牛奎光

美國(guó)17.33萬億美元居民貸款中20.3%是消費(fèi)信貸，這很可能也是國(guó)內(nèi)消費(fèi)金融的未來。

美

國(guó)消費(fèi)金融產(chǎn)業(yè)興起于第二次世界大戰(zhàn)之后，發(fā)展了很長(zhǎng)時(shí)間，其中有不少值得我們學(xué)習(xí)借鑒的地方。

下圖是美國(guó)居民貸款余額分布2015年的數(shù)據(jù)?？梢钥吹?，美國(guó)17.33萬億美元的居民貸款中有20.3%是消費(fèi)信貸，消費(fèi)信貸中有26.5%是循環(huán)貸款，這部分循環(huán)貸款中有93.1%是信用卡消費(fèi)。

紅框所示的這一部分“狹義消費(fèi)金融”，將近1萬億美元的規(guī)模，是我們重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。

美國(guó)經(jīng)過這么多年的發(fā)展，居民杠桿率比中國(guó)好得多。中國(guó)現(xiàn)在的杠桿主要在車和房上，消費(fèi)領(lǐng)域的杠桿有個(gè)逐漸增加的過程。

從混戰(zhàn)到集聚，最終留下了誰？

我們?nèi)タ疵绹?guó)消費(fèi)金融的發(fā)展史，會(huì)發(fā)現(xiàn)1990年代以前也是各方混戰(zhàn)的狀態(tài)，各類信用卡發(fā)卡機(jī)構(gòu)一度達(dá)數(shù)千家。大型零售商（如Sears）、運(yùn)營(yíng)商（如AT&T）與商業(yè)銀行競(jìng)爭(zhēng)激烈，紛紛進(jìn)入到消費(fèi)金融領(lǐng)域。

1990年代則是美國(guó)消費(fèi)金融的黃金發(fā)展期，發(fā)卡數(shù)年化增長(zhǎng)超過15%；而后，通過一系列立法及信用卡組織建立，銀行樹立起在信用卡市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，零售商、電話公司則退出了市場(chǎng)。

另一方面，市場(chǎng)通過并購不斷走向集聚，形成了六大巨頭，其中有三家是獨(dú)立消費(fèi)金融公司（monoline），它們是：Capital One、Amex、Discover。其他三家則是大的銀行（Citigroup、Chase、BoA），也通過并購形成了規(guī)模。

美國(guó)消費(fèi)金融的發(fā)展趨勢(shì)

現(xiàn)在大家都在講消費(fèi)場(chǎng)景，有意思的是，美國(guó)經(jīng)過這么長(zhǎng)時(shí)間的競(jìng)爭(zhēng)之后，留下的有一半是獨(dú)立第三方消費(fèi)金融公司。這可能給消費(fèi)金融領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)公司以信心，但同時(shí)也意味著中間過程會(huì)經(jīng)歷無數(shù)的整合與兼并。

勝者以兩種商業(yè)模式跑贏：一是Purchase-centric模式，主要依靠interchange fee收入，持卡人花錢越多賺得越多，以AXP為代表；二是Interest/fee-centric模式，依賴持卡人跨期信貸利息為主，以Capital One為代表。

也就是說，消費(fèi)金融掙的是兩筆錢：一是手續(xù)費(fèi)，二是循環(huán)信用的費(fèi)用。有意思的是，中國(guó)現(xiàn)在信用卡罰息賺錢有增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

獨(dú)立消費(fèi)金融公司吸引了誰？

在美國(guó)，很多零售商選擇與獨(dú)立消費(fèi)金融公司合作。他們的合作模式——PLCC（Private Label Credit Card），即私有品牌信用卡，相較于普通信用卡有更高的折扣、返現(xiàn)，更低的信用卡消費(fèi)利息，更高的申請(qǐng)通過率。例如Synchrony在PLCC市場(chǎng)就占據(jù)了接近一半的市場(chǎng)份額，這是社會(huì)化分工非常有必要的方向。同時(shí)，零售商與獨(dú)立消費(fèi)金融公司的合作，也讓零售商成本效率得到了顯著提升。

總結(jié)起來，PLCC模式對(duì)零售商而言，益處有三點(diǎn)：

1.節(jié)省interchange-fee，在與消費(fèi)金融公司分享收益的同時(shí)，不承擔(dān)違約風(fēng)險(xiǎn)和金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)成本；

2.基于PLCC的各種credit program對(duì)銷售提升有顯著作用，維持和加強(qiáng)了客戶黏性；

3.PLCC模式是閉環(huán)模式，可以獲得更細(xì)化的用戶消費(fèi)行為數(shù)據(jù)——美國(guó)部分州對(duì)零售商收集及使用客戶數(shù)據(jù)有立法限制，但金融機(jī)構(gòu)可以豁免；消費(fèi)金融公司可為商家提供結(jié)算、營(yíng)銷、數(shù)據(jù)分析配套服務(wù)，有很多PLCC和商家CRM系統(tǒng)聯(lián)通。

