范亞東 諶藝博 胡龍華 陳夢瑩 徐茜茜

【摘 要】 資本市場引導(dǎo)社會資源合理配置的水平可以從股票價格所承載的企業(yè)真實信息中反映出來，而公允價值計量模式所提供的企業(yè)層面的會計信息所具有的預(yù)測潛在持續(xù)發(fā)展能力也受到更多報告使用者的認(rèn)可。文章樣本為2010—2014年金融行業(yè)全部A股上市公司，主要通過實證方式證明公允價值分層計量所傳遞的信息對股價同步性的影響能力。實證結(jié)果為公允價值分層計量的資產(chǎn)負(fù)債與股價同步性并不都具有相關(guān)性，且不同層次的顯著程度也不同。為了降低盈余操縱導(dǎo)致的信息傳遞低效率，增加了證券分析師這一調(diào)節(jié)變量作為提高信息披露質(zhì)量的指標(biāo)，研究其對公允價值計量對股價同步性影響起到的調(diào)節(jié)作用。

【關(guān)鍵詞】 公允價值； 分層計量； 股價同步性； 信息披露

【中圖分類號】 F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）19-0052-05

一、引言

會計計量具有提供經(jīng)濟(jì)主體數(shù)量信息的功能，而計量屬性是其外在表現(xiàn)形式。20世紀(jì)90年代以后，西方市場中產(chǎn)生的大量衍生金融工具促進(jìn)了公允價值的廣泛應(yīng)用。因為金融工具價格受市場的影響變動更活躍，所以公允價值計量模式相比歷史成本更符合投資決策。會計計量屬性不同會導(dǎo)致財務(wù)報告所傳遞的特質(zhì)信息不同，這種公司特質(zhì)信息含量作為影響股價同步性的因素之一，會影響信息使用者的投資決策。公允價值計量是保證會計信息質(zhì)量的根本要求，但在不同成熟程度市場下受到的噪聲影響不同，導(dǎo)致公允價值計量產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果不同。在成熟的資本市場，股價同步性與信息效率負(fù)相關(guān)，在非完全有效市場下，股價同步性與信息效率正相關(guān)（Lee，2007）[ 1 ]。所以研究公允價值計量具有價值相關(guān)的同時不能忽視公允價值計量的信息披露質(zhì)量（李衛(wèi)斌，2010）[ 2 ]，以降低噪聲對股價的影響。公允價值層級理論的出現(xiàn)，提供了公允價值可靠性的信息，而證券分析師作為內(nèi)部知情參與者掌握大量公司信息，因其在市場中起到的信息傳遞作用而成為公允價值分層計量對股價同步性的最大影響因素，所以本文以證券分析師對公允價值分層計量與股價同步性的關(guān)系是否起到調(diào)節(jié)作用展開探討。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

公允價值計量從制定到實施一路受到頗多爭議。但從專業(yè)角度來看，包括美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會（FASB）和國際會計準(zhǔn)則理事會（IASB）等領(lǐng)先的標(biāo)準(zhǔn)制定者已經(jīng)逐漸提高了公允價值在報告披露中的地位。FASB在規(guī)范公允價值計量方面被公認(rèn)為是一個重要里程碑，關(guān)鍵在其2006年9月發(fā)布的第157號公告中所提出的公允價值層次理論（謝詩芬等，2010）[ 3 ]。而IASB在2011年制定的《國際會計報告準(zhǔn)則第13號——公允價值計量》可以看成是對SFAS157的全面修訂和更新，更好地搭建了公允價值的定義和計量披露等規(guī)范的理論框架。我國在2014年1月發(fā)布的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第39號——公允價值計量》也是借鑒了IASB13號的做法并結(jié)合我國實際所作出的規(guī)范。還有一些專業(yè)投資者和分析師針對公允價值計量提出相關(guān)見解，他們認(rèn)為：（1）只有短期金融工具是以公允價值混合計量模型去衡量價值；（2）長期資產(chǎn)的盈余變動不受公允價值波動的影響；（3）公允價值通過不同層次的輸入值來評估流動性、資本充足率和企業(yè)價值但很少作為未來現(xiàn)金流的計量指標(biāo)；（4）更詳細(xì)但不會過度披露（普華永道，2010）。從學(xué)術(shù)角度看，Barth（1990）[ 4 ]認(rèn)為除了公允價值計量模式基本沒有其他可選擇的，財務(wù)報表反映的公允價值信息與股價是相關(guān)的，而且比以歷史成本計量模式的相關(guān)性更大。粟立鐘和謝志華（2011）[ 5 ]以金融保險行業(yè)為研究樣本證明了公允價值計量提高了決策相關(guān)性，相關(guān)的會計處理和投資者的理解相一致。黃霖華和曲曉輝（2014）[ 6 ]證明了長期股權(quán)投資重分類的可供出售金融資產(chǎn)的公允價值確認(rèn)是具有價值相關(guān)性的，并從證券分析師評級和投資者情緒兩個方面研究對價值相關(guān)性的正向影響作用。

