黃飛鳴，熊美蘭

（1.江西財(cái)經(jīng)大學(xué)a.金融學(xué)院；b.金融發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)防范研究中心，南昌 330013；2.招商銀行江西省分行，南昌 330006）

金融約束、影子銀行發(fā)展與銀行系統(tǒng)穩(wěn)定性

黃飛鳴1，熊美蘭2

（1.江西財(cái)經(jīng)大學(xué)a.金融學(xué)院；b.金融發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)防范研究中心，南昌 330013；2.招商銀行江西省分行，南昌 330006）

我國(guó)長(zhǎng)期實(shí)施的金融約束政策導(dǎo)致正規(guī)金融滿足不了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，影子銀行的發(fā)展與之存在緊密的關(guān)系。影子銀行的高風(fēng)險(xiǎn)會(huì)嚴(yán)重威脅銀行體系的穩(wěn)定。通過選取1992—2013年的年度數(shù)據(jù)核算出影子銀行的規(guī)模，然后運(yùn)用BSI指數(shù)來模擬影子銀行穩(wěn)定性的數(shù)據(jù)，采用VAR模型來研究影子銀行發(fā)展和銀行體系穩(wěn)定性的相關(guān)關(guān)系，并得出影子銀行發(fā)展對(duì)銀行體系穩(wěn)定性具有雙重影響的結(jié)論：在影子銀行規(guī)模比較小時(shí)不會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成影響；而在影子銀行規(guī)模比較大時(shí)則會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成不利的影響。因此，建議放松金融約束、把控影子銀行發(fā)展的節(jié)奏以維持銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定。

金融約束；影子銀行；銀行系統(tǒng)穩(wěn)定性

1 引言與文獻(xiàn)回顧

發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)家麥金農(nóng)（Mckinnon）和肖（Shaw）的金融抑制論認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家的政府通過金融干預(yù)（存貸款利率管制和信貸規(guī)模管制等）扭曲了資源配置、抑制了金融體系的發(fā)展，阻礙了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，造成了金融抑制和經(jīng)濟(jì)落后的惡性循環(huán)。因此，他們主張通過放松或解除不必要的管制、推行以金融自由化為目標(biāo)的金融深化改革戰(zhàn)略。20世紀(jì)70年代拉美和亞洲國(guó)家的金融自由化改革實(shí)踐、80年代發(fā)生的拉美國(guó)家債務(wù)危機(jī)和90年代后期亞洲金融危機(jī)，引起了人們對(duì)麥金農(nóng)和肖的金融抑制—自由化政策進(jìn)行了反思。對(duì)此，1991年麥金農(nóng)本人提出了經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的條件和次序進(jìn)行解釋。而Hellmann等則提出了在經(jīng)濟(jì)落后、金融深化程度低的發(fā)展中國(guó)家實(shí)行政府適當(dāng)干預(yù)的“金融約束”政策（存貸款利率管制、限制市場(chǎng)準(zhǔn)入、限制資產(chǎn)替代等）為金融部門和生產(chǎn)部門創(chuàng)造租金機(jī)會(huì)，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。[1-2]

在我國(guó)，由于金融抑制、金融約束政策的長(zhǎng)期存在，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)60%以上的非國(guó)有經(jīng)濟(jì)、民營(yíng)經(jīng)濟(jì)很難從正規(guī)金融機(jī)構(gòu)取得獲得發(fā)展資金支持，研究表明，正規(guī)金融體系對(duì)非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的貸款供應(yīng)占金融機(jī)構(gòu)貸款總量的20%至30%。民間借貸、理財(cái)、擔(dān)保等非正規(guī)金融的影子銀行業(yè)務(wù)多年來成了它們主要的資金供應(yīng)者，推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。這背后如果沒有作為與正規(guī)金融平行的影子銀行系統(tǒng)的發(fā)展，非國(guó)有經(jīng)濟(jì)難能有這樣的成就。中國(guó)多年的金融抑制—約束政策造成了游離于監(jiān)管規(guī)則約束下的正規(guī)銀行體系之外的影子銀行系統(tǒng)不斷地發(fā)展壯大。

