萬玲+劉道云

摘 要：國際上的投資銀行經(jīng)營失敗處置制度，如最后貸款人制度、金融市場穩(wěn)定基金擔(dān)保融資、注資和國有化等救助制度，阻卻了經(jīng)營失敗的國際投資銀行進入破產(chǎn)程序；又由于投資銀行總體上具有“太大而不能倒”屬性，使其經(jīng)營失敗成為破產(chǎn)之例外。國際上對經(jīng)營失敗的投資銀行的特殊處置制度安排，也導(dǎo)致其破產(chǎn)原因具有特殊性，突破了一般破產(chǎn)原因制度的適用。隨著越來越多的金融消費者選擇投資銀行業(yè)務(wù)以實現(xiàn)資產(chǎn)保值與增值，投資銀行經(jīng)營失敗處置制度的建立健全關(guān)乎金融穩(wěn)定和金融消費者財產(chǎn)安全，我國應(yīng)完善金融機構(gòu)破產(chǎn)立法并健全相關(guān)配套制度，充分考慮投資銀行等金融機構(gòu)失敗處置和破產(chǎn)原因的特殊性，為金融機構(gòu)失敗處置和金融消費者保護提供法律依據(jù)。

關(guān)鍵詞：投資銀行；破產(chǎn)原因；監(jiān)管標準；政府救助；金融消費者保護

中圖分類號：F831 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2017）03-0051-08

2014年6月24日，時任央行副行長劉士余向全國人大常委會作了《國務(wù)院關(guān)于加強金融監(jiān)管防范金融風(fēng)險工作情況的報告》，其在闡述深化金融改革開放、增強金融體系抗風(fēng)險能力時，提出加快建立存款保險制度，研究制定“金融機構(gòu)破產(chǎn)條例”，對嚴重違法違規(guī)、經(jīng)營不善導(dǎo)致資不抵債的金融機構(gòu)依法實施市場退出。2015年11月13日，《金融時報》刊登《穩(wěn)步推進利率和匯率市場化》一文，指出在利率市場化進程中，銀行體系風(fēng)險加大，因此，應(yīng)盡快出臺金融機構(gòu)破產(chǎn)制度，形成以市場原則為基礎(chǔ)、安全高效的市場退出機制和破產(chǎn)法律制度，規(guī)范金融機構(gòu)的市場退出程序，建設(shè)以破產(chǎn)為核心的金融機構(gòu)市場退出機制。在我國已有《企業(yè)破產(chǎn)法》的情況下，央行屢次提出建立金融機構(gòu)破產(chǎn)制度，具有其深刻的內(nèi)在原因和法律意義。本文通過研究國際上主要資本市場國家以投資銀行（Investment Bank/Investment Banking Firm）為代表的金融機構(gòu)失敗的特殊處置制度安排以及投資銀行特殊的破產(chǎn)原因，進而得出對我國金融立法、失敗金融機構(gòu)監(jiān)管處置以及金融消費者保護的啟示。

一、國際上投資銀行經(jīng)營失敗的特殊處置制度

（一）破產(chǎn)阻卻：失敗投資銀行政府救助

1. 最后貸款人制度的新發(fā)展——對投資銀行適用。較多國家中央銀行立法規(guī)定了最后貸款人制度（Lender of Last Resort，LDLR），例如美國、加拿大、瑞士、英國、法國、韓國、日本等。由于德國聯(lián)邦銀行（Deutsche Bundesbank）本身不是存款保障機制的一個組成部分，德國聯(lián)邦銀行沒有LDLR的職能。在2007—2010年全球金融危機爆發(fā)之前，LDLR制度仍處于狹義發(fā)展階段，它是指由中央銀行擔(dān)任LDLR給陷入困境的系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行提供LDLR貸款的金融救助制度。根據(jù)沃爾特·白芝浩理論，LDLR制度建立之初旨在挽救缺乏流動性的系統(tǒng)重要性銀行。LDLR救助可進一步取決于下列情況：（1）通過市場機制無法實現(xiàn)流動性；（2）為避免不能支付而所需的資助；（3）支付不能將威脅支付體系的穩(wěn)定；（4）符合頒發(fā)金融許可證的各項要求。但也有學(xué)者認為，“當銀行的倒閉可能通過傳遞效應(yīng)引發(fā)其他銀行的擠兌乃至倒閉，從而具有導(dǎo)致整個銀行體系危機的潛在可能性時，中央銀行就應(yīng)該向該銀行提供LDLR貸款，而不管它是缺乏流動性還是缺乏清償力”。事實上，從全球金融危機中各國中央銀行特別是美聯(lián)儲的表現(xiàn)來看，為了挽救整個金融系統(tǒng)和刺激經(jīng)濟復(fù)蘇，LDLR制度在實踐運用中是相當靈活的，突破了制度建立之初的種種限制。

