周月明

占國內(nèi)市場50%份額的科沃斯機器人近日開啟A股上市之路，不過存貨攀升、負債率增高、業(yè)績增長乏力等問題并未給投資者帶來更大想象空間

近幾年，家用小電器掃地機器人領域的發(fā)展可謂熱火。如今，更是有行業(yè)龍頭要喝該領域IPO的“頭啖湯”。它就是目前市場份額為50%、居國內(nèi)第一的科沃斯機器人股份有限公司（下稱“科沃斯”）。

公司2017年2月份發(fā)布招股說明書，擬登陸上交所發(fā)行普通股A股不超過4000萬股，募資達9.12億元，投向年產(chǎn)400萬臺家庭服務機器人項目、機器人互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈項目和國際市場營銷項目。

但科沃斯發(fā)展?jié)摿烤谷绾?，能否在上市之后給投資者帶來更多利益，還需詳細分析其實際經(jīng)營情況。

業(yè)績增速不高 想象空間小

科沃斯機器人“出道”時，并不是今天的樣子，而是一家為國外廠家代工生產(chǎn)吸塵器的公司。其成立于1998年，總部位于蘇州，當時還叫泰怡凱電器。拓展出家用機器人板塊，還緣于2000年，時年42歲的公司董事長錢東奇看報時的一個“靈光一閃”。當時，錢東奇注意到一則關于機器人足球比賽的新聞。這位畢業(yè)于南京大學物理系的創(chuàng)業(yè)者由此聯(lián)想到，是否能讓機器人也幫助人們掃地呢？

于是，在代工主業(yè)之外，錢東奇在公司內(nèi)設立了一支小規(guī)模的團隊，專門研發(fā)此后被稱為掃地機器人的全新產(chǎn)品。直到2011年，這家代工吸塵器的公司更名為科沃斯機器人科技有限公司。

不過，更名之后直到2014年，科沃斯的主要營收還來自于代工產(chǎn)品（貢獻超過12億元的收入，占公司總營收的52.6%）。到2015年，機器人營收成為公司的第一大收入來源（接近14億元），公司才成為名副其實的機器人生產(chǎn)公司。

然而，這家靠掃地機器人聲名鵲起的公司，相較于自己國內(nèi)第一的市場份額，其營收及凈利情況略顯增長乏力、勢頭不足。據(jù)招股說明書，2013年至2016年前三季，公司的營收分別約為19.45億元、23.14億元、26.95億元和21.49億元，營收增速還不到20%。凈利潤分別約為1.63億元、1.57億元、1.76億元和0.77億元，增速遠低于同期營收增速。

對于一家新興產(chǎn)業(yè)公司來說，這樣的增速水平很難給投資者帶來大的想象空間。公司負責人曾解釋稱：“公司報表是合并了服務機器人和傳統(tǒng)小家電代工這兩塊業(yè)務。分開來看，服務機器人的收入和利潤增速是比較高的；傳統(tǒng)的小家電代工業(yè)務增速則比較低，基本算持平，它的代工性質(zhì)也決定了其利潤率不會很高，但這塊業(yè)務又具備規(guī)模。代工業(yè)務合并到報表加權(quán)平均后，公司整體利潤被拉低。按照服務機器人業(yè)務目前的增速水平，未來一兩年時間里，公司整體業(yè)務格局是服務機器人業(yè)務占比高過代工業(yè)務?！辈贿^，目前據(jù)其財報來看，截至2016年三季度，小家電代工業(yè)務占營收比重仍有42%，而服務機器人業(yè)務占55%，未占據(jù)絕對優(yōu)勢。

存貨攀升 周轉(zhuǎn)率狀況不佳

不過，記者查閱其招股說明書，發(fā)現(xiàn)其存貨、應收賬款以及負債額也都日益攀升，這說明，除了公司負責人所稱是因為代工產(chǎn)品利潤率不高拉低整體增速，公司日漸不佳的償債能力拖累了公司跨越式發(fā)展。

截至2016年9月末，公司的應收賬款和存貨占流動資產(chǎn)比例分別較2015年期末增加4.1%和6.9%，目前為30%和44%，而貨幣資金占流動資產(chǎn)的比例較2015年期末卻減少7.1%。

