我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
——基于華潤(rùn)三九并購(gòu)桂林天和案例分析

文/付秀麗

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我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
——基于華潤(rùn)三九并購(gòu)桂林天和案例分析

文/付秀麗

摘要：隨著國(guó)家新版GMP認(rèn)證的推進(jìn)，醫(yī)藥行業(yè)將迎來一大批企業(yè)并購(gòu)。企業(yè)并購(gòu)有助于增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，使優(yōu)質(zhì)資源更集中，但并購(gòu)是否成功很大一方面取決于并購(gòu)過程中對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)以及采取的防范措施。因此，研究醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有助于企業(yè)在并購(gòu)過程中采取措施進(jìn)行防范，提高并購(gòu)成功率。

關(guān)鍵詞：醫(yī)藥行業(yè)；并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

一、我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)動(dòng)因

（一）宏觀政策

在我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)下，國(guó)家政策鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)整合，并出臺(tái)相關(guān)政策推動(dòng)產(chǎn)業(yè)集中度提升。國(guó)家食藥監(jiān)總局2011年3月啟動(dòng)了新版藥品GMP認(rèn)證。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，自2016年1月1日起，未通過新版GMP認(rèn)證的企業(yè)、生產(chǎn)車間一律停止生產(chǎn)。那么，未來數(shù)月內(nèi)，醫(yī)藥行業(yè)的并購(gòu)整合可能會(huì)掀起新一波高潮。

（二）行業(yè)格局和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

國(guó)家新版GMP認(rèn)證的實(shí)施，不能滿足認(rèn)證的中小企業(yè)逐步淘汰，被優(yōu)質(zhì)的企業(yè)并購(gòu)。通過并購(gòu)和整合，使企業(yè)擺脫價(jià)格無序的競(jìng)爭(zhēng)，避免惡性競(jìng)爭(zhēng)帶來的影響，使得整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加有序，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更加合理，專注于研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)，品牌競(jìng)爭(zhēng)。未來我國(guó)醫(yī)藥企業(yè)將面對(duì)全球一流藥企的競(jìng)爭(zhēng)，競(jìng)爭(zhēng)層次的提升能使我們更好的應(yīng)對(duì)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)。

醫(yī)藥行業(yè)在我國(guó)整體上還處于成長(zhǎng)時(shí)期，行業(yè)集中度低，并購(gòu)重組是必經(jīng)之路。對(duì)于優(yōu)勢(shì)企業(yè)來說，通過并購(gòu)可以獲得新的優(yōu)質(zhì)藥品和新的生產(chǎn)線，從而拓展產(chǎn)能、獲得新的優(yōu)質(zhì)藥品生產(chǎn)批文，擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，致力于完成整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的布局，拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

二、我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)是指目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在做出并購(gòu)決策時(shí)，必須對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估， 對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估可能因未來收益的大小和時(shí)間的預(yù)期預(yù)測(cè)不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確，這就產(chǎn)生了并購(gòu)公司的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）融資風(fēng)險(xiǎn)

融資風(fēng)險(xiǎn)主要指在企業(yè)并購(gòu)中，并購(gòu)方采用何種方式籌集到并購(gòu)資金以及籌集的資金對(duì)并購(gòu)后企業(yè)財(cái)務(wù)產(chǎn)生的不確定性。在并購(gòu)過程中，一般會(huì)涉及大量的資金。無論是企業(yè)選擇現(xiàn)金并購(gòu)還是債務(wù)并購(gòu)，都存在著一定的融資風(fēng)險(xiǎn)。融資方式的選擇，融資數(shù)額的大小都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變化，如果處理不好不僅會(huì)加重并購(gòu)方的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，而且容易使并購(gòu)后企業(yè)因債務(wù)本息償付困難而面臨財(cái)務(wù)困境的風(fēng)險(xiǎn)。

三、我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析：基于華潤(rùn)三九并購(gòu)桂林天和案例分析

（一）并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介及并購(gòu)動(dòng)因

華潤(rùn)三九是大型國(guó)有控股醫(yī)藥上市公司。主要從事醫(yī)藥產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)健康服務(wù)。主要產(chǎn)品999感冒靈、999皮炎平、參附注射液、注射用頭孢、免煎中藥、三九胃泰顆粒、正天丸在國(guó)內(nèi)藥品市場(chǎng)上具有相當(dāng)高的占有率和知名度。但骨科領(lǐng)域較為薄弱。天和藥業(yè)是中國(guó)最大的膏藥專業(yè)生產(chǎn)企業(yè)，其中“天和牌骨通貼膏”是在中國(guó)膏藥品類中單品市場(chǎng)占有率第一的全國(guó)知名品牌，被認(rèn)定為中國(guó)馳名商標(biāo)，持續(xù)年平均20%以上的高速增長(zhǎng)。

