米 展

(1. 河海大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 210098；2. 南京工業(yè)大學(xué) 后勤服務(wù)部，江蘇 南京 211816)

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金融發(fā)展對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新模式影響研究
——基于中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的實(shí)證分析

米 展1，2

(1. 河海大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 210098；2. 南京工業(yè)大學(xué) 后勤服務(wù)部，江蘇 南京 211816)

運(yùn)用中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了金融發(fā)展對(duì)不同技術(shù)創(chuàng)新模式的作用機(jī)制，并探討企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)這種作用機(jī)制是否存在以及存在何種影響。實(shí)證分析結(jié)果表明：我國(guó)信貸市場(chǎng)發(fā)展比股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新的促進(jìn)作用更大，并且這種促進(jìn)作用并不受到企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)的影響；信貸市場(chǎng)發(fā)展對(duì)于增加國(guó)有企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)進(jìn)而促進(jìn)自主創(chuàng)新的作用更大，而股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)于增加民營(yíng)企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)進(jìn)而促進(jìn)自主創(chuàng)新的促進(jìn)作用更大、更顯著；我國(guó)金融發(fā)展對(duì)于國(guó)有企業(yè)的自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的促進(jìn)作用較大，而對(duì)民營(yíng)企業(yè)的促進(jìn)作用相對(duì)較小。

金融發(fā)展；自主創(chuàng)新；模仿創(chuàng)新；企業(yè)所有權(quán)；創(chuàng)新模式；金融創(chuàng)新；創(chuàng)新發(fā)展；技術(shù)創(chuàng)新

一、 引言

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，金融在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中的作用日益凸顯[1-2]。關(guān)于金融發(fā)展作用于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的具體路徑，一般研究認(rèn)為，金融發(fā)展主要通過資本積累和技術(shù)創(chuàng)新來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展[3]。就金融發(fā)展如何促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新而言，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從金融功能和金融結(jié)構(gòu)兩個(gè)方面展開了卓有成效的研究，但很少關(guān)注金融發(fā)展對(duì)于具體技術(shù)創(chuàng)新模式的影響。事實(shí)上，處于不同技術(shù)發(fā)展階段的國(guó)家，其技術(shù)創(chuàng)新模式存在明顯的差異：技術(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)往往注重自主創(chuàng)新，而技術(shù)落后國(guó)家的企業(yè)更多選擇模仿創(chuàng)新。對(duì)于發(fā)展中的中國(guó)而言，其企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新模式既有自主創(chuàng)新，又有相當(dāng)一部分的模仿創(chuàng)新。另外，由于所有制原因，既存在國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)，又存在民營(yíng)企業(yè)。那么，不同的金融發(fā)展形勢(shì)對(duì)自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的作用是否存在差異性？這種差異性是否會(huì)因企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)的不同而不同？深入探討這些問題，不僅可以進(jìn)一步豐富金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新作用機(jī)制理論，而且對(duì)于指導(dǎo)轉(zhuǎn)型中的中國(guó)制定差異化的金融政策以促進(jìn)不同技術(shù)創(chuàng)新模式、不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義?；诖?，本文以中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)為研究對(duì)象，考察不同金融發(fā)展形勢(shì)對(duì)自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的具體作用機(jī)制，以及企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)這種作用機(jī)制的影響。

二、 文獻(xiàn)回顧

關(guān)于金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的作用，目前存在兩種研究觀點(diǎn)：一是金融功能觀，二是金融結(jié)構(gòu)觀。金融功能觀認(rèn)為，金融具有動(dòng)員儲(chǔ)蓄、提供清算與支付、配置資源、信息傳遞與處理、監(jiān)督與激勵(lì)以及風(fēng)險(xiǎn)分散與管理等功能，而這些功能可以為技術(shù)創(chuàng)新提供資金。創(chuàng)新理論創(chuàng)始人Schumpeter認(rèn)為，銀行等金融中介機(jī)構(gòu)通過甄別將資金提供給那些最具新產(chǎn)品開發(fā)能力的企業(yè)，從而促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新[4]。與此類似的是，另外一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家在考察金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展作用機(jī)制時(shí)，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展主要通過促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展[5-6]。在金融功能觀看來，金融發(fā)展能夠?yàn)榧夹g(shù)創(chuàng)新提供所需的資金，從而促進(jìn)其發(fā)展[7-10]。