在2008年10月美國頒布《經(jīng)濟穩(wěn)定緊急法案》（Emergency Economic Stabilization Act）和實施“不良資產(chǎn)救助計劃”（Troubled Asset Relief Program， TARP）以前，獨立的大型投資銀行沒有身為商業(yè)銀行的全能投資銀行那樣幸運，能夠受到LDLR制度的救助，因而獨立的大型投資銀行較全能投資銀行發(fā)生失敗破產(chǎn)的情況略多，其中影響較大的案例有：1970年9月，已經(jīng)事實破產(chǎn)的美國海登·斯通證券公司（Hayden， Stone & Company）被美國CBWL公司（Cogan， Berlind， Weill & Levitt）收購案；1990年2月，美國德崇證券商品公司（Drexel Burnham Lambert Inc）破產(chǎn)案；2008年3月，瀕臨破產(chǎn)的美國貝爾斯登公司被美國摩根大通銀行收購案①；2008年9月，美國美林證券倒閉被美國銀行（Bank of America）收購案；2008年9月，美國雷曼兄弟控股公司破產(chǎn)案；2008年12月，美國馬多夫投資證券公司（Bernard L. Madoff Investment Securities LLC）被美國證券投資者保護公司（Securities Investor Protection Corporation，SIPC）申請啟動《1970年證券投資者保護法》（Securities Investor Protection Act of 1970，SIPA）下的清算程序等。

TARP實施之后，美國政府得以在7000億美元（2010年7月《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》第1302條將授權(quán)額度削減至4750億美元）的授權(quán)限額內(nèi)直接購買銀行持有的不良資產(chǎn)——主要是“有毒資產(chǎn)”（Toxic Assets），美國財政部、美聯(lián)儲以及聯(lián)邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corporation，F(xiàn)DIC）聯(lián)合出手、共同出資應(yīng)對全球金融危機。2008年10月14日，美國政府再次公布，將動用2500億美元資金購買符合條件的金融機構(gòu)的無表決權(quán)優(yōu)先股股份，其中一半資金用于美國最大的八家銀行和投資銀行。在“不良資產(chǎn)救助計劃”頒布后不到一個月，其規(guī)則發(fā)生了變化，余下的資金將不再用于購買銀行不良資產(chǎn)，轉(zhuǎn)而用于美國銀行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整；在布什的執(zhí)政即將走到終點時，“不良資產(chǎn)救助計劃”再次發(fā)生變化，政府的救助政策開始轉(zhuǎn)向?qū)崢I(yè)界，通用汽車和克萊斯勒公司先后拿到了134億美元的政府資金；奧巴馬上任之后，“不良資產(chǎn)救助計劃”的法定目標又進一步變化——3500億美元按原定用途購買不良資產(chǎn)，同時，向住宅持有者直接提供500億美元補貼，幫助他們避免喪失抵押品贖回權(quán)；2008年秋，美聯(lián)儲發(fā)布聲明，它將對一級投資銀行開啟以前只針對商業(yè)銀行的“貼現(xiàn)窗口”（Discount Window），并將貼現(xiàn)率降低到2.25%，還貸期延長至90天，能以高等證券提供擔(dān)保的投資銀行，可以直接向中央銀行借款，這種政策轉(zhuǎn)變的根源就在于貝爾斯登的失敗以及它所引發(fā)的影響。