長(zhǎng)期以來中國(guó)實(shí)行存貸款利率管制、限制民間資本進(jìn)入正規(guī)金融系統(tǒng)、限制資產(chǎn)替代等金融約束政策限制了正規(guī)金融對(duì)非公有經(jīng)濟(jì)借款人的信貸供應(yīng)，促使貸款人通過零售銀行管道逃避資本要求、獲取更多的政策租金，并促使儲(chǔ)戶在銀行存款之外尋求其它替代資產(chǎn)來分享租金。除了銀行信貸市場(chǎng)以外，我國(guó)股票市場(chǎng)也存在人為壓低利率的價(jià)格型和對(duì)股票上市或流通數(shù)量人為控制的數(shù)量型兩種形式的金融約束政策。[3]中國(guó)的影子銀行的發(fā)展清晰地折射出這種金融約束政策的體制特征。在此背景下，信貸市場(chǎng)上長(zhǎng)期的存貸款利率限制和信貸管制，因國(guó)有企業(yè)融資上的壟斷地位，非公有經(jīng)濟(jì)的融資需求得不到滿足，加上居民過度儲(chǔ)蓄的巨額可貸資金供給，致使銀行追求超額利潤(rùn)、規(guī)避監(jiān)管的金融創(chuàng)新活動(dòng)——影子銀行業(yè)務(wù)不斷產(chǎn)生，并在近年來得到了迅速擴(kuò)張。到2014年年底，我國(guó)影子銀行的資產(chǎn)總額占GDP的35%以上。①

客觀地說，在金融約束條件下，影子銀行拓寬了金融服務(wù)的可能性邊界，提高了中國(guó)金融市場(chǎng)的深度和廣度，從而有助于減緩金融體質(zhì)缺陷對(duì)有效資源配置產(chǎn)生的負(fù)效應(yīng)，助推中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)的繁榮；同時(shí)也要關(guān)注因影子銀行固有的高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)屬性對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的影響。美國(guó)金融危機(jī)就充分暴露了影子銀行過度發(fā)展對(duì)金融體系造成的巨大沖擊。因此，研究影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的影響具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

研究表明，由次貸危機(jī)引爆的本輪金融危機(jī)的動(dòng)因和根源之一是影子銀行的過度擴(kuò)張。Pozsar等通過分析美聯(lián)儲(chǔ)的工作報(bào)告得出了影子銀行會(huì)引發(fā)一連串的銀行穩(wěn)定性的問題。[4]Brunnermeier指出，影子銀行的高杠桿運(yùn)作，在資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)因更高的保證金要求被迫去杠桿化會(huì)引發(fā)了新一輪的損失，從而造成系統(tǒng)不穩(wěn)定。[5]Adrian和Shin認(rèn)為影子銀行高杠桿化和期限錯(cuò)配加劇了銀行體系的脆弱性。[6]Baily等研究指出，影子銀行的高杠桿操作增加了金融市場(chǎng)流動(dòng)性的脆弱性，加之這些行為大多是規(guī)避金融監(jiān)管性質(zhì)的金融風(fēng)險(xiǎn)，容易放大系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而威脅銀行體系的穩(wěn)定。[7]Bengtsson對(duì)全球金融危機(jī)時(shí)歐洲貨幣市場(chǎng)基金的一連串問題的研究，也得出了影子銀行與金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性息息相關(guān)的結(jié)論。[8]

