論我國(guó)證券注冊(cè)制度改革的目的和內(nèi)容
——以美國(guó)證券發(fā)行注冊(cè)制度為參考

孫震

(煙臺(tái)大學(xué)法學(xué)院,山東 煙臺(tái)　264000)

論我國(guó)證券注冊(cè)制度改革的目的和內(nèi)容

——以美國(guó)證券發(fā)行注冊(cè)制度為參考

孫震

(煙臺(tái)大學(xué)法學(xué)院,山東 煙臺(tái)264000)

摘要：根據(jù)資本主義市場(chǎng)的日益完善，證券注冊(cè)制改革勢(shì)在必行。我國(guó)目前實(shí)行證券發(fā)行核準(zhǔn)制，其存在眾多弊端。與之相反，美國(guó)IPO注冊(cè)制度日益凸顯出其優(yōu)勢(shì)。因此在借鑒美國(guó)注冊(cè)制度優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上為完善我國(guó)注冊(cè)制度改革提出幾點(diǎn)寶貴意見(jiàn)。

關(guān)鍵詞：證券發(fā)行；注冊(cè)制；信息披露

美國(guó)的證券注冊(cè)制度發(fā)揮的優(yōu)勢(shì)與我國(guó)的證券發(fā)行核準(zhǔn)制度暴漏的弊端形成了鮮明的對(duì)比。通過(guò)宏觀與微觀的比較發(fā)現(xiàn)，我國(guó)的證券發(fā)行改革制度勢(shì)在必行。在十八界三中全會(huì)中中共中央提出：我國(guó)應(yīng)該健全多層次資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，多渠道推動(dòng)股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場(chǎng)，提高直接融資比重。這一說(shuō)法明確確立我國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始還權(quán)于市場(chǎng)、還權(quán)于投資者的市場(chǎng)化改革思路。注冊(cè)制改革是《證券法》中“牽一發(fā)而動(dòng)全身”的重大改革，實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制需要一系列的配套條件，任重而道遠(yuǎn)。

一、我國(guó)證券注冊(cè)制度改革的目的

(一)改變我國(guó)現(xiàn)有的核準(zhǔn)制的弊端。我國(guó)公司現(xiàn)有上市標(biāo)準(zhǔn)制定的大環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了重大的變化，與我國(guó)目前實(shí)行的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡背道而馳，其存在著如下幾項(xiàng)弊端 ：

1.證監(jiān)會(huì)審查效率低下。我國(guó)的核準(zhǔn)制的主要特點(diǎn)在于對(duì)投資者提供的材料進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的審查。并且準(zhǔn)備的申請(qǐng)材料紛繁復(fù)雜，增加了證監(jiān)會(huì)審查的時(shí)間，在此過(guò)程中無(wú)形的提高了相應(yīng)的成本。伴隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一定期限內(nèi)新股發(fā)行的數(shù)量已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國(guó)市場(chǎng)投資者的投資需求，較低的發(fā)審效率也極大的限制了資本市場(chǎng)的發(fā)展成熟。

2.實(shí)質(zhì)性審査干擾投資者自主判斷。擬上市發(fā)行的股票需要由證券監(jiān)管機(jī)關(guān)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，這樣無(wú)形中干擾了投資者的價(jià)值判斷。雖然初衷是好的，但是這種方式有時(shí)候會(huì)失去其作用。如果證券監(jiān)管機(jī)關(guān)的信息判斷錯(cuò)誤，進(jìn)而影響了投資者的信息判斷，加大了投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)不利于資本市場(chǎng)的發(fā)展。

(二)確保企業(yè)順利融資，保障資本市場(chǎng)有序、穩(wěn)定運(yùn)行?！蹲C券法》是一部保證企業(yè)順利融資和維護(hù)投資者合法權(quán)益的法律，其主要的目標(biāo)是創(chuàng)設(shè)公平競(jìng)爭(zhēng)的上市環(huán)境、維護(hù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展、保障交易安全。美國(guó)證券監(jiān)管的目的主要在于減少政府對(duì)企業(yè)融資的干預(yù)，最大化的保護(hù)投資者利益。我國(guó)目前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展日益壯大，并顯示出其強(qiáng)大的生命力，因此筆者認(rèn)為我們有必要進(jìn)行《證券法》的修改，并明確《證券法》的目標(biāo)是保障企業(yè)順利融資，提高證券上市的效率，促進(jìn)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。只有這樣才能使得我國(guó)的企業(yè)提高辦事效率，增強(qiáng)與國(guó)際企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，順應(yīng)時(shí)代的發(fā)展，才能使得企業(yè)抓住最大化的機(jī)會(huì)進(jìn)行融資。因此實(shí)行證券上市的注冊(cè)會(huì)勢(shì)在必行。

二、美國(guó)證券制的制度環(huán)境

(一) 重視信息披露。美國(guó)證券注冊(cè)制側(cè)重信息披露,其次SEC對(duì)于上市申請(qǐng)的材料進(jìn)行了形式的要求，比如格式要求。對(duì)于其中的問(wèn)題也可以根據(jù)具體問(wèn)題提出自己的意見(jiàn)和問(wèn)題。對(duì)于問(wèn)題我們可以分為三類，一是常規(guī)類問(wèn)題,比如需要注意的事項(xiàng)、格式問(wèn)題、行業(yè)數(shù)據(jù)報(bào)告等。;二是了解性的問(wèn)題,如招股書(shū)披露不清楚,或SEC對(duì)相關(guān)行業(yè)不熟悉,就此提出問(wèn)題,以對(duì)披露的內(nèi)容、背景作進(jìn)一步了解;三是要求性或質(zhì)疑性的問(wèn)題,SEC認(rèn)為公司的披露不充分,直接要求公司作出披露,或者質(zhì)疑公司為什么沒(méi)有作出相應(yīng)的披露,視公司回復(fù)的情況再作進(jìn)一步要求。

