鄒曉峰+李明陽(yáng)+許悟

摘要：產(chǎn)業(yè)園區(qū)對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)有示范效應(yīng)和輻射力，是貴州經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的關(guān)鍵。其中測(cè)算產(chǎn)業(yè)投融資成為關(guān)注的焦點(diǎn)。文章針對(duì)產(chǎn)業(yè)園區(qū)的產(chǎn)業(yè)資金需求為導(dǎo)向，構(gòu)建了產(chǎn)業(yè)投融資體系，并進(jìn)行參數(shù)估計(jì)、案例分析，該模型融資結(jié)構(gòu)分析體現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)投融資規(guī)劃的地方政府中的決策，參數(shù)估計(jì)定量化分析為政府招商提供數(shù)據(jù)支撐，貴陽(yáng)高新區(qū)實(shí)例也顯示產(chǎn)業(yè)投融資測(cè)算體系操作性強(qiáng)。

關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)園區(qū)；投融資規(guī)劃；參數(shù)估計(jì)

一、引言

自2011年貴州提出“加速發(fā)展、加快轉(zhuǎn)型、推動(dòng)跨越”戰(zhàn)略以來(lái)，產(chǎn)業(yè)園區(qū)一直是貴州省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略關(guān)鍵，近幾年，貴州省產(chǎn)業(yè)園區(qū)一直呈現(xiàn)出加速發(fā)展的態(tài)勢(shì)，并作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)引擎，也越來(lái)越體現(xiàn)出其經(jīng)濟(jì)價(jià)值和社會(huì)價(jià)值。隨著國(guó)際國(guó)內(nèi)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不斷變化、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)園區(qū)的開(kāi)發(fā)投融資以土地開(kāi)發(fā)、土地經(jīng)營(yíng)和土地融資為重點(diǎn)的傳統(tǒng)模式受到諸多限制，如何有效推進(jìn)產(chǎn)業(yè)投融資成為產(chǎn)業(yè)園區(qū)發(fā)展的新的亮點(diǎn)。然而，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)投融資的研究主要以定性化描述和相關(guān)評(píng)價(jià)為主，定量化體系不完整。嚴(yán)金海（2012）探討了高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)投融資體系的建設(shè)，其中重點(diǎn)從科技型中小企業(yè)的融資問(wèn)題著手，研究提出，高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)的投融資體系應(yīng)做好金融支持體系、投融資環(huán)境等方面的工作。郭興平、王一鳴（2011）借鑒基礎(chǔ)設(shè)施投融資的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，美國(guó)市政債券持續(xù)為基礎(chǔ)設(shè)施提供資金支持，加拿大長(zhǎng)期有效的政府管理降低了基礎(chǔ)設(shè)施的融資成本，由此作者提出我國(guó)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資需要進(jìn)一步拓寬融資渠道、健全風(fēng)險(xiǎn)管理措施和透明政府債務(wù)管理。本文將依從融資結(jié)構(gòu)理論，結(jié)合參數(shù)估計(jì)的方法，搭建園區(qū)產(chǎn)業(yè)的融資結(jié)構(gòu)測(cè)算體系框架，并以貴陽(yáng)高新區(qū)為實(shí)例分析，從而增強(qiáng)園區(qū)產(chǎn)業(yè)投融資的量化程度，為園區(qū)產(chǎn)業(yè)投融資規(guī)劃提供參考。

從產(chǎn)業(yè)園區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段的融資方式看，可以劃分為股權(quán)融資和債權(quán)融資。股權(quán)融資和債權(quán)進(jìn)一步細(xì)分為融資渠道，首先從股權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例，風(fēng)險(xiǎn)投資階段分布可以劃分為股票融資，種子基金，創(chuàng)業(yè)投資，私募股權(quán)和企業(yè)自籌。其次從債券融資的貸款債券比可以劃分為銀行與債券融資。梳理渠道關(guān)系、構(gòu)建產(chǎn)業(yè)投融資結(jié)構(gòu)，可得到如下投融資結(jié)構(gòu)圖（見(jiàn)圖1所示）。

