基于流動(dòng)性因子量化擇時(shí)方法的ETF投資研究

陳明逸　郭澤翰

摘 要：本文在引入融資融券做空機(jī)制的情況下，主要利用流動(dòng)性因子量化擇時(shí)方法，以9只融券標(biāo)的ETF作為研究對(duì)象，通過將多種流動(dòng)性因子逐個(gè)代入歷史交易數(shù)據(jù)中進(jìn)行檢驗(yàn)，然后對(duì)比各個(gè)因子所形成的投資方法的綜合收益率情況，探索出優(yōu)于長(zhǎng)期持有策略的針對(duì)ETF的多空投資策略，以提高資金的利用率，獲取更好的投資收益。

關(guān)鍵詞：量化投資；流動(dòng)性因子；ETF

1 研究背景

交易型開放式指數(shù)證券投資基金（Exchange Traded Funds，簡(jiǎn)稱為ETF），是一種跟蹤“標(biāo)的指數(shù)”變化、且在證券交易所上市交易的基金。

然而長(zhǎng)期以來，一般投資者對(duì)于ETF的投資更傾向于使用買入并長(zhǎng)期持有的策略，導(dǎo)致部分投資者坐了一趟“過山車”——凈值由低到高再由高到低，甚至經(jīng)過長(zhǎng)期的持有不但沒有盈利反而出現(xiàn)虧損，而且其對(duì)于買賣時(shí)點(diǎn)的選擇也較為隨機(jī)，這樣并不利于投資收益的最大化。

隨著融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展，作為標(biāo)的證券的ETF已增至9只，這讓ETF的投資策略更為多元化，投資者可以通過抵押自身持有的證券，向券商借入一定數(shù)量的ETF，并在二級(jí)市場(chǎng)上賣出，以此實(shí)現(xiàn)對(duì)ETF的做空操作。在引入量化投資理念的前提下，利用量化投資分析方法指導(dǎo)ETF進(jìn)行多空策略操作，理論上能提高其收益率，并且若能找到適當(dāng)?shù)囊蜃?，則有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利，戰(zhàn)勝長(zhǎng)期持有策略。

2 研究思路及假設(shè)

本文在引入融資融券做空機(jī)制的情況下，主要利用流動(dòng)性因子量化擇時(shí)方法，以融券標(biāo)的物的9只ETF作為研究對(duì)象，并考慮了時(shí)滯問題，通過將多種流動(dòng)性因子逐個(gè)代入歷史交易數(shù)據(jù)中進(jìn)行檢驗(yàn)，然后對(duì)比各個(gè)因子所形成的投資方法的綜合收益率情況，探索出能自動(dòng)提示投資者做出買賣決策并戰(zhàn)勝長(zhǎng)期持有策略的針對(duì)ETF的投資策略，以提高資金的利用率，獲取更好的投資收益。

數(shù)據(jù)的選取應(yīng)該考慮到其有效性、完整性和可操作性。而截止至2014年12月31日，共有9只ETF品種被劃入融資融券標(biāo)的物范圍，本文則以此作為標(biāo)的物進(jìn)行研究。

而本文流動(dòng)性因子的選取主要包括存貸款基準(zhǔn)利率、貨幣供應(yīng)量、存款準(zhǔn)備金、國(guó)債回購(gòu)利率、上海銀行間拆放利率等5種，并根據(jù)其各自的特性對(duì)各個(gè)流動(dòng)性因子進(jìn)行寬松周期和緊縮周期的界定。

在策略使用方面，在流動(dòng)性相對(duì)寬松周期應(yīng)該采取做多策略，而在流動(dòng)性相對(duì)緊縮周期則應(yīng)采取做空策略。

由于樣本數(shù)據(jù)所選的時(shí)間段會(huì)經(jīng)歷不同的流動(dòng)性周期，而各樣本ETF發(fā)行的時(shí)間跨度加大，因此在統(tǒng)計(jì)時(shí)認(rèn)為其發(fā)行時(shí)所處何種周期，則采取相應(yīng)的操作策略，即若發(fā)行時(shí)所處流動(dòng)性寬松周期，則一開始就采取做多策略，若發(fā)行時(shí)所處流動(dòng)性緊縮周期，則一開始就采取做空策略。