關(guān)于何種金融結(jié)構(gòu)更能夠促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新，目前學(xué)術(shù)界主要存在兩種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)認(rèn)為，以銀行等金融中介為主體的金融結(jié)構(gòu)有利于促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新[11-14]；而另外一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，以資本市場(chǎng)為主體的金融結(jié)構(gòu)更能夠促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新[15-17]。一些學(xué)者的研究表明：以銀行等金融中介為主體的金融結(jié)構(gòu)由于缺乏價(jià)格信號(hào)導(dǎo)向和分散風(fēng)險(xiǎn)功能，因而不利于高風(fēng)險(xiǎn)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的債務(wù)融資[18-20]。事實(shí)上，有關(guān)實(shí)證研究結(jié)果也表明：企業(yè)的R&D投入與財(cái)務(wù)杠桿之間確實(shí)存在著較強(qiáng)的負(fù)向關(guān)聯(lián)。

從現(xiàn)有研究文獻(xiàn)來看，目前學(xué)者主要關(guān)注金融發(fā)展對(duì)“技術(shù)創(chuàng)新”整體的作用，而很少關(guān)注金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新具體模式的影響。事實(shí)上，技術(shù)創(chuàng)新既包括自主創(chuàng)新，又包括模仿創(chuàng)新。那么，金融發(fā)展對(duì)于不同技術(shù)創(chuàng)新模式的作用是否存在差異呢？這種差異是否受到企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)的影響呢？關(guān)于這些問題，目前缺少足夠的關(guān)注與研究。而弄清楚這些基本問題不僅有助于深化金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新作用機(jī)制的理論認(rèn)識(shí)，而且對(duì)于提升我國(guó)技術(shù)創(chuàng)新整體水平具有重要的啟示意義，因此有必要深入加以研究。

三、 理論分析與研究假設(shè)

到底是股票市場(chǎng)的發(fā)展更有利于自主創(chuàng)新(或模仿創(chuàng)新)，還是信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新(或模仿創(chuàng)新)促進(jìn)作用更大？為了弄清金融發(fā)展形勢(shì)與技術(shù)創(chuàng)新模式之間的關(guān)系，本文將在風(fēng)險(xiǎn)與收益匹配理論框架下對(duì)此展開理論分析。經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，投資收益率的高低與其風(fēng)險(xiǎn)大小成正比：高收益伴隨高風(fēng)險(xiǎn)，低收益對(duì)應(yīng)低風(fēng)險(xiǎn)，這是一條基本的經(jīng)濟(jì)規(guī)律。事實(shí)上，任何金融發(fā)展形勢(shì)，不管是股票市場(chǎng)還是信貸市場(chǎng)，其為技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)提供融資時(shí)，也必然遵循這一基本規(guī)律。也就是說，金融發(fā)展要促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新，其基本前提條件是：金融發(fā)展為技術(shù)創(chuàng)新提供融資時(shí)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)必須與其獲得的收益相匹配。具體來說，如果股票市場(chǎng)(或信貸市場(chǎng))在為某種技術(shù)創(chuàng)新模式(自主創(chuàng)新或模仿創(chuàng)新)提供融資時(shí)，其風(fēng)險(xiǎn)與收益相匹配，那么前者對(duì)后者就有積極的促進(jìn)作用。相反，如果風(fēng)險(xiǎn)與收益不匹配，那么這種金融發(fā)展形勢(shì)對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用就比較弱。接下來，本文將重點(diǎn)分析股票市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)與自主創(chuàng)新、模仿創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)及收益匹配性，從而厘清金融發(fā)展形勢(shì)與技術(shù)創(chuàng)新模式之間的關(guān)系。

一般而言，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特征。進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的企業(yè)其現(xiàn)金流往往并不穩(wěn)定，因此，為技術(shù)創(chuàng)新提供資本就意味著需要承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)。技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)越高，提供融資所需承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就越高。就技術(shù)創(chuàng)新具體模式而言，自主創(chuàng)新主要是依靠自身力量，通過獨(dú)立的研發(fā)活動(dòng)實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，獲得自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，并在此基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)新產(chǎn)品價(jià)值。因此，從技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的過程來看，自主創(chuàng)新具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)以及現(xiàn)金流不穩(wěn)定的特征。模仿創(chuàng)新則主要是采取積極跟隨、模仿進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，因而其風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。從收益角度來看，相對(duì)于模仿創(chuàng)新，自主創(chuàng)新往往能夠獲得超過模仿創(chuàng)新的高收益。正因?yàn)樽灾鲃?chuàng)新具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特征，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益匹配理論，必然要求為其提供融資的資本具有同樣的特征。同樣的道理，模仿創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)與收益相對(duì)較低，因此，為其提供融資的資本應(yīng)具有相對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)特征。與信貸市場(chǎng)相比，股票市場(chǎng)具有更強(qiáng)的資產(chǎn)定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)分散功能。股票市場(chǎng)更適合為高風(fēng)險(xiǎn)的自主創(chuàng)新活動(dòng)提供融資，促進(jìn)其發(fā)展；而信貸市場(chǎng)則適合為較低風(fēng)險(xiǎn)的模仿創(chuàng)新活動(dòng)提供融資。

