胡瑞+郭永璋

摘要： 探索長效激勵機(jī)制的合理使用，對完善法人治理結(jié)構(gòu)、利益公平分配以及提升企業(yè)價值有著重要的理論和現(xiàn)實意義。對恒康醫(yī)療2012年股權(quán)激勵計劃遭遇高管冷遇、后期業(yè)績下滑等問題進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，恒康醫(yī)療股權(quán)激勵計劃是正確的選擇，但是由于設(shè)計方案存在激勵條件過于嚴(yán)苛、過分高估企業(yè)預(yù)期業(yè)績以及考核指標(biāo)單一等缺陷最終導(dǎo)致激勵方案推出伊始不久即夭折。最后，總結(jié)案例啟示，以期為現(xiàn)代企業(yè)股權(quán)激勵提供一些有益參考。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；限制性股票；契約要素

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.16723198.2016.14.041

1引言

股權(quán)激勵發(fā)端于上世紀(jì)50年代、興起于80年代，如今被全球各大知名企業(yè)廣泛采用。以美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500家為例，2000年股權(quán)激勵方式的薪酬占高管薪酬的50%以上，90%以上的美國排名1000的上市公司采用了股票期權(quán)（盧馨，2013）。20世紀(jì)90年代初，我國首次引入股權(quán)激勵制度，隨后我國股權(quán)激勵制度經(jīng)歷嘗試、探索并不斷發(fā)展的階段。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計，截止到2015年6月，我國已有724家上市公司實施了股權(quán)激勵，提出了995份股權(quán)激勵計劃。

股權(quán)激勵制度因其能夠成功解決公司治理兩權(quán)分離的困局、提升公司價值、有效招徠和留住優(yōu)秀管理者和核心技術(shù)人員、最小量化總體薪酬成本支出而得到國內(nèi)外各大公司的青睞并發(fā)展壯大。然而正如古語所云：“福兮，禍焉；禍兮，福焉”，股權(quán)激勵并非萬能，其在發(fā)揮巨大作用的同時也會對管理者的道德施加嚴(yán)格的考驗。從美國的安然事件到國內(nèi)的雪萊特股權(quán)糾紛事件以及2007年伊利股份確認(rèn)股權(quán)激勵費(fèi)用營業(yè)利潤虧損事件，可以看出一旦運(yùn)用不當(dāng)，薪酬激勵總是利弊相生。鑒于此企業(yè)必須仔細(xì)考慮內(nèi)外部因素并結(jié)合公司實際情況，設(shè)計股權(quán)激勵計劃以防期望落空。

2文獻(xiàn)回顧

在當(dāng)今知識競爭激烈的時代，人力資本已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要要素，隨之而來的人力資本的所有者（即所謂的高管、核心技術(shù)人員等從“人才”），對于企業(yè)利益分配的話語權(quán)也隨之提高。從理論上來看，由于股權(quán)激勵將其利益與企業(yè)的“綁定”，使得高管在追求自身利益最大化的同時實現(xiàn)股東價值最大化，因此與傳統(tǒng)形式的薪酬相比，更能留住企業(yè)高管。宗文龍（2013）以我國2006年至2012年實施股權(quán)激勵的上市公司為樣本，考察了股權(quán)激勵對高管更換的影響。研究發(fā)現(xiàn)，在控制經(jīng)營業(yè)績等因素的情況下，實施股權(quán)激勵的確減少了公司高管更換的概率；謝德仁（2010）利用經(jīng)驗數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人股權(quán)激勵計劃草案公告的累計超額回報（CAR）顯著為正，股權(quán)激勵計劃能給投資者帶來正的財富效應(yīng)。因此，股權(quán)激勵被稱為留住核心人才的“金手銬”。

關(guān)于實施股權(quán)激勵的條件，中國學(xué)者的研究也為我們提供了一些思路。在公司特征方面，周建波（2003）認(rèn)為成長性較高的公司采用股權(quán)激勵能取得更好的效果，顯著提升公司經(jīng)營業(yè)績；股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，潘穎（2009）指出股權(quán)制衡度與股權(quán)激勵實施效果正相關(guān)；治理結(jié)構(gòu)方面，呂長江（2011）研究發(fā)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)的不完善、對管理者進(jìn)度制約機(jī)制的缺乏回事管理層處于福利目的而選擇股權(quán)激勵，從而影響股權(quán)激勵作用的發(fā)揮，這佐證了完善的治理結(jié)構(gòu)對股權(quán)激勵具有正面作用這一觀點(diǎn)。