此外，存貨余額也不斷攀升，報告期內(nèi)分別為3億元、3.5億元、4.7億元和6.4億元，占總資產(chǎn)的比例分別為23%、21%、27%和33%。

與此同時，公司資產(chǎn)負債率也高出可比公司平均水平。報告期內(nèi)，科沃斯機器人的資產(chǎn)負債率分別為60%、49%、65%和58%，而同行業(yè)上市公司的平均資產(chǎn)負債率為47.8%、47.1%、39.9%和43.4%。有投資者認為，這些指標上升，也意味著公司業(yè)務規(guī)模越做越大，這是公司壯大發(fā)展的必要代價。不過，若在規(guī)模擴大的同時提高流動性、周轉(zhuǎn)率，存貨也會很快銷出去，出現(xiàn)這種情況還是說明公司周轉(zhuǎn)率不好。果然查閱數(shù)據(jù)，報告期內(nèi)，科沃斯的存貨周轉(zhuǎn)率分別為5.2次/年、4.8次/年、4.3次/年和3.2次/年，呈逐年下降態(tài)勢。而同期，行業(yè)內(nèi)可比公司的平均存貨周轉(zhuǎn)率分別為6.93次/年、7次/年、6.97次/年和7.3次/年，其存貨周轉(zhuǎn)率是行業(yè)內(nèi)的最低水平。

究其原因，有業(yè)內(nèi)分析人士認為，這與科沃斯愈加擴大的線上渠道需要提前備貨有關。而線上渠道主要銷售的產(chǎn)品是家庭服務機器人產(chǎn)品，清潔類小家電產(chǎn)品主要通過線下渠道進行銷售。據(jù)招股說明書數(shù)據(jù)，公司線上銷售占主營業(yè)務收入的比例從2014年的14%已增加到了2016年前三季的44%。線上銷售的份額越多備貨相應也就越多。

不過，也有投資者擔憂這在一定程度上反映了科沃斯線上渠道不夠多元化、營銷能力不足，導致無法快速消化存貨，從而導致存貨余額的不斷增加以及存貨周轉(zhuǎn)率的下降?？莆炙箼C器人主要以天貓、京東自營和唯品會為線上主打銷售渠道，其中以天貓為最主要的銷售平臺，2014至2016年前三季，天貓銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為8.6%、17.2%、27.2%和22.8%。

然而，還有令投資者感到矛盾的一點是，一方面存貨無法快速消化、越積越多；一方面公司還將募集資金繼續(xù)擴大產(chǎn)能。公司內(nèi)部人士稱：“我們2016年的家庭機器人銷量已接近兩百萬臺。公司目前的產(chǎn)能尚無法達到兩百萬臺，產(chǎn)能不足問題也只能通過代工途徑來解決。年產(chǎn)擴建400萬臺，綜合考慮了我們目前產(chǎn)品銷售增速、產(chǎn)能情況以及未來產(chǎn)品線需要延伸等因素。”

也許在擴大產(chǎn)能之后，公司的備貨策略會有所改變，但目前尚未得到公司相關負責人的合理解釋。此外，還有一個存疑之處是據(jù)公司招股書財務數(shù)據(jù)，2016年前三季家庭服務機器人銷量為77萬臺，若2016年銷量總共200萬臺，那么2016年最后三個月需要銷售100多萬臺才能匹配這個數(shù)額。

除了負債率攀升、周轉(zhuǎn)率下降，科沃斯機器人的股權(quán)收益也令投資者擔憂。報告期內(nèi)，科沃斯的基本每股收益分別為4.82元、1.08元、1.13元和0.37元，下降趨勢十分明顯。同期，其每股凈資產(chǎn)分別為15.68元、5.14元、3.86元和2.25元，同樣出現(xiàn)了陡降現(xiàn)象。每股收益的定義是：普通股股東每持有一股所能享有的企業(yè)凈利潤或需承擔的企業(yè)凈虧損。也就是說，其變化跟凈利潤變化應該是基本同步的。但據(jù)公司的財務報告，其凈利潤處于一個弱增長的趨勢。兩個數(shù)據(jù)變化趨勢并不匹配，原因何在？目前未得到公司的合理解釋。