達(dá)到創(chuàng)業(yè)板或中小板市場(chǎng)準(zhǔn)入條件，則允許其通過(guò)“綠色捷轉(zhuǎn)板通道”直接轉(zhuǎn)板到創(chuàng)業(yè)板或中小板市場(chǎng)進(jìn)行首發(fā)融資和股票交易，而不需要再像普通公司IPO那樣走漫長(zhǎng)排隊(duì)和審核程序，而新三板將成為優(yōu)秀中小企業(yè)進(jìn)入場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的孵化器。

2.融資服務(wù)功能

同主板市場(chǎng)相比，中小板市場(chǎng)雖然在上市企業(yè)的規(guī)模要求上有所降低，但是上市門(mén)檻依然較高，并且上市周期較長(zhǎng)，這限制了中小企業(yè)上市融資的步伐。作為我國(guó)“場(chǎng)外市場(chǎng)”主力的“新三板”的市場(chǎng)功能定位己經(jīng)基本形成。其使命是鼓勵(lì)創(chuàng)新、服務(wù)民營(yíng)中小微企業(yè)，解決他們?nèi)谫Y難成長(zhǎng)難等一系列迫切的問(wèn)題。根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》，中小企業(yè)只要滿(mǎn)足以下條件即可掛牌新三板：依法設(shè)立且存續(xù)滿(mǎn)兩年；業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；公司治理機(jī)制健全，合法規(guī)范經(jīng)營(yíng)；股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo)等要求。這就使得中小企業(yè)更容易獲得入市融資的方式。

場(chǎng)外市場(chǎng)多種融資方式使得更多具備高成長(zhǎng)潛力、高科技含量的中小企業(yè)能夠通過(guò)市場(chǎng)獲得發(fā)展資金，促使其成為推動(dòng)我國(guó)科技創(chuàng)新和發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的一支重要力量，成為建設(shè)我國(guó)自主創(chuàng)新型國(guó)家的生力軍，這將有助于促進(jìn)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。

3.場(chǎng)外交易市場(chǎng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓功能

首先，場(chǎng)外市場(chǎng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓功能既能促成財(cái)富流轉(zhuǎn)，又不妨礙公司的正常經(jīng)營(yíng)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓只改變股東身份，而不影響公司的法人資格、財(cái)產(chǎn)權(quán)利以及公司對(duì)外業(yè)已締結(jié)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。其次，股權(quán)的流通既能確保老股東順利退出公司，又能促成新股東平穩(wěn)加盟。再次，股權(quán)交易成本低于分項(xiàng)資產(chǎn)的交易成本。控制股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)與轉(zhuǎn)讓公司資產(chǎn)雖有異曲同工之妙，但整體出售股權(quán)的交易成本在通常情況下低于逐項(xiàng)轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)或營(yíng)業(yè)的交易成本。最后，股權(quán)轉(zhuǎn)讓可以起到依法節(jié)稅的作用，為公司減少費(fèi)用。

4.市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)投資價(jià)值

市場(chǎng)資源分配是基于企業(yè)的價(jià)值判斷來(lái)進(jìn)行，掛牌企業(yè)在其價(jià)值得以顯現(xiàn)的情況下，才能更容易獲得市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)。場(chǎng)外市場(chǎng)的普通投資者并不具備專(zhuān)業(yè)的投資分析能力，且獲取信息有限，對(duì)企業(yè)的投資決策常常容易依其主觀而為之，缺乏理性判斷。相反，做市商由于具有研究、資金、人才、信息等方面的優(yōu)勢(shì)，使得其對(duì)掛牌公司價(jià)值、股價(jià)走勢(shì)的判斷則更為理性，所給出的報(bào)價(jià)與普通投資者相比更接近股票的真實(shí)價(jià)值，能夠幫助投資者發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。做市商承擔(dān)著雙向報(bào)價(jià)義務(wù)，使得他們必須按照承諾進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)，這保證了做市商提供的股票價(jià)格通常較全面反映該股票的信息。

5.風(fēng)險(xiǎn)分散功能

穩(wěn)定的場(chǎng)外市場(chǎng)是中小企業(yè)健康發(fā)展必要條件，場(chǎng)外市場(chǎng)對(duì)中小企業(yè)起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用，具體的作用分為以下三點(diǎn)：第一，場(chǎng)外市場(chǎng)的做市商制度有效抑制市場(chǎng)價(jià)格的過(guò)度波動(dòng)，促進(jìn)市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，具有專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)的做市商也能為掛牌公司的股票提供市場(chǎng)價(jià)格的參考以及流動(dòng)性。第二，對(duì)于中小企業(yè)本身來(lái)說(shuō)，掛牌場(chǎng)外市場(chǎng)后，中小企業(yè)獲得了融資途徑，得到了更多的資金，使得中小企業(yè)的生產(chǎn)與研發(fā)能夠更好的繼續(xù)，而不會(huì)因?yàn)橘Y金鏈斷裂而導(dǎo)致企業(yè)陷入危機(jī)。第三，對(duì)于中小企業(yè)的股東來(lái)說(shuō)，在場(chǎng)外市場(chǎng)掛牌之后，由于股份的轉(zhuǎn)讓以及股份的增發(fā)，使得掛牌的公司股東得到擴(kuò)大，股權(quán)得到了分散，同時(shí)分散了股東的風(fēng)險(xiǎn)。

