如果美元走弱，人民幣能夠跟隨美元走弱，將有助于緩解匯率風(fēng)險，并為經(jīng)濟企穩(wěn)與改革贏得良好的外部環(huán)境

如果美元走弱，人民幣能夠跟隨美元走弱，將有助于緩解匯率風(fēng)險，并為經(jīng)濟企穩(wěn)與改革贏得良好的外部環(huán)境。相反，自亂陣腳的嚴(yán)重后果是坐實做空者預(yù)期，喪失人民幣加入SDR后國際化地位的提升與既往國際化戰(zhàn)略的努力，并對中國經(jīng)濟造成重創(chuàng)，得不償失。

北京時間周三凌晨，美聯(lián)儲主席耶倫（JanetYellen）在紐約經(jīng)濟俱樂部的演講中稱，全球經(jīng)濟存在風(fēng)險，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)喜憂參半，美聯(lián)儲加息應(yīng)謹慎。這一偏鴿派的態(tài)度打消了近日美聯(lián)儲四位官員紛紛發(fā)表鷹派言論引發(fā)的市場對于4月加息的擔(dān)憂。并與兩周前美聯(lián)儲議息會議暫緩加息口徑一致，當(dāng)時美聯(lián)儲已下調(diào)對全年加息次數(shù)暗示從4次降為2次。受此消息影響，隔夜美股、黃金、美債齊漲，美元全線走低。

在筆者看來，美聯(lián)儲推遲加息與弱勢美元符合筆者早前預(yù)期，其背后的邏輯、意義與全球影響等在筆者歲末年初發(fā)表的一系列文章中也均有論述：

第一，歷史性加息后美元未必走強的判斷得到驗證。去年12月16日，美聯(lián)儲終于開啟了時隔近十年后的首次加息，有媒體稱之為"歷史性加息"。當(dāng)時，市場大多數(shù)觀點認為，美聯(lián)儲加息之后，息差變化將加速資金回流美國，推高美元指數(shù)走勢。然而，筆者在文章《“歷史性加息”后美元走弱概率大》中，通過梳理美聯(lián)儲歷年來加息后的歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，自上世紀(jì)70年代以來的7次加息周期開啟后，美元大概率走弱的事實，并詳細探討了每一輪美聯(lián)儲加息的時代背景與當(dāng)時美元走勢的影響因素，從歷史經(jīng)驗的角度提出，歷史性加息后，美元走弱是大概率事件。結(jié)合近4月美元走勢的情況來看，當(dāng)時判斷得到了驗證。

第二，美國經(jīng)濟復(fù)蘇弱于預(yù)期，制約美聯(lián)儲加息路徑。早前有觀點認為，美國經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢強勁，今年美聯(lián)儲加息或不少于4次。但筆者在文章《十大因素預(yù)示美元已是強弩之末》中進一步對此觀點提出了質(zhì)疑。

在筆者看來，當(dāng)前美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)好壞參半，盡管就業(yè)數(shù)據(jù)美觀，但頗有滯后性。去年四季度GDP1.4%，雖然高于初值，但并非經(jīng)濟可持續(xù)復(fù)蘇的表現(xiàn)。企業(yè)利潤出現(xiàn)了逐步下降趨勢，特別是能源板塊大幅下挫，航空和汽車領(lǐng)域出現(xiàn)衰退。與此同時，美國制造業(yè)與出口看似也難以承受強勢美元的沖擊，2015年美國貿(mào)易逆差創(chuàng)四年來新高，ISM制造業(yè)指數(shù)如今也處于50%分界線以下。考慮到以上因素，筆者認為，美國自身經(jīng)濟基本面情況不支持加息頻率過高，而這一判斷亦在耶倫最新的發(fā)言中得到了驗證。

第三，對美聯(lián)儲貨幣政策外溢性的考慮，亦是美聯(lián)儲延緩加息的重要因素。早在去年3月的《美元周期與金融危機邏輯與應(yīng)對》文章中，筆者便提到了美元周期與全球金融動蕩的密切聯(lián)系。通過梳理歷史，筆者發(fā)現(xiàn)，自1971年8月15日“尼克松沖擊”打破布雷頓森林固定匯率體系以來，金本位制度讓渡于美元本位制度的近四十余年間里，幾輪美元周期與全球金融動蕩都有極為密切的聯(lián)系，美元大幅波動減小的對美國經(jīng)濟的沖擊，但對其它國家的金融市場動蕩影響巨大。而本次美聯(lián)儲加息落地之前，新興市場國家金融市場易遭受劇烈震蕩。

筆者認為，在全球金融動蕩之下，美國也難以獨善其身，去年9月美聯(lián)儲推遲加息便是罕見的對新興市場國家動蕩的考慮。而此次耶倫在紐約經(jīng)濟俱樂部的演講中，亦表示受中國經(jīng)濟增速放緩和油價暴跌影響，全球經(jīng)濟和金融市場的不確定性增加，這令美國經(jīng)濟面臨的風(fēng)險增加，因此美聯(lián)儲應(yīng)更緩慢地進行加息，同樣是出于貨幣政策外溢性的考慮。