在信息不完善條件下，影子銀行的高杠桿操作增加了金融市場(chǎng)流動(dòng)的脆弱性，放大了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)銀行體系穩(wěn)定造成威脅。國(guó)內(nèi)學(xué)者何德旭和鄭聯(lián)盛認(rèn)為影子銀行和金融穩(wěn)定性高度相關(guān)，影子銀行的杠桿操作業(yè)務(wù)過度、信息披露不完整并且規(guī)避金融監(jiān)管等，這些給金融體系帶來了系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)金融體系穩(wěn)定性造成了一定程度的威脅。[9]周莉萍認(rèn)為，影子銀行體系之所以被冠以“銀行”在于其信用創(chuàng)造功能；但影子銀行體系的信用創(chuàng)造存有缺陷、具有內(nèi)在不穩(wěn)定性。[10]毛澤盛和萬亞蘭認(rèn)為影子銀行的發(fā)展與銀行體系的穩(wěn)定性存在閥值效應(yīng)。當(dāng)影子銀行規(guī)模低于閾值時(shí)，影子銀行的發(fā)展有利于提高銀行體系的穩(wěn)定性，相反則降低銀行體系的穩(wěn)定性。[11]李春紅和徐奎的研究表明影子銀行發(fā)展對(duì)銀行體系穩(wěn)定性具有雙重影響。[12]

近年來國(guó)內(nèi)外關(guān)于影子銀行與銀行體系穩(wěn)定性的研究成果多屬定性的研究，定量研究相對(duì)偏少。本文從需求側(cè)來界定影子銀行的發(fā)展規(guī)模，選取1992—2013年的年度數(shù)據(jù)核算出影子銀行規(guī)模（SSB），然后運(yùn)用BSI指數(shù)來模擬影子銀行穩(wěn)定性的數(shù)據(jù)，再通過VAR模型的構(gòu)建來研究影子銀行規(guī)模和銀行體系穩(wěn)定性的相關(guān)關(guān)系。

2 研究假設(shè)與關(guān)鍵指標(biāo)的測(cè)算

2.1 研究假設(shè)

影子銀行是金融機(jī)構(gòu)規(guī)避管制下的金融創(chuàng)新。西方國(guó)家的影子銀行體系以資產(chǎn)證券化為主，集中在資本市場(chǎng)主體和業(yè)務(wù)形態(tài)方面，是源于投資者對(duì)借款人提供的各種債務(wù)工具的需求不足所做的金融創(chuàng)新活動(dòng)。中國(guó)的影子銀行是金融約束政策下的產(chǎn)物。它在我國(guó)的長(zhǎng)期存在必然有其合理性。但要正視影子銀行對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)面影響，其非專業(yè)化經(jīng)營(yíng)以及游離于監(jiān)管之外所帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問題，使得規(guī)范影子銀行的發(fā)展刻不容緩。我國(guó)的金融市場(chǎng)就長(zhǎng)期處于不發(fā)達(dá)的狀態(tài)，企業(yè)融資渠道少且往往依賴于銀行信貸。當(dāng)正規(guī)的商業(yè)銀行信貸規(guī)模約束不能提供足夠的資金支持時(shí)，尤其是游離于正規(guī)金融之外的非公經(jīng)濟(jì)體“貸款難”，影子銀行的發(fā)展彌補(bǔ)了這一資金缺口。

與西方國(guó)家以資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為主的影子銀行不同，我國(guó)影子銀行的經(jīng)濟(jì)職能與正規(guī)銀行的信用中介相似。影子銀行的貸款人的信貸損失較容易傳遞到銀行系統(tǒng)，影響銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性。隨著影子銀行規(guī)模的不斷擴(kuò)大，勢(shì)必對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系形成沖擊，一方面搶奪銀行的客戶資源，使銀行的利潤(rùn)空間不斷變??；另一方面影子銀行的高風(fēng)險(xiǎn)性不可避免將會(huì)給金融生態(tài)環(huán)境帶來一定的不穩(wěn)定性，勢(shì)必影響商業(yè)銀行體系的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。

基于上述分析，為了驗(yàn)證影子銀行發(fā)展和銀行體系穩(wěn)定性的相關(guān)關(guān)系，做出以下待證假設(shè)：影子銀行發(fā)展對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性有影響；并且這種影響是非線性的，在影子銀行規(guī)模較小時(shí)不會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成影響，而在影子銀行發(fā)展超過一定規(guī)模時(shí)則會(huì)危及銀行體系的穩(wěn)定性。