二、場(chǎng)外交易市場(chǎng)與中小企業(yè)互動(dòng)發(fā)展的內(nèi)在邏輯

1.中小企業(yè)是場(chǎng)外交易市場(chǎng)健康發(fā)展的物質(zhì)載體

場(chǎng)外交易市場(chǎng)（OTC）作為我國(guó)“多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)”的主要構(gòu)成部分，主要是為了解決中小企業(yè)融資問(wèn)題而設(shè)立的融資平臺(tái)。因而，作為場(chǎng)外交易市場(chǎng)中的參與主體——中小企業(yè)的優(yōu)質(zhì)與否，直接決定場(chǎng)外交易市場(chǎng)乃至整個(gè)資本市場(chǎng)能否健康有效的發(fā)展。

在當(dāng)下的資本市場(chǎng)體制下，中小企業(yè)由于自身資信評(píng)級(jí)、經(jīng)營(yíng)規(guī)模等方面的諸多問(wèn)題，一般情況下是很難從正規(guī)金融機(jī)構(gòu)獲得融資機(jī)會(huì)。也因此，不同于場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)的高門(mén)檻、高標(biāo)準(zhǔn)，場(chǎng)外交易市場(chǎng)較低的掛牌標(biāo)準(zhǔn)為眾多中小企業(yè)提供了融資發(fā)展的機(jī)會(huì)，同時(shí)，也為自己帶來(lái)了潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

與之相反，場(chǎng)外交易市場(chǎng)對(duì)申請(qǐng)掛牌企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)降低，也就意味著篩選能力的下降，從而有可能導(dǎo)致資質(zhì)不好的企業(yè)進(jìn)入場(chǎng)外交易市場(chǎng)。這類(lèi)企業(yè)一般掛牌后，因?yàn)槠浔旧淼某砷L(zhǎng)乏力，會(huì)逐漸被投資者放棄，以至于到最后基本上不會(huì)再有任何交易量。對(duì)于這類(lèi)沒(méi)有投資者沒(méi)有流通性的企業(yè)，付出掛牌成本，卻達(dá)不到融資、品牌宣傳等目的；而對(duì)于場(chǎng)外交易市場(chǎng)，如果這類(lèi)“劣質(zhì)企業(yè)”數(shù)量不斷增加，最終只會(huì)導(dǎo)致整個(gè)OTC市場(chǎng)的股票流通性下降，交易活躍度降低。

由此，我們可以看出，中小企業(yè)與場(chǎng)外交易市場(chǎng)是相互依存，一榮俱榮、一損俱損的關(guān)系，只有優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)才能為場(chǎng)外交易市場(chǎng)的健康發(fā)展保駕護(hù)航。

2.中小企業(yè)融資需求是場(chǎng)外交易市場(chǎng)發(fā)展的動(dòng)力

對(duì)于任何一個(gè)社會(huì)，中小企業(yè)數(shù)量是最多的，我國(guó)亦是如此。在中小企業(yè)運(yùn)營(yíng)中普遍存在的融資問(wèn)題，也因?yàn)橹行∑髽I(yè)的龐大規(guī)模成為我國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中主要面臨的問(wèn)題之一。雖然全國(guó)性的場(chǎng)外交易市場(chǎng)——“新三板”（全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)）的設(shè)立適應(yīng)了中小企業(yè)發(fā)展的需求，但是僅有全國(guó)統(tǒng)一的一家場(chǎng)外交易市場(chǎng)是不可能滿(mǎn)足全國(guó)眾多中小企業(yè)發(fā)展需求的。除此之外，由于有些小企業(yè)的信息共享不夠充分，而且當(dāng)?shù)毓娍赡軐?duì)本地的企業(yè)更熟悉了解。從這個(gè)角度來(lái)看，我國(guó)更應(yīng)該在設(shè)立“全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)”的同時(shí)，各地根據(jù)自己的實(shí)際情況，建設(shè)發(fā)展“區(qū)域性場(chǎng)外交易市場(chǎng)”，分層建設(shè)場(chǎng)外市場(chǎng)，出臺(tái)有針對(duì)性的制度安排，滿(mǎn)足技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)企業(yè)、小微企業(yè)的多樣化需求，服務(wù)更多的非上市公眾公司。

3.二者互動(dòng)發(fā)展的本質(zhì)是金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

伴隨著掛牌企業(yè)的不斷增多，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的功能也得到了充分的體現(xiàn)：據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至3月25日，已經(jīng)有237家新三板企業(yè)披露2014年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)達(dá)到209家，占比達(dá)到88.19%，虧損企業(yè)僅為28家，占比為11.81%。與此同時(shí)，新三板掛牌公司達(dá)2134家，總股本910.30億股，其中無(wú)限售股本325.81億股，總市值達(dá)9049.25億元。掛牌公司股票成交126275.57萬(wàn)元，其中做市方式轉(zhuǎn)讓的股票成交75003.35萬(wàn)元①，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的交易活躍程度可見(jiàn)一斑。

中小企業(yè)一直是我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)中小企業(yè)總數(shù)已占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的99%以上，創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值相當(dāng)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的60%左右，提供了全國(guó)80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位，在繁榮經(jīng)濟(jì)、推動(dòng)創(chuàng)新、擴(kuò)大出口、增加就業(yè)等方面發(fā)揮了重要作用。這充分表明，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的逐漸完善，中小企業(yè)的健康成長(zhǎng)，最終帶來(lái)的是整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和金融業(yè)的平穩(wěn)較快發(fā)展。