綜上所述，LDLR制度經(jīng)歷了由狹義向廣義發(fā)展演變的過程：（1）緊急時期放低LDLR貸款的發(fā)放要求。在全球金融危機的緊急時期，作為救市的臨時性措施，美國的LDLR制度更加靈活，從最初的只適用于出現(xiàn)嚴重危機的大型銀行，放低門檻至不以“出現(xiàn)嚴重危機”為必要。美國立法本來就沒有以“系統(tǒng)性危機”標準確立LDLR制度②，因而也不以“系統(tǒng)重要性”為標準。（2）適用對象范圍擴大。從原先適用對象上僅為商業(yè)銀行，擴展至適用于大型獨立投資銀行、保險公司、大型非金融企業(yè)等。面對金融及信貸危機，某些具有“太大而不能倒”效應(yīng)的金融機構(gòu)，反倒可以獲得讓其他金融機構(gòu)羨慕不已的不公平優(yōu)惠，獲得了源源不斷的LDLR貸款。例如，全球最大保險商美國國際集團（American International Group，AIG）陷入失敗破產(chǎn)危機，據(jù)統(tǒng)計，2008年9月至2009年3月期間，AIG受到美國政府救助資金總額超過1800億美元，美國政府救助AIG的思路和目的很清晰——直至將AIG救活。（3）LDLR的職能提升。全球金融危機爆發(fā)之前，中央銀行行使LDLR職能的主要目標包括：維持支付系統(tǒng)正常運行，確保銀行業(yè)資金運轉(zhuǎn)的連續(xù)性；阻止銀行擠兌；為銀行提供必要的交易性融資以及防止出現(xiàn)“信用極度萎縮”。而在這次全球金融危機中我們看到，作為LDLR的中央銀行在發(fā)生系統(tǒng)性金融危機時，其職能從銀行體系的穩(wěn)定者提升為整個金融體系的穩(wěn)定者，防范和化解一切可能惡化經(jīng)濟狀況和妨礙金融體系穩(wěn)定的情況，對各類大型重要金融機構(gòu)和非金融企業(yè)都在某種程度上給予了流動性救助。此外，由于各國金融監(jiān)管體制上的差異，LDLR制度在實施上有所區(qū)別。尤其美國在救市過程中，LDLR制度的實際實施主體不僅為美聯(lián)儲，還包括美國財政部、FDIC等。

LDLR制度適用于本身亦為商業(yè)銀行的全能投資銀行自不待言，然而其適用對象擴展至獨立的投資銀行，使得投資銀行破產(chǎn)制度又有一新特色：瀕臨失敗破產(chǎn)的投資銀行因金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)做出不讓其破產(chǎn)的決策，而對其啟動LDLR制度的救助，其破產(chǎn)法律事實則會消除，不能同一般法人那樣因出現(xiàn)破產(chǎn)原因而進入司法破產(chǎn)程序，政府反而通過注入資金阻止其破產(chǎn)，可見該制度亦與破產(chǎn)原因制度相對立。

2. 金融市場穩(wěn)定基金與國有化救助。德國聯(lián)邦銀行沒有LDLR的職能，但這并不意味著德國就沒有類似LDLR制度的制度。2008年9月美國雷曼兄弟公司的破產(chǎn)引發(fā)的金融危機波及全球，德國抵押貸款銀行Hypo Real Estate、德國工業(yè)銀行（IKB）和薩克森的SachsenLB銀行等一系列銀行出現(xiàn)嚴重問題，德國于2008年10月通過設(shè)立了金融市場穩(wěn)定基金（SoFFin）。SoFFin最初是作為德國聯(lián)邦銀行的金融維穩(wěn)代辦機構(gòu)建立，并受德國聯(lián)邦財政部的監(jiān)管，其設(shè)立宗旨是維護德國金融系統(tǒng)穩(wěn)定，目標是重塑和維持銀行間、社會大眾與銀行間以及各金融業(yè)務(wù)部門間的互信。SoFFin主要通過三種運作方式穩(wěn)定金融體系（均截止于2010年12月31日）：（1）通過對適格的金融機構(gòu)新發(fā)行的債券和其他合理的債務(wù)給予保證/擔(dān)保的方式為該金融機構(gòu)提供流動性；（2）通過股權(quán)投資的方式促成銀行資本重組；（3）在公開市場運作中購買證券。SoFFin允許問題銀行將部分“有毒資產(chǎn)”轉(zhuǎn)至由德國聯(lián)邦擔(dān)保的“壞賬銀行”（Bad Bank）中。通過把“有毒資產(chǎn)”從他們的資產(chǎn)負債表中移除并注入資本，使銀行得以恢復(fù)盈利，重塑公眾對金融業(yè)的信心，但主要受益者是股東和銀行客戶。SoFFin不僅立足于對金融機構(gòu)直接提供救助資金，還通過增強金融機構(gòu)的生命力以維護金融系統(tǒng)的長期穩(wěn)定。