2.2 對(duì)我國(guó)影子銀行規(guī)模的測(cè)算

從需求側(cè)來界定影子銀行的發(fā)展規(guī)模，本文選擇1992年為起點(diǎn)，這是考慮到1992年年初“南巡講話”后我國(guó)經(jīng)濟(jì)打破“社”“資”意識(shí)形態(tài)約束，非公經(jīng)濟(jì)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用日益重要。影子銀行的資金需求方主要有農(nóng)戶、私營(yíng)企業(yè)、個(gè)體工商戶等中小經(jīng)濟(jì)主體。由于這類經(jīng)濟(jì)體缺乏信用記錄，貸款費(fèi)用較高以及產(chǎn)權(quán)劣勢(shì)等，正規(guī)金融機(jī)構(gòu)給它們貸款的積極性不高，因而轉(zhuǎn)向影子銀行借款。本文借鑒李建軍[13]的研究假設(shè)，一定時(shí)期內(nèi)社會(huì)經(jīng)濟(jì)主體實(shí)現(xiàn)的GDP對(duì)應(yīng)這一時(shí)期金融機(jī)構(gòu)的全部信貸支持，將農(nóng)戶、私營(yíng)企業(yè)、個(gè)體工商戶等影子銀行的資金需求者從金融機(jī)構(gòu)獲得的借款占全部借款融資比重定義為總貸款率，進(jìn)一步分解為農(nóng)戶的貸款率和私營(yíng)企業(yè)及個(gè)體工商戶等經(jīng)濟(jì)單位的貸款率。變量選取如表1所示：

表1 變量選取說明

因此，可得影子銀行規(guī)模的計(jì)算公式：

據(jù)此式（1），可以對(duì)1992至2013年我國(guó)的影子銀行規(guī)模進(jìn)行測(cè)算（見表1）。

2.3 對(duì)我國(guó)銀行穩(wěn)定性指標(biāo)BSI的測(cè)算

對(duì)銀行穩(wěn)定性的研究表明，銀行危機(jī)可能發(fā)生的主要先行性指標(biāo)主要有：大范圍的銀行存款者擠提、銀行信貸規(guī)模的膨脹和銀行對(duì)外負(fù)債的快速增長(zhǎng)。本文在借鑒Kibiritcioglu[14]提出的銀行體系脆弱性檢測(cè)預(yù)警BSF指數(shù)的基礎(chǔ)上，使用1992—2013年度銀行部門的數(shù)據(jù)，采用銀行穩(wěn)定指數(shù)BSI（Banking Stablity Index）來度量銀行部門抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，其很好的刻畫了銀行體系的穩(wěn)定性。其公式表達(dá)如下：

表2 1992—2013年中國(guó)影子銀行規(guī)模的估算結(jié)果 億元

其中：CPS、FL、DEP分別指的是銀行對(duì)非政府部門的貸款、金融系統(tǒng)的凈國(guó)外資產(chǎn)和銀行體系的存款總額，并且其中RCPS、RFL和RDEP分別代表剔除價(jià)格影響的銀行對(duì)非政府部門的真實(shí)貸款、金融系統(tǒng)真實(shí)的凈國(guó)外資產(chǎn)和銀行體系的真實(shí)存款總額；μ、σ分別代表CPS、FL和DEP三個(gè)變量的期望值和標(biāo)準(zhǔn)差。

通過對(duì)我國(guó)銀行體系1992—2013年的數(shù)據(jù)進(jìn)行處理、計(jì)算，可得出這期間各年的BSI指數(shù)，進(jìn)一步參照Kibiritcioglu所定義的穩(wěn)定程度臨界值②確定中度不穩(wěn)定和高度不穩(wěn)定狀態(tài)結(jié)果。具體如表3所示：

為了更加直觀的顯示我國(guó)銀行體系穩(wěn)定性隨時(shí)間變化的趨勢(shì)，進(jìn)一步可得到了1992—2013年的BSI指數(shù)的走勢(shì)圖（圖1）。從總體來看，銀行處于穩(wěn)定的時(shí)期和高度不穩(wěn)定的時(shí)期差不多。

