朱潔

摘要：貨幣政策作為宏觀調(diào)控的重要組成部分，其有效性對(duì)實(shí)現(xiàn)我國(guó)宏觀調(diào)控的目標(biāo)具有關(guān)鍵性的作用。本文在回顧金融危機(jī)期間（2007—2012）我國(guó)從實(shí)證角度對(duì)代表貨幣政策的貨幣供應(yīng)量與實(shí)體經(jīng)濟(jì)和價(jià)格水平之間的關(guān)系進(jìn)行了分析措施及執(zhí)行情況的基礎(chǔ)之上，從理論和實(shí)證兩個(gè)方面對(duì)代表貨幣政策的貨幣供應(yīng)量與實(shí)體經(jīng)濟(jì)和價(jià)格水平之間的關(guān)系進(jìn)行了分析，得出結(jié)論：貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響效果較大，對(duì)價(jià)格水平的影響效果較小。最后，為更好的發(fā)揮貨幣政策有效性提出了參考的相關(guān)政策建議。

關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；貨幣政策；有效性；VAR模型

貨幣政策是否有效直接關(guān)系到貨幣政策最終目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。貨幣政策的有效性是指貨幣政策是否能夠及時(shí)有效的對(duì)真實(shí)的經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生影響。如果僅僅是名義經(jīng)濟(jì)變量的改變，而實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量沒(méi)有變化，則貨幣政策是無(wú)效的。具體來(lái)說(shuō)，主要是看貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出和價(jià)格水平等經(jīng)濟(jì)變量的影響。

從1995年開(kāi)始，我國(guó)就把保持幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)作為貨幣政策的最終目標(biāo)。中國(guó)人民銀行作為貨幣政策制定和實(shí)施的主要機(jī)構(gòu)，在經(jīng)濟(jì)面臨波動(dòng)或預(yù)期會(huì)發(fā)生波動(dòng)時(shí)，出臺(tái)具有針對(duì)性的貨幣政策，來(lái)保持幣值的穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。但是貨幣政策是否有效即是否實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)以及多達(dá)程度上實(shí)現(xiàn)了最終目標(biāo)，引起了專(zhuān)家、學(xué)者的廣泛關(guān)注。特別是在應(yīng)對(duì)2008年金融危機(jī)的貨幣政策出臺(tái)之后，貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)?？偭窟_(dá)到頂峰，引發(fā)學(xué)者對(duì)這種過(guò)于寬松的貨幣政策有效性的質(zhì)疑。為此，有必要對(duì)金融危機(jī)期間貨幣政策的有效性進(jìn)行分析，并在此基礎(chǔ)上為貨幣政策的操作提供參考建議。

一、實(shí)證分析

本文選取金融危機(jī)的時(shí)間跨度為2007—2012年。2007年美國(guó)的次貸危機(jī)全面爆發(fā)，并快速向其他國(guó)家蔓延，演變成一場(chǎng)全球的金融危機(jī)。我國(guó)央行根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，出臺(tái)了針對(duì)金融危機(jī)的貨幣政策。由危機(jī)前“適度從緊的貨幣政策”轉(zhuǎn)向“寬松的貨幣政策”，后危機(jī)時(shí)代，隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的好轉(zhuǎn)，開(kāi)始轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健的貨幣政策”。

（一）指標(biāo)的選取與說(shuō)明。

本文選取實(shí)際貨幣供應(yīng)量（M2）作為貨幣政策的變量，剔除物價(jià)變動(dòng)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、居民價(jià)格水平（CPI）作為實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量。數(shù)據(jù)來(lái)自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。數(shù)據(jù)的時(shí)間跨度為2007到2012年，為季度數(shù)據(jù)。本文運(yùn)用Eviews6.0軟件進(jìn)行實(shí)證分析，包括單位根檢驗(yàn)、VAR模型檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)與方差分解。

貨幣政策有效性是指貨幣政策是否對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生影響。我國(guó)長(zhǎng)時(shí)間將貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中介目標(biāo)。本文選取實(shí)際貨幣供應(yīng)量（M2）作為貨幣政策的變量，剔除物價(jià)變動(dòng)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、居民價(jià)格水平（CPI）作為實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量。數(shù)據(jù)來(lái)自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。數(shù)據(jù)的時(shí)間跨度為2007到2012年，為季度數(shù)據(jù)。本文運(yùn)用Eviews6.0軟件進(jìn)行實(shí)證分析，包括單位根檢驗(yàn)、VAR模型檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)與方差分解。

（二）實(shí)證分析過(guò)程

1.ADF單位根檢驗(yàn)。本文采用ADF方法，對(duì)變量的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，得到的結(jié)果，如表1所示。從表1可看出，在10%顯著水平下，M2、GDP、CPI的ADF值均高于其臨界值，接收原假設(shè)，這三個(gè)序列均含有單位根，因此都不平穩(wěn)。經(jīng)過(guò)一階差分，在10%的顯著水平下，D（M2）序列是平穩(wěn)序列；在1%的顯著水平下，D（GDP）序列、D（CPI）序列式平穩(wěn)序列.