(二) 注重效率。SEC對(duì)于發(fā)行人提交的注冊(cè)申請(qǐng)表需要在20個(gè)工作日之內(nèi)進(jìn)行審查，對(duì)于其中存在的問(wèn)題提出問(wèn)題，并在20日內(nèi)進(jìn)行解決，并且要給出反饋意見(jiàn)。在每一輪的提問(wèn)都會(huì)嚴(yán)格遵守時(shí)間限制。當(dāng)SEC做出不予批準(zhǔn)的意見(jiàn)之后，發(fā)行人、證券承銷(xiāo)商還可以根據(jù)市場(chǎng)的具體情況做出相應(yīng)的調(diào)整。相反如果SEC宣布注冊(cè)表生效,則發(fā)行人和承銷(xiāo)商立即簽署承銷(xiāo)協(xié)議,當(dāng)天股票在交易所上市,3天后完成價(jià)款交割,至此整個(gè)首發(fā)過(guò)程結(jié)束。在提交注冊(cè)表在提交最終注冊(cè)表之前兩三天,公司還可以向SEC申請(qǐng)加速生效。

(三)歸位盡責(zé)的中介機(jī)構(gòu)。美國(guó)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展離不開(kāi)具有專門(mén)知識(shí)的人，和處于專業(yè)頂端的中介機(jī)構(gòu)。這些專業(yè)機(jī)構(gòu)熟悉證券市場(chǎng)存在的問(wèn)題，他們的規(guī)范意識(shí)強(qiáng)，能夠?yàn)橥顿Y者提供相關(guān)的專業(yè)知識(shí)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的措施，這也無(wú)形中對(duì)美國(guó)證券注冊(cè)產(chǎn)生了積極的作用。因此律師在起草文件時(shí)不僅要突出發(fā)行人的亮點(diǎn)，也會(huì)注意行文的謹(jǐn)慎以撇開(kāi)自己的責(zé)任。

三、移植中的創(chuàng)生：我國(guó)證券注冊(cè)制改革的內(nèi)容

(一)強(qiáng)化信息披露的有效性。我國(guó)證券監(jiān)管機(jī)關(guān)在進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查時(shí)主要包括公司近三年的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件的合法性審查和公司的持續(xù)發(fā)展能力。在進(jìn)行信息披露的過(guò)程同時(shí)要求保薦人和會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)前述內(nèi)容進(jìn)行前置審查并負(fù)擔(dān)保責(zé)任。在注冊(cè)制下，監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)發(fā)行人和保薦人的信息進(jìn)行督促，其對(duì)于是否發(fā)行并不起決定性作用。因此，在注冊(cè)制改革下，應(yīng)弱化對(duì)證券發(fā)行的價(jià)值判斷但需要提高信息披露的標(biāo)準(zhǔn)化透明度。

(二) 重視審核效率。美國(guó)申請(qǐng)文件的審查期限是20天，并在這20里做了大量的工作。在經(jīng)濟(jì)全球化日益加速的環(huán)境下，這無(wú)疑提高了辦事效率，促進(jìn)了資本最大限度的流通。因此面對(duì)我國(guó)證券監(jiān)管機(jī)關(guān)低下的辦事效率，我們應(yīng)該縮短審核期限，降低企業(yè)上市的成本，提高我國(guó)證券市場(chǎng)的活力，順應(yīng)時(shí)代的發(fā)展要求。

(三)明確歸責(zé)主體，各司其職。明確的規(guī)則主體和完善的配套機(jī)制對(duì)于注冊(cè)制的實(shí)施起了關(guān)鍵性的作用。首先應(yīng)該明確證券發(fā)行各方主體的法律責(zé)任，保證各司其職。其次，完善信息披露，加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)和發(fā)行人在信息披露中的責(zé)任機(jī)制。完善法律救濟(jì)。依賴于明確的規(guī)則主體，和完善的相關(guān)配套機(jī)制。最后我們應(yīng)該完善法律規(guī)定，創(chuàng)建完整的證券注冊(cè)體系。

四、結(jié)語(yǔ)

證券上市從當(dāng)前的核準(zhǔn)制改為注冊(cè)制是資本市場(chǎng)迅速發(fā)展的及時(shí)回應(yīng)，核準(zhǔn)制本身的缺點(diǎn)和注冊(cè)制具有的優(yōu)點(diǎn)注定了改革勢(shì)在必行，但改革不是一蹴而就的，當(dāng)前我國(guó)各項(xiàng)改革已經(jīng)進(jìn)入深水區(qū)，改革遇到的阻力也會(huì)越來(lái)越大，我們只有堅(jiān)持穩(wěn)妥審慎的辦法，一步步推進(jìn)證券注冊(cè)制改革，使我國(guó)資本市場(chǎng)逐步成熟，順應(yīng)世界和時(shí)代的發(fā)展趨勢(shì)。

參考文獻(xiàn)：

[1].胡海燕 ：《穩(wěn)步推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革》，載《傳媒與社會(huì)》2014 年第 7 期

[2].參見(jiàn)王嘯:《證券發(fā)行制度改革的幾個(gè)思維誤區(qū)》，載《上海證券報(bào)》2013年11月8日，第A05版。

[3].王晨光: 《法律移植與轉(zhuǎn)型中國(guó)的法制發(fā)展》，載《比較法研究》2012年第3期，第31 頁(yè)。

中圖分類號(hào):F832.51

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1671-864X(2016)06-0039-01

作者簡(jiǎn)介：孫震，女，山東省德州人，碩士研究生，煙臺(tái)大學(xué)法學(xué)院，研究方向：民商法。