設(shè)立SoFFin救助金融機構(gòu)是德國在金融風(fēng)暴的特殊時期出臺的穩(wěn)定金融系統(tǒng)的應(yīng)急性舉措，SoFFin在2010年年底停止向信貸機構(gòu)給予新的救助，只對已經(jīng)給予的保證/擔(dān)保等穩(wěn)定金融體系的措施繼續(xù)承擔(dān)責(zé)任，但2011年11月又宣稱將在金融系統(tǒng)潛在新問題而有必要時恢復(fù)SoFFin的救助職能。2011年1月，德國聯(lián)邦政府重組SoFFin并建立了維護金融市場穩(wěn)定的聯(lián)邦代辦機構(gòu)——德國聯(lián)邦金融維穩(wěn)局（Federal Agency for Financial Market Stabilisation，F(xiàn)MSA），受德國聯(lián)邦財政部監(jiān)管。借此，德國的銀行在FMSA的支持下能夠設(shè)立自己的代辦決策機構(gòu)。據(jù)FMSA于2012年4月27日在法蘭克福公布的數(shù)據(jù)顯示，由于SoFFin減記希臘債務(wù)以及對德國商業(yè)銀行（CBKG.DE）和西德意志州銀行（WestLB）的持股虧損等原因，SoFFin于2011年虧損總額達131億歐元（約174億美元），遠超2010年的48億歐元的虧損總額，成為德國金融史上最大虧損金額之一，SoFFin的巨額虧損加劇了歐洲有關(guān)誰來承擔(dān)清理金融系統(tǒng)壞賬成本的激烈辯論。

在德國金融混業(yè)經(jīng)營模式下，德國的商業(yè)銀行大多是全能銀行或商人銀行，甚至從事幾乎全部金融業(yè)務(wù)的全能混業(yè)集團（康采恩），德意志銀行（Deutsche Bank AG）、德國商業(yè)銀行（Commerzbank AG）等，既是商業(yè)銀行又是投資銀行，同時從事存貸款、并購和證券承銷等業(yè)務(wù)，銀行大多具有投資銀行業(yè)務(wù)部門或者主要開展投資銀行業(yè)務(wù)的附屬子公司，獨立的投資銀行較少。雖然SoFFin定位為信貸機構(gòu)救助基金，但在德國金融混業(yè)經(jīng)營模式下，全球金融危機發(fā)生后出現(xiàn)危機的全能投資銀行同樣會因同時具備商業(yè)銀行身份而得到SoFFin的救助，從而免于破產(chǎn)之災(zāi)。據(jù)FMSA網(wǎng)站統(tǒng)計數(shù)據(jù)，SoFFin自建立以來對信貸機構(gòu)共已給予超過30次的擔(dān)保和注資救助，擔(dān)?？傤~達4000億歐元，資本重組和購買資產(chǎn)總額達800億歐元。尤其在SoFFin對德國住房抵押貸款銀行（HRE）救助案中，SoFFin最初幾次為HRE提供擔(dān)保使其得以從其他幾家德國銀行獲得融資金額達520億歐元，但仍不足以讓其擺脫危機和恢復(fù)市場信心，無奈之下，2009年4月17日，SoFFin對HRE發(fā)出收購90%股份的要約，至該收購?fù)瓿蓵r，聯(lián)邦政府對HRE的救助金額已高達1020億歐元。為了更好地恢復(fù)市場信心和維護金融穩(wěn)定，在聯(lián)邦政府持有HRE90%股份的基礎(chǔ)上，SoFFin在2009年10月13日以每股1.3歐元的價格完成了對HRE其他全部私人股東持有的10%股份的收購，對HRE采取國有化救助措施，將SoFFin救助功能發(fā)揮至極③。