2.VAR模型檢驗(yàn)。如圖1所示，AR特征多項(xiàng)式的根的倒數(shù)位于單位圓之內(nèi)，這表示所估計(jì)的VAR模型是穩(wěn)定的。

圖1單位圓與特征根

3.脈沖分析與方差分解

（1）脈沖分析。圖2、圖3分別表示由貨幣供應(yīng)量M2的沖擊引起GDP、CPI變化的脈沖響應(yīng)函數(shù)圖。由圖2可以看出，當(dāng)在本期給貨幣供應(yīng)量一個(gè)單位沖擊后，實(shí)際GDP立即增長(zhǎng)，在第三季度達(dá)到最大，之后逐步下降。在第一年到第二年，沖擊的影響為負(fù)。二年之后，沖擊的影響為零。這說(shuō)明，貨幣政策對(duì)實(shí)際GDP的刺激作用在短期是有效的，在長(zhǎng)期是無(wú)效的。由圖3可以看出，在本期給貨幣供應(yīng)量一個(gè)單位的沖擊后，在第二季度（半年之后），CPI才開(kāi)始上升，在第三季度達(dá)到最大，之后逐步下降。由圖3可以看出，在本期給貨幣供應(yīng)量一個(gè)單位的沖擊后，在第二季度（半年之后），CPI才開(kāi)始上升，在第三季度達(dá)到最大，之后逐步下降，在15個(gè)月之后，沖擊的影響開(kāi)始為負(fù)。兩年之后，貨幣供應(yīng)量對(duì)CPI的影響幾乎為零。這說(shuō)明，貨幣政策對(duì)CPI的作用存在時(shí)滯作用，效果不明顯。

圖2GDP對(duì)M2的脈沖響應(yīng) 圖3CPI對(duì)M2的脈沖響應(yīng)

（2）方差分解。圖4、圖5分別表示貨幣供應(yīng)量M2對(duì)GDP、CPI的貢獻(xiàn)率。由圖4可以看出貨幣供應(yīng)量M2對(duì)實(shí)際GDP的貢獻(xiàn)率呈現(xiàn)先增長(zhǎng)后平穩(wěn)的趨勢(shì)。在前三個(gè)季度，貨幣供應(yīng)量M2對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率逐步增長(zhǎng)，在第三季度達(dá)到最大為13%，之后維持在13%左右。這說(shuō)明，貨幣政策在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面是比較有效的。由圖5可看出貨幣供應(yīng)量M2對(duì)CPI的貢獻(xiàn)率在半年之內(nèi)是為零的，在半年之后開(kāi)始增長(zhǎng)，在第四季度達(dá)到最大13%，之后維持在13%左右。這說(shuō)明，貨幣供應(yīng)量M2對(duì)CPI的具有時(shí)滯，貨幣政策對(duì)CPI的作用效果較弱。

圖4M2對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率 圖5M2對(duì)CPI的貢獻(xiàn)率

二、結(jié)論與政策建議

本文從理論和實(shí)證的角度分析了綜上所述，金融危機(jī)期間（2007—2012）我國(guó)貨幣政策的對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。理論和實(shí)證的分析都表明，金融危機(jī)期間貨幣政策對(duì)GDP的影響是有效的，對(duì)CPI的作用效果較弱。根據(jù)以上的研究結(jié)果，得出以下建議：

1.謹(jǐn)慎使用增加貨幣供應(yīng)量這一貨幣政策。增加貨幣供應(yīng)量只能在短期內(nèi)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，要想保持經(jīng)濟(jì)在長(zhǎng)期中的增長(zhǎng)，必須持續(xù)增加貨幣供應(yīng)量。長(zhǎng)此以往，必然會(huì)帶來(lái)流動(dòng)性過(guò)剩，引發(fā)通貨膨脹。

2.貨幣政策與財(cái)政政策搭配使用。貨幣供應(yīng)量對(duì)CPI具有滯后效應(yīng)，為了及時(shí)對(duì)CPI進(jìn)行有效的控制，貨幣政策要搭配財(cái)政政策使用。在CPI居高不下時(shí)，減少貨幣供應(yīng)量。反之，在CPI很低，甚至為負(fù)時(shí)，增加貨幣供應(yīng)量不能立即刺激CPI上漲。

2.進(jìn)一步加快利率市場(chǎng)化改革。目前我國(guó)的利率管制還沒(méi)有完全的放開(kāi)，存款利率受到限制，不能真正反映資金的價(jià)格，利率作為中間目標(biāo)的效果得不到很好的發(fā)揮。應(yīng)該實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化的利率，發(fā)揮利率引導(dǎo)資源配置的作用。

3.貨幣政策與財(cái)政政策搭配使用。貨幣供應(yīng)量對(duì)CPI具有滯后效應(yīng)，為了及時(shí)對(duì)CPI進(jìn)行有效的控制，貨幣政策要搭配財(cái)政政策使用。在CPI居高不下時(shí)，減少貨幣供應(yīng)量。反之，在CPI很低，甚至為負(fù)時(shí)，增加貨幣供應(yīng)量不能立即刺激CPI上漲。（作者單位：四川大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

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