中小企業(yè)海外并購(gòu)績(jī)效文獻(xiàn)綜述

摘 要：并購(gòu)是企業(yè)外部成長(zhǎng)戰(zhàn)略中的重要方式，也是企業(yè)成長(zhǎng)最快捷的方式。圍繞中國(guó)中小企業(yè)海外并購(gòu)績(jī)效的相關(guān)問題，既有文獻(xiàn)大體從兩個(gè)方面進(jìn)行了探索：第一，并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)方面；第二，并購(gòu)影響因素方面。本文從這兩個(gè)方面對(duì)現(xiàn)有研究進(jìn)行系統(tǒng)梳理。最后，在總結(jié)現(xiàn)有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，指出應(yīng)以并購(gòu)動(dòng)因做為手段、以并購(gòu)戰(zhàn)略為支點(diǎn)，圍繞企業(yè)的盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量能力和發(fā)展能力五個(gè)方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)方法進(jìn)行了深入研究分析，才能全面的評(píng)價(jià)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的績(jī)效。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)海外并購(gòu)；績(jī)效；文獻(xiàn)綜述

2014年，中國(guó)大陸企業(yè)海外并購(gòu)交易數(shù)量激增，環(huán)比增長(zhǎng)近四成，創(chuàng)歷史新高。2015年1月27日，普華永道發(fā)布了“2014中國(guó)地區(qū)企業(yè)并購(gòu)回顧與2015年前瞻”。該報(bào)告顯示，2014年中國(guó)大陸企業(yè)海外并購(gòu)數(shù)量達(dá)272宗，較2013年的200宗增長(zhǎng)了36%。雖然缺乏巨型交易的發(fā)生，但2014年中國(guó)大陸企業(yè)海外并購(gòu)交易金額仍達(dá)到了569億美元，僅次于2012年669億美元的歷史峰值。

近年來(lái)并購(gòu)這一趨勢(shì)也逐步由跨國(guó)巨頭向中小企業(yè)延伸。我國(guó)的中小企業(yè)大多科技含量高、成長(zhǎng)性好，越來(lái)越明顯地推動(dòng)著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。截止到2013年底，我國(guó)工商注冊(cè)的中小企業(yè)已經(jīng)超過(guò)了1517萬(wàn)家，占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的99%以上，所創(chuàng)造的品牌和服務(wù)價(jià)值，相當(dāng)于GDP總量的60%，還創(chuàng)造了80%左右的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位。因此，中小企業(yè)己經(jīng)成為新經(jīng)濟(jì)的主力軍。但是，同時(shí)也應(yīng)該注意到，中小企業(yè)成長(zhǎng)到一定階段，由于受到自身規(guī)模的限制，必然會(huì)遇到發(fā)展的瓶頸，此時(shí)，出于長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃的考慮，越來(lái)越多的中小企業(yè)會(huì)選擇并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)跨越發(fā)展。因此，并購(gòu)活動(dòng)不僅僅活躍在大公司的繼續(xù)發(fā)展壯大過(guò)程中，越來(lái)越多的中小企業(yè)也選擇并購(gòu)來(lái)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)企業(yè)做大做強(qiáng)。2014年，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)海外并購(gòu)的交易數(shù)量繼續(xù)領(lǐng)先國(guó)有企業(yè)，而財(cái)務(wù)投資者和私募股權(quán)基金參與的海外并購(gòu)交易活動(dòng)也首次達(dá)到規(guī)模級(jí)。

目前關(guān)于海外并購(gòu)績(jī)效的研究主要包括以下兩個(gè)方面：

1 并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)方面

國(guó)外學(xué)者在確定海外并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)的指標(biāo)上一般采用并購(gòu)后企業(yè)的利潤(rùn)率、市場(chǎng)份額、股東價(jià)值或者銷售收入等的較多。國(guó)內(nèi)一些海外并購(gòu)績(jī)效的研究表明，并購(gòu)方在海外并購(gòu)后的績(jī)效并不樂觀。

