管亞梅　李　盼

終極控制人性質(zhì)、分析師跟進和企業(yè)碳信息披露※

管亞梅李盼

內(nèi)容提要：分析師跟進作為第三方主體關注的代表以及產(chǎn)權因素，都會對企業(yè)碳信息披露產(chǎn)生重大影響。該文選擇2012－2013年制造業(yè)上市公司作為研究樣本，實證分析發(fā)現(xiàn)分析師跟進數(shù)量與國有最終控制人性質(zhì)均對企業(yè)碳信息披露具有顯著的正向影響。進一步分析發(fā)現(xiàn)，在市場化程度低的分組，碳信息披露水平受分析師治理作用更顯著。同時，區(qū)域差異對分析師跟進和碳信息披露水平也會產(chǎn)生影響。

終極控制人分析師跟進碳信息披露

一、理論分析與研究假設

1.終極產(chǎn)權理論與碳信息披露

根據(jù)終極產(chǎn)權理論，我們把受中央政府、地方政府控制的企業(yè)稱為國有最終控制企業(yè)。它承擔多方面的社會目標，近年政府強化碳意識，對污染控制要求逐年提高。但是，上市公司履行碳責任的情況掌握在管理層，管理層期望這些信息能及時有效傳遞給利益相關者，以獲得政府和社會支持。因此，管理層會主動對外披露企業(yè)對碳減排所做努力以及貢獻。由此，提出以下假設：

假設1：終極控制人類型越是政府性質(zhì)，企業(yè)碳信息披露水平越高。對國有最終控制企業(yè)而言，它的管理層都是由政府任命，經(jīng)營者為贏得上級關注并實現(xiàn)個人提拔的目的，會積極主動地響應并執(zhí)行國家政策，除披露強制規(guī)定的碳信息還會自愿披露相關的信息。因此，得出如下假設：

假設2：相比非國有最終控制企業(yè)，國有最終控制企業(yè)碳信息披露程度更高。

2.信息不對稱理論與碳信息披露

在國內(nèi)資本市場信息嚴重不對稱的情況下，碳信息披露程度高的企業(yè)，愈加吸引分析師關注。企業(yè)在分析師的跟進下，為維持對外形象，管理層也會對外披露更多具有時效性和有用性的碳信息。

假設3：其他限制條件不變，分析師跟進人數(shù)和企業(yè)碳信息披露水平顯著正相關。

3.市場化程度與碳信息披露

市場化程度越高的地區(qū)，企業(yè)發(fā)展的外部環(huán)境越趨于穩(wěn)定。市場化程度越高的地區(qū)，資本市場配置效率越高，資本市場有效性越強，分析師信號傳遞作用越好，對企業(yè)碳信息披露水平的影響程度越高。

假設4：市場化程度越高，分析師跟進人數(shù)和企業(yè)碳信息披露水平越高。

4.區(qū)域差異與碳信息披露

東中部經(jīng)濟發(fā)達水平遠遠超過西部，收入水平越高的區(qū)域，人們越是關心環(huán)境污染問題，關注企業(yè)的環(huán)境治理。社會中介機構發(fā)達的地區(qū)，也會對企業(yè)產(chǎn)生更嚴厲的制約作用，迫使企業(yè)對外披露更多的碳信息，因此，區(qū)域差異也會對分析師跟進和碳信息披露水平的關系產(chǎn)生影響。

假設5：相比西部地區(qū)，東部和中部地區(qū)分析師跟進人數(shù)和企業(yè)碳信息披露水平更高。

二、實證分析

1.樣本選擇

本文選取滬深主板和深市中小板上市公司制造業(yè)中的18個行業(yè)作為樣本，剔除研究期間處于 S或ST狀態(tài)的上市公司，剔除研究期間上市和退市的公司，以及剔除期間數(shù)據(jù)不連續(xù)的上市公司，共計637個有效樣本。選擇樣本2012-2013連續(xù)兩年的數(shù)據(jù)進行研究，共計1274個觀測值。同時，行業(yè)與行業(yè)之間碳信息披露的數(shù)量也存在較大的差異，表1是各行業(yè)的樣本分布及碳信息披露的現(xiàn)狀及特點。

2.變量定義

（1）碳信息披露變量。本文采用內(nèi)容分析法定量研究企業(yè)碳信息披露，對特定項目逐一賦值，加總得到評分，為避免主觀性產(chǎn)生的誤差，各項目加權比重相同，最終得到加權綜合分值作為碳信息披露的衡量指標，即碳信息披露指數(shù)。

（2）終極控制人性質(zhì)變量。終極控制人性質(zhì)變量一般采用0-1變量來衡量。本文檢驗假設時，將終極控制人為中央政府或地方政府時賦值1，為自然人或家族、特殊法人時賦值0。

（3）分析師跟進變量。對分析師跟進的度量，本文采用分析師跟進數(shù)量表示，指在任何給定的年度內(nèi)對一家上市公司做出盈利預測的分析師人數(shù)，同一證券分析師在相同年度連續(xù)對同一上市公司作出好幾份盈利預測報告時按一人計算。