2013年1月16日華潤(rùn)三九發(fā)布公告稱為落實(shí)公司發(fā)展戰(zhàn)略，不斷豐富產(chǎn)品線，拓展骨科業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司擬收購(gòu)桂林天和藥業(yè)97.18%的股份，交易價(jià)格約為人民幣 5.83億元。

（二）并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

1.定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)華潤(rùn)三九發(fā)布的公告，被評(píng)估單位擁有較強(qiáng)的研發(fā)力量和團(tuán)隊(duì)，具有良好的成長(zhǎng)性，未來盈利能力較強(qiáng)，本次評(píng)估增值率 136.93%。

分析人士表示，雖然天和藥業(yè)再貼膏市場(chǎng)擁有一定的品牌影響力，但天和藥業(yè)是否潛在價(jià)值，很多業(yè)內(nèi)人士保持懷疑。而此次收購(gòu)的產(chǎn)品技術(shù)含量一般，收購(gòu)價(jià)格偏高。另新版GMP的大限迫近，將有大批中小制藥企業(yè)無法通過改造驗(yàn)收而被并購(gòu)重組，可以壓低收購(gòu)價(jià)格。

2.融資風(fēng)險(xiǎn)。公告稱公司現(xiàn)金較為充裕，本次收購(gòu)天和藥業(yè)資金為公司自有資金。但是2013年5月，公司發(fā)行為期五年的公司債券5億，這預(yù)示著并購(gòu)后的存量資金已經(jīng)不能滿足公司的快速發(fā)展的需要，公司需要通過融資途徑獲取長(zhǎng)期、穩(wěn)定資金以適應(yīng)、支持業(yè)務(wù)發(fā)展。這也表明并購(gòu)方的問題在于可能由于舉債過多導(dǎo)致企業(yè)償債能力下降，警惕負(fù)債過高可能導(dǎo)致無法按時(shí)償還應(yīng)付本金及利息，最終會(huì)連累公司經(jīng)營(yíng)狀況。

以上可以看出，一方面并購(gòu)支付的全是現(xiàn)金，另一方面又舉債，這樣降低資金的使用效率，同時(shí)公司不得不為發(fā)債支付利息，從而提高了財(cái)務(wù)費(fèi)用，不利于公司成本費(fèi)用的節(jié)儉?？梢圆捎矛F(xiàn)金支付和股權(quán)支付相結(jié)合的方式，合理采用支付對(duì)價(jià)方式，這樣可以減少現(xiàn)金的支付，提高資金使用效率，同時(shí)還可以有效調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)。

四、我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

（一）并購(gòu)價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

在并購(gòu)過程中，并購(gòu)企業(yè)可以聘請(qǐng)有經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員，如專業(yè)的并購(gòu)團(tuán)隊(duì)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等，對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，給出合理的并購(gòu)定價(jià)，避免信息不對(duì)稱帶來的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。

（二）建立并購(gòu)專項(xiàng)資金

在我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)實(shí)踐中，目前并購(gòu)的資金來源主要是企業(yè)自有資金和發(fā)行股票。銀行貸款、發(fā)行債券等籌集資金的方式被認(rèn)為是公司不穩(wěn)定的信號(hào)，很少在并購(gòu)過程使用，而且這些籌集的資金金額相對(duì)較少，難以為大型并購(gòu)提供資金支持。因此，在大型并購(gòu)過程中考慮與關(guān)聯(lián)方共同設(shè)立醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，一方面可以充分利用基金專業(yè)投資團(tuán)隊(duì)資源，為加快并購(gòu)工作提供專業(yè)服務(wù)；另一方面，通過該基金提前鎖定并購(gòu)標(biāo)的，并利用充分時(shí)間了解標(biāo)的公司，以減少未來并購(gòu)時(shí)信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)，降低投資并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，提高并購(gòu)成功率。

參考文獻(xiàn)：

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［6］黃紹鑫.企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究—分析聯(lián)想并購(gòu)案例的新框架［D］.廈門大學(xué)，2008.

作者單位：（廣東教育出版社有限公司財(cái)務(wù)部）