張任杰

摘要：隨著我國經(jīng)濟社會的發(fā)展，我國綜合國力顯著提高，其中，企業(yè)在促進我國經(jīng)濟發(fā)展中，起到了主導性作用。隨著企業(yè)、資本市場、金融業(yè)等發(fā)展，交叉持股是最常見的一種資本運作手法，是公司擴張的一種較常見方法，這一觀點已得到人們普遍認可。但是交叉持股有利有弊，這就要我們加深對它的認識和研究，以期趨利避害。本文在前人研究基礎(chǔ)上，給出相關(guān)概念的界定，分析我國交叉持股現(xiàn)狀、特征，闡明其存在的利弊，并給出相關(guān)建議，為相關(guān)研究貢獻微薄力量。

關(guān)鍵詞：交叉持股；控制權(quán)；治理結(jié)構(gòu)

中圖分類號：F830.39 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）004-000310-02

一、交叉持股綜述

（一）交叉持股的概念

無論在我國理論界還是實務(wù)界，對于交叉持股這個概念的界定，在理解上還存在一些偏差，一般給出的定義大部分都是照抄國外文獻，認為交叉持股就是互相持股，同時在運用上，大部分學者也把企業(yè)持有另一企業(yè)股份都情況界定為交叉持股，這種對于交叉持股在界定及運用上的不規(guī)范，在很大程度上限制了我國理論界對企業(yè)間交叉持股更深入的研究。本文將對我國企業(yè)交叉持股問題進行一個系統(tǒng)的分析，以期為后續(xù)研究提供便利。

1.交叉持股的定義。交叉持股，是指兩個或多個企業(yè)為了達到預(yù)期的某種目的，通過互相持有股份，從而形成彼此互為投資者的一種現(xiàn)象。

2.交叉持股的界定。本文提到的交叉持股具有廣義和狹義之分。狹義上講，僅僅指兩個獨立的企業(yè)直接出資，成為相互的股東；廣義上講，除包含上述情況外，還包括多個企業(yè)通過相互投資持股，形成環(huán)形或更為復(fù)雜的的交叉持股關(guān)系。

我國交叉持股具有以下三個特點：行業(yè)分布廣泛、分布集中在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)、上市公司交叉持股參與度較高。

（二）交叉持股分類

1.根據(jù)結(jié)構(gòu)特點劃分。（1）單一交叉持股，指兩個企業(yè)互相持股成為彼此股東的類型。這中交叉持股形態(tài)是最簡單、最基本的類型，其他類型都是以此為基礎(chǔ)發(fā)展而來的。（2）復(fù)雜交叉持股。該類型是指存在于兩個以上公司之間的交叉持股，主要包括三種類型：第一，環(huán)狀交叉持股：即在許多公司間相互持有股份，形成圓環(huán)狀封閉式的交叉持股關(guān)系。第二，網(wǎng)狀型：多個企業(yè)之間兩兩雙方彼此持股形成的交叉持股現(xiàn)象，該類型下企業(yè)間交叉持股方式較為復(fù)雜。

第三，放射型：指在交叉持股系統(tǒng)中，多個企業(yè)都以某一個企業(yè)為中心，中心企業(yè)與其他企業(yè)彼此持股，但系統(tǒng)中其他費中心企業(yè)之間彼此不形成交叉持股關(guān)系。

2.根據(jù)控制、從屬關(guān)系劃分

（1）縱向交叉持股，指母子公司之間交叉持股。（2）橫向交叉持股。就是指不具備者控制或從屬關(guān)系的企業(yè)之間交叉持股方式。在該類型下，參與企業(yè)之間處于平等關(guān)系。

二、交叉持股的動機

（一）規(guī)避商業(yè)風險

對交叉持股動機的研究要追溯到Klein、Crawford與Alchain，他們認為企業(yè)間進行交叉持股的目的是為了降低商業(yè)伙伴的欺騙行為而帶來的風險，這種規(guī)避風險動機在交易特定商品時尤為明顯。

（二）抵御惡意收購

企業(yè)之間在取得交叉持股之后，相互間持有對方的一定股份進而會形成一種特殊的聯(lián)盟關(guān)系，在遭受到外部公開市場收購時，這種穩(wěn)定的盟友關(guān)系可以有效阻止而意收購。