從技術(shù)創(chuàng)新的成果特征來看，自主創(chuàng)新的成果往往是專利等無形資產(chǎn)，而無形資產(chǎn)的擔(dān)保價(jià)值十分有限，擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。相比而言，模仿創(chuàng)新主要是通過模仿、引進(jìn)、消化吸收現(xiàn)有技術(shù)而進(jìn)行的低層次創(chuàng)新，一般不會(huì)形成專利等無形資產(chǎn)，只能利用固定資產(chǎn)作為抵押擔(dān)保物，擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。以上分析表明，對(duì)抵押擔(dān)保物要求越低的融資形式越越有利于企業(yè)自主創(chuàng)新融資；相反，融資擔(dān)保要求越高的融資形式則越會(huì)在一定程度上限制自主創(chuàng)新融資。對(duì)于信貸融資而言，一般要求融資方提供固定資產(chǎn)作為抵押擔(dān)保物，并且其收益率相對(duì)固定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，這與模仿創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)收益特征相吻合。而對(duì)于股票市場(chǎng)，其收益率并不固定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，沒有抵押物要求，這與自主創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)收益特征相吻合。因此，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益匹配理論，股票市場(chǎng)的發(fā)展更有利于促進(jìn)自主創(chuàng)新，而信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于模仿創(chuàng)新的促進(jìn)作用更大。綜合以上的分析，本文提出第一個(gè)有待檢驗(yàn)的假設(shè)。

H1：股票市場(chǎng)的發(fā)展更有利于促進(jìn)自主創(chuàng)新，而信貸市場(chǎng)的發(fā)展更有利于促進(jìn)模仿創(chuàng)新。

關(guān)于金融發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系的現(xiàn)有文獻(xiàn)研究表明：相對(duì)于信貸市場(chǎng)而言，股票市場(chǎng)的發(fā)展更有利于促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。從研究背景與對(duì)象來看，現(xiàn)有研究文獻(xiàn)大多以西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的私營(yíng)企業(yè)作為考察對(duì)象，企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)并不存在本質(zhì)差異，因而在技術(shù)創(chuàng)新融資過程中并不會(huì)受到所有權(quán)歧視。然而由于經(jīng)濟(jì)所有制的特殊性，目前我國(guó)既存在國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)，又存在民營(yíng)企業(yè)。盡管國(guó)有企業(yè)的創(chuàng)新效率低于民營(yíng)企業(yè)已成為學(xué)術(shù)界共識(shí)，但由于所有制偏好，國(guó)有企業(yè)仍然比民營(yíng)企業(yè)更容易獲得外部融資。相反，民營(yíng)企業(yè)在融資過程中往往受到所有制歧視，融資相當(dāng)困難。在存在融資所有權(quán)歧視的現(xiàn)實(shí)背景下，金融發(fā)展對(duì)于不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新促進(jìn)作用必然存在差異，并且這種差異對(duì)于不同技術(shù)創(chuàng)新模式同樣存在。

從信貸市場(chǎng)供給來看，四大國(guó)有銀行在我國(guó)信貸體系中占據(jù)壟斷地位，并且由于其與國(guó)有企業(yè)同屬于“國(guó)有”性質(zhì)，因此在貸款傾向上國(guó)有銀行更傾向于國(guó)有企業(yè)。事實(shí)上，國(guó)內(nèi)信貸資金大部分都流向國(guó)有企業(yè)，只有不到20%的貸款流向非國(guó)有企業(yè)，這一點(diǎn)也說明了非國(guó)有企業(yè)(尤其是民營(yíng)企業(yè))在信貸融資過程中受到所有制歧視。因此，信貸市場(chǎng)發(fā)展快，一方面，資本更多地流向國(guó)有企業(yè)，促進(jìn)其技術(shù)創(chuàng)新；另一方面，在信貸資源有限的情況下，信貸資本流向國(guó)有企業(yè)的同時(shí)擠壓了非國(guó)有企業(yè)(特別是民營(yíng)企業(yè))的信貸融資，因而不利于促進(jìn)其技術(shù)創(chuàng)新。

