有限合伙型私募股權(quán)投資基金中有限合伙人的知情權(quán)問題研究

崔甜甜

摘要：由于在有限合伙型私募股權(quán)投資基金中，有限合伙人的知情權(quán)保障涉及到有限合伙人對風險投資的了解和控制，關(guān)系到其對是否停止出資與退伙等重大事項的判斷，因此通過合理的制度安排并通過設(shè)計有效的激勵、約束機制來克服信息不對稱下造成的有限合伙人弱勢地位，同時對有限合伙人知情權(quán)內(nèi)容在法定與意定條件下的規(guī)制和保護是本文將探討的主要內(nèi)容。

關(guān)鍵詞：有限合伙；私募股權(quán)投資基金；知情權(quán)

有限合伙型私募股權(quán)投資基金就其基于契約形式而建立起的合伙關(guān)系而言，有限合伙人（Limited Partners）將企業(yè)管理權(quán)委托普通合伙人（General Partners）行使，實現(xiàn)了合伙企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的部分分離。由于有限合伙人不是企業(yè)的合伙事務(wù)執(zhí)行人，不參與企業(yè)的管理，對合伙企業(yè)未披露的涉及經(jīng)營、決策、管理等方面事項受到“信息不對稱”因素的影響，根據(jù)“契約均衡”理論，這不利于有限合伙人與合伙企業(yè)的相互制衡，會導致普通合伙人濫用合伙事務(wù)執(zhí)行權(quán)而損害有限合伙人的利益。在有限合伙型私募股權(quán)投資基金中，有限合伙人的知情權(quán)保障涉及到有限合伙人對風險投資的了解和控制，關(guān)系到其對是否停止出資與退伙等重大事項的判斷。本文擬對有限合伙型私募股權(quán)投資基金中有限合伙人的知情權(quán)保護與制約兩個方面進行分析。

一、有限合伙型私募股權(quán)投資基金有限合伙人知情權(quán)的保護原因

有限合伙人主張知情權(quán)的目的，不僅在于保持一種渠道可以獲取有限合伙企業(yè)的經(jīng)營情況和財務(wù)情況，而且也是有限合伙人控制投資風險的一項重要措施。由于介入企業(yè)管理可能導致有限合伙人突破“安全港”條款進而喪失有限責任保護，因而知情權(quán)的行使是有限合伙人獲得有限合伙企業(yè)經(jīng)營管理和財務(wù)狀況信息的主要途徑。在私募股權(quán)基金這種以運營合伙人投資資金為經(jīng)營內(nèi)容的企業(yè)中，獲取投資資金流通情況而控制投資風險的必要性尤為重要。

另一方面，通過對有限合伙企業(yè)運營狀況的了解，可以比較準確地掌握有限合伙企業(yè)是否在正常軌道上運行，及時發(fā)現(xiàn)有限合伙企業(yè)存在的問題，并做出有關(guān)合伙事務(wù)及自身權(quán)益事項的決定，包括考慮更換普通合伙人或退伙等，以便能夠及時地控制投資風險。由于私募股權(quán)投資的高風險性，在不可避免的系統(tǒng)性風險背景下，應(yīng)當進一步幫助有限合伙人克服其本身由于信息不對稱、權(quán)限分配不合理等導致的治理性風險，這就要求加強投資者（有限合伙人）的信息獲得權(quán)即知情權(quán)。

私募股權(quán)投資基金在我國起步較晚，受到市場和政策等宏觀因素的影響而發(fā)展緩慢，其中有限合伙型私募股權(quán)投資基金中有限合伙人的組成成員并不復雜，往往通過合伙人會議或合伙人之間的互相通聯(lián)可以在很大程度上直接解決知情權(quán)的問題。但是，就美國的私募股權(quán)投資基金的發(fā)展而言，其有限合伙人會向多元化和異地化的方向發(fā)展，各有限合伙人是相對獨立的出資人，由普通合伙人負責通聯(lián)，在這種背景下，傳統(tǒng)的有限合伙人之間的“互動”受到了極大的限制，這就要求有限合伙型私募股權(quán)基金通過“發(fā)起人契約”的意定方式結(jié)合法定方式對有限合伙人的信息獲取途徑進行具體規(guī)定，有限合伙人的知情權(quán)亦成為了維系基金有效和靈活運轉(zhuǎn)的重要條件和影響基金募集設(shè)立及其規(guī)模的重要因素。