（三）穩(wěn)定股價

企業(yè)之間通過交叉持股，一方面可以調(diào)節(jié)、控制二級市場的流通份額，另一方面參與企業(yè)間也可以形成互相協(xié)調(diào)的機制，可以通過靈活的買賣方式調(diào)節(jié)二級市場的股價。因此，股價出現(xiàn)異常波動時，各參與企業(yè)就可以相互護盤，以達到穩(wěn)定股價的目的。

（四）獲取超額控制權(quán)

目前大多學著都認為當現(xiàn)金流權(quán)小于控制權(quán)時，大股東可獲得超額控制權(quán)，大股東可通過交叉持股的機制，強化兩權(quán)分離。LaPorta等（1999）認為交叉持股能用較少的現(xiàn)金流把集團內(nèi)某一公司的實際控制權(quán)保留到終極控制者手中。

三、交叉持股作用

（一）交叉持股正面作用

1.加強合作關(guān)系。多個企業(yè)可以通過交叉持股形成穩(wěn)定的同盟關(guān)系，從而達到利益相關(guān)，互相扶持共同成長、發(fā)展的效果，可以加強彼此之間合作，減少利益沖突，可以聯(lián)合開發(fā)新產(chǎn)品、新技術(shù)，拓展發(fā)展領(lǐng)域，提高成功率并分散風險。交叉持股可以進一步加強企業(yè)間的聯(lián)合，使單個參與企業(yè)都可以受到其他企業(yè)的幫助，并且相互之間也會進行多方面合作。

2.穩(wěn)定控制權(quán)。交叉持股具有穩(wěn)定管理權(quán)的作用，使得管理當局不用擔心自己地位、職能的改變，以公司利益為出發(fā)點，做出有利于公司發(fā)展的經(jīng)濟決策。同時當公司用復(fù)雜交叉持股方式時，即使某個公司持股比例并不高，但是系統(tǒng)中的參與企業(yè)總持股比例可能會很高，從而可以抵御外部系統(tǒng)分散股權(quán)、爭奪控制權(quán)的威脅，使得控制權(quán)能夠穩(wěn)定保持。

3.建立隱形交易契約關(guān)系。具有縱交叉持股關(guān)系的企業(yè)，大多伴隨著各企業(yè)對其他企業(yè)所進行的專屬投資，這種投資可以降低系統(tǒng)中企業(yè)間的交易成本，這比與外部公司進行的交易更加有利，進而可以加大交易機會，穩(wěn)定交易關(guān)系，從而使企業(yè)之間建立一種長期、隱形的契約關(guān)系，使得彼此之間聯(lián)系更加緊密、穩(wěn)固。

（二）交叉持股的負面作用

1.虛增資本。交叉持股，本質(zhì)上其實是同一資金在企業(yè)間循環(huán)流通，而在賬面上會形成一種企業(yè)之間相互投資，虛增資本的現(xiàn)象，造成企業(yè)資本空洞化，表面來看企業(yè)賬面上資本很充裕，但其實企業(yè)資本可能會很匱乏，不利于企業(yè)長遠發(fā)展。

2.妨害市場交易秩序。金融市場健康有序運行，能提高民眾進行金融投資、交易的信心，提高投資機會。反之，則會降低交易者投資欲望，對本國經(jīng)濟發(fā)展帶來不利影響。交叉持股，會虛增參與企業(yè)資本，造成企業(yè)資本狀況良好的假象，同時會增加相關(guān)內(nèi)幕交易，對證券市場的正常運行帶來危害。

3.歪曲公司治理結(jié)構(gòu)。交叉持股制度，會在一定程度上歪曲公司治理結(jié)構(gòu)，股東、監(jiān)事等相關(guān)高層人員的權(quán)利將會被架空，造成股東大會、監(jiān)事會等機構(gòu)形同虛設(shè)，各機構(gòu)、部門間的互相制約機制不能有效發(fā)揮，而經(jīng)營者的控制權(quán)將會放大許多倍，成為公司的實際控制人，受約束程度較低控有動機、有能力做出有利于自身，損害股東、及債權(quán)人的決議。