從資本市場(chǎng)來看，由于我國(guó)資本市場(chǎng)(尤其是股票市場(chǎng))建立的初衷就是為了緩解國(guó)有企業(yè)資金困境，因而股票市場(chǎng)一開始就成為國(guó)有企業(yè)上市圈錢、解困的工具。盡管近年來股票市場(chǎng)發(fā)展日益完善，國(guó)有企業(yè)改革也逐步推進(jìn)，但是，由于所有制及上市條件限制，國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)上市融資具有先天的制度優(yōu)勢(shì)，而民營(yíng)企業(yè)則受到各種制約。在這種情況下，股票市場(chǎng)發(fā)展得越快，國(guó)有企業(yè)通過股票融資的規(guī)模就越大，越有利于促進(jìn)其技術(shù)創(chuàng)新。而對(duì)于民營(yíng)企業(yè)而言，股票市場(chǎng)的發(fā)展并不能為其技術(shù)創(chuàng)新提供相應(yīng)的融資。

綜上所述，金融發(fā)展對(duì)于不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響可能存在相當(dāng)大的差異?；诖?，本文提出第二個(gè)有待檢驗(yàn)的假設(shè)。

H2：相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，金融發(fā)展(包括股票市場(chǎng)和信貸市場(chǎng))對(duì)國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新(包括自主創(chuàng)新和模仿創(chuàng)新)的促進(jìn)作用更為顯著。

四、 實(shí)證分析

(一) 變量界定

本文主要研究目的在于：考察金融發(fā)展對(duì)不同技術(shù)創(chuàng)新模式的作用機(jī)制，并且分析企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)這種作用機(jī)制的影響，進(jìn)而為促進(jìn)不同模式、不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供政策依據(jù)和參考。在接下來的實(shí)證分析中，我們主要涉及金融發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新模式兩類變量。

1. 金融發(fā)展

為了更為細(xì)致地考察金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新模式的影響，在具體實(shí)證分析過程中，我們分別從股票市場(chǎng)發(fā)展和信貸市場(chǎng)發(fā)展兩個(gè)角度來分析金融發(fā)展對(duì)不同技術(shù)創(chuàng)新模式的作用機(jī)制及其差異性。學(xué)術(shù)界在研究金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新影響時(shí)，將股票市價(jià)總值與當(dāng)期GDP比值作為衡量股票市場(chǎng)發(fā)展指標(biāo)，用銀行信貸與當(dāng)期GDP比值作為衡量信貸市場(chǎng)發(fā)展指標(biāo)。因此，本文將股票市場(chǎng)發(fā)展和信貸市場(chǎng)發(fā)展分別做如下界定。

lnstockt=ln(capitalizationt)

(1)

lncreditt=ln(totloant)

(2)

其中：lnstockt為第t年股票市場(chǎng)發(fā)展水平；ln(capitalizationt)為第t年期末市價(jià)總值；lncreditt為第t年信貸市場(chǎng)發(fā)展水平；ln(totloant)為第t年末金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額。

2. 技術(shù)創(chuàng)新模式

技術(shù)創(chuàng)新總體可以劃分為自主創(chuàng)新和模仿創(chuàng)新兩種模式。自主創(chuàng)新的成果一般表現(xiàn)為獲得自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，因而在具體實(shí)證分析中用“專利申請(qǐng)數(shù)”來衡量自主創(chuàng)新。模仿創(chuàng)新具體又有兩種表現(xiàn)形式：技術(shù)引進(jìn)和技術(shù)吸收改造?？紤]到數(shù)據(jù)的可獲得性和計(jì)量分析結(jié)果的可靠性，本文用“購買國(guó)內(nèi)技術(shù)經(jīng)費(fèi)支出”以及“技術(shù)改造經(jīng)費(fèi)支出”的對(duì)數(shù)來分別測(cè)度技術(shù)引進(jìn)和技術(shù)吸收改造。

3. 控制變量

為了更科學(xué)地考察主要變量之間的關(guān)系，在接下來的實(shí)證分析中，本文將所考察高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的“企業(yè)數(shù)”、“研發(fā)機(jī)構(gòu)數(shù)”、“R&D人員折合全時(shí)當(dāng)量”等作為控制變量納入計(jì)量模型之中。

(二) 樣本選擇、數(shù)據(jù)來源與描述性統(tǒng)計(jì)

不同產(chǎn)業(yè)對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新的需求不同，技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新的需求明顯高于其他產(chǎn)業(yè)。如果金融發(fā)展對(duì)技術(shù)創(chuàng)新有影響，那么這種影響對(duì)于技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)將更為顯著?；诖?，本文選取我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)作為研究對(duì)象，具體包括醫(yī)藥制造業(yè)、航空航天器及設(shè)備制造業(yè)、計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)、電子及通信設(shè)備制造業(yè)、醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表等五類產(chǎn)業(yè)。由于《中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)年鑒》2001—2004年有關(guān)變量數(shù)據(jù)缺失，因此選擇的研究時(shí)間窗口為2000，2005—2012年。

