崔鵬

根據(jù)7月初債券市場的相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，中國內(nèi)地債券市場2016年上半年已經(jīng)發(fā)生18家發(fā)行主體債券違約事件，涉及債券數(shù)量36只，涉及違約本金超過200億元。

而根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2016）》，2015年中國的公司債、企業(yè)債和債務(wù)融資工具中共有18起違約事件，較上年有所增加。其中，公司債12起，涉及債券本金35.3億元；企業(yè)債2起，涉及債券本金23億元；債務(wù)融資工具4起，涉及債券本金60億元。2015年全年債券市場的違約金額為118.3億元，從金額上看，只2016年上半年債券市場違約金額就達(dá)到去年全年的兩倍，違約次數(shù)則與去年全年總的違約次數(shù)相當(dāng)。

這種可以看做劇烈的變化，當(dāng)然有一部分是悲觀的。一些原來看起來還不錯的公司，經(jīng)過一些年已經(jīng)面目全非。這里面比較突出的，是2015年4月出現(xiàn)的首只國企違約，天威中期票據(jù)（11天威MTN2）。天威票據(jù)的發(fā)行方是保定天威集團(tuán)。天威集團(tuán)在2012年還是債券評級中很安全的級別—AA+級，也曾經(jīng)擁有出色的上市公司天威保變。

2008年天威集團(tuán)有21個新能源項目開始建設(shè)，這種投資規(guī)模使這家公司在2010年后新能源投資出現(xiàn)周期性變化之時受到了非常大的損害。其上市公司在2011年開始出現(xiàn)虧損（但是當(dāng)時保定市政府給予了補貼，所以上市公司賬面上的虧損是從2012年開始的）。而天威集團(tuán)已經(jīng)陷入資不抵債的境地。

另外，公司債市場的變化也是由一些制度上的變化引起的。證監(jiān)會在2015年年初修改并公布了《公司債發(fā)行與交易管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）。

在《管理辦法》修改之前，只有上市公司可以發(fā)行“公司債”，非上市公司發(fā)行的債券叫做“企業(yè)債”。公司債的管理審批歸證監(jiān)會，企業(yè)債的審批管理歸發(fā)展改革委。而修改后的《管理辦法》規(guī)定，只要是公司制法人都可以發(fā)行公司債。這一修改很大程度上擴(kuò)大了發(fā)行公司債的主體范圍，而且在這個領(lǐng)域里發(fā)展改革委放棄了對企業(yè)債的管理權(quán)，證監(jiān)會統(tǒng)一了企業(yè)債和公司債市場。

《管理辦法》還規(guī)定，小公募公司債的審批意見從證監(jiān)會下放到交易所。小公募公司債指的是只對合格投資者發(fā)行而不對大眾投資者發(fā)行的公司債。這種易得性的加強，讓申請發(fā)行公司債的公司興致大大提高。

另外，2015年中國股票市場的大幅度動蕩也讓中國債券市場熱度更高。2015年到2016年，很多高等級的公司債的利率已經(jīng)接近同期國債。由于公司債投資者還要支付個人所得稅，從道理上說這種接近已經(jīng)算是件不可思議的事。

從經(jīng)濟(jì)的整體結(jié)構(gòu)上說，債務(wù)違約增加也有樂觀的角度（這當(dāng)然是個相對的角度，即因世道不景氣而出現(xiàn)違約比世道不景氣卻沒出現(xiàn)違約要正常）。

2014年之后，中國經(jīng)濟(jì)決策層對整體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)開始了漸進(jìn)式的調(diào)整。這種調(diào)整中，有一部分就是改變債券、信托市場的“剛性兌付”慣例（剛性兌付基本可以理解成一個對公眾發(fā)行的投資項目，即使出現(xiàn)了問題，有關(guān)部門也會拿錢出來填坑）。這種慣例實際上造成了整體經(jīng)濟(jì)資源配置的扭曲—越是糟糕、越是過剩的領(lǐng)域得到的投入和資源越多。而投資者也不用對自己的投資行為負(fù)責(zé)。在2015年到2016年的債券市場違約事件中就有不少債券發(fā)行方的母公司拒絕給資不抵債的公司出錢的例子。

當(dāng)然，我們的公司人投資者在這個逐漸釋放的債券違約過程中也應(yīng)該調(diào)整自己的投資偏好：公司債并不像原來那么保險，信托產(chǎn)品當(dāng)然也是如此。這種趨勢很可能會影響到銀行發(fā)售的相關(guān)理財產(chǎn)品。人們最好選擇那些投資高級別債券的理財產(chǎn)品；并且，不要過于集中地投資。