由于德國聯(lián)邦政府建立了SoFFin和FMSA，以國家財政和信用支撐金融市場的信心和穩(wěn)定，在全能投資銀行發(fā)生流動性或清償力危機后，聯(lián)邦政府會對出現(xiàn)問題的全能投資銀行給予政府擔(dān)保融資、股權(quán)收購等方式的注資、國有化等方式的救助，消除投資銀行的危機，幾乎使全能投資銀行在失敗破產(chǎn)風(fēng)險面前得以高枕無憂，至今難以產(chǎn)生真正進入司法破產(chǎn)程序的案例，由此，一般破產(chǎn)原因制度面對投資銀行政府救助制度已無適用余地。

（二）破產(chǎn)例外：TBTF理念拓展運用于投資銀行失敗救助

“太大而不能倒”（Too Big to Fail，TBTF）這一措辭最早可以追溯至1984年，當時由FDIC接管大陸伊利諾伊銀行并對利益相關(guān)者實施國有化救助。自此，TBTF得以在銀行領(lǐng)域廣泛使用。一些公司或機構(gòu)屬于TBTF，是政府為了避免不可預(yù)估的政治和經(jīng)濟危機，不得不將稅收用于救助這些公司或機構(gòu)以避免其破產(chǎn)或解體；一家銀行的規(guī)模有可能“大到其存款人無法承受破產(chǎn)帶來的損失”、“大到存款保險基金無法承受賠付要求”、“大到其破產(chǎn)的影響無法被承受”的程度（這里不是指導(dǎo)致眾多與其具有財務(wù)關(guān)聯(lián)的銀行陷入困境，進而引發(fā)普遍性的危機）。全球金融危機中破產(chǎn)的雷曼兄弟和受到LDLR制度救助而存活下來的AIG，從正反兩方面讓我們充分體會了TBTF的深刻含義。筆者認為，就實質(zhì)內(nèi)涵而言，TBTF是指政府應(yīng)對瀕臨倒閉的、可能誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險的大型機構(gòu)予以救助以及出臺相關(guān)公共政策或法規(guī)，避免其進入破產(chǎn)程序或解體。相對于一般破產(chǎn)原因制度而言，是一種系統(tǒng)性風(fēng)險例外（Systemic Risk Exception）。從這一意義上出發(fā)，美國聯(lián)邦政府對伊利諾伊銀行的救助并不是TBTF的首例?，F(xiàn)代意義下TBTF的先驅(qū)是美國大蕭條時期胡佛當政期間，于1932年建立的復(fù)興銀行公司（Reconstruction Finance Corporation，RFC）。復(fù)興銀行公司的建立主要是為了給銀行、保險公司以及鐵路公司等機構(gòu)提供緊急貸款。其后體現(xiàn)美國政府TBTF理念的標志性事件還有1971年聯(lián)邦政府對洛克希德飛機制造公司（Lockheed Aircraft Corporation）貸款的擔(dān)保、1979年對克萊斯勒汽車公司（Chrysler）的擔(dān)保以及1976年對賓州中央鐵路（Penn Central Railroad）的支持行為等。因此，現(xiàn)當我們提及TBTF時，應(yīng)當清楚其早已不限于銀行領(lǐng)域。自美國大陸伊利諾伊銀行失敗誕生TBTF以來，政府救助成為國際范圍內(nèi)的概念，并且適用于非金融行業(yè)，甚至適用于城邦，TBTF概念有著更廣的外延。例如，1979年意大利政府制定了一部專門處理非金融企業(yè)TBTF問題的法律《Amministrazione Straordinaria Grandi Imprese》（D.L.30.1.1979， n 26）。