第四，美聯(lián)儲暫緩加息是G20框架下的全球金融協(xié)調(diào)新成就。既然美聯(lián)儲暫緩加息對緩解全球金融市場動蕩有利，也符合美國經(jīng)濟基本面需求，那么在全球央行的背景下加大協(xié)調(diào)，引導(dǎo)美元貶值也未嘗不可。筆者在早前文章《中國如何主導(dǎo)“新廣場協(xié)定”？》中全面的探討了在上海G20財長和央行行長會議上踐行上述建議的可行性，在筆者看來，中國如能借此良機發(fā)揮東道主優(yōu)勢，推動全球宏觀金融治理協(xié)調(diào)，特別是在促成弱勢美元的“新廣場協(xié)議”策略中更加主動，不僅有助于降低做空人民幣的壓力，防范金融風(fēng)險，也有助于全球金融穩(wěn)定，提升中國在全球的金融話語權(quán)，一舉三得。

雖然會后并未有明確的協(xié)議出臺，但正如筆者在《G20框架下的全球金融協(xié)調(diào)新成就》文章中所提，從近期全球央行的舉措來看，似乎全球央行之間形成了協(xié)調(diào)穩(wěn)定增長與金融市場的默契?？梢钥吹?，G20財長和央行行長會議后，由中國央行率先降準(zhǔn)，拉起了全球最主要國家央行相繼釋放寬松信號。

除美聯(lián)儲暫緩加息以外，歐央行下調(diào)三大利率疊加提高購債規(guī)模、日央行維持負利率并強調(diào)必要時加大寬松、澳洲聯(lián)儲、韓國央行、新西蘭聯(lián)儲等央行均表示維持寬松政策的必要性。全球貨幣環(huán)境整體走向?qū)捤?，特別是美國轉(zhuǎn)變姿態(tài)，放緩加息步伐，行動上已經(jīng)踐行了筆者早前呼吁的“新廣場協(xié)定”。

第五，美元走弱有利于緩解人民幣貶值壓力。前期人民幣匯率市場波動巨大，貶值預(yù)期不斷強化引發(fā)居民與企業(yè)加速換匯，外匯儲備大幅減少，資金流出與恐慌情緒相互驗證，金融市場風(fēng)險加大。當(dāng)時市場上有如下建議，如讓人民幣一次性貶值，小幅貶值且戰(zhàn)且退，以及重啟資本管制等等。筆者當(dāng)時發(fā)表文章《亞洲金融危機對當(dāng)下的三點啟示》從亞洲金融危機中泰國與馬來西亞的表現(xiàn)說明一次性貶值過于理想化，往往是危機的開端。而重啟資本管制對投資者信心打擊較大，隱性影響無法估計，短期維持匯率穩(wěn)定是必要的。

此外，在《做空之下，人民幣到底“高估”多少？》文章中，筆者又提到當(dāng)前中國高端市場價格過貴，低端商品與服務(wù)仍然便宜，人民幣匯率并未有很大的高估成分，讓匯率更加接近均衡匯率，可以通過改革緩解結(jié)構(gòu)性扭曲，而未必通過名義貶值達到目的。且當(dāng)前中國居民財富仍然單一，對單一貨幣貶值的風(fēng)險抵御能力較低，放任人民幣大幅貶值的風(fēng)險難以承受。

值得一提的是，正是由于筆者判斷加息后美元未必走強，且考慮到當(dāng)時人民幣國際地位提升，如報道稱，中俄石油貿(mào)易將采取人民幣結(jié)算的模式已在中俄石油貿(mào)易中進入實操階段，筆者堅持認為，短期內(nèi)維持匯率穩(wěn)定是占優(yōu)策略。

筆者曾提到，如果美元走弱，人民幣能夠跟隨美元走弱，將有助于緩解匯率風(fēng)險，并為經(jīng)濟企穩(wěn)與改革贏得良好的外部環(huán)境。相反，自亂陣腳的嚴(yán)重后果是坐實做空者預(yù)期，喪失人民幣加入SDR后國際化地位的提升與既往國際化戰(zhàn)略的努力，并對中國經(jīng)濟造成重創(chuàng)，得不償失。

第六，把握外部環(huán)境穩(wěn)定的寶貴時間，抓緊結(jié)構(gòu)性改革。盡管當(dāng)前全球貨幣政策寬松是全球協(xié)力穩(wěn)增長達成的新共識，且匯率市場穩(wěn)定為穩(wěn)增長創(chuàng)造了較好的外部條件，但寬松貨幣政策可持續(xù)性也面臨挑戰(zhàn)：如發(fā)達企業(yè)大量囤積現(xiàn)金卻投資乏力，日本央行負利率、歐央行降息之后，日元、歐元兌美元反而大漲，恰恰顯示了全球投資者認為貨幣寬松無濟于事，避險與恐慌情緒的空前加大。

貨幣政策已經(jīng)有不可承受之重，承擔(dān)了過多力不從心的責(zé)任。若要真正走出危機泥潭，更加積極的財政政策，以及各國為深層次的結(jié)構(gòu)性改革，已經(jīng)是無法回避的，中國更是概莫能外。在筆者看來，更為積極的財政政策，防止房市、匯市、股市、債市金融風(fēng)險交叉感染對今年穩(wěn)增長而言至關(guān)重要。而從根本上述，加快推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，特別是加快金融改革、財稅改革、國有企業(yè)改革、戶籍改革、行政管理體制改革、土地改革、價格改革等協(xié)調(diào)推進十分迫切，是中國能否走出困境，保持經(jīng)濟中高速增長的關(guān)鍵。（感謝新浪財經(jīng)·意見領(lǐng)袖供稿，作者沈建光：經(jīng)濟學(xué)博士，現(xiàn)任瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理，首席經(jīng)濟學(xué)家。復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院客座教授，中國新供給經(jīng)濟學(xué)50人論壇成員。）