3.研究模型

本文根據(jù)前文所述，采用多元線性回歸模型，建立基本模型如下：

EDIS=α+β1STATE+β2ANALYST+β3TOP5+β4BOARD+ β5SUPERVISOR+β6LEV+β7ROE+β8GROWTH+β9INDIRECT+β10INSITITUTE+β11INDUSTRY+β12INDUSTRY *ANALYST+β13TIME+ε。其中βk（k=1，2，3…，13）代表回歸系數(shù)，α代表回歸的常數(shù)項，ε代表回歸的殘差項。

4.描述性統(tǒng)計

依據(jù)描述全樣本研究變量結果，得出碳信息披露指數(shù)EDIS均值為28.455，低于最佳碳信息披露指數(shù)（100）的一半，說明我國碳信息披露水平仍較低。終極控制人性質(zhì)STATE的均值為0.381，可知所選樣本中，國有企業(yè)相對較少。分析師跟進人數(shù)ANALYST均值為19.862，說明平均每一家制造業(yè)上市公司分析師關注的人數(shù)為20人左右，制造業(yè)中上市公司受分析師跟進人數(shù)差異較大。

5.回歸分析

（1）終極控制人性質(zhì)、分析師跟進和碳信息披露的回歸分析。表2模型（Ⅰ）中，將終極控制人性質(zhì)STATE放入回歸方程進行回歸。結果表明終極控制人性質(zhì)STATE和企業(yè)碳信息披露EDIS顯著正相關。驗證本文假設1和假設2。模型（Ⅱ）中，將分析師跟進人數(shù)ANALYST放入回歸方程進行回歸。結果顯示分析師跟進人數(shù)ANALYST和企業(yè)的碳信息披露水平EDIS顯著正相關，從而驗證假設3。模型（Ⅲ）中，將兩變量共同進入回歸方程。得出和模型（Ⅰ）、（Ⅱ）一致的結論，充分證明上市公司越是由政府控制，企業(yè)的碳信息披露水平越高；說明分析師跟進人數(shù)越多，企業(yè)披露信息內(nèi)容越多越詳細。

（2）市場化程度對分析師跟進和企業(yè)碳信息披露關系的影響。本文依據(jù)樊綱、王小魯?shù)热酥摹吨袊袌龌M程報告2011年》書中2009年各地區(qū)綜合市場化指數(shù)，由高到低排序，將研究樣本按中位數(shù)分為市場化程度高和市場化程度低的兩組。據(jù)表3得出，無論是市場化程度高還是市場化程度低的地區(qū)，分析師跟進數(shù)量和企業(yè)碳信息披露均正相關。但是，市場化程度低的地區(qū)比市場化程度高的地區(qū)對分析師跟進人數(shù)和碳信息披露顯著性水平影響更大，因此，本文的假設4未通過檢驗。

（3）地理位置對分析師跟進和碳信息披露關系的影響。下面將研究的全樣本劃分為三組，研究不同地理位置下，分析師跟進和碳信息披露水平的關系。本文按照慣例將全國劃分東、中、西三個部分。從表4中我們可以得出，對于不同地理位置下，分析師跟進ANALYST和企業(yè)的碳信息披露水平EDIS之間的關系則表現(xiàn)為差異性。在東部地區(qū)和中部地區(qū)分組中，分析師跟進ANALYST和企業(yè)碳信息披露水平EDIS 在5%水平內(nèi)顯著正相關，而在西部地區(qū)分組中，在10%水平內(nèi)存在顯著的正相關關系。證明了前文假設5。

6.穩(wěn)健性檢驗

本文的分析師治理作用對企業(yè)碳信息披露的影響可能具有滯后性，換句話說，上一期分析師對企業(yè)關注數(shù)量會影響企業(yè)下一期碳信息披露水平。因此，本文針對這一問題，采用上期變量對本期被解釋變量進行回歸分析，以檢驗變量的穩(wěn)定性。

回歸結果表明，上期分析師跟進治理作用會對本期企業(yè)的碳信息披露水平產(chǎn)生顯著影響，在5%水平通過顯著性檢驗。這說明了，分析師治理作用對企業(yè)碳信息披露具有連續(xù)影響作用，也證明兩者關系具有穩(wěn)健性。

表1　披露碳信息樣本企業(yè)的現(xiàn)狀及特點描述

三、結論和建議

1.結論

本文通過選取2012-2013年深滬兩市以及深市中小板制造業(yè)18個行業(yè)上市公司作為研究樣本，得出企業(yè)碳信息披露水平和終極控制人性質(zhì)以及分析師跟進均具有正相關性。

（1）國有最終控制企業(yè)在碳信息披露中具有領導地位。從終極控制人性質(zhì)角度出發(fā)，應當肯定國有最終控制企業(yè)在碳信息披露中的領導地位。7年前，中國的100強企業(yè)中，僅有5家企業(yè)積極回應CDP項目針對碳信息披露的調(diào)查。截止到2015年年底，這個比例已經(jīng)接近50%，而這其中，絕大多數(shù)是國有最終控制企業(yè)。因此，中國企業(yè)越發(fā)重視碳信息披露了，已有越來越多的企業(yè)加入到積極主動披露碳信息的隊伍中。