目前，美國、德國、法國、瑞士、日本等國家實施金融混業(yè)經(jīng)營，這些國家的投資銀行往往是全能投資銀行，當然也存在獨立的投資銀行。全能投資銀行本身亦為商業(yè)銀行，同時從事資本市場證券類業(yè)務(wù)、銀行類存貸款業(yè)務(wù)、金融衍生品等新興金融業(yè)務(wù)、投資咨詢和投資并購業(yè)務(wù)等。甚至有的全能投資銀行還從事保險類業(yè)務(wù)、持有非金融類企業(yè)股份，形成康采恩或金融控股集團。2011年4月，國際金融監(jiān)督和咨詢機構(gòu)金融穩(wěn)定理事會（Financial Stability Board）公布了一個世界范圍內(nèi)的29家具有系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)名單（17家在歐洲、8家在美國、4家在亞洲），并給系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)下了定義：由于其規(guī)模、復(fù)雜性和系統(tǒng)性內(nèi)在關(guān)聯(lián)度，其任何危機或無序性經(jīng)營失敗都將對整個金融系統(tǒng)和經(jīng)濟活動造成嚴重破壞的金融機構(gòu)。這29家系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)大多是全能投資銀行或金融控股集團。由于全能投資銀行和康采恩屬于大型復(fù)雜金融機構(gòu)，關(guān)乎整個金融系統(tǒng)的安全與穩(wěn)定，可能引發(fā)連鎖式的破產(chǎn)效應(yīng)，其破產(chǎn)的外部效應(yīng)將波及并破壞整個實體經(jīng)濟，若發(fā)生經(jīng)營危機或失敗，必將成為TBTF，其母國政府必定采取措施予以救助，監(jiān)管機構(gòu)也會采取監(jiān)管措施不讓其進入破產(chǎn)程序。而獨立的大型投資銀行也會產(chǎn)生TBTF問題，但是從過去的大型投資銀行破產(chǎn)案來看，TBTF也有例外，美聯(lián)儲并不是對任何陷入危機的大型投資銀行都提供救助，尤其體現(xiàn)在美國雷曼兄弟控股公司破產(chǎn)案④。2001年12月安然公司（Enron Corp）、2002年7月美國世通公司（WorldCom Inc.）、2008年9月美國雷曼兄弟公司和華盛頓互惠銀行（Washington Mutual）、2011年10月全球曼氏金融（MF Global Holdings Ltd.）及子公司全球曼氏金融美國公司（MF Global Finance USA Inc.）、2012年7月美國百利金融集團（Peregrine Financial Group Inc.， PFG Best）等公司的破產(chǎn)告訴我們，“太大而不能倒”的定義極為靈活。

在全球金融危機之后，美國又開始采取一系列手段消除TBTF問題，主要有：拆分系統(tǒng)重要性、大型復(fù)雜金融機構(gòu)；降低美國大銀行之間的高關(guān)聯(lián)度；對大型金融公司提出更嚴格的資本金標準；要求大型金融公司的債權(quán)人在公司萬一倒閉的情況下分擔(dān)部分損失，但對某些債權(quán)人的額外支付留有余地；2010年7月頒布《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》，根據(jù)該法要求總固定資產(chǎn)超過500億美元的銀行控股公司、金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會指定的非銀行金融公司向美聯(lián)儲和FDIC提交解決方案，詳述其核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，并假設(shè)危機再次發(fā)生時，應(yīng)如何拆分和破產(chǎn)，即所謂的“生前遺囑”（Living Will），使TBTF銀行和全能投資銀行等大型復(fù)雜金融機構(gòu)在出現(xiàn)嚴重問題時可在不引起整個金融業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險的前提下終止業(yè)務(wù)⑤；《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》第1101條（B）（i）規(guī)定“緊急放貸的政策和程序應(yīng)旨在確保任何緊急放貸計劃或設(shè)施用于向金融系統(tǒng)提供流動性的目的，而不得用于援助破產(chǎn)的金融公司”，對于倒閉破產(chǎn)的金融機構(gòu)不予救助，LDLR貸款的發(fā)放條件又恢復(fù)如前等。