表3 1992—2013年中國(guó)銀行體系BSI指數(shù)核算情況 億元

圖1 中國(guó)1992—2013年BSI指數(shù)

3 實(shí)證檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)影子銀行規(guī)模變化對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的影響，選取代表銀行體系穩(wěn)定性的變量BSI作為因變量，代表影子銀行規(guī)模的SSB為自變量，選擇固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率（GROFA）、M2增長(zhǎng)率（GRM2）和實(shí)際利率（RR）作為相關(guān)的控制變量，來驗(yàn)證上述假設(shè)。

3.1 單位根及協(xié)整檢驗(yàn)

為避免建立VAR模型所帶來檢驗(yàn)結(jié)果的偽回歸問題，需要對(duì)各變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，以確保檢驗(yàn)結(jié)果的無偏性和有效性。本文采用ADF檢驗(yàn)方法來判斷變量的平穩(wěn)性。由結(jié)果表明，BSI、SSB、 GROFA、GRM2和RR的原始序列不平穩(wěn)，而它們一階差分序列的都是單整的。滿足協(xié)整檢驗(yàn)前提條件，對(duì)它們進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)以確定是否存在穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。

3.2 VAR模型的構(gòu)建

3.2.1 參數(shù)估計(jì)

VAR模型的關(guān)鍵在于選擇好解釋變量的最大滯后階數(shù)。根據(jù)LR統(tǒng)計(jì)量、FPE、AIC信息準(zhǔn)則、SC信息準(zhǔn)則這幾個(gè)常用指標(biāo)，結(jié)合本文的樣本數(shù)較少的實(shí)際來進(jìn)行選擇，確定滯后兩階進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。運(yùn)用STATA軟件，對(duì)VAR（2）模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，具體表達(dá)式如下：

上述模型的R2為0.836，擬合效果較好。并且AR特征值的模均小于1，進(jìn)一步說明此VAR（2）模型是穩(wěn)定的。從中可看出，滯后一期的影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系穩(wěn)定性存在正效應(yīng)，但滯后兩期的影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性就不再是正效應(yīng)，而出現(xiàn)了相反的效果—負(fù)效應(yīng)。

本文采用Johanson協(xié)整檢驗(yàn)法對(duì)BSI與SSB、GROFA、GRM2和RR之間進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。Johanson協(xié)整檢驗(yàn)是基于VAR模型的一種檢驗(yàn)方法，可直接用于多變量之間的協(xié)整檢驗(yàn)。Johanson協(xié)整檢驗(yàn)的滯后期應(yīng)該是非限制性VAR模型一階差分變量的滯后期。根據(jù)最佳滯后期準(zhǔn)則（AIC，SC，LR等準(zhǔn)則）可確定VAR模型的最優(yōu)滯后期是4，所以這里Johanson協(xié)整檢驗(yàn)的滯后期確定為3，具體檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。

表4 Johanson協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

由表4的結(jié)果可知，BSI、SSB、GROFA、GRM2和RR在5%的顯著性水平上存在2個(gè)協(xié)整關(guān)系。取標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)整向量，我們可以得到如下的協(xié)整關(guān)系：

以長(zhǎng)石和石英為主的礦床主要為稀有金屬礦床，其類型有花崗巖型、偉晶巖型、細(xì)晶巖型、堿性巖型、長(zhǎng)石巖型和風(fēng)化殼型礦床，其經(jīng)過選別后所排出的尾礦中Na2O+K2O可達(dá)4%～9%。如鉀長(zhǎng)石石英脈鉬礦：凡臺(tái)溝鉬礦、紙房鉬礦等[9]；斑巖型鉬礦：吉林大黑山鉬礦、河南南泥灣-三道莊鉬鎢礦[10]；鈉長(zhǎng)石-石英脈金礦：湘西合仁坪金礦[11]等。

從以上方程可以看出，影子銀行規(guī)模在剛開始時(shí)同銀行體系的穩(wěn)定性存在微弱地正向關(guān)系，但隨著影子銀行規(guī)模的擴(kuò)大，其同銀行體系的穩(wěn)定性又由之前的負(fù)效應(yīng)轉(zhuǎn)為正效應(yīng)。