金融危機(jī)爆發(fā)之后，包括會計實際應(yīng)用部門到學(xué)術(shù)界均開始將公允價值的可靠性放到與相關(guān)性同等重要的地位。人們意識到如果市場流動性消失，資產(chǎn)負(fù)債的市場價格難以獲得，會使資產(chǎn)大規(guī)模減值，所以放寬公允價值計量準(zhǔn)則時，分層次估值輸入很有必要。Chang J.Song（2010）[ 7 ]的研究對象為2008年銀行業(yè)財務(wù)報告，研究結(jié)果表明企業(yè)的價值相關(guān)程度隨著公允價值計量層次的下降而降低，但公司內(nèi)部管理水平的高低會影響到按第三層次公允價值計量的價值相關(guān)性。IASB第13號國際財務(wù)報告準(zhǔn)則中進(jìn)一步明確了公允價值的定義及計量的相關(guān)規(guī)定，同時還完善了按照可靠程度劃分的公允價值分層計量制度，重點加強了對第三層次公允價值計量項目關(guān)于估值技術(shù)以及重要參數(shù)的披露。這也說明一個問題，即使第三層輸入值質(zhì)量最低，但只要是以市場參與者為出發(fā)點，它還是符合公允價值定義的。Roll（1998）[ 8 ]的研究發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致股價中融入的市場和行業(yè)層面信息下降的因素是因為公司特質(zhì)信息和噪聲的存在，即股價同步性也受到兩個因素的影響。以西方成熟資本市場為研究對象，如果受到噪聲影響小，則信息披露的明晰可靠性會增加公司特質(zhì)信息的融入，最終降低股價同步性，但我國處在新興市場中，噪聲對股價的影響較大，投資者如果直接通過公允價值計量所提供的會計信息預(yù)測公司未來價值，就會降低對公司特有信息的依賴程度，從而減少股價中公司特有信息的含量（史永，2013）[ 9 ]。所以，我們可以預(yù)期不同層次公允價值計量的資產(chǎn)、負(fù)債所提供的信息對增加股價中特質(zhì)信息的融入影響效果不同，股價中的特質(zhì)信息含量高會減少股價的個體波動，從而提高股價同步性。由此提出假設(shè)：

