“十三五”中國債券市場展望

主 持 人：中央結(jié)算公司研發(fā)部主任、《債券》雜志執(zhí)行主編 宗軍

特邀嘉賓：申萬宏源證券固定收益部總經(jīng)理 吳志紅

財政部財政科學(xué)研究所金融室主任 趙全厚

中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院教授 類承曜

大公國際資信評估有限公司總經(jīng)濟師 艾仁智

中國金融期貨交易所債券部副總監(jiān) 王瑋

工銀亞洲全球資本融資部總經(jīng)理 劉磊

中國銀行國際金融研究所副所長 宗良

中央結(jié)算公司研發(fā)部主任、《債券》雜志執(zhí)行主編宗軍：債券市場肩負兩大使命

“十三五”是到2020年，我預(yù)計到那時差不多80%的改革任務(wù)都已完成，在這期間，我國債券市場應(yīng)該承擔什么樣的使命？我覺得至少是兩個使命：一個是對內(nèi)使命，即債券市場能夠充分地支持整個經(jīng)濟和金融轉(zhuǎn)型；另一個是對外使命，即我國債券市場在國際上能夠承擔起提供全球公共資源產(chǎn)品的重要使命?？傮w而言，“十三五”的中國債券市場發(fā)展應(yīng)該是圍繞著“統(tǒng)一、安全、高效、開放”這一目標，最終要完成上述兩大使命。

申萬宏源證券固定收益部總經(jīng)理吳志紅：注冊制是市場發(fā)展的根本

對于“十三五”的中國債券市場，我有以下三個希望：

第一個是最終實現(xiàn)注冊制。從監(jiān)管制度來說，注冊制是市場發(fā)展的根本。從“十二五”以及過去十年可以看到，監(jiān)管制度從額度制到核準制的改革加快了市場發(fā)展。當前債券市場仍有不足之處，“十三五”可能要從不足之處著手進一步市場化，最終徹底實現(xiàn)注冊制。推行注冊制以后，市場各參與方要各就其位、各司其職，要冷靜正確地看待違約事件；社會各方也要從理念上接受剛性兌付被打破，為債券市場走向成熟提供一個好的社會環(huán)境。

第二個是市場實現(xiàn)互聯(lián)互通。目前債券市場分為銀行間市場和交易所市場，兩個市場的互聯(lián)互通是市場基礎(chǔ)建設(shè)，也是“十三五”我們所希望看到的。

第三個是國際化。隨著“一帶一路”戰(zhàn)略和人民幣國際化戰(zhàn)略的實施，債券市場要把國際投資者引進來，希望在政策層面和渠道方面提供支持。

財政部財政科學(xué)研究所金融室主任趙全厚：政府債券市場注定引領(lǐng)“十三五”債券市場發(fā)展

展望“十三五”，政府債券市場面臨比較大的蛻變，這是因為政府債券市場原來只有國家隊，現(xiàn)在又加進地方隊；原來只有一個發(fā)債主體，現(xiàn)在有幾十個發(fā)債主體。政府發(fā)債主體從中央轉(zhuǎn)向地方，是“十三五”債券市場的主要特征。由于我國政府債券市場在整個債券市場中占比較大，因此其變化對“十三五”債券市場走向有很大影響。第一，預(yù)算法修改以后，地方政府被賦予發(fā)債的權(quán)力，“前門”已開，“十三五”需要把“前門”開得更大一些，政府的陽光舉債方式取代融資平臺要求必須擴大“前門”，這是規(guī)模擴大的問題，而怎么擴大是另一個問題。第二，隨著改革的深化，隨著中央借貸主體和地方借貸主體身份的區(qū)分，債券市場將進一步擴大，市場結(jié)構(gòu)也會發(fā)生比較大的變化。第三，圍繞政府舉債，一系列其他債券子市場也會與政府產(chǎn)生密切聯(lián)系，如資產(chǎn)證券化，政府自1998年以來通過舉債、投資等積累下大量資產(chǎn)，這些資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化的龐大基礎(chǔ)資產(chǎn)群，同時政府也迫切需要盤活這些資產(chǎn)，因此與資產(chǎn)證券化相關(guān)的債券子市場會隨之取得發(fā)展。

中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院教授類承曜：資產(chǎn)證券化的發(fā)展是未來債券市場發(fā)展的重中之重

金融體系主要解決的是信息不對稱問題、風(fēng)險管理問題、流動性問題。從美國等發(fā)達資本市場來看，包括標準化債券和銀行貸款在內(nèi)的債權(quán)融資規(guī)模遠遠超過股權(quán)融資規(guī)模，這是因為債權(quán)融資可以更好地解決信息不對稱問題，不管經(jīng)營者怎么折騰，債權(quán)投資者獲得的是固定利息，這通過抵押擔保等方式就能予以保證。在債權(quán)融資中，不同于銀行貸款，債券屬于直接融資，更利于風(fēng)險分散，因為風(fēng)險是限定在一個發(fā)行主體，一個企業(yè)發(fā)行債券后違約了，受到損失的就是這只債券的投資者，跟其他人沒有關(guān)系，但是銀行貸款不是這樣，銀行體系的違約有可能引發(fā)傳染效應(yīng)；而且相對于股票來說，債券更易于定價。因此，為了避免區(qū)域性、系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生，我認為發(fā)展債券市場是有必要的。

隨著我國債券市場不斷發(fā)展，資產(chǎn)證券化的發(fā)展一定是這個市場發(fā)展的重中之重。美國債券市場三分天下，政府債券占三分之一，公司債約占三分之一，還有三分之一是各種各樣的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。相較而言，現(xiàn)在我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占比仍然較低，這其中有一些市場機制方面的問題。希望未來中國能夠讓市場機制更多地發(fā)揮作用，政府主要起監(jiān)管作用，投資者要自己保護自己?？傮w而言，“十三五”期間債券市場會有更大更好的發(fā)展機會。