Markides和Oyon （1988）通過(guò)研究1975-1988年美國(guó)公司收購(gòu)歐洲和加拿大公司的236起并購(gòu)案例，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)后并購(gòu)方的累積超常收益僅為0.38%。Dickersno （1997）研究了英國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)績(jī)效。Dickersno觀察了并購(gòu)企業(yè)并購(gòu)之后10-18年的利潤(rùn)率的不同情況，從數(shù)據(jù)中得到英國(guó)企業(yè)在并購(gòu)之后其利潤(rùn)率并沒有多大的變化。相反，同那些依靠?jī)?nèi)部增長(zhǎng)發(fā)展的企業(yè)相比，這些發(fā)生海外并購(gòu)的企業(yè)的利潤(rùn)率反而有所下降。Scheer （1998）對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的海外并購(gòu)案例進(jìn)行了研究，結(jié)果表明，海外并購(gòu)并未改善并購(gòu)后企業(yè)的績(jī)效。1999年四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所之一畢馬威（KPMG）對(duì)1996-1998年間全球最大的107起海外并購(gòu)案例進(jìn)行研究之后，發(fā)現(xiàn)海外并購(gòu)績(jī)效有顯著提高的只占17%。

李樣艷（2006）通過(guò)對(duì)發(fā)生在2002年的海外并購(gòu)企業(yè)的研究，認(rèn)為在并購(gòu)發(fā)生后第兩年并購(gòu)績(jī)效顯著下降，另外影響并購(gòu)績(jī)效的較為明顯的因素有企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和交易的價(jià)格。劉月（2006）在對(duì)16家海外并購(gòu)企業(yè)的案例進(jìn)行研究分析后，認(rèn)為中國(guó)上市公司在并購(gòu)之后的第一年會(huì)出現(xiàn)較大的績(jī)效下滑狀況，盡管第二年開始績(jī)效有所回升，但是與之前的績(jī)效相比仍然存在著不小的差距，最終總體的并購(gòu)體績(jī)效呈下降趨勢(shì)。陳笑、竇義粟、劉幕（2007）選取了24家于2000年至2006年發(fā)生海外并購(gòu)的上市公司，通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：并購(gòu)后第三年績(jī)效相對(duì)于并購(gòu)前一年有明顯改善，這說(shuō)明企業(yè)在海外并購(gòu)后的整合工作是比較成功的。

2 并購(gòu)影響因素方面

在績(jī)效的影響因素方面，國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究重點(diǎn)主要是體制文化、行業(yè)狀況與并購(gòu)方式等方面，并未得出一致的結(jié)論。

1、關(guān)于文化差異與并購(gòu)績(jī)效。Morosini， Shane和Singh （1998）在1987-1992年間調(diào)查了 52家海外并購(gòu)案例研究發(fā)現(xiàn)，文化差異較大雙方企業(yè)的海外并購(gòu)會(huì)培育并獲得文化多樣化中的慣例和技能，進(jìn)而提高海外并購(gòu)的績(jī)效。Barney（1986）研究認(rèn)為，跨國(guó)公司為了能夠應(yīng)對(duì)多元化的世界需要擁有多元化的慣例和技能。竇義粟、于麗英、劉晶（2007）通過(guò)比較各種因素對(duì)并購(gòu)樣本綜合績(jī)效的影響，研究得出影響并購(gòu)績(jī)效的主要因素包括：所處行業(yè)、并購(gòu)規(guī)模、并購(gòu)動(dòng)因、股權(quán)結(jié)構(gòu)、整合戰(zhàn)略以及其他因素。作者通過(guò)研究指出中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)的過(guò)程中更加符合投資者的角色，在整體收購(gòu)上面缺乏海外并購(gòu)后整合的能力，特別缺乏溶解和調(diào)和文化差異的能力。