二、產(chǎn)業(yè)園區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展投融資基本參數(shù)估計(jì)

通過(guò)投融資測(cè)算體系結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展投融資進(jìn)行測(cè)算的前提是對(duì)相關(guān)進(jìn)行測(cè)算，因此本節(jié)重點(diǎn)依據(jù)各種數(shù)據(jù)來(lái)源對(duì)其中的參數(shù)進(jìn)行相應(yīng)的測(cè)算。

（一）資產(chǎn)產(chǎn)值率的測(cè)算

產(chǎn)業(yè)園區(qū)通過(guò)產(chǎn)業(yè)投資形成固定資產(chǎn)，由此形成產(chǎn)值，資產(chǎn)是產(chǎn)業(yè)園區(qū)的基礎(chǔ)。產(chǎn)業(yè)園區(qū)的資產(chǎn)和產(chǎn)值之間存在相對(duì)穩(wěn)定的關(guān)系，因此本文用園區(qū)內(nèi)工業(yè)總產(chǎn)值比上園區(qū)企業(yè)總資產(chǎn)來(lái)衡量產(chǎn)業(yè)園區(qū)的生產(chǎn)效率。同時(shí)，由于產(chǎn)業(yè)園區(qū)做相應(yīng)的規(guī)劃，一般都會(huì)預(yù)定其產(chǎn)值目標(biāo)，因此我們可以通過(guò)測(cè)算的資產(chǎn)產(chǎn)值率來(lái)測(cè)定產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)的總需求。

根據(jù)2007～2011年度國(guó)家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)的數(shù)據(jù)測(cè)算（見(jiàn)表1所示），全國(guó)高新區(qū)的每年資產(chǎn)產(chǎn)值率基本穩(wěn)定、波動(dòng)幅度較小，資產(chǎn)產(chǎn)值率在0.71～0.78之間，五年平均值為0.75。縱觀(guān)資產(chǎn)產(chǎn)值率，2009年高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)的資產(chǎn)產(chǎn)值率較2008年下降了7%，比平均值也低4個(gè)百分點(diǎn)，這明顯是受到美國(guó)次貸危機(jī)的影響，美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)高新區(qū)的資產(chǎn)產(chǎn)值率的沖擊在2010、2011年逐漸有所恢復(fù)。

（二）資產(chǎn)負(fù)債率的核算

企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率因行業(yè)、企業(yè)性質(zhì)等因素而發(fā)生變化，但是從產(chǎn)業(yè)園區(qū)整體來(lái)看，總體的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)穩(wěn)定，根據(jù)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)均衡理論顯示，企業(yè)負(fù)債的節(jié)稅效應(yīng)和負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)之間形成一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的均衡點(diǎn)。產(chǎn)業(yè)園區(qū)的資產(chǎn)負(fù)債率測(cè)算基礎(chǔ)數(shù)據(jù)用的是全國(guó)高新區(qū)2007～2011年企業(yè)負(fù)債和企業(yè)資產(chǎn)總額作為基礎(chǔ)進(jìn)行核算，在本文投融資測(cè)算體系用于估測(cè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)融資需求中債券和股權(quán)的比例。根據(jù)測(cè)算結(jié)果（見(jiàn)表1所示），2007～2011年全國(guó)高新區(qū)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率基本穩(wěn)定，在0.52～0.55之間，波動(dòng)范圍有限，這是銀行信貸審核資產(chǎn)負(fù)債率的結(jié)果，也是金融監(jiān)管一致性的體現(xiàn)，這樣比例符合行業(yè)發(fā)展的需求。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資占凈資產(chǎn)比的估算

風(fēng)險(xiǎn)投資是高新技術(shù)企業(yè)資本的重要來(lái)源，本文用以估算風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在產(chǎn)業(yè)園區(qū)企業(yè)股權(quán)融資中的投資占比。估算風(fēng)險(xiǎn)投資的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)主要來(lái)自于歷年高新區(qū)企業(yè)的統(tǒng)計(jì)資料和國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模數(shù)據(jù)。