二、有限合伙型私募股權(quán)投資基金有限合伙人知情權(quán)的保護方式

（一）明晰知情權(quán)的法定內(nèi)容

我國《合伙企業(yè)法》中并沒有具體規(guī)定有限合伙人的知情權(quán)內(nèi)容，其在第二十八條中規(guī)定了合伙事務(wù)執(zhí)行人應(yīng)當定期向有限合伙人披露經(jīng)營和財務(wù)狀況以及有限合伙人對企業(yè)會計賬簿等財務(wù)資料的查閱權(quán)，但是此條文顯然略顯粗糙而缺乏明確的內(nèi)涵。

相比較而言，有限合伙私募股權(quán)投資基金模式的發(fā)源地美國在其特拉華州《統(tǒng)一有限合伙法》中賦予了有限合伙人較為全面的法定知情權(quán)。具體包括了：①關(guān)于有限合伙企業(yè)經(jīng)營和財務(wù)狀況的真實和完整的信息；②每位合伙人的出資情況；③每個合伙人的姓名、從事的行業(yè)、住址或郵寄地址；④合伙企業(yè)每年的聯(lián)邦、州和地方的所得稅返還信息；⑤書面的有限合伙協(xié)議和證書及所有相關(guān)的修訂本和授權(quán)書；⑥其他正當和合理的有關(guān)合伙企業(yè)的事務(wù)。另外有限合伙人的知情權(quán)的行使有司法救濟的保障，如果普通合伙人拒絕提供信息或在有限合伙人做出請求后5個工作日內(nèi)未回復，有限合伙人有權(quán)向法院申請強制披露，法院有完全的自由裁量權(quán)決定信息是否披露，以及披露的方式和條件。

此外，有限合伙人的知情權(quán)的內(nèi)容及獲取途徑和方法還可以通過合伙人契約進行合議規(guī)定，在有限合伙人與普通合伙人的發(fā)起設(shè)立契約中，普通合伙人向有限合伙人所進行信息披露的范圍應(yīng)當是雙方談判的重點。這就需要普通股合伙人與有限合伙人在獲得信息與不干涉管理負擔之間找到一個較為平衡的位置，以達到對合理獲取信息的合目的化利用。

我國《合伙企業(yè)法》僅對知情權(quán)的內(nèi)容進行概括式規(guī)定，旨在于對人合性較強的合伙企業(yè)合伙人的權(quán)能進行彈性化約束，進而希望其通過主觀能動性（建立契約）來對概述內(nèi)容進行具體化規(guī)定，以克服法定條件模糊不明的狀況。但這種建立在“高度意思自治”情況下的設(shè)想在我國目前的市場看來缺乏實施的基礎(chǔ)：誠實信賴的市場規(guī)則。由于意定契約中關(guān)于信息披露部分的嚴守需要普通合伙人自身的職業(yè)操守和自律能力，我國目前私募股權(quán)投資基金市場的信用體系及聲譽機制的缺位為有限合伙人尋求意定條件下獲得信息的成本異常高昂。因此，需要通過完善法定知情權(quán)內(nèi)容的方式保護有限合伙人的切身利益。

（二）設(shè)計合理的“約束機制”

從某種角度講，私募股權(quán)基金是投資人的貨幣資產(chǎn)與基金管理人的人力資本之間的一個特有合約。在有限合伙型私募股權(quán)基金中，投資人即有限合伙人與基金管理人即普通合伙人構(gòu)成了經(jīng)濟學上的委托-代理關(guān)系，也就是存在信息不對稱的情況下而締結(jié)的一種社會契約關(guān)系，它是掌握較多信息的基金管理人通過合同或其他方式與掌握較少信息的投資人之間展開的一場博弈?；鸸芾砣藫碛兄韧顿Y者更多的信息，基金管理人資本經(jīng)營能力的強弱與誠信狀況，投資者都難以從公開途徑真實而全面地了解，而僅僅是了解一些階段性信息，從而出現(xiàn)“逆向選擇”的不良后果。因此私募股權(quán)基金組織形式要設(shè)計合理的約束機制約束其采用過分投機的方式，越軌經(jīng)營，損害投資者的利益。

