劉飛

【摘要】銀行作為銀行拆借市場的主要參與者，其本身對于利率的變動極為敏感，同時又在股票市場中扮演著重要的角色，這樣的雙重身份使得研究隔夜拆放利率對平安銀行股票收益率的相互作用關(guān)系，對于防范銀行業(yè)的利率風險具有重要的現(xiàn)實意義。本研究的目的是希望通過VAR模型探索隔夜拆借利率與平安銀行股票收益率的關(guān)聯(lián)性，進一步了解銀行間同業(yè)拆借利率對于銀行業(yè)的影響，并對銀行的利率風險管控提出合理的建議。

【關(guān)鍵詞】隔夜拆放利率 平安銀行股票收益率 股票市場

一、引言

近年，因為受到美聯(lián)儲加息預期逐漸升溫的影響以及世界經(jīng)濟復蘇進程不確定性引發(fā)的憂慮，國際金融市場動蕩持續(xù)加劇。與此同時，中國經(jīng)濟進入新常態(tài)，經(jīng)濟增速開始放緩。另外，伴隨利率市場化和匯率市場化改革，以及供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，都給資本市場和大宗商品市場造成了巨大沖擊，致使證券市場的波動加劇，且對股票價格的預測變得更加艱難。

利率市場化進程完成之后，存貸款基準利率將難以闡揚利率政策“錨”的作用。而銀行間同業(yè)拆借利率作為貨幣政策的基準利率，相較于其他利率能夠反映出貨幣市場的資金供求關(guān)系。2013年6月，因為上海銀行間同業(yè)拆借利率的飆升，使得股票市場對于銀行業(yè)資金流動性不足產(chǎn)生了憂慮，導致上證綜指出現(xiàn)了暴跌。這次由錢荒引發(fā)的股災引起了國內(nèi)外新聞媒體的關(guān)注，同時中國政府也開始更加重視銀行業(yè)利率風險的管理和控制。中國的存款準備金率一直處于較高的水平，這一定程度上抬升了銀行的資金成本，2014年11月降息前，中國的國有銀行和大型股份制銀行的法定存款準備金率維持在20%左右，中小型股份制銀行維持在16.5%左右，處于全球利率中極高的水平。存款準備金是貨幣供給總量和中央銀行控制流動性的重要工具，當存款準備金不足時，銀行將通過銀行間同業(yè)拆借市場來進行融資。其次，銀行間同業(yè)拆借利率與銀行兩者之間存在著相互影響的作用。銀行作為金融業(yè)最重要的中介機構(gòu)，在國民經(jīng)濟中扮演著重要的角色。其本身主要從事的是借貸業(yè)務，對于資金的供求尤為敏感。當拆借利率產(chǎn)生波動時，最后，會對銀行的資產(chǎn)和負債產(chǎn)生影響，進而影響銀行的盈利和銀行股票的內(nèi)在價值，同時，受到利率市場化改革加快的影響、互聯(lián)網(wǎng)金融迅速發(fā)展等諸多因素的綜合影響，從2012到2015年我國的銀行的凈息差由2.75%降低為2.53%，凈資本收益率由19.8%降低為17.68%，凈資本收益率的收窄，銀行利潤的急速減少，對于商業(yè)銀行利潤區(qū)間的進一步壓制可能性較小，也從側(cè)面反映了企業(yè)融資成本較高不是銀行為了提高盈利導致的。企業(yè)資產(chǎn)負債率的不斷提高，極大的增加了銀行貸款的風險溢價水平，使得企業(yè)的金融杠桿更加的脆弱不堪。