二、投資銀行經(jīng)營失敗的特殊處置導(dǎo)致其特殊的破產(chǎn)原因

（一）一般破產(chǎn)原因

破產(chǎn)制度經(jīng)歷了從狹義破產(chǎn)向廣義破產(chǎn)演變的過程。在早期狹義破產(chǎn)制度下，破產(chǎn)原因是指在什么情況下，法院可宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)，破產(chǎn)原因又稱破產(chǎn)界限，它是破產(chǎn)開始或宣告破產(chǎn)的重要條件。狹義的破產(chǎn)原因僅指破產(chǎn)清算程序的啟動原因。各國關(guān)于破產(chǎn)原因的立法規(guī)定不盡相同，但從立法體例的類型看，不外乎兩種：一種對破產(chǎn)原因采取列舉規(guī)定形式，如英美法系各國，如英國1914年《破產(chǎn)法令》第1條、英國1948年公司法第222條、美國1898年破產(chǎn)法第3條等；一種則采取概括規(guī)定形式，如大陸法系各國。破產(chǎn)立法發(fā)展至現(xiàn)代廣義破產(chǎn)制度，一般破產(chǎn)制度中的破產(chǎn)原因是指破產(chǎn)申請權(quán)人得以針對債務(wù)人提出破產(chǎn)申請，法院據(jù)以啟動破產(chǎn)程序的客觀法律事實，包括破產(chǎn)預(yù)防程序和破產(chǎn)清算程序的啟動原因。各國破產(chǎn)立法理念亦發(fā)生變化，破產(chǎn)法的立法目標側(cè)重于破產(chǎn)預(yù)防而非破產(chǎn)清算，破產(chǎn)原因要求越來越寬，破產(chǎn)法的復(fù)雜性決定了法律應(yīng)當賦予法官高度的自由裁量權(quán)，破產(chǎn)原因立法模式逐漸凸顯為概括主義發(fā)展趨勢。如美國1978年《破產(chǎn)法》廢除了破產(chǎn)原因的列舉規(guī)定轉(zhuǎn)而采用概括主義，1986年《英國破產(chǎn)法》第207、208條對破產(chǎn)原因作了概括性的規(guī)定。各國立法規(guī)定的實質(zhì)原因都非常接近，即債務(wù)人支付不能。

在大陸法系破產(chǎn)原因概括主義立法模式下，一般破產(chǎn)原因可概括為：（1）支付不能或稱不能清償；（2）停止支付或稱支付停止；（3）資不抵債（適用于企業(yè)法人）。其中德國法系（德、日、奧、瑞士等）將破產(chǎn)原因概括為：（1）支付不能；（2）支付停止；（3）資不抵債。如德國1999年生效的《支付不能法》第17條[支付不能]：程序開始的一般原因為支付不能。第19條[資不抵債，原文為?berschuldung，亦稱債務(wù)超過]：對于法人，資不抵債（Over-indebted）亦為支付不能程序開始的原因。法國法系（法、意、比利時、西班牙等）將破產(chǎn)原因概括為支付停止。因此，在傳統(tǒng)的破產(chǎn)原因制度下，破產(chǎn)的一般界限或者標準有三個：一是清償力標準，主要指支付不能（或稱不能清償）；二是流動性標準，主要指支付停止（或稱停止支付）；三是資產(chǎn)負債標準，主要指債務(wù)超過資產(chǎn)（或稱資不抵債）。