具體而言，為了增加普通合伙人披露信息的主動性，可以采用“附期限合同”與“無過錯離婚”條款的“約束機制”。附期限合同是指投資者與基金管理人之間約定一個合作期限，根據(jù)此合作期限內(nèi)基金管理人的業(yè)績及雙方合作的默契程度來決定是否繼續(xù)合作，主動權(quán)歸于投資者；而無過錯離婚條款是指即使普通合伙人無重大過錯，只要有限合伙人喪失信心，就有權(quán)無條件停止追加投資。在此背景下，基金管理人的機會主義行為成本會極大增加，會促使其通過良好的業(yè)績表現(xiàn)作為成功持續(xù)募集資金的保障，并增大為取得投資者信心而對信息的披露的主動性。

（三）完善內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

為了對合伙企業(yè)基金的投資、管理、決策進行約束，在實務(wù)中，有限合伙型私募股權(quán)投資基金通常通過有限合伙協(xié)議或者委托管理協(xié)議的規(guī)定設(shè)立“合伙人會議”和“投資管理委員會”及其他的“咨詢委員會”等機構(gòu)來強化和制衡企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。

“合伙人會議”就是由全體合伙人組成的議事機構(gòu)來共同參與決定關(guān)于合伙企業(yè)本身重大事項的會議。而投資決策委員會是為了對有限合伙型私募股權(quán)基金中的重大投資事務(wù)，比如是否投資、如何退出被投資企業(yè)等提供咨詢意見或進行最終決策，其由普通合伙人、有限合伙人代表和外聘的專業(yè)人士如會計師等組成，其中普通合伙人占據(jù)控制席位。而咨詢委員會的建立是在有限合伙企業(yè)內(nèi)在需要一個與公司董事會相類似的“負有監(jiān)督職責的委員會”的需求下建立的，其成員由有限合伙人組成。在我國有限合伙型私募股權(quán)基金的實務(wù)中一般很少設(shè)立咨詢委員會，而是會通過向本應(yīng)全部由普通合伙人組成的投資決策委員會中選派有限合伙人代表間接參與管理事務(wù)，以實現(xiàn)有限合伙人利益的最大化。

筆者認為采取此種治理結(jié)構(gòu)的目的并不在于削弱普通合伙人的決策管理權(quán)，而是通過投資決策委員會給予有限合伙人獲取投資決策信息和表達自己訴求的途徑，由于實踐中有限合伙人僅派員參與投資決策委員會，基本上無法撼動普通合伙人的控制權(quán)能，決策主導權(quán)依然由普通合伙人掌握。但是有限合伙人可以在此治理結(jié)構(gòu)下獲知決策的過程和細節(jié)，對是否啟用“約束條款”進行選擇并最終為自己的風險投資控制做出決定。

三、有限合伙型私募股權(quán)投資基金有限合伙人知情權(quán)行使中的限制

（一）不正當目的原則

有限合伙人與普通合伙人在企業(yè)經(jīng)營投資信息方面披露的博弈點在于：一方面有限合伙人希望獲得大量的企業(yè)投資決策信息以進行對普通合伙人的監(jiān)督；另一方面普通合伙人會就大量的信息披露可能造成的對其日常企業(yè)經(jīng)營和管理的妨礙而成為企業(yè)重大的負擔為由不愿披露，同時普通合伙人在很大程度上也會擔心披露的重要信息如財務(wù)狀況等會被競爭者所利用，因而普通合伙人通常會以有限合伙人的知情權(quán)動機有損企業(yè)利益而拒絕披露，即使披露也會附加較為嚴格的保密義務(wù)?；诓┺男?，有限合伙人可能會以信息披露不透明而自身利益受到損害為由，援引“約束條款”，暫停甚至終止對合伙企業(yè)的持續(xù)性出資，可能會對合伙企業(yè)甚至其他有限合伙人的權(quán)益。在此基礎(chǔ)上，設(shè)置“不正當目的”原則條款對有限合伙人的知情權(quán)進行適當限制，進而保護普通合伙人的決策權(quán)和其他有限合伙人的利益是合理的。但是應(yīng)當對“不正當目的”的內(nèi)涵進行具體規(guī)定，以消除有限合伙人合理行使知情權(quán)的障礙和困難。

