崔鵬

5月13日，央行發(fā)布了《4月金融統(tǒng)計數據報告》。其中好幾個數據出乎人們的意料。4月新增人民幣貸款從3月的1.37萬億元縮減至5556億元，下跌了接近60%，也不及預期的8000億元；社會融資規(guī)模大降至7510億元；M2（廣義貨幣）增速從13.4%降至12.8%。

新增人民幣貸款和社會融資規(guī)模的降幅的確有點過分。雖然，中國貸款的宏觀數字每年都面臨著在第一季度出現(xiàn)峰值的所謂季節(jié)性問題—很多商業(yè)銀行都會在前3個月使勁發(fā)貸款，以滿足全年的營業(yè)利潤期望，它們害怕萬一推出什么政策會使貸款要求出現(xiàn)變化—這也不能完全解釋4月貸款的降幅，因為新增人民幣貸款同比下降幅度也非常巨大，超過30%。要解釋這個問題，可能還要說到從去年以來中國央行度過的非常繁忙的日子。它幾乎用較為寬松的貨幣政策代替了積極的財政政策。

這種方式讓人想到了米爾頓·弗里德曼，他在1960年代提出，一個經濟體的央行有能力印刷足夠多的貨幣，單單以此就可以解決經濟不夠景氣的問題。1976年弗里德曼獲得了諾貝爾經濟學獎，部分由于他的貨幣供應理論。

在現(xiàn)實中，應用這個理論最為熟練的就是美聯(lián)儲上一任主席本·伯南克。他在2008年超常規(guī)運用美聯(lián)儲的貨幣發(fā)行功能，大批量購入美國國債，以穩(wěn)定可能出現(xiàn)崩潰的美國乃至全球金融市場和經濟運行。在此之后，這種方式被很多經濟體效仿以解決自己的問題。

歐洲央行的QE（量化寬松）還有日本央行的QQE（特指日本的量化寬松）基本屬于這一行列。而中國央行的做法是通過多種貨幣工具把錢貸給政策性銀行，特別是國家開發(fā)銀行，然后再通過政策性銀行把錢投放到政府需要投入的一些項目中去。這就是第一季度后貸款大量減少的一個主要原因—政策性銀行滿足政府目的的貸款在第一季度任務性的發(fā)放不少，而在4月后會大幅下降。

這種央行替政府交錢的方式有看起來好的一面，它可以在不增加政府赤字水平的前提下，在財力上支持政府。中國政府的赤字水平已經計劃達到3%，但是還有很多其他的事需要做，政策性貸款幫它們解決了這個問題。

但央行這么做也有不那么好的一面。首先是，這種做法會讓政府投資失去“平衡感”。在財政和央行獨立的情況下，政府要靠發(fā)國債籌集資金，國債利率和赤字水平都起到了制約政府投資水平的作用。

如果央行在這個問題上跨界為政府付賬，容易讓政府投資過大。這樣會產生一連串的問題，比如，投資泡沫、擠壓民間投資。這有點像得了病的人吃止疼藥的效果，雖然止疼藥能使你在一段時間內感覺不那么痛苦，但也很可能讓你對病情失去敏感度，從而導致更大的問題。

另外，這種貨幣注入會積累比較嚴重的通貨膨脹。全球很多經濟體都在大量注入流動性，目前沒有出現(xiàn)大規(guī)模通脹的原因是實體經濟不景氣，而且注入的流動性也沒有完全流入實體經濟（4月M2增速為12.8%，出現(xiàn)下滑；而M1（狹義貨幣）增速為22.9%就體現(xiàn)了這個問題）。但這種積累達到一定限度，通脹就會到來。

這種嚴重的通脹相當于政府向窮人收的稅。也正是因為這樣，所謂的“權威人士”在《人民日報》的訪談中也提出反對用更大的流動性來提振經濟，而要把重點放到供給側改革和經濟結構升級上來。股市、匯市、樓市應該更多地發(fā)揮功能性作用，而不是用來支撐整個經濟。

如果權威人士說的話表意上不存在問題，他的看法的確值得歡迎。而這也可能意味著中國的貨幣政策會有相對較大的調整，雖然，它一直被稱為穩(wěn)健的貨幣政策。今年下半年降息的概率也要小得多了。