根據(jù)全國(guó)高新區(qū)風(fēng)險(xiǎn)投資比例測(cè)算表（表2所示）發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)園區(qū)凈資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)投資的比例不高，在1～3%之間。假如是用全部募集的風(fēng)險(xiǎn)投資資金進(jìn)行估測(cè)，即假設(shè)募集的風(fēng)險(xiǎn)資本全部用于產(chǎn)業(yè)園區(qū)的投資，這樣現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模與產(chǎn)業(yè)園區(qū)企業(yè)凈資產(chǎn)的比例較小，約在2%上下浮動(dòng)，即便是以全部的風(fēng)險(xiǎn)投資募集額進(jìn)行測(cè)算，這樣形成的風(fēng)險(xiǎn)投資募集比也不超過(guò)4%。鑒于“萬(wàn)眾創(chuàng)業(yè)、大眾創(chuàng)新”的政策影響，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)投資的作用將會(huì)更加明顯，風(fēng)險(xiǎn)投資的比重會(huì)增加。據(jù)此，取實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)投資占比和風(fēng)險(xiǎn)投資募集占比之間的中間值2.5%作為測(cè)算產(chǎn)業(yè)園區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)投資的指標(biāo)。

（四）股票融資、風(fēng)險(xiǎn)投資之間關(guān)系核算

根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資的一般規(guī)律，目標(biāo)企業(yè)上市是風(fēng)險(xiǎn)投資的主要退出渠道，風(fēng)險(xiǎn)投資與股票融資之間存在一定的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，因此我們比較風(fēng)險(xiǎn)投資和企業(yè)上市融資，用兩者之比來(lái)估算風(fēng)險(xiǎn)投資和股票融資合適比例。核算這一比例的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來(lái)自清科數(shù)據(jù)研究中心。

從表3所示的風(fēng)險(xiǎn)投資與股票融資比例關(guān)系看出，2008～2012年我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資與股票融資之間關(guān)系極其不穩(wěn)定，這可能是由于上市融資經(jīng)常隨著股市行情變化而變化，其中2008年與2011年的比值基本一致，2009、2010兩年值超過(guò)4，是平均值的兩倍左右，最差的是2012年僅為0.97，不足平均值的一半。綜上，我們選用這五年的平均值作為估計(jì)值。

（五）債權(quán)融資結(jié)構(gòu)估算

債權(quán)融資有效途徑有銀行貸款和企業(yè)債券兩種形式，我國(guó)還是以銀行貸款為主的間接融資的金融體系，與美英等發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)金融體系呈現(xiàn)出過(guò)于偏重間接融資、直接融資發(fā)育不全。因此，我們把銀行貸款與企業(yè)債權(quán)之比當(dāng)作債權(quán)融資結(jié)構(gòu)的指標(biāo)，并引用2008～2012年的中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒的相關(guān)數(shù)據(jù)。

從表4所示對(duì)照分析貸款余額和企業(yè)債權(quán)發(fā)行額之間關(guān)系看出，我國(guó)確實(shí)存在偏重間接融資，債券融資的比重基本微不足道，企業(yè)債券僅為銀行貸款的3.3%，這種情況遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家的比重關(guān)系。

三、產(chǎn)業(yè)園區(qū)投融資規(guī)劃案例分析

通過(guò)本文第二節(jié)的參數(shù)估算，為了進(jìn)一步驗(yàn)證所設(shè)計(jì)的產(chǎn)業(yè)園區(qū)投融資測(cè)算體系的科學(xué)性和合理性。本文選用貴陽(yáng)高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)作為研究對(duì)象，結(jié)合貴陽(yáng)高新區(qū)的產(chǎn)業(yè)園區(qū)的具體情況和基本數(shù)據(jù)，進(jìn)行實(shí)例分析，為其他類(lèi)似的經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)和高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)提供參考，有助于相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)園區(qū)進(jìn)行規(guī)劃和設(shè)計(jì)其投融資方案。