3恒康醫(yī)療股票激勵計劃分析

恒康醫(yī)療（原名獨(dú)一味）是深交所中小板A股上市公司，主要經(jīng)營業(yè)務(wù)包括各種類型藥劑，中、藏藥材種植、研究、高原生物開發(fā)、收購以及藥品、食品、醫(yī)療器械的研究開發(fā)及技術(shù)咨詢。受醫(yī)藥業(yè)大環(huán)境影響，再加上擁有高度集中的股權(quán)機(jī)構(gòu)和董事會結(jié)構(gòu)、業(yè)績增長乏力需要尋找新的突破點(diǎn)以及急需招納留住技術(shù)及服務(wù)型人才等適合進(jìn)行股權(quán)激勵的內(nèi)部因素影響，恒康醫(yī)療于2012年推出了限制性股票股權(quán)激勵計劃，但是在方案推出伊始就有逾20人放棄認(rèn)購或者減少認(rèn)購數(shù)量，更有財務(wù)總監(jiān)、生產(chǎn)副總等核心激勵對象陸陸續(xù)續(xù)離職，導(dǎo)致股權(quán)激勵效果受到很大影響，這說明其股權(quán)激勵計劃存在一定的不合理性。

3.1恒康醫(yī)療股權(quán)激勵計劃概述

2013年2月，恒康醫(yī)療董事會審議通過了《關(guān)于向激勵對象授予限制性股票的議案》，主要內(nèi)容如表1。

恒康醫(yī)療的限制性股票激勵模式屬于基于業(yè)績考核的股票激勵模式，采用定向增發(fā)的方式授予激勵對象，解鎖業(yè)績考核采取的也是行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)所普遍接受的會計指標(biāo)，即扣除非經(jīng)常性損益凈利潤增長率。

恒康醫(yī)療股權(quán)激勵契約主要內(nèi)容

主要契約要素內(nèi)容激勵模式限制性股票激勵對象董事長董事、財、營總監(jiān)、總經(jīng)理、研發(fā)生產(chǎn)副總、董秘以及中層管理人員核心業(yè)務(wù)（技術(shù)）人員（95人），共103人激勵期限48個月，其中自授予日起12個月為禁售期；禁售期后36個月為解鎖期，分三次申請解鎖，即12個月后30%、24個月后50%、36個月后20%激勵條件授予條件為2012年扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于12%。

第一次解鎖條件：2013年度比2011年度凈利潤增長不低于130%，凈資產(chǎn)收益率不低于18%。

第二次解鎖條件：2014年度比2011年度凈利潤增長不低于359%，凈資產(chǎn)收益率不低于19%。

第三次解鎖條件：2015年度比2011年度凈利潤增長不低于589%，凈資產(chǎn)收益率不低于20%。資金來源認(rèn)購限制性股票及繳納個人所得稅的資金全部自籌股票來源定向增發(fā)3.2恒康醫(yī)療股權(quán)激勵計劃效果分析

首先，恒康醫(yī)療2012年股權(quán)激勵計劃的實施確實帶來了一些成效，那就是企業(yè)短期業(yè)績的提升。股權(quán)激勵最主要的作用是激勵高管，減少代理成本，提升企業(yè)價值。2012年提出股權(quán)激勵計劃預(yù)案并實施后，恒康醫(yī)療營業(yè)收入、營業(yè)利潤以及扣除非經(jīng)常損益的凈利潤得到了極大的提升；同時企業(yè)資產(chǎn)總規(guī)模也在2012年以后不斷壯大。這主要與恒康醫(yī)療實施股權(quán)激勵后員工生產(chǎn)管理積極性得到極大提高，從原料采購的價格控制、質(zhì)量管理、倉儲管理、生產(chǎn)工藝的優(yōu)化、操作流程的嚴(yán)格執(zhí)行等方面加強(qiáng)了管理，提高原料提取率，單位生產(chǎn)成本降低，產(chǎn)品獲利能力增強(qiáng)。在節(jié)流的同時，恒康醫(yī)療2013年積極開拓新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，2013年主營業(yè)務(wù)收入按產(chǎn)品分類主要為藥品收入、中藥飲品、醫(yī)療收入和其他產(chǎn)品（主要是牙膏和保健品），其中后三類都是2013年新業(yè)務(wù)的產(chǎn)品。

其次，恒康醫(yī)療2012年股權(quán)激勵計劃的實施更多的是弊大于利，這集中體現(xiàn)為激勵效果大打折扣，并對2015年的業(yè)績產(chǎn)生了較大影響，不利于長遠(yuǎn)發(fā)展。而弊端的產(chǎn)生主要在于以下三大原因。