進(jìn)一步檢驗(yàn)其殘差的穩(wěn)定性來判斷相關(guān)變量是否存在長(zhǎng)期的協(xié)整關(guān)系。通過對(duì)上述殘差項(xiàng)進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，殘差U的平穩(wěn)性檢驗(yàn)ADF值為-5.669，再根據(jù)Mackinnon[15]通過模擬實(shí)驗(yàn)得出的幾個(gè)變量的協(xié)整檢驗(yàn)臨界值進(jìn)行對(duì)比，在5%的顯著性水平下，其是平穩(wěn)的，這說明變量BSI、SSB、GROFA、 GRM2和RR之間存在長(zhǎng)期的協(xié)整關(guān)系。

3.2.2 Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)SSB和BSI兩個(gè)變量這種均衡關(guān)系是否構(gòu)成因果關(guān)系，Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)表明，在滯后期為4情況下，影子銀行規(guī)模（SSB）是銀行體系穩(wěn)定性（BSI）的Granger因，而銀行體系穩(wěn)定性（BSI）也是影子銀行規(guī)模的（SSB）的Granger因。

3.2.3 脈沖響應(yīng)分析

在Granger因果關(guān)系的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步使用脈沖響應(yīng)分析方法考察了影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的影響。從圖2可得，M2的增長(zhǎng)率GRM2對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的響應(yīng)是非常弱的，基本保持在一個(gè)穩(wěn)定的水平；相比之下，固定資產(chǎn)的投資增長(zhǎng)率對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的響應(yīng)就非常強(qiáng)烈，基本是由正效應(yīng)變?yōu)樨?fù)效應(yīng)，之后又再次轉(zhuǎn)為正效應(yīng)，并在第3期左右達(dá)到最大；實(shí)際利率對(duì)銀行體系穩(wěn)定性剛開始是負(fù)效應(yīng)，之后又出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，變?yōu)檎?yīng)，在第2期達(dá)到最大，之后一直保持平穩(wěn)；SSB對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性的響應(yīng)開始基本是平穩(wěn)的，但第3期后出現(xiàn)由正到負(fù)的效應(yīng)轉(zhuǎn)換，在第6期達(dá)到最低點(diǎn)，之后又由負(fù)效應(yīng)轉(zhuǎn)為正效應(yīng)。從圖2中也可以看出，SSB對(duì)BSI的影響是非線性的，即BSI與SSB的一次項(xiàng)呈正相關(guān)，與二次項(xiàng)呈負(fù)相關(guān)。

圖2 脈沖響應(yīng)分析結(jié)果

為了直觀的反映影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的影響，本文基于對(duì)影子銀行規(guī)模以及銀行體系穩(wěn)定性測(cè)定的數(shù)據(jù)，通過軟件模擬了SSB和BSI指數(shù)之間的數(shù)量關(guān)系，具體如圖3所示。圖中陰影部分是2005年以前的情況。1992年至2005年我國(guó)影子銀行發(fā)展相對(duì)緩慢，規(guī)模較小，盡管從統(tǒng)計(jì)意義上，影子銀行發(fā)展規(guī)模SSB對(duì)BSI指數(shù)表示的銀行體系穩(wěn)定性存在數(shù)量關(guān)系。這段時(shí)間影響銀行體系穩(wěn)定性的因素主要是亞洲金融風(fēng)暴的波動(dòng)效應(yīng)和國(guó)有銀行的商業(yè)化轉(zhuǎn)型的陣痛。2005年以后，銀行理財(cái)產(chǎn)品飛速發(fā)展，截至2013年年底，全國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)共存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品44 525只，理財(cái)資金賬面余額10.24萬億元，累計(jì)募集金額逾68萬億元。從供給側(cè)考察影子銀行的規(guī)模結(jié)構(gòu)，除銀行理財(cái)產(chǎn)品之外，其它影子銀行渠道的規(guī)模都較小。就風(fēng)險(xiǎn)控制來看，信托、擔(dān)保、證券與典當(dāng)?shù)扔白鱼y行的業(yè)務(wù)，雖然資金“脫媒”，投資于非標(biāo)資產(chǎn)，但風(fēng)險(xiǎn)不難控制；而理財(cái)產(chǎn)品無論在銀行表內(nèi)還是表外，只是一時(shí)繞開信貸規(guī)模管控，風(fēng)險(xiǎn)最終都要落到銀行，甚至?xí)T發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2005年以后，BSI的值伴隨著影子銀行規(guī)模SSB的增加從不穩(wěn)定過渡到穩(wěn)定階段，當(dāng)達(dá)到一定規(guī)模后，其值又由正轉(zhuǎn)為負(fù)，即又從穩(wěn)定到不穩(wěn)定，所以SSB整體對(duì)BSI指數(shù)的影響呈現(xiàn)出一種“倒U型”趨勢(shì)（見圖3陰影右邊部分）。即在影子銀行規(guī)模比較小的時(shí)候不會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成影響；而在影子銀行規(guī)模比較大時(shí)則會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成不利的影響。