（二）不正當目的原則與有限合伙人知情權(quán)的行使博弈

具體而言，我國《合伙企業(yè)法》第六十八條第2款第五項規(guī)定：有限合伙人在對涉及自身利益的情況下，查閱有限合伙企業(yè)財務(wù)會計賬簿等財務(wù)資料，不視為執(zhí)行合伙事務(wù)?！逗匣锲髽I(yè)法》第六十八條是對有限合伙人行使知情權(quán)的法源所在，同時也是對“安全港”條款的規(guī)定。那么有限合伙人在不涉及自身利益的情況下查閱有限合伙企業(yè)財務(wù)會計賬簿等財務(wù)資料，是不是就有可能被視為在執(zhí)行合伙事務(wù)而喪失有限責任的保護呢？

“安全港”條款發(fā)端于美國1976年的《統(tǒng)一有限合伙法》，是指如果有限合伙人基于其在有限合伙企業(yè)中的身份實施的行為一旦被認定為相關(guān)合伙企業(yè)法律中明確列舉的行為類型，則不得被視為參與控制合伙企業(yè)事務(wù)，從而也不得否定法律賦予其的有限責任保護。學者Hirsehman認為，在不滿意代理人行為時，投資者有三種策略選擇：“發(fā)言”、“忠誠”和“退出”。也就是說在私募股權(quán)投資基金中，如果投資人（有限合伙人）對代理人（普通合伙人）的行為不滿意時，可以選擇以上三種方式表達訴求。但是，與公眾公司不同，在私募股權(quán)投資這種風險投資有限合伙中，合伙權(quán)益流動性低下、退出途徑不暢。以往嚴厲的“控制規(guī)則”很大程度上抑制了有限合伙人通過“發(fā)言”糾正代理行為的積極性，此時有限合伙人的唯一選擇是保持“忠誠”，即沉默?！鞍踩邸睏l款的設(shè)置目的就是為了改善這種有限合伙人的弱勢地位，使得有限合伙人能夠通過部分行使管理權(quán)能到達強化有限合伙人對合伙事務(wù)“發(fā)言”的主觀能動性。

我國《合伙企業(yè)法》第六十八條的規(guī)定實際上是對不正當原則與安全港條款的融合。一方面承認知情權(quán)是有限合伙人的固有權(quán)利，行使知情權(quán)不會使得有限合伙人喪失有限責任的保護。但是另一方面又通過設(shè)置“自身利益”的正當目的理論對知情權(quán)的行使進行限制。在這種情況下，有限合伙人非基于自身利益而進行的知情權(quán)行使很可能受到合伙企業(yè)的拒絕，亦或被合伙企業(yè)認定為超越權(quán)限對企業(yè)的管理事務(wù)進行干涉而導致對外承擔債務(wù)方面的連帶責任。

四、結(jié)語

在我國私募股權(quán)投資基金的發(fā)展過程中，占據(jù)結(jié)構(gòu)治理優(yōu)勢和稅收優(yōu)勢的有限合伙型結(jié)構(gòu)將在融資市場體制的進一步完善中占據(jù)主導地位。而在有限合伙型私募股權(quán)投資基金中，幾乎承擔全部出資義務(wù)的有限合伙人更應(yīng)當通過健全的知情權(quán)的行使來制衡普通合伙人的強勢控制地位，以維護自身利益。這就要求一方面我國法律上對“有限合伙人”知情權(quán)的更為細致和具體的規(guī)定，另一方面應(yīng)當通過商事自治的方式如完善合伙企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、起草具有高風控能力和知情權(quán)保障的合伙人契約等，來監(jiān)督普通合伙人對有限合伙人的信賴義務(wù)，以進一步構(gòu)建完善的資本市場“參與個體”內(nèi)部的制衡機制。