H1：不同層次公允價值計量的資產(chǎn)與股價同步性正相關(guān)。

H2：不同層次公允價值計量的負(fù)債與股價同步性負(fù)相關(guān)。

公允價值的可靠性與其信息披露的質(zhì)量密不可分，企業(yè)在了解投資者依賴詳盡公允價值信息披露的現(xiàn)狀下，更要滿足他們更為關(guān)心的公允價值相關(guān)的風(fēng)險管理和估值技術(shù)的披露要求（Stephen G.Ryan，2008）[ 10 ]。郭慧婷等（2015）[ 11 ]通過分析年報附注中的公允價值層級轉(zhuǎn)換信息與美國的案例進(jìn)行比較，認(rèn)為我國對于這些信息披露的不夠嚴(yán)謹(jǐn)，應(yīng)引起人們對準(zhǔn)則執(zhí)行情況的長期關(guān)注。同時我們注意到，公司內(nèi)外部都存在知情參與者，他們比普通投資者更容易獲得公司特質(zhì)信息，所以提高對他們的重視度，有助于減弱實施公允價值計量而形成的信息不對稱問題，也會降低投資者因過分依賴會計信息而造成的股價同步性上升的現(xiàn)狀。Piotroski & Roulstone（2004）[ 12 ]以證券分析師、機(jī)構(gòu)投資者和內(nèi)部知情者三方面為主體研究其對股價同步性的影響，因為知情者比其他投資者更容易獲得公司層面信息，這種知情者交易促進(jìn)公司特質(zhì)信息融入股價。也有很多實證表明企業(yè)所擁有的具有預(yù)測能力的證券機(jī)構(gòu)與股價同步性的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)專業(yè)分析師有能力促進(jìn)公司特質(zhì)信息融入股價，從而降低股價的同步性?；谝陨戏治?，提出以下假設(shè)：

H3：證券分析師人數(shù)對公允價值分層計量與股價同步相關(guān)性具有反向調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

金融業(yè)是應(yīng)用公允價值計量屬性最廣泛的典型代表，所以本文樣本取自國泰安數(shù)據(jù)庫2010—2014年滬深兩市A股金融行業(yè)上市公司，公允價值分層計量信息手工摘自巨潮資訊網(wǎng)公布的年度報告，其他財務(wù)數(shù)據(jù)來源于RESSET和國泰安數(shù)據(jù)庫。剔除ST類公司及缺省或有明顯錯誤的數(shù)據(jù)，剔除一年內(nèi)個股收益率數(shù)據(jù)少于30周的數(shù)據(jù)，共獲得42家同時具有公允價值分層信息和其他財務(wù)指標(biāo)的公司，共計147個有效觀測樣本。

（二）模型設(shè)計

1988年Roll首先提出了可以用擬合優(yōu)度R2衡量股價中融入的市場和行業(yè)層面信息的多少，如R2較大，則說明公司股價中融入的市場和行業(yè)層面信息較多，融入的公司層面信息較少，即股價同步性會變大。本文以后來的Dumev等人的研究成果SYN作為衡量股價同步性的指標(biāo)，用于減少數(shù)據(jù)的波動。

（三）研究變量定義

變量說明見表1。

四、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

由表2結(jié)果分析，2010—2014年滿足持續(xù)經(jīng)營的金融業(yè)上市公司R2均值為68.35%，高于我國資本市場上市公司總體R2（史永，2013），也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于Jin & Myers（2006）報告的大多數(shù)國家的R2。Sync的最小值和最大值分別為-2.76167和2.40399，表明樣本間的股價同步性差異較大，但標(biāo)準(zhǔn)差為0.873，樣本整體比較均衡。按第一、二、三層次公允價值計量的資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比值平均為6.3%、9.6%、0.8%，按第一、二、三層次公允價值計量的負(fù)債占總負(fù)債的比值平均為0.15%、0.78%、0.11%?？梢钥闯霭垂蕛r值計量的項目還很少，且第二層次占比最大，第三層次占比最小。對于公司擁有的證券分析師機(jī)構(gòu)數(shù)量的最大值和最小值差距較大，說明各公司對其的重視程度差距大。

（二）回歸結(jié)果分析

表3分析結(jié)果為，模型三中變量的VIF值均小于10，多重共線性影響較小。FVA的系數(shù)均為正值，F(xiàn)VL的系數(shù)均為負(fù)值，與假設(shè)H1和假設(shè)H2一致。FVA1的t值為2.452，且在5%水平上顯著，F(xiàn)VA2的t值為4.381，在10%水平上顯著，而FVA3和FVL所得結(jié)果不顯著，導(dǎo)致這種結(jié)果的原因可能是披露公允價值計量負(fù)債的公司個數(shù)較少，也可能是可靠性差的估值方式普遍不被投資者采用。Asset的系數(shù)為0.061，在1%的水平上顯著，說明公司規(guī)模越大，股價同步性越大。