圖3 SSB與BSI的關(guān)系模擬（SSB單位：萬億元）

4 結(jié)論與建議

綜上可知，中國(guó)影子銀行規(guī)模（SSB）對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性（BSI）的影響是非線性的，即影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性不是簡(jiǎn)單的促進(jìn)和阻礙，而是具有雙重影響，即在影子銀行規(guī)模比較小的時(shí)候不會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成影響；而在影子銀行規(guī)模比較大時(shí)則會(huì)對(duì)銀行體系的穩(wěn)定性造成不利影響。由于影子銀行規(guī)模對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的影響是一把雙刃劍，所以，對(duì)待影子銀行的發(fā)展要辯證地看：一方面要控制影子銀行的快速發(fā)展所帶來的風(fēng)險(xiǎn)，而另一方面又要充分利用影子銀行來彌補(bǔ)正規(guī)銀行體系不能滿足的資金需求不足，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

中國(guó)影子銀行的產(chǎn)生很大程度上源于長(zhǎng)期金融抑制—金融約束政策下的金融體系發(fā)展滯后，即現(xiàn)有的以銀行體系為主體的融資結(jié)構(gòu)、金融制度未能滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要以及投資者存款資產(chǎn)替代的需求。影子銀行體系就是這種政策背景下金融機(jī)構(gòu)規(guī)避管制、追求套利阻值以及非金融機(jī)構(gòu)追求租金的創(chuàng)新活動(dòng)。影子銀行的發(fā)展有助于我國(guó)金融市場(chǎng)機(jī)制的建立和完善，如影子銀行在一定程度上沖破了利率管制的藩籬，客觀上推動(dòng)了中國(guó)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，是中國(guó)金融改革的助推器。并且影子銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展增加了我國(guó)的金融產(chǎn)品和服務(wù)的供給，完善一些金融功能的發(fā)揮，最終會(huì)增強(qiáng)我國(guó)金融業(yè)的整體活力和競(jìng)爭(zhēng)力。盡管如此，這一游離于有效監(jiān)管之外的各種影子銀行創(chuàng)新活動(dòng)本身并不應(yīng)當(dāng)成為中國(guó)金融改革的目標(biāo)。

Calmès和Théoret認(rèn)為，影子銀行的興起和發(fā)展意味著更多市場(chǎng)主導(dǎo)的銀行活動(dòng)。[16]因此，對(duì)市場(chǎng)主導(dǎo)的交易行為應(yīng)加強(qiáng)信息披露。如針對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模膨脹對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性帶來沖擊，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格監(jiān)管銀行理財(cái)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、銷售，資金投向明確、公開、透明，嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)控制；而不是為了避免高風(fēng)險(xiǎn)累積、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)而實(shí)行嚴(yán)格地行政干預(yù)、甚至叫停某些表外業(yè)務(wù)的金融創(chuàng)新活動(dòng)。對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)與商業(yè)銀行相互合作的影子銀行業(yè)務(wù)應(yīng)采用“功能監(jiān)管”而非“機(jī)構(gòu)監(jiān)管”。仿效美國(guó)的沃克爾規(guī)則（Volcker rule），在商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與合作類業(yè)務(wù)之間建立防火墻以避免風(fēng)險(xiǎn)的傳染。