銀行間同業(yè)拆借利率對平安銀行股票收益率影響的主要成因有兩個方面：

一方面是銀行間同業(yè)拆借利率對于銀行長期盈利的影響。理財產(chǎn)品會通過銀行間同業(yè)拆借利率來定價，銀行內(nèi)部總行與分行之間的資金往來也主要通過上海銀行間同業(yè)拆借利率來進行定價，總行會在拆借利率的基礎上做出調(diào)整，從而計算出銀行內(nèi)部的借貸同業(yè)存款的指導價格，從而影響其運營能力，當銀行間同業(yè)拆借利率上升時，銀行需要為理財產(chǎn)品支付更多的融資成本，從而影響銀行的長期盈利水平。因為超額準備金的關(guān)系，資金不足的銀行以借入為主，而資金充裕的銀行以貸出為主，資金不足的商業(yè)銀行向資金充裕的商業(yè)銀行臨時拆入資金，同時，資金充裕的商業(yè)銀行也通過把暫時的盈余資金拆借出去，從而獲得利息收入。這將影響銀行的融資成本。

另一方面是流動性不足所產(chǎn)生的影響。同業(yè)拆借市場用于銀行臨時性的資金拆借，從而彌補銀行因自身資金不足所產(chǎn)生的資金缺口，所以一旦銀行產(chǎn)生流動性不足，就會反應在銀行間同業(yè)拆借利率上，但是個別的銀行出現(xiàn)流動性問題的時候并不會產(chǎn)生系統(tǒng)性風險。而是會通過銀行間同業(yè)拆借市場進行傳導，一旦超出了銀行間同業(yè)拆借市場的融資極限，就會導致銀行間同業(yè)拆借利率的大幅飆升，從而引發(fā)投資者的恐慌情緒，導致錢荒的爆發(fā)，并通過公共信息傳導至股票收益率。

二、文獻綜述

Bemanke.B & Kuttner.N（2005）研究了美國聯(lián)邦基金利率變化對美國股票市場的影響，結(jié)果表明未預期的聯(lián)邦基金利率變動對股票市場有顯著性的影響。

勞芬（2008）選取1996年1月～2007年12月的7天同業(yè)拆借利率和上證綜指，采用自回歸模型（VAR）進行實證分析，發(fā)現(xiàn)我國7天期銀行間同業(yè)拆借利率對上證綜指有著顯著的正向影響。

朱歡和何凌云（2009）選取2002年1月～2009年4月的隔夜拆借利率與上證綜指的收益率、股票價格作相關(guān)性分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)隔夜拆借利率與上證綜指的股票收益率具有顯著的相關(guān)性，同業(yè)拆借利率的調(diào)整對股票的短期價格存在著顯著影響，而對其長期價格影響不明顯。

Tsai，H.J.& chen，M.C.（2010）探討未預期的利率變動對于美國股票市場的影響。使用動態(tài)條件相關(guān)多元GARCH的方法來研究1973年～2008年的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)，結(jié)果顯示，未預期的利率變動會對股價報酬造成影響，未預期的利率變動也反映了貨幣政策的變化。

秦福敏和路璐（2010）發(fā)現(xiàn)，如果銀行間隔夜拆借利率上升，會導致金融機構(gòu)的拆借成本增加，從而傳導出資金緊張的信息，這種利空消息使得股票指數(shù)下降。而1個月的拆借利率由于期限較長，可以反映資金的變化狀況，對股票指數(shù)的影響較大。

Srinivasan（2011）探討了印度NSE-Nifty股票價格指數(shù)與貨幣供給、美國聯(lián)邦基金利率以及美國的股價指數(shù)之間的關(guān)系，使用多變量整合方法研究，結(jié)果顯示，印度的NSE-Nifty股票價格指數(shù)與美國聯(lián)邦基金利率以及美國的股價指數(shù)有顯著的正向長期均衡關(guān)系。

于保超（2012）選取2008年7月1日～2011年6月30日的銀行間同業(yè)隔夜拆借利率與銀行股票指數(shù)進行ADF檢驗、葛蘭杰因果檢驗、協(xié)整檢驗，建立誤差修正模型，發(fā)現(xiàn)原序列不平穩(wěn)，一階差分后平穩(wěn)。隔夜拆借利率和銀行價格指數(shù)有長期協(xié)整關(guān)系。最終結(jié)果表明：隔夜拆借利率與銀行價格指數(shù)存在長期負相關(guān)關(guān)系。