股票市場(chǎng)期末市價(jià)總值、金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額原始數(shù)據(jù)來源于銳思金融數(shù)據(jù)庫(Resset database)。其余高技術(shù)產(chǎn)業(yè)有關(guān)原始數(shù)據(jù)均來源于《中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)年鑒》(各年)。

表1 我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新相關(guān)指標(biāo)均值

表1報(bào)告了我國(guó)5大高技術(shù)產(chǎn)業(yè)2000，2005—2012年期間技術(shù)創(chuàng)新相關(guān)指標(biāo)均值。以上統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示：電子及通信設(shè)備制造業(yè)除了“購買國(guó)內(nèi)技術(shù)經(jīng)費(fèi)支出”之外，其余各項(xiàng)指標(biāo)均值都明顯大于其他高技術(shù)產(chǎn)業(yè)；而醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表和航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)技術(shù)創(chuàng)新相關(guān)指標(biāo)明顯偏低。

(三) 模型設(shè)定

基于本文的研究目的，我們參考有關(guān)文獻(xiàn)[21-22]，將實(shí)證研究的基本模型設(shè)定為：

innovationi，t=α0+α1FinDevelopt+α2Xi，t+εi，t

(3)

其中：innovationi，t為第i個(gè)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)第t年的技術(shù)創(chuàng)新變量，分別用“專利申請(qǐng)數(shù)”與“購買國(guó)內(nèi)技術(shù)經(jīng)費(fèi)支出”、“技術(shù)改造經(jīng)費(fèi)支出”的對(duì)數(shù)來衡量自主創(chuàng)新和模仿創(chuàng)新水平(技術(shù)引進(jìn)和技術(shù)吸收改造)；FinDevelopt為第t年金融發(fā)展水平，分別用lnstockt和lncreditt來反映股票市場(chǎng)發(fā)展水平與信貸市場(chǎng)發(fā)展水平；Xi，t為相關(guān)控制變量；εi，t為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

接下來，本文通過對(duì)基本模型式(3)不同形式的計(jì)量分析，考察金融發(fā)展對(duì)不同技術(shù)創(chuàng)新模式的作用機(jī)制，并且分析企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)這種作用機(jī)制的影響。

(四) 金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的影響

1. 金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新的影響

為了分析金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新的影響機(jī)制，本文采用兩步回歸法：第一步考察金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新是否存在直接影響。具體回歸模型設(shè)定為：以“專利申請(qǐng)數(shù)”的對(duì)數(shù)(lnzhuanlishenqing)作為因變量，以金融發(fā)展(lnstock，lncredit)作為自變量，同時(shí)將產(chǎn)業(yè)特征變量作為控制變量，進(jìn)行面板回歸分析。如果第一步回歸結(jié)果表明，金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新存在顯著的正向作用，那么接下來第二步則進(jìn)一步考察金融發(fā)展是通過何種機(jī)制來影響自主創(chuàng)新的。由于現(xiàn)有大部分文獻(xiàn)研究結(jié)果表明，金融發(fā)展主要是通過為技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)提供資金進(jìn)而促進(jìn)后者的發(fā)展，基于此，本文假定金融發(fā)展主要是通過影響企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)進(jìn)而影響其自主創(chuàng)新。第二步回歸的具體模型設(shè)定思路是：以“R&D經(jīng)費(fèi)支出”作為中介變量，首先考察“R&D經(jīng)費(fèi)支出”(lnRDjingfei)對(duì)自主創(chuàng)新(lnzhuanlishenqing)是否存在正向作用；其次分別考察金融發(fā)展的兩種具體形式—股票市場(chǎng)發(fā)展(lnstock)與信貸市場(chǎng)發(fā)展(lncredit)對(duì)“R&D經(jīng)費(fèi)支出”的影響。由于本文運(yùn)用的是面板數(shù)據(jù)回歸模型式(3)，所以在進(jìn)行正式回歸之前，必須對(duì)模型的“隨機(jī)效應(yīng)”和“固定效應(yīng)”進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)。根據(jù)Hausman檢驗(yàn)結(jié)果(P值)，我們分別采取固定效應(yīng)模型(FE)或隨機(jī)效應(yīng)模型(RE)。由于篇幅限制，本文并未詳細(xì)報(bào)告Hausman檢驗(yàn)結(jié)果，只給出了有關(guān)模型效應(yīng)的最終結(jié)果(隨機(jī)效應(yīng)FE和固定效應(yīng)RE)。