假設(shè)賬戶一直為滿倉(cāng)操作且能提供足夠的擔(dān)保品以保證采取做空策略時(shí)不至于出現(xiàn)爆倉(cāng)的情況。

在策略轉(zhuǎn)換的時(shí)間點(diǎn)方面，選擇了流動(dòng)性因子發(fā)出交易信號(hào)的當(dāng)個(gè)交易日或下一個(gè)交易日的收盤價(jià)作為數(shù)據(jù)節(jié)點(diǎn)，并假設(shè)多空切換不出現(xiàn)時(shí)滯和忽略交易成本。

3 實(shí)證結(jié)論及檢驗(yàn)

根據(jù)上述研究思路及假設(shè)對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，以時(shí)滯為3個(gè)月的存貸款基準(zhǔn)利率作為流動(dòng)性因子的多空策略要略優(yōu)于長(zhǎng)期持有策略；以無時(shí)滯的貨幣供應(yīng)量及無時(shí)滯的存款準(zhǔn)備金率作為流動(dòng)性因子的多空策略并不具有明顯優(yōu)勢(shì)；以上海銀行間拆放利率作為流動(dòng)性因子的多空策略要略遜于長(zhǎng)期持有策略；而以國(guó)債回購(gòu)利率為流動(dòng)性因子的多空策略則無效。因此若要使用流動(dòng)性因子作為量化擇時(shí)方法，可考慮在存貸款基準(zhǔn)利率周期起點(diǎn)出現(xiàn)三個(gè)月后進(jìn)行相應(yīng)操作，其收益率有望高于長(zhǎng)期持有策略。

為了檢驗(yàn)以時(shí)滯為3個(gè)月的存貸款基準(zhǔn)利率作為流動(dòng)性因子的多空策略要略優(yōu)于長(zhǎng)期持有策略這一結(jié)論的有效性，本文選擇了于2010年10月前成立，能夠跨越3個(gè)調(diào)息周期的6只ETF作為檢驗(yàn)標(biāo)的物，雖然這6只ETF暫時(shí)并未能實(shí)現(xiàn)融券賣出，但并不影響檢驗(yàn)結(jié)果。

由實(shí)證結(jié)果可知，在統(tǒng)計(jì)期間的6組樣本數(shù)據(jù)中，采取多空策略的各組數(shù)據(jù)均為正收益，采取長(zhǎng)期持有策略則有2組數(shù)據(jù)出現(xiàn)負(fù)收益。而與長(zhǎng)期持有策略相比，多空策略各組數(shù)據(jù)收益率均較高，其中最少高出28.53%。說明以時(shí)滯為3個(gè)月的存貸款基準(zhǔn)利率作為流動(dòng)性因子的多空策略要略優(yōu)于長(zhǎng)期持有策略這一結(jié)論有效。

4 研究的局限性及展望

由于可進(jìn)行融券做空的ETF數(shù)量較少，造成可以研究的對(duì)象數(shù)量較少，這是實(shí)證數(shù)據(jù)選取方面的主要局限。而對(duì)于流動(dòng)性因子的選取，會(huì)出現(xiàn)部分因子影響效果存在時(shí)滯或同一個(gè)流動(dòng)性因子下面會(huì)有多個(gè)品種的情況，但由于本文的研究重心并非檢驗(yàn)出單個(gè)流動(dòng)性因子的最優(yōu)情況，因此只能根據(jù)過往的研究成果對(duì)流動(dòng)性因子進(jìn)行細(xì)化和選擇。

基于目前研究的局限性，下一步工作可以在選定流動(dòng)性因子的情況下側(cè)重測(cè)試多空策略最有效的時(shí)滯周期，以提高多空策略的收益率。

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