傅華祎

摘要：本文通過對上市公司現(xiàn)金股利分配所存在的問題進行了分析，股利支付率低。主要是受上市企業(yè)的盈利狀態(tài)不好，企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不夠完善，證監(jiān)會對再融資要求設(shè)置的門檻過低，稅收制度不合理，資本市場發(fā)展不成熟這些因素，針對這些因素提出了一些創(chuàng)造性的方案。

關(guān)鍵詞：股利政策；稅收政策；內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

一、背景及目的

股利政策作為企業(yè)財務(wù)決策中最為重要的一部分，長期以來都是大家關(guān)注的焦點問題。由于我國股票市場起步較晚，證券市場發(fā)展的時間不長，對上市公司現(xiàn)金分紅政策的研究還只是處于開始階段，因此，存在大批現(xiàn)金分紅水平低下甚至不發(fā)放現(xiàn)金分紅的公司，這些分紅政策都對投資者建立公司的信心不利。為此，本文擬經(jīng)過剖析新政策背景下上市公司現(xiàn)金分紅的問題，探討其成因，并提出相應(yīng)的對策，使其能夠更加完好滿足利益相關(guān)者的要求，從而促進上市公司和證券市場的良性成長。

二、新政策背景下上市公司現(xiàn)金股利分配的現(xiàn)狀及原因分析

（一）半強制分紅制度的演變

從中國證監(jiān)會關(guān)于上市公司的分紅政策的要求中可以看出，自2001年2月27日頒布了《關(guān)于上市公司新股發(fā)行分配條例》之后，其對現(xiàn)金股利分紅的要求持續(xù)升高。在2006年中旬頒布的對于證券新發(fā)行管理辦法中明確要求現(xiàn)金股利分配比例不得少于該年凈利潤的20%。在2008年頒布的《對于修改上市公司現(xiàn)金股利分配若干規(guī)定的決議》中又將該比例具體提高到了30%。2013年11月7號，證監(jiān)會最新頒布的條例提出了關(guān)于不同種類的公司分紅比例不同的方案和對其的監(jiān)管與措施。由此，中國上市企業(yè)來到了半強制分紅的時代。

（二）新政策背景下上市公司現(xiàn)金股利分配中存在的問題

（1）上市公司現(xiàn)金分紅仍不積極。投資者之所以愿意投資于擁有較高風(fēng)險的股票，其目的就是為了得到與其承擔(dān)的風(fēng)險相對應(yīng)的補償，但事實上，我國上市公司在執(zhí)行股利政策方面都還不夠完善，明顯缺乏應(yīng)有的責(zé)任感。像倫敦和香港這種資本成熟的市場上，上市企業(yè)一般都會愿意拿出50%左右的利潤用于現(xiàn)金分紅。反而觀看我國的上市公司，愿意實行大比例派現(xiàn)行為的公司很少。

（2）現(xiàn)金股利分配缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性。根據(jù)股利政策的信號傳遞理論的觀點，股利分配會向投資者傳播關(guān)于公司未來盈利前景方面的信息，這一信息自然會反映在公司的股票價格上。如果公司的股利經(jīng)常變化，那么很可能導(dǎo)致股價的波動。但在我國，占絕對控股地位的是上市公司的國家股和法人股，大股東通過股利政策濫用其權(quán)力來進行惡意派現(xiàn)，套取其他中小股東的利益，這種現(xiàn)象普遍存在。

（3）存在超能力派現(xiàn)行為。超能力派現(xiàn)屬于異常派現(xiàn)的范疇，目前尚無權(quán)威的定義，一般認為超能力派現(xiàn)是指上市公司超過其本身經(jīng)營利潤而進行大額派現(xiàn)的行為。在新政策的背景下。上市公司想要再融資。必須先派現(xiàn)。該政策實施后使得盈利能力強的企業(yè)降低了其現(xiàn)金分紅的水平。而盈利能力差的企業(yè)卻受再融資要求的限制不得不選擇現(xiàn)金分紅。

（三）導(dǎo)致上市公司現(xiàn)金股利分配問題的原因分析

（1）上市公司盈利能力低?，F(xiàn)金股利分配是指上市公司將公司的部分利潤以現(xiàn)金的形式發(fā)放給投資者，盈利能力能夠反映出公司創(chuàng)造利潤的能力。如果企業(yè)的盈利能力較強，其每股收益也會增多，企業(yè)就有足夠的能力來進行分紅。相反，上市企業(yè)盈利能力低，對于現(xiàn)金股利很可能會較少發(fā)放甚至不發(fā)放。