大公國際資信評估有限公司總經(jīng)濟師艾仁智：通過評級技術(shù)發(fā)展促進債券市場交易

評級機構(gòu)在債券市場中的作用主要有兩點：一是通過評級技術(shù)的發(fā)展促進債券一級市場的發(fā)行和二級市場的交易。對于債券市場其他參與者，不僅要關(guān)注評級機構(gòu)給予的級別，而且也要看級別背后的發(fā)行利率，這個關(guān)系到成本。同時，評級機構(gòu)給出級別的一致性、穩(wěn)定性對于二級市場交易來說，也是很重要的參考變量。二是通過風(fēng)險揭示促進不同層級債券市場的發(fā)展，評級結(jié)果最終應(yīng)與風(fēng)險定價掛鉤。在“十三五”期間，評級機構(gòu)應(yīng)發(fā)揮專業(yè)性作用，充分調(diào)動這兩個功能，以促進債券市場健康發(fā)展。

中國金融期貨交易所債券部副總監(jiān)王瑋：國債期貨市場應(yīng)有更多產(chǎn)品創(chuàng)新

近年來，類利率債品種不斷涌現(xiàn)，地方政府債規(guī)模持續(xù)超出大家預(yù)期，我認為未來伴隨著類利率債市場的發(fā)展，相應(yīng)期貨方面的需求也會不斷增加。

國債期貨不像指數(shù)期貨那么直觀，并沒有對應(yīng)一只真實的債券，需要一整套轉(zhuǎn)換方式把虛擬的跟實際的對應(yīng)起來，很多個人投資者完全不理解國債期貨價格代表什么意思，因此我們希望推動更多對價格比較敏感的機構(gòu)投資者參與到這個市場中來，這有利于市場價值的發(fā)現(xiàn)。

基于期貨產(chǎn)品高透明的特點，未來我們可以利用國債期貨這一平臺進行產(chǎn)品創(chuàng)新。第一，除了為一些類利率債期貨定價外，未來可以考慮基于國債價格給出對應(yīng)期限金融債的價差，通過杠桿化交易擬合出一個金融債的衍生品。第二，當前我國正處在去杠桿的過程中，期貨市場應(yīng)通過創(chuàng)新為其提供更有效的工具以管理去杠桿化的風(fēng)險。

此外，我國恰逢高杠桿和利率市場化重疊的時期，在這個過程中，短期資金市場也是非常重要的風(fēng)險領(lǐng)域，而且短期資金市場對國債期貨市場有直接影響，所以我想在“十三五”利率市場化快要完成的時候，能不能配合市場推出一些短期利率期貨產(chǎn)品，這是我們未來的規(guī)劃和設(shè)想。

工銀亞洲全球資本融資部總經(jīng)理劉磊：國內(nèi)評級體系應(yīng)與國際接軌

我國債券市場國際化以后，人民幣點心債市場發(fā)展前景如何？先來看看美國債券市場。美國債券市場實際分為兩個市場，第一個是按照美國《證券法》144A規(guī)則發(fā)行美元債的市場，它是美國本土的市場；第二個是按照美國《證券法》Reg S條例發(fā)行美元債的市場?，F(xiàn)在中國企業(yè)發(fā)行美元債基本是在第二個市場，而不能去美國本土市場按照144A規(guī)則向機構(gòu)投資者發(fā)行，144A規(guī)則非常嚴格。這對美國有什么好處呢？一方面保證了美國本土金融體系的安全，另一方面有利于美元流出去。因此，從美國經(jīng)驗來看，在我國債券市場國際化以后，人民幣點心債市場仍有存在的必要。同時，人民幣熊貓債市場，即境外企業(yè)到中國境內(nèi)發(fā)行人民幣債券，這個市場也會有較快增長。

此外，債券市場國際化很重要的一點是評級體系要與國際接軌?，F(xiàn)在國際投資者只認可三大國際評級公司（穆迪、標普和惠譽），因此無論是中國企業(yè)到境外去發(fā)行債券，還是吸引國際投資者到國內(nèi)投資債券，國內(nèi)評級體系與國際接軌都非常有必要。

中國銀行國際金融研究所副所長宗良：開放資本賬戶是債券市場國際化的重要方面

“十三五”將是中國債券市場快速發(fā)展的重要時期，創(chuàng)新方向體現(xiàn)在：一是融資工具不斷豐富，其中資產(chǎn)支持證券可能會取得較快發(fā)展；二是國債期貨類金融工具也會取得比較大的發(fā)展；三是企業(yè)信用類債券對實體經(jīng)濟的支持作用增強；四是信貸資產(chǎn)證券化取得重大突破，打通信貸市場與資本市場之間的聯(lián)系；五是國債收益率曲線在市場定價中的作用增強；六是強化債券市場信用約束，打破剛性兌付，債券市場互聯(lián)互通取得一定進展；七是信用評級業(yè)取得較快發(fā)展，為債券市場發(fā)展提供重要支持。

開放資本賬戶，讓境外投資者進來，是債券市場國際化的重要方面。在這個過程中，我覺得有以下幾個方面特別重要：第一，境外參與者數(shù)量快速增加，債券市場國際化程度持續(xù)提升；第二，各類人民幣國際化債券業(yè)務(wù)快速發(fā)展，如“一帶一路”相關(guān)債券、香港點心債等；第三，各國央行以外匯儲備方式持有較多人民幣債券；第四，境外機構(gòu)可望在中國債券市場發(fā)行債券。