表4所示結(jié)果為，模型四中變量的VIF值均小于10，多重共線性影響較小。模型F值為7.626，并通過顯著性檢驗，Analyst的系數(shù)為-0.034，在1%水平上顯著，F(xiàn)VA1和Analyst交互項的系數(shù)為-0.019，通過了顯著性檢驗，此時FVA1的系數(shù)1.026小于表3中FVA1的系數(shù)。證明證券分析師可以成為第一層次公允價值對股價同步性影響的調(diào)節(jié)變量，并有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。如果公司擁有較多的可以預(yù)測公司收益的證券機(jī)構(gòu)，則投資者將會更多地從證券機(jī)構(gòu)處獲得公司私有信息，增加會計信息的可靠性，從而降低股價同步性，即證券分析師對降低公允價值計量資產(chǎn)導(dǎo)致的股價同步性相關(guān)程度有所降低。

五、研究結(jié)論

本文的研究結(jié)論為，近幾年我國金融業(yè)上市公司的股價同步性仍然較高，公司股票價格的變動與市場平均變動的關(guān)聯(lián)性強，使用公允價值計量的比例仍然比較小，但范圍有所擴(kuò)大。通過實證分析發(fā)現(xiàn)，以公允價值分層計量的資產(chǎn)負(fù)債與股價同步性部分存在相關(guān)關(guān)系，且隨著可靠程度的下降，相關(guān)程度也隨之下降，這是因為人們對第三層次公允價值計量的估值依賴程度弱，所以受到噪聲導(dǎo)致的股價所反映的信息效率低的影響較小。而證券分析師作為公司信息傳遞的外部人員，可以增強信息披露的可信性，打破我國市場中噪聲引起的高股價同漲同跌僵局。所以為了充分發(fā)揮資本市場利用股票價格的信號機(jī)制實現(xiàn)最優(yōu)資源配置的功能，一方面要完善公允價值計量準(zhǔn)則及應(yīng)用指南，另一方要加強內(nèi)外部的監(jiān)督管理，充分發(fā)揮證券分析師作為獨立第三方的特點，提高公允價值計量模式所蘊含的公司層面信息在資本市場上的信息傳遞效率。

【參考文獻(xiàn)】

[1] LEE D W， LIU M H. Does more informaion in stock price lead to greater or smaller idiosyncratic return volatility？[J].Journal of Banking & Finance，2011，35（6）：1563-1580.

[2] 李衛(wèi)斌.如何認(rèn)識和提高公允價值計量的可靠性[J].Accountant，2010（10）：110-111.

[3] 謝詩芬，吳可夫.FASB編撰專題820《公允價值計量和披露》研究及對我國的啟示[J].財經(jīng)理論與實踐，2010（5）：64-69.

[4] BARTH M E，WOLFSON M A.Components of bank earnings and the structure of bank shareprices[J].Financial Analysts Journal，1990（5）：53-60.

[5] 粟立鐘，謝志華，曾人杰.公允價值計量與投資者決策的相關(guān)性：A股金融保險行業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)[J].北京工商大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版），2011（7）：54-61.

[6] 黃霖華，曲曉輝.證券分析師評級、投資者情緒與公允價值確認(rèn)的價值相關(guān)性[J].會計研究，2014（7）：18-26.

[7] CHANG J S， THOMAS W B. Value relevance of FAS NO.157 fair value hierarchy information and the impact of corporate governance mechanisms[J].The Accounting Review，2010（4）：1375-1410.

[8] ROLL R.R2[J].Journal of Finance，1988（3）：541-566.

[9] 史永.信息披露質(zhì)量、審計師選擇與股價同步性[J].中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報，2013（6）：118-123.

[10] STEPHEN G RYAN.Accounting in and for the subprime crisis[J].The Journal of Finance，2008（2）：12-45.

[11] 郭慧婷，孟令華，夏星.公允價值計量模式層級轉(zhuǎn)換中美案例比較研究[J].會計之友，2015（1）：128-132.

[12] PIOTROSKI J D，ROULSTONE D T. The influence of analysts，institutional investors and insiders on the incorporation of market，industry and firm-specific Information into share prices[J].The Accounting Review，2004（4）：1119-1151.