（2）上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善。在西方成熟的資本市場中，公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)為保護中小股東額利益提供了有力的支撐，當(dāng)上市公司沒有較好的投資機遇時，公司可以通過其內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)來限制了大股東私自竊取公司的利益。然而我國現(xiàn)在上市的公司有很大一部分都是以前的國有企業(yè)改革過來的。這種股份制改革并沒不能很好的處理我國一直以來長期有的問題。因此，上市公司的內(nèi)部管理系統(tǒng)效率不高，也沒有辦法使得上市公司通過發(fā)放股利來回報其投資者。

（3）證監(jiān)會對再融資要求設(shè)置門檻過低及稅收影響。證監(jiān)會對半強制分紅政策設(shè)置的分紅“門檻”不高，這使得上市公司可以略微派現(xiàn)從而應(yīng)付或迎合政策監(jiān)管，而有再融資需求的公司也會進行低派現(xiàn)以圖再融資。那些企圖圈錢的公司也很容易通過派發(fā)少量現(xiàn)金股利的機會主義行為來獲取再融資資格。

（4）我國資本市場不夠成熟。一方面，發(fā)達國家一般都形成了成熟的資本市場，這些國家的相關(guān)法律法規(guī)對公司的內(nèi)幕交易都有非常嚴格的規(guī)定。然而對比我國，其內(nèi)幕交易現(xiàn)象卻非常頻繁，相關(guān)機構(gòu)也沒有對上市公司這種內(nèi)幕交易行為形成有效的監(jiān)管。另一方面，我國資本市場不成熟。融資渠道太單一。不同的融資手段多所要付出的融資成本相差很大，銀行貸款和發(fā)行債券這種債務(wù)融資成本遠遠高于發(fā)行股票這種股權(quán)融資成，因此上市企業(yè)普遍偏向不派發(fā)現(xiàn)金分紅而選擇保存留存收益。

三、完善上市公司現(xiàn)金股利分配的建議

（一）提高上市公司的盈利能力

上市企業(yè)應(yīng)該改善其本身盈利能力，這樣才能保證支付現(xiàn)金股利的穩(wěn)定。

一方面，證監(jiān)會要嚴格把關(guān)公司上市。由于目前我國的股票發(fā)行制度是核準制，政府是在上市公司證券發(fā)行中來履行其政策，這樣使得行政干預(yù)色彩較濃。另一方面。證監(jiān)會要完善退市制度。業(yè)績較差的企業(yè)留在市場中，很難整體改善現(xiàn)金股利分配情況。為此，應(yīng)該根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營水平強制其退市。

（二）完善上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

由于我國的特殊的國情，在股權(quán)分置改革前的歷史遺留問題并沒有得到徹底解決，上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)沒有得到很好的完善?？毓晒蓶|和其余股東之間依然存在一些利益方面的矛盾。因此，要想上市企業(yè)的現(xiàn)金股利分配制度合理化，必須要改善公司的內(nèi)部管理結(jié)構(gòu)。

（三）加快我國資本市場的市場化進程

市場化進程對現(xiàn)金分紅政策的影響源于其使上市企業(yè)的信息披露更加透明化，相對減少企業(yè)的內(nèi)幕交易，并且對上市公司所面臨的融資單一，不同融資成本因融資手段的改變差別很大有所改善。因此，要中國上市企業(yè)的股利分配行為得到規(guī)范，股利政策有效性得到提高，就要加快形成我國資本市場的市場化的過程。政府首先應(yīng)該重點發(fā)展壯大資本市場，建立合理的層次體系。

（四）完善相關(guān)的政策法規(guī)

根據(jù)現(xiàn)在證券市場的實際情況，立法部門應(yīng)該不斷完善其相關(guān)法律，使中小股東的權(quán)益真正得到有效的維護。為了真正的發(fā)揮稅收制度的調(diào)節(jié)作用，應(yīng)對稅收制度的不合理地方進行相應(yīng)的調(diào)整，使現(xiàn)金股利的派發(fā)能被稅收制度合理有效地促進。

四、結(jié)論

現(xiàn)金股利政策作為公司決策中最為重要的一部分，不僅對投資者的股利收益有著直接的影響，而且對于公司經(jīng)營也有著非常直接的作用。我國上市企業(yè)中選擇派發(fā)現(xiàn)金分紅的數(shù)量雖然呈上升趨勢，但超派息的公司數(shù)增長更快。股利支付率低。主要是受上市企業(yè)的盈利狀態(tài)不好，企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不夠完善，證監(jiān)會對再融資要求設(shè)置的門檻過低，稅收制度不合理，資本市場發(fā)展不成熟，這些因素使得上市公司對于現(xiàn)金股利方面的分配的意愿不強。因此，要提高上市公司自身的盈利狀況，改善現(xiàn)金股利分配的現(xiàn)狀。完善企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。保證投資者的利益。并加快我國資本市場的市場化進程，改善上市企業(yè)的融資環(huán)境，使公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

（作者單位：長沙理工大學(xué)）

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