四、交叉持股存在的問題

（一）盲目性

在我國大部分企業(yè)交叉持股行為是一種短期決策，盲目采取。我國三分之二以上的上市公司采取交叉持股的目的是進行證券投資后獲利離場，追求短期收益，提高企業(yè)的財務(wù)利潤。證券市場行情較好時，這樣的投資無疑使參與企業(yè)獲利頗豐；但當股市下跌，行情不好時，這樣反而會使參與企業(yè)財務(wù)利潤迅速下降，企業(yè)投入的越多，損失就越嚴重。因此，財務(wù)型交叉持股無論是賺是賠對企業(yè)的長遠發(fā)展來說都不是一種合理的方式。

（二）資本空洞化

交叉持股會造成虛增資本現(xiàn)象的出現(xiàn)，使得公司實際控制人可以通過復(fù)雜的持股關(guān)系掏空公司資產(chǎn)，損害外部債權(quán)人利益。當企業(yè)之間交叉持股時，雖然實質(zhì)上只是同一資金在企業(yè)間流動，但每經(jīng)過一手，形式上經(jīng)手企業(yè)的資本額就會增加，使得企業(yè)登記的資本額沒有實際資金支持，當公司無法償還債務(wù)時，企業(yè)難以用虛增的資本來清還。

（三）控制權(quán)私有化收益

大股東可以通過交叉持股方式強化了兩權(quán)分離，進而通過內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價、資金占用、資產(chǎn)出售等方式掏空企業(yè)剩余權(quán)益，或者通過降低現(xiàn)金股利保留盈余等手段增加其所控制的資源，從而獲得控制權(quán)私有化收益，侵害中小股東權(quán)益。

（四）形成壟斷

企業(yè)間的交叉持股可以建立策略聯(lián)盟，維護企業(yè)之間的生產(chǎn)、供銷等關(guān)系，從而強化競爭優(yōu)勢，但同時它也可能會造成壟斷，特別是在具有競爭關(guān)系的橫行企業(yè)之間，利用交叉持股可能造成排擠其他競爭對手，獲取壟斷利潤的現(xiàn)象。

五、完善我國交叉持股的建議

（一）禁止母子公司交叉持股

子公司雖然是母公司籌建創(chuàng)立，受母公司制約，但是在公司具有獨立的經(jīng)濟利益，而且母子本身就對子公司具有較大的控制權(quán)，當母子公司交叉持股時，會進一步加強母公司對子公司的控制，使得子公司在很大程度上以母公司為主，為母公司服務(wù)，不利于子公司的發(fā)展、壯大。因此在完善我國交叉持股制度建設(shè)上，要盡量禁止母子公司交叉持股，同時合理地認定母子公司的范圍。

（二）建立、健全交叉持股信息披露制度

建立并完善交叉持股的信息披露制度，一方面要求持股企業(yè)有對目標企業(yè)通知的義務(wù)，另一方面是目標企業(yè)有對廣大公眾披露的義務(wù)。這樣可使在一定程度上提高交叉持股透明度，便于使利益關(guān)系人了解公司資本結(jié)構(gòu)的真實情況，防止資本虛增，做出正確的判斷和決策。

（三）完善公司治理結(jié)構(gòu)

1.完善監(jiān)事會制度。完善監(jiān)事會制度，能夠加強監(jiān)事會監(jiān)督、限制等職能的作用，有利于監(jiān)事會約束管理當局功能的發(fā)揮，維護股東利益，并且這樣也能夠完善公司內(nèi)部控制機制，能夠從根本上解決交叉持股帶來的負面影響。

2.加強獨立董事制度建設(shè)。獨立董事作為企業(yè)無關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三方介入企業(yè)，能夠起到較好的監(jiān)督、輔助決議效果，加強企業(yè)獨立董事制度建設(shè)，能夠提高獨立董事參與公司治理的積極性，完善其職能作用的發(fā)揮，保障董事會能夠正常、有序的進行各項工作，使得董事會的各項決議能夠得以貫徹實施。

（四）完善反壟斷制度

上文已經(jīng)提到交叉持股的負面作用中，交叉持股容易形成參與各方的利益共同體，致使壟斷現(xiàn)象的出現(xiàn)，并且壟斷現(xiàn)象的危害社會各界基本已達成共識。因此，為了能夠減少和避免壟斷現(xiàn)象的出現(xiàn)，完善壟斷制度是必須進行的，只有完善相關(guān)制度，才能合理遏制交叉持股這一負面影響，發(fā)揮其正面功用。