因此，美國(guó)大型零售商是基于成本效率的考量選擇與Synchrony這樣的獨(dú)立消費(fèi)金融公司合作，零售商在實(shí)踐中也發(fā)現(xiàn)，要在集團(tuán)內(nèi)部平衡銷售驅(qū)動(dòng)與金融風(fēng)控是一項(xiàng)很大的挑戰(zhàn)。

反觀現(xiàn)在的中國(guó)市場(chǎng)，就像是美國(guó)1980—1990年代。很多人都想成為頭部，出現(xiàn)混戰(zhàn)局面。從專業(yè)角度來看，這個(gè)行業(yè)的進(jìn)化、整合、專業(yè)化是不可避免的，但需要信貸周期的促進(jìn)，因?yàn)槿绻蠹叶假嶅X，是不會(huì)自動(dòng)去整合的。

美國(guó)經(jīng)歷了數(shù)個(gè)信貸周期之后，基本沒有一家大型零售商還選擇自己去做消費(fèi)金融，都把自營(yíng)消費(fèi)金融部分剝離，并與第三方獨(dú)立消費(fèi)金融機(jī)構(gòu)合作。

獨(dú)立消費(fèi)金融公司 Capital One 的成功秘訣

不管從增長(zhǎng)還是估值水平看，1990年代的Capital One都不是最炙手可熱的那一家；但同類公司中，只有它一直存留發(fā)展至今，IDG資本認(rèn)為是因?yàn)樗鰧?duì)了以下四點(diǎn)：

1.對(duì)次級(jí)客戶的定價(jià)及風(fēng)控能力。

2.穩(wěn)定、低成本的資金來源。過度依賴ABS融資成本較高，且在信貸周期會(huì)遭遇融資成本上漲和資產(chǎn)核銷率迅速上升的“雙殺”。目前美國(guó)所有主流消費(fèi)金融公司不是已經(jīng)被銀行兼并就是自己買下銀行，主要資金來源均為銀行存款。

3.品牌營(yíng)銷和產(chǎn)品創(chuàng)新能力。

4.通過并購其他金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)和存款而發(fā)展。

IDG資本認(rèn)為：消費(fèi)金融領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者需要找到好的切入點(diǎn)，形成一定規(guī)模；除了自己有機(jī)生長(zhǎng)之外，需要與資本進(jìn)行合作，使得自己到了一定數(shù)量級(jí)之后能繼續(xù)發(fā)展。

美國(guó)市場(chǎng)的未來：支付領(lǐng)域是投資機(jī)會(huì)

美國(guó)消費(fèi)金融公司創(chuàng)業(yè)企業(yè)更多是對(duì)現(xiàn)有體系的補(bǔ)充，未來看支付領(lǐng)域有投資機(jī)會(huì)。

美國(guó)的金融體系較為完善，創(chuàng)業(yè)企業(yè)一般是對(duì)現(xiàn)有體系的補(bǔ)充。但是中國(guó)也有領(lǐng)先美國(guó)的地方，比如在移動(dòng)支付領(lǐng)域。相比之下，美國(guó)移動(dòng)支付領(lǐng)域的滲透率很低，是未來的投資機(jī)會(huì)。IDG資本在此邏輯下連續(xù)C 、D兩輪領(lǐng)投了美國(guó)區(qū)塊鏈消費(fèi)金融初創(chuàng)公司Circle。

另外，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)在各個(gè)環(huán)節(jié)都有被優(yōu)化的空間，大量傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)通過并購?fù)顿Y進(jìn)入Fintech領(lǐng)域。

中國(guó)消費(fèi)金融目前處于高速成長(zhǎng)期，但是成長(zhǎng)期終會(huì)過去。美國(guó)已經(jīng)過了高速成長(zhǎng)期，其P/E是12倍左右。

重點(diǎn)：中國(guó)消費(fèi)金融市場(chǎng)的機(jī)會(huì)何在？

IDG資本認(rèn)為，中國(guó)市場(chǎng)目前面臨著非常好的機(jī)會(huì)，不管是從市場(chǎng)成長(zhǎng)性還是資本市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)金融的估值來看都是很好的階段。我們看好的方向有以下三個(gè)：

1.低成本的資金來源，以及利用互聯(lián)網(wǎng)手段獲客的獨(dú)立持牌消費(fèi)金融公司，簡(jiǎn)稱“二低一高”?！岸汀敝傅偷馁Y金來源和低的營(yíng)銷成本，如Capital One是持牌機(jī)構(gòu)，資金成本低，又是通過E-mail方式獲得客戶，營(yíng)銷成本很低?！耙桓摺敝革L(fēng)控能力要高。

2.Fintech（金融科技），靠科技提高金融的效率，比如助貸機(jī)構(gòu)幫助金融機(jī)構(gòu)提高了放貸的效率。信息的聯(lián)通與更便捷的獲取是這方面創(chuàng)業(yè)的優(yōu)勢(shì)。

3.關(guān)注國(guó)內(nèi)模式領(lǐng)先于全球的領(lǐng)域。比如在移動(dòng)支付領(lǐng)域，中國(guó)已經(jīng)開始引領(lǐng)世界潮流。（作者系IDG資本合伙人 ）