3.2.1激勵條件過于嚴(yán)苛

理論上而言，董事會規(guī)模大、獨(dú)董比例高，股權(quán)集中、債務(wù)融資水平高的企業(yè)會制定更為嚴(yán)格的業(yè)績條件和激勵期限。從上述對恒康醫(yī)療公司特征的研究發(fā)現(xiàn)，公司應(yīng)傾向于制定嚴(yán)格的業(yè)績條件和期限。雖然其股權(quán)激勵的有效期為4年，并未達(dá)到嚴(yán)格程度，但是其激勵條件確實相當(dāng)嚴(yán)格。根據(jù)恒康醫(yī)療的股權(quán)激勵計劃設(shè)定的解鎖條件，2013年度共計只有78名激勵對象考核合格，滿足解鎖條件。此后2014年雖然凈利潤快速增長，但是增長率283%并未達(dá)到解鎖條件要求的359%。

3.2.2過分高估企業(yè)預(yù)期業(yè)績

由于恒康醫(yī)療在2011年以前的主要營業(yè)收入均來自于傳統(tǒng)中成制藥業(yè)，因此傳統(tǒng)業(yè)務(wù)對2012年以后企業(yè)凈利潤增長的貢獻(xiàn)將有縮小的可能性，故恒康醫(yī)療在2012年也正式開始轉(zhuǎn)型，擴(kuò)展新業(yè)務(wù)?？傮w來說，恒康醫(yī)療在2012年之后企業(yè)盈利有了大幅度的改善，但是在2014年之后增速放緩，一方面，恒康醫(yī)療進(jìn)軍醫(yī)藥日化品領(lǐng)域，但市場份額擴(kuò)張速度較慢，雖然2013年加強(qiáng)新藥開發(fā)，培育新品種，拓展?fàn)I銷渠道的策略，使得業(yè)績表現(xiàn)確實很突出，但2014年后產(chǎn)品的獲利能力并未如預(yù)期的那樣；另一方面，在恒康醫(yī)療“闊步邁進(jìn)”的同時，卻債臺高筑，猛烈地并購擴(kuò)張醫(yī)療服務(wù)單位，似有配合公司的股權(quán)激勵方案的可能性，從而為公司的業(yè)績承諾護(hù)航。鑒于恒康醫(yī)療對于公司本身業(yè)績以及新業(yè)務(wù)盈利空間的預(yù)期過高，導(dǎo)致其對激勵條件的設(shè)計也隨之升高。

此外，民營資本投資的醫(yī)療服務(wù)業(yè)其實存在較大的風(fēng)險，由于醫(yī)療服務(wù)具有公益性質(zhì)，受到國家的嚴(yán)格管控，但投資的目的最終是獲利，所以公益性質(zhì)的醫(yī)療服務(wù)業(yè)和逐利的民營資本存在一定程度上的沖突。同時，投資醫(yī)療服務(wù)業(yè)，投資周期長、資金需求大、見效慢，這也就意味著該業(yè)務(wù)的成本占營業(yè)總成的比重較大，但占營收的比例卻不及前者。加上恒康醫(yī)療用于投資兼并的資金大多來自于銀行貸款，利息支出的快速增長，也在一定程度上影響了企業(yè)的凈利潤。故在將解鎖期定為36個月的情況下，設(shè)計如此職高的激勵條件顯然是不合適的。

3.2.3考核指標(biāo)單一

恒康醫(yī)療解鎖指標(biāo)僅用扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤增長率以及凈資產(chǎn)收益率兩個財務(wù)指標(biāo)來進(jìn)行考核。雖然醫(yī)藥制造業(yè)大多數(shù)企業(yè)采用凈利潤或者搭配其他幾個指標(biāo)作為業(yè)績條件，但是考慮到2012年開始戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型拓展新業(yè)務(wù)，這兩個指標(biāo)過于片面化，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能夠反映企業(yè)實際，企業(yè)應(yīng)該考慮多維度指標(biāo)考核。