為了消除股票市場(chǎng)發(fā)展與信貸市場(chǎng)發(fā)展的共線性，表2 Panel A 中Model1與Model2分別報(bào)告了股票市場(chǎng)發(fā)展(lnstock)與信貸市場(chǎng)發(fā)展(lncredit)對(duì)自主創(chuàng)新(lnzhuanlishenqing)的直接影響。其結(jié)果表明：無論是股票市場(chǎng)的發(fā)展還是信貸市場(chǎng)的發(fā)展，對(duì)我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的自主創(chuàng)新均具有顯著的促進(jìn)作用。此外，從經(jīng)濟(jì)意義上來看，股票市場(chǎng)發(fā)展水平提高1%，可以促進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新水平提升0.51%；而信貸市場(chǎng)發(fā)展水平提高1%，則可以推動(dòng)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新水平提升1.84%。因此，從這一角度來看，信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新的促進(jìn)作用更大。

表2中Panel B與Panel C報(bào)告了兩步回歸法第二步回歸結(jié)果。從Panel B可以看出，lnRDjingfei的系數(shù)為1.3426，并且在1%的顯著性水平上不等于0。這說明，R&D經(jīng)費(fèi)支出對(duì)于自主創(chuàng)新有著顯著的促進(jìn)作用，即R&D經(jīng)費(fèi)支出越多，那么企業(yè)的自主創(chuàng)新水平就越高。另外，Panel C中Model4與Model5回歸結(jié)果表明，股票市場(chǎng)與信貸市場(chǎng)的發(fā)展均可以顯著增加企業(yè)的R&D經(jīng)費(fèi)支出。綜合以上分析，金融發(fā)展促進(jìn)自主創(chuàng)新的內(nèi)在機(jī)制為：金融發(fā)展通過增加企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)支出以促進(jìn)其自主創(chuàng)新。

表2 金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新影響回歸結(jié)果

注：***，**，*分別表示在1%，5%，10%水平上顯著，括號(hào)中表示標(biāo)準(zhǔn)誤。下同。

另外，從股票市場(chǎng)與信貸市場(chǎng)相對(duì)作用大小來看，信貸市場(chǎng)發(fā)展比股票市場(chǎng)發(fā)展更能夠促進(jìn)自主創(chuàng)新(系數(shù)分別為1.2852與0.2584)。這一結(jié)論與第一步回歸結(jié)果是完全吻合的，但與本文的理論假設(shè)(H1)以及現(xiàn)有文獻(xiàn)研究結(jié)論并不相符。究其原因，可能有如下兩個(gè)方面：一方面，由于我國(guó)金融市場(chǎng)以信貸市場(chǎng)為主導(dǎo)，企業(yè)要想獲得自主創(chuàng)新外部資金，大多是通過銀行信貸的方式獲得，因此信貸市場(chǎng)的發(fā)展更能夠促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新。另一方面，在我國(guó)，以股票市場(chǎng)為代表的直接融資市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后，正因如此，股票市場(chǎng)的定價(jià)功能以及風(fēng)險(xiǎn)分散功能仍不完善，不能滿足自主創(chuàng)新這種高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的融資需要，從而在一定程度上抑制其對(duì)自主創(chuàng)新的促進(jìn)作用。

2. 金融發(fā)展對(duì)模仿創(chuàng)新的影響

表3報(bào)告了金融發(fā)展對(duì)技術(shù)引進(jìn)(lngoumaijishu)與技術(shù)吸收改造(lnjishugaizao)兩種模仿創(chuàng)新模式的影響。表3中Panel A顯示了不同金融發(fā)展形勢(shì)對(duì)技術(shù)引進(jìn)的影響，其結(jié)果表明，股票市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于技術(shù)引進(jìn)具有一定的促進(jìn)作用，但是這種作用并不顯著；而信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于技術(shù)引進(jìn)具有積極的促進(jìn)作用，并且在1%水平上顯著。表3中Panel B顯示了不同金融發(fā)展形勢(shì)對(duì)技術(shù)吸收改造的影響，結(jié)果表明，股票市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于技術(shù)吸收改造具有一定的促進(jìn)作用(系數(shù)為0.1623)，并且在5%的水平上顯著。相對(duì)而言，信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于技術(shù)吸收改造的促進(jìn)作用更大(系數(shù)為0.4870)，并且更為顯著(顯著性水平為1%)。

表3 金融發(fā)展對(duì)模仿創(chuàng)新影響回歸結(jié)果

綜合以上分析，雖然股票市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于模仿創(chuàng)新具有一定的促進(jìn)作用，但相比之下信貸市場(chǎng)發(fā)展對(duì)于模仿創(chuàng)新的促進(jìn)作用更大、更為顯著，這一結(jié)論與理論假設(shè)(H1)是部分吻合的。