（二）投資銀行破產(chǎn)原因

投資銀行⑥是從事所有資本市場業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)（Kahn，1990）。投資銀行本身作為法人，亦會發(fā)生導(dǎo)致一般法人被申請宣告破產(chǎn)的法律事實，例如支付不能、停止支付、資不抵債。然而在特殊的投資銀行破產(chǎn)法律制度下，投資銀行的破產(chǎn)不完全適用傳統(tǒng)的破產(chǎn)原因制度下的三個破產(chǎn)標準。投資銀行僅發(fā)生一般破產(chǎn)原因制度下的法律事實并非必然破產(chǎn)，其破產(chǎn)與否還取決于金融（證券）⑦監(jiān)管機構(gòu)的態(tài)度。例如，倘若金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)認為該投資銀行屬于TBTF機構(gòu)，或其破產(chǎn)將可能誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)則會采取救助措施，避免其破產(chǎn)。只有那些瀕臨破產(chǎn)的小型投資銀行，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)通過衡量認為其破產(chǎn)不至引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險，沒有救助的價值和必要而任由其破產(chǎn)的，才可能進入司法破產(chǎn)程序。而美聯(lián)儲和美國財政部為了防止金融市場“道德危機”的加劇，2008年9月放棄救助雷曼兄弟公司任由其破產(chǎn)則屬例外。筆者將決定對失敗投資銀行是給予救助還是讓其破產(chǎn)的衡量標準稱為“監(jiān)管標準”。

綜上所述，投資銀行具有兩種特殊的破產(chǎn)原因：（1）投資銀行發(fā)生一般破產(chǎn)原因，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)持放任破產(chǎn)而不救助態(tài)度或者做出讓其進入司法破產(chǎn)程序的監(jiān)管決策；（2）投資銀行發(fā)生一般破產(chǎn)原因或者嚴重違法經(jīng)營、發(fā)生重大經(jīng)營風(fēng)險、即將喪失清償能力但尚且資大于債，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)做出采取失敗投資銀行監(jiān)管處置措施的監(jiān)管決策。例如，投資銀行在美國破產(chǎn)，可由債務(wù)人、債權(quán)人向法院提出破產(chǎn)清算或重整申請，也可由SPIC啟動類似于破產(chǎn)程序的投資銀行特殊清算程序，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)對投資銀行破產(chǎn)可以放任不管，但投資銀行申請破產(chǎn)清算或重整不必得到其批準；而證券公司在中國破產(chǎn)清算或重整，必須經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準。但兩國的金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)都有權(quán)采取法定的失敗投資銀行監(jiān)管處置措施，監(jiān)管處置措施通常是對失敗投資銀行進行托管、接管、關(guān)閉、撤銷，安排其他金融機構(gòu)收購其營業(yè)、資產(chǎn)并承接其業(yè)務(wù)和客戶，進行行政重組或清算，也可能讓其進入破產(chǎn)清算和重整。本文認為投資銀行被采取上述監(jiān)管處置措施屬于廣義的失敗破產(chǎn)范疇。

（三）投資銀行破產(chǎn)原因的特殊性分析

投資銀行破產(chǎn)原因與一般破產(chǎn)原因主要有以下幾方面區(qū)別：

其一，在現(xiàn)代廣義破產(chǎn)制度下，一般破產(chǎn)原因有數(shù)種情況，例如支付不能、支付停止、資不抵債等，相應(yīng)地，法院據(jù)以判斷被申請破產(chǎn)人破產(chǎn)的標準也有數(shù)個，例如清償力標準、流動性標準、資產(chǎn)負債標準等客觀破產(chǎn)標準，法院自身獨立的一次判斷即可宣告被申請破產(chǎn)人破產(chǎn)；而投資銀行破產(chǎn)原因具有主客觀雙重因素共同決定的特征，僅發(fā)生經(jīng)營失敗或嚴重違法經(jīng)營產(chǎn)生重大經(jīng)營風(fēng)險的法律事實并不必然破產(chǎn)，還取決于金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)對其破產(chǎn)的態(tài)度和決策。由于投資銀行破產(chǎn)原因中摻雜了較大的主觀因素，所以投資銀行在發(fā)生危機后破產(chǎn)與否具有更大的不確定性。

其二，一般破產(chǎn)原因被定義為破產(chǎn)申請權(quán)人得以針對一般法人（債務(wù)人）直接向法院提出破產(chǎn)申請，法院據(jù)以啟動破產(chǎn)程序的客觀法律事實；而投資銀行破產(chǎn)原因打破了傳統(tǒng)的定義，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)為了維護