對(duì)待影子銀行系統(tǒng)的發(fā)展和沖擊，政策當(dāng)局應(yīng)當(dāng)適度放松金融管制，逐步推進(jìn)金融自由化進(jìn)程；結(jié)合利率市場(chǎng)化的實(shí)際進(jìn)程，逐步放寬民間資本進(jìn)入正規(guī)金融領(lǐng)域，推進(jìn)影子銀行進(jìn)行陽光化改革，逐步走出監(jiān)管的真空地帶，在信息披露和適度的資本要求等監(jiān)管規(guī)則下發(fā)展，提高商業(yè)銀行體系的穩(wěn)定性。與此同時(shí)，監(jiān)管者要與時(shí)俱進(jìn)，掌握更多有效的監(jiān)管技能。

注釋：

① 這是IMF2015年發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》的估算。而根據(jù)穆迪公司2015年1月的《中國(guó)影子銀行季度監(jiān)測(cè)報(bào)告》中國(guó)影子銀行的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)人民幣45萬億元，相當(dāng)于GDP的71%。

② Kibiritcioglu（2002）所定義的穩(wěn)定程度臨界值：BSI指數(shù)在[-0.5，0]時(shí)，銀行部門處于中度不穩(wěn)定時(shí)期；在[-∞，-0.5]時(shí)，銀行部門處于高度不穩(wěn)定時(shí)期。

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Financial Restraint，Development of Shadow Banking and Stability of Banking System

HUANG Fei-ming1，XIONG Mei-lan2
（1a.School of Finance，1b.Financial Development and Risk Prevention Research Center，Jiangxi University of Finance and Economics，Nanchang 330013，China；2.Jiangxi Branch，China Merchants Bank，Nanchang 330006，China）

China’s long-run financial restraint policy makes normal finance unable to meet the needs of economic development，which is closely related to the development of shadow banking.High risk of shadow banking poses a serious threat to the stability of banking system.The article estimates the scale of shadow banking by choosing the data from 1992 to 2013，simulates the data of stability of shadow banking with BSI index，studies the corelationship between the development of shadow banking and the stability of banking system with VAR model and draws the conclusion that the development of shadow banking has dual effects on the stability of banking system.When the scale of shadow banking is relatively small，it will not affect the stability of banking system.When the scale of shadow banking is relatively large，it will have some adverse effects on the stability of banking system.Therefore，it’s necessary to relax financial restraint and control the pace of development of shadow banking to maintain the stability of banking system

financial restraint；shadow banking；stability of banking system

（責(zé)任編輯 王滿達(dá)）

F822.0

A

1674-2362（2016）06-0047-07

2016-11-25

國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“金融約束的居民消費(fèi)抑制與經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)效率研究”（71263017）；江西省社科規(guī)劃項(xiàng)目“金融約束對(duì)上市公司投融資行為的政策效應(yīng)研究”（15YJ27）；江西省高校人文重點(diǎn)基地項(xiàng)目“基于網(wǎng)絡(luò)視角的銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量研究”；江西省教育廳科技項(xiàng)目“我國(guó)銀行的復(fù)雜網(wǎng)絡(luò)模型與網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)特征研究”（GJJ150469）；國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“現(xiàn)行信貸資源配置對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效率和穩(wěn)定性的影響機(jī)理研究”（71363017）；江西省學(xué)位與研究生教育教學(xué)改革研究項(xiàng)目“基于學(xué)科交叉的研究生協(xié)同創(chuàng)新能力培養(yǎng)機(jī)制研究”（JXYJG-2015-069）

黃飛鳴（1973—），男，河南永城人，教授，博士，博士生導(dǎo)師，主要從事貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)、銀行管理和公司金融研究。