(五) 金融發(fā)展對(duì)不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的影響

為了考察企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)于金融發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系的影響，我們首先將總體樣本分為國(guó)有及國(guó)有控股高技術(shù)企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱國(guó)有企業(yè))以及民營(yíng)高技術(shù)企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱民營(yíng)企業(yè))兩個(gè)子樣本，然后分別對(duì)兩個(gè)子樣本的回歸結(jié)果進(jìn)行比較分析。

1. 金融發(fā)展、自主創(chuàng)新與企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)

此處我們?nèi)匀徊捎脙刹交貧w法：第一步分別考察金融發(fā)展對(duì)不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)自主創(chuàng)新的直接影響；第二步進(jìn)一步分析金融發(fā)展影響不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)自主創(chuàng)新的具體機(jī)制。從表4中Panel A國(guó)有企業(yè)子樣本回歸結(jié)果來看，信貸市場(chǎng)發(fā)展對(duì)于國(guó)有企業(yè)自主創(chuàng)新的促進(jìn)作用比股票市場(chǎng)更大(系數(shù)分別是1.8092和0.5319)，而且更為顯著(顯著水平分別是1%和5%)。這一分析結(jié)論與總體樣本的結(jié)果是基本一致的。另外，從金融發(fā)展對(duì)自主創(chuàng)新的作用機(jī)制來看，對(duì)于國(guó)有企業(yè)，不管是股票市場(chǎng)發(fā)展還是信貸市場(chǎng)發(fā)展，都是通過增加國(guó)有企業(yè)的R&D經(jīng)費(fèi)來促進(jìn)自主創(chuàng)新水平的提升。

表4中Panel A有關(guān)民營(yíng)企業(yè)子樣本的回歸結(jié)果顯示，盡管從直接作用結(jié)果來看，股票市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)的發(fā)展都可以在一定程度上促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)自主創(chuàng)新(系數(shù)分別是0.1647和0.5052)，但是從

表4 金融發(fā)展對(duì)不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)自主創(chuàng)新影響回歸結(jié)果

表5 金融發(fā)展對(duì)不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)模仿創(chuàng)新影響回歸結(jié)果

具體作用機(jī)制來看(表4中Panel C)，股票市場(chǎng)發(fā)展通過增加R&D經(jīng)費(fèi)以促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)自主創(chuàng)新的作用強(qiáng)度更大、更為顯著(系數(shù)為0.4817)，而信貸市場(chǎng)的作用并不顯著。

此外，從國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)子樣本回歸估計(jì)結(jié)果橫向比較來看，不管是股票市場(chǎng)還是信貸市場(chǎng)，其發(fā)展都更利于促進(jìn)國(guó)有企業(yè)自主技術(shù)創(chuàng)新，而對(duì)民營(yíng)企業(yè)的促進(jìn)作用相對(duì)較小。這一分析結(jié)論與本文假設(shè)(H2)是完全相符的。這意味著，目前我國(guó)的融資體制對(duì)于不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)的融資是存在差異性的：信貸更傾向于國(guó)有企業(yè)。而這種融資的所有權(quán)差異性可能也是導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)整體自主創(chuàng)新水平偏低的重要原因之一。

2. 金融發(fā)展、模仿創(chuàng)新與企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)

表5報(bào)告了金融發(fā)展對(duì)不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)的技術(shù)引進(jìn)(lngoumaijishu)與技術(shù)吸收改造(lnjishugaizao)兩種模仿創(chuàng)新模式的影響。對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，不管是何種模式的模仿創(chuàng)新，金融發(fā)展對(duì)其模仿創(chuàng)新均具有顯著的促進(jìn)作用，并且信貸市場(chǎng)比股票市場(chǎng)的促進(jìn)作用更大[23]。從民營(yíng)企業(yè)子樣本回歸結(jié)果來看，只有信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)民營(yíng)企業(yè)的技術(shù)引進(jìn)具有一定的作用，而金融發(fā)展對(duì)民營(yíng)企業(yè)的技術(shù)吸收改造并無顯著影響。以上結(jié)果部分證實(shí)了假設(shè)(H1)。

此外，國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)兩個(gè)子樣本回歸系數(shù)大小橫向比較表明，不管是股票市場(chǎng)還是信貸市場(chǎng)，其發(fā)展對(duì)于國(guó)有企業(yè)模仿創(chuàng)新的促進(jìn)作用比民營(yíng)企業(yè)更大，由此，進(jìn)一步證實(shí)了假設(shè)(H2)。