4結(jié)論與啟示

恒康醫(yī)療在企業(yè)經(jīng)營陷入瓶頸期時，采取股權(quán)激勵計劃無疑是正確的選擇，事實證明這對企業(yè)業(yè)績提升也有一定的推動作用。但是由于其設(shè)計方案不合理，使得激勵方案推出伊始就有部分激勵對象放棄或者減少認(rèn)購數(shù)量，財務(wù)總監(jiān)、生產(chǎn)副總等高層陸陸續(xù)續(xù)離職，這表明該方案對于激勵對象個人的激勵存在明顯不足。此外，激勵基期選擇為2011年這一固定年限，而這一年正式恒康醫(yī)療盈利狀況在低水平，加上企業(yè)2013年業(yè)績突飛猛漲，而2014年后出現(xiàn)下滑，也表明高管存在一定的短視行為；再加上公司前期產(chǎn)業(yè)快速擴(kuò)張、項目投資過快導(dǎo)致貸款增加，融資成本增加等管理層并未全面考慮到的各項風(fēng)險，以及除此之外的行業(yè)和政府新動態(tài)，如2015年因政府對及控制“藥占比”政策的執(zhí)行推進(jìn)致使公司藥品銷售總量不達(dá)預(yù)期，這些都要影響了股權(quán)激勵計劃的實施效果，通過恒康醫(yī)療股權(quán)激勵計劃的案例，本文總結(jié)出如下啟示。

4.1注重激勵模式創(chuàng)新

股權(quán)激勵契約設(shè)計的關(guān)鍵是要符合公司的特定情況，避免“南橘北枳”的現(xiàn)象。我國醫(yī)藥制造行業(yè)大多數(shù)上市公司股權(quán)激勵采取的都是限制性股票模式，因為限制性股票激勵計劃的實施，其本身是一種對管理

層的業(yè)績和公司未來發(fā)展前景的肯定，能夠巧妙的向市場投資者傳遞積極的信號。同時也能夠?qū)⑵髽I(yè)個人與公司的利益聯(lián)系起來，減少代理成本，實現(xiàn)股東價值最大化。但是激勵模式的設(shè)計和創(chuàng)新要體現(xiàn)在如何激發(fā)激勵對象努力工作的新動力的創(chuàng)新上，要注重的是發(fā)揮激勵對象的主觀能動性，而不是把激勵計劃變成激勵對象機(jī)械性必須完成的數(shù)字任務(wù)。只有具備了異質(zhì)性、協(xié)調(diào)性（即激勵對象之間以及激勵與未被激勵對象之間的協(xié)調(diào)）、持續(xù)性以及制約性（體現(xiàn)在激勵條件、資金來源、股票來源）這四個性質(zhì)的股權(quán)激勵計劃才能成功。

4.2完善公司制度，避免道德風(fēng)險

完善的制度基礎(chǔ)是公司高效長久發(fā)展的前提和基石，也是各項措施得以順利實施的保障。一方面，股權(quán)激勵的實施易依托于公司制度，才能更好地實施，另一方面，物質(zhì)的刺激往往會與道德風(fēng)險相伴而生，作為對激勵對象的一種獎勵，股權(quán)激勵監(jiān)管不當(dāng)便會引發(fā)對象鋌而走險，產(chǎn)生逆向選擇以及道德風(fēng)險，這也需要完善的公司制度來約束逆向選擇行為。因此公司在實施激勵計劃期間，應(yīng)逐步完善公司的風(fēng)險控制制度，規(guī)范公司治理的流程機(jī)制，在防范道德風(fēng)險的同時，也為公司未來的發(fā)展提供制度保障。

股權(quán)激勵計劃的成功不僅僅體現(xiàn)在其對公司業(yè)績提升的刺激上，更在于其對公司治理（正式制度）、企業(yè)文化等（非正式制度）促進(jìn)的作用上，激勵計劃好壞與否的關(guān)鍵在于其與公司各項正式以及非正式制度的融合程度，因此，企業(yè)在股權(quán)激勵設(shè)計時一定要綜合考慮公司激勵計劃與兩大制度的契合度，只有這樣才能將股權(quán)激勵的作用發(fā)揮到極致。

參考文獻(xiàn)

[1]盧馨，龔啟明，鄭陽飛.股權(quán)激勵契約要素積極影響因素研究[J].會計研究報，2013，（4）.

[2]宗文龍，王玉濤，魏紫.股權(quán)激勵能留住高管嗎？[J].會計研究，2013，（3）.

[3]謝德仁，陳運(yùn)森.業(yè)績性股權(quán)激勵、行權(quán)條件與股東財富增長[J].會計研究，2010，（12）.

[4]周建波.對上市公司經(jīng)營者股權(quán)激勵的考察分析[J].證券市場導(dǎo)報，2004，（6）.

[5]潘穎.股權(quán)激勵、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績關(guān)系的實證研究——基于公司治理視角[J].經(jīng)濟(jì)問題，2009，（8）.