（一）案例背景

貴陽(yáng)國(guó)家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)位于貴州省貴陽(yáng)市，是全國(guó)52個(gè)國(guó)家高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)之一，也是貴州省唯一的國(guó)家級(jí)高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)。近年來(lái)，高新區(qū)始終堅(jiān)持把發(fā)展民營(yíng)經(jīng)濟(jì)作為區(qū)域市場(chǎng)的主力、產(chǎn)業(yè)提升的基本動(dòng)力和區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)的基礎(chǔ)力量，不斷強(qiáng)化措施，加強(qiáng)引導(dǎo)服務(wù)，優(yōu)化發(fā)展環(huán)境，使民營(yíng)經(jīng)濟(jì)走上“快車(chē)道”。先后獲批“國(guó)家大數(shù)據(jù)引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)集群創(chuàng)新發(fā)展示范工程”、“國(guó)家科技服務(wù)業(yè)區(qū)域試點(diǎn)”等十五個(gè)國(guó)家級(jí)試點(diǎn)示范。在全國(guó)國(guó)家級(jí)高新區(qū)增比進(jìn)位中由62位躍升到43位。立足于金陽(yáng)科技園，貴陽(yáng)高新區(qū)近年來(lái)全力建設(shè)和打造沙文生態(tài)科技園，進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的同時(shí)，如何有效的引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，成為貴陽(yáng)高新區(qū)投融資規(guī)劃的關(guān)鍵之一。

（二）案例估算

結(jié)合第二節(jié)的參數(shù)估計(jì)結(jié)果，依據(jù)貴陽(yáng)國(guó)家高新區(qū)十二五規(guī)劃的工業(yè)總產(chǎn)值的目標(biāo)對(duì)投融資測(cè)算體系進(jìn)行估算。十二五期以600億為工業(yè)產(chǎn)值的發(fā)展目標(biāo)，在2010年66.5億元的基數(shù)上，按照固定增長(zhǎng)率進(jìn)行等比測(cè)算，產(chǎn)值年均需要增長(zhǎng)55.3%，由此可以估測(cè)規(guī)劃期各年的產(chǎn)值目標(biāo)，運(yùn)用投融資測(cè)算體系的參數(shù)估計(jì)結(jié)果，計(jì)算出各年度的產(chǎn)業(yè)融資需求，結(jié)果見(jiàn)表5所示。

（三）案例結(jié)果分析

從產(chǎn)業(yè)園區(qū)投融資體系估算應(yīng)用案例結(jié)果來(lái)看，我們將討論其中融資規(guī)模和融資結(jié)構(gòu)。

一是，融資規(guī)模分析。從演算過(guò)程來(lái)看，貴陽(yáng)高新區(qū)的融資規(guī)模主要取決于其產(chǎn)值目標(biāo)，所測(cè)算的股權(quán)融資和債權(quán)融資，以及風(fēng)險(xiǎn)投資、股票、企業(yè)自籌、銀行貸款、債券等多種融資渠道資金，這些結(jié)果能夠幫助產(chǎn)業(yè)園區(qū)管委會(huì)更加便捷地開(kāi)展財(cái)政預(yù)算，同時(shí)在掌握地區(qū)融資渠道的金融機(jī)構(gòu)服務(wù)規(guī)模情況下，還能進(jìn)一步估計(jì)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的數(shù)量，這利于產(chǎn)業(yè)園區(qū)規(guī)劃金融服務(wù)體系。例如，在2007～2012年之間，我國(guó)債權(quán)發(fā)行的平均規(guī)模為17.3億元左右，結(jié)合貴陽(yáng)高新區(qū)2015年72.4億元的債權(quán)融資需求，我們可以估算所需企業(yè)債權(quán)發(fā)行次數(shù)，大約為72.4/17.3≈4次。