（2）證券分析師的跟進有助于企業(yè)重視碳信息披露。分析師的跟進可以促使企業(yè)更加重視碳信息披露，進一步完善碳信息披露的內(nèi)容、方式等等。從分析師跟進治理作用出發(fā)，其作為公司外部治理的重要因素，對碳信息披露具有正相關作用。因此，我國政府應制定更有利于證券分析師行業(yè)發(fā)展的政策制度，完善證券分析師行業(yè)的法律法規(guī)，促使證券分析師行業(yè)更加規(guī)范化以及地位合法化，最終促進證券分析師行業(yè)成長和成熟。

（3）市場化程度低的地區(qū)，企業(yè)對分析師跟進的依賴度越大。在我國東部某些沿海省份，市場化改革已經(jīng)取得了決定性的進展，但是，中西部的某些內(nèi)陸地區(qū)，市場化的進程極為緩慢。市場化程度低的地區(qū)，企業(yè)碳信息披露水平的提高更依賴于證券分析師的跟進作用。因此，政府應加大市場化程度低地區(qū)的改革開放程度，制定符合當?shù)匕l(fā)展實際的相關政策，增加對該地區(qū)的投入，包括資金、技術、人才資本等的投入。

（4）地理位置對分析師跟進和企業(yè)碳信息披露水平關系產(chǎn)生影響。東部和中部地區(qū)分析師跟進與碳信息披露水平有顯著的正相關關系。研究發(fā)現(xiàn)，分析師傾向于跟進規(guī)模比較大、投資者關系良好、碳信息披露比較積極而且規(guī)范的上市公司，盡可能規(guī)避投資風險較大、業(yè)務關系復雜、碳信息的披露欠積極、不規(guī)范的上市公司。因此，政府應采取措施縮小三個地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平差距，制定更符合西部發(fā)展實際的戰(zhàn)略，從而為西部企業(yè)打造良好的外部治理環(huán)境。

表2　對碳信息披露的回歸分析

表3　基于市場化程度的回歸結果

2.建議

基于以上認識，在此提如下政策建議。

針對上文分析，我們發(fā)現(xiàn)國有最終控制企業(yè)和具有分析師跟進的企業(yè)，碳信息披露水平比較高。因此，從政策考慮，應采取如下措施進一步提升企業(yè)的碳信息披露水平。首先，要健全碳信息披露法律法規(guī)。為了人類社會的長遠發(fā)展和低碳經(jīng)濟的正確運行，國家應積極推動企業(yè)進行碳信息披露，并在碳信息披露的時間、內(nèi)容、方式等等方面構建完善的法律法規(guī)體系。其次，盡快設立碳信息披露監(jiān)管機制。政府不僅要扶持碳交易市場，維護碳交易的正常運行，還要進行宏觀調(diào)控，建立碳信息披露的政府監(jiān)督、行業(yè)監(jiān)督、企業(yè)自律監(jiān)督三位一體的監(jiān)管機制，提升碳信息披露的透明度。第三，要進一步探索適合我國國情的碳信息披露方法。碳信息披露比較復雜，涉及生態(tài)學、經(jīng)濟學、管理學等學科。我國學術界應開展跨學科戰(zhàn)略合作，開拓創(chuàng)新，積極探索出適合我國國情的碳信息披露方法。

表4　不同地區(qū)多元回歸結果

表5　終極控制人性質(zhì)、分析師跟進對碳信息披露的回歸分析

1.Brammer S，Pavelin S.“Factors influencing the quality of corporate environmental disclosure”.Business Strategy and the Environment.2008（17），P：120-136.

2.Hughes S，Anderson A，Golden S.“Corporate environmental disclosures：Are they useful in determining environmental performance？“.Journal of Accounting and Public Policy.2001 （5），P：217-240.

3.Orlitzky，Marc，Benjamin，John D.“Corporate social performance and firm risk：a meta analytic review”.Business and Society.2001（4），P：369-396.

4.L L Eng，Y T Mak.“Factors influencing voluntary annual report disclosures by US，UK and continental European multinational corporations”.Journal of International Business Studies. 2003（3），P：89-102.

5.程隆云、李志敏、馬麗：《企業(yè)碳信息披露影響因素分析》，《經(jīng)濟與管理研究》2011年11期。

［責任編輯：徐元明］

F121.26

A

1009-2382（2016）07-0084-05

※本文系國家社會科學基金“基于霧霾治理視角的碳減排優(yōu)化模式與碳審計研究”（項目編號：15BGL060）、國家自然科學基金“碳披露、碳績效與市場反應：基于中國情景的研究”（項目編號：71272237）、江蘇高校優(yōu)勢學科建設工程資助項目工商管理學科（項目編號：PAPD）、江蘇高校品牌專業(yè)建設工程資助項目會計學、江蘇省自然科學基金資助項目“基于碳博弈視角的碳減排路徑及相關審計問題研究”（項目編號：BK20131434）的階段性成果之一。

管亞梅，南京財經(jīng)大學會計學院教授、博士；李盼，南京財經(jīng)大學會計學院研究生（南京210023）