2、關(guān)于行業(yè)相關(guān)度與并購(gòu)績(jī)效。Markides和Ittner （1994）研究認(rèn)為，相關(guān)行業(yè)的海外并購(gòu)相比非相關(guān)行業(yè)的海外并購(gòu)更能提高并購(gòu)績(jī)效。但也有一些研究（Seth，l990）認(rèn)為，相關(guān)行業(yè)的海外并購(gòu)績(jī)效與非相關(guān)行業(yè)海外并購(gòu)績(jī)效并無(wú)顯著差異。但是，學(xué)者Agrawal， Jaffe和Mandelker （1992）旳研究的表明，相對(duì)于非混合型并購(gòu)，混合型并購(gòu)從長(zhǎng)期的角度來(lái)看，它的績(jī)效要更加優(yōu)異。再者，根據(jù)Shelton （1988）的研究表明，在海外并購(gòu)中，并購(gòu)者不但可以進(jìn)入相關(guān)行業(yè)也可以進(jìn)入非相關(guān)市場(chǎng)的情況有助于并購(gòu)績(jī)效的提高。張海營(yíng)（2006）總結(jié)分析了20世紀(jì)90年代以來(lái)海外并購(gòu)發(fā)展的特點(diǎn)，并以前人研究為基礎(chǔ)分別分析了組織因素、體制環(huán)境與行業(yè)狀態(tài)對(duì)海外并購(gòu)績(jī)效的影響，以及在宏觀和微觀的基礎(chǔ)上分析了海外并購(gòu)的正面與負(fù)面影響，但是并未就這些因素對(duì)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)影響大小做出具體分析。

3、關(guān)于支付方式與并購(gòu)績(jī)效。Pettway et al.（1992）通過(guò)研究日本企業(yè)在美國(guó)的海外并購(gòu)發(fā)現(xiàn)：在并購(gòu)中使用現(xiàn)金支付的方式相比用資產(chǎn)或股票的支付方式并購(gòu)后的績(jī)效要高。Harris & Ravenscraft （1991）相關(guān)研究也表明用現(xiàn)金支付方式的并購(gòu)績(jī)效相較用其他支付方式的并購(gòu)績(jī)效要高。可是，Eckbo et al（1990）研究發(fā)現(xiàn)，混合支付（現(xiàn)金和股票）比單一支付的并購(gòu)績(jī)效要高。閻大穎（2009）實(shí)證研究了2000-2007年上市的非金融企業(yè)的129起海外并購(gòu)案例，通過(guò)多元回歸分析考察了現(xiàn)金流和賬面收益的財(cái)務(wù)指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)后的績(jī)效沒有顯著提高，但東道國(guó)的制度環(huán)境對(duì)并購(gòu)企業(yè)績(jī)效影響顯著。如管制制度越嚴(yán)格、文化差距越大，就越不利于改善并購(gòu)企業(yè)的績(jī)效。

本文認(rèn)為，現(xiàn)有研究存在以下不足：我國(guó)學(xué)者對(duì)海外并購(gòu)業(yè)績(jī)的研究主要局限于經(jīng)營(yíng)績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效，且大部分只關(guān)注企業(yè)短期的表現(xiàn)，對(duì)并購(gòu)企業(yè)長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)研究較少。研究方法也僅限于事件窗口研究法和會(huì)計(jì)指標(biāo)研究法，不能全面的衡量企業(yè)在各個(gè)方面的整體績(jī)效。另外，在研究績(jī)效時(shí)只考慮到了經(jīng)營(yíng)情況、償債能力等指標(biāo)，沒有充分的考慮到并購(gòu)動(dòng)因、并購(gòu)戰(zhàn)略在并購(gòu)績(jī)效中的作用，只有把并購(gòu)動(dòng)因做為手段、以并購(gòu)戰(zhàn)略為支點(diǎn)，圍繞企業(yè)的盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量能力和發(fā)展能力五個(gè)方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)方法進(jìn)行了深入研究分析，才能全面的評(píng)價(jià)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的績(jī)效。

作者簡(jiǎn)介

王凡（1982-），女，湖南人，博士，經(jīng)濟(jì)師，湖南省社會(huì)科學(xué)院產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究所，研究方向：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)、企業(yè)管理。