二是，融資結(jié)構(gòu)分析。從不同融資渠道對(duì)照來(lái)看，企業(yè)自籌和銀行貸款比重較大，股票、債券、風(fēng)險(xiǎn)投資等其他融資渠道相對(duì)較小，但是這些融資渠道仍然需要關(guān)注，它們是融資結(jié)構(gòu)的主要構(gòu)成之一。根據(jù)融資體系測(cè)算方法，我們大致估計(jì)出貴陽(yáng)高新區(qū)的產(chǎn)業(yè)投融資需求極其結(jié)構(gòu)，雖然僅僅考慮其作為高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)的特征，未考慮其地域特征和發(fā)展階段特征，但是這種方法測(cè)算的融資結(jié)構(gòu)體系至少能夠吻合國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的基本趨勢(shì)，至于地域特征和發(fā)展階段特征可以在進(jìn)一步研究中對(duì)相應(yīng)的參數(shù)和結(jié)果進(jìn)行修正。

四、結(jié)論與政策建議

經(jīng)過(guò)搭建投融資估算體系、參數(shù)估計(jì)和案例分析，本文形成如下結(jié)論。

第一，產(chǎn)業(yè)園區(qū)的投融資規(guī)劃核心是資金統(tǒng)籌。本文以產(chǎn)業(yè)園區(qū)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展資金形成資產(chǎn)作為切入點(diǎn)，重點(diǎn)對(duì)融資結(jié)構(gòu)和融資渠道進(jìn)行探析，主要目的是為政府的宏觀(guān)規(guī)劃服務(wù)，利于確定合理的區(qū)域金融發(fā)展規(guī)劃。

第二，產(chǎn)業(yè)投融資測(cè)算有利于與基礎(chǔ)設(shè)施投融資有機(jī)結(jié)合，產(chǎn)業(yè)園區(qū)開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的投融資規(guī)劃，兩者互為依托，基礎(chǔ)設(shè)施投融資是基礎(chǔ)，產(chǎn)業(yè)投融資是目的。對(duì)此，本文基于國(guó)內(nèi)相關(guān)數(shù)據(jù)，通過(guò)構(gòu)建參數(shù)估計(jì)的測(cè)算體系對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展中資金需求渠道結(jié)構(gòu)進(jìn)行定量化研究，為地方政府產(chǎn)業(yè)發(fā)展和夯實(shí)金融服務(wù)體系提供區(qū)域宏觀(guān)性指導(dǎo)。

第三，產(chǎn)業(yè)投融資測(cè)算體系具有一定的適應(yīng)性。通過(guò)貴陽(yáng)高新區(qū)的案例演示，本文清晰直觀(guān)地估算出各融資渠道的資金規(guī)模，并對(duì)相應(yīng)的因素進(jìn)行因子分析，這種方法具有直觀(guān)性，充分吻合國(guó)內(nèi)各融資渠道的金融服務(wù)體系的潛力，具有一定的普適性。

第四，產(chǎn)業(yè)投融資測(cè)算可以根據(jù)應(yīng)用適當(dāng)調(diào)整相應(yīng)的參數(shù)和事項(xiàng)。在具體應(yīng)用本文所演示的產(chǎn)業(yè)投融資測(cè)算體系可以根據(jù)具體情況進(jìn)行修正，比如結(jié)合地域金融發(fā)展特征，修正各種融資渠道的結(jié)構(gòu)和比例，結(jié)合測(cè)算對(duì)象的發(fā)展階段特征因素結(jié)構(gòu)變化因子，為了應(yīng)用本文所用的測(cè)算體系還可以進(jìn)一步考慮結(jié)構(gòu)性變化。

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*本文受到國(guó)家自然科學(xué)基金 （71061003， 71210307032） 、貴州省科學(xué)技術(shù)廳貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)軟科學(xué)研究聯(lián)合基金項(xiàng)目（黔科合LH字[2014]7247）、貴安新區(qū)發(fā)展專(zhuān)項(xiàng)課題“貴安新區(qū)投融資體系研究”的資助。

（作者單位：貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)）