五、 研究結(jié)論與政策啟示

基于中國(guó)特殊的制度安排，本文運(yùn)用高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，首次實(shí)證研究了股票市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)對(duì)自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的作用機(jī)制，以及企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)這種作用機(jī)制的影響。綜合本文以上分析，可以得出如下研究結(jié)論。

(1) 從總體來看，無論是股票市場(chǎng)還是信貸市場(chǎng)，其發(fā)展都可以在一定程度上顯著促進(jìn)高技術(shù)企業(yè)的自主創(chuàng)新，并且信貸市場(chǎng)發(fā)展的促進(jìn)作用更大，而且這種促進(jìn)作用并不受企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)的影響。

(2) 從內(nèi)在機(jī)制來看，金融發(fā)展主要通過增加企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)以促進(jìn)自主創(chuàng)新，但不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)之間存在一定的異質(zhì)性：信貸市場(chǎng)發(fā)展對(duì)于增加國(guó)有企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)的促進(jìn)作用更大，而股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)于增加民營(yíng)企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)的促進(jìn)作用更大、更顯著；

(3) 從模仿創(chuàng)新來看，與股票市場(chǎng)相比，信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)國(guó)有企業(yè)的模仿創(chuàng)新具有更大、更顯著的促進(jìn)作用，而對(duì)民營(yíng)企業(yè)的模仿創(chuàng)新并無顯著影響。

(4) 從企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)來看，我國(guó)現(xiàn)行金融體制存在企業(yè)所有權(quán)融資差異性：股票市場(chǎng)與信貸市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于國(guó)有企業(yè)的自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新的促進(jìn)作用較大，而對(duì)民營(yíng)企業(yè)的促進(jìn)作用相對(duì)較小。

基于以上研究結(jié)論，我們可以得到如下的政策啟示。

(1) 從促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新的角度來看，政府應(yīng)該大力發(fā)展信貸市場(chǎng)和股票市場(chǎng)，尤其是要健全以股票市場(chǎng)為基礎(chǔ)的資本市場(chǎng)，充分發(fā)揮其資產(chǎn)定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)分散功能，從而更好地促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新。

(2) 企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)投入對(duì)于自主創(chuàng)新至關(guān)重要，政府不僅要發(fā)揮金融市場(chǎng)對(duì)自主創(chuàng)新融資的促進(jìn)作用，在現(xiàn)階段特別需要加強(qiáng)對(duì)企業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)投入的支持力度。

(3) 政府應(yīng)改革現(xiàn)有的金融體制，消除民營(yíng)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新融資的所有制歧視，營(yíng)造公平有序的外部融資環(huán)境，從而促使我國(guó)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平的整體提升。

盡管本文從技術(shù)創(chuàng)新模式角度對(duì)金融發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系作了初步探討，但仍然存在一些不足和缺陷，有待今后進(jìn)一步深入研究：如何準(zhǔn)確衡量企業(yè)的自主創(chuàng)新與模仿創(chuàng)新？從技術(shù)創(chuàng)新的角度來看，現(xiàn)行金融制度是否存在效率損失？現(xiàn)行金融制度下，融資的所有制歧視是否存在擠出效應(yīng)？這些問題有待后續(xù)研究。

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[責(zé)任編輯：楊志輝]

Empirical Analysis on the Influence of Financial Development on Technological Innovation Modes based on High-tech Industry in China

MI Zhan1，2

(1. School of Business, Hehai University, Nanjing 210098, China 2. Department of Rear Services, Nanjing University of Technology, Nanjing 211816, China)

The paper analyzes the influencing mechanisms of financial development on technological innovation modes and further discusses whether and how the ownership of firms affects these mechanisms. The results show that the credit market development promotes the self-dependent technological innovation more than stock market development does in China and this relationship does not change due to the different ownership of firms. As far as state-owned enterprises are concerned, the promoting effects of credit market on self-dependent technological innovation in terms of R&D funds are bigger than those of stock market. On the contrary, stock market is more important for private enterprises. Generally, the financial development in China enhances both self-dependent innovation and imitative innovation more for state-owned enterprises than those for private firms.

financial development; self-dependent innovation; imitative innovation; ownership of firms; modes of innovation; financial innovation; innovation development; technology innovation

2016-03-30

米展(1967— )，男，江蘇沭陽人，河海大學(xué)商學(xué)院博士研究生，南京工業(yè)大學(xué)后勤服務(wù)部副教授，從事技術(shù)創(chuàng)新、教育管理研究。

F830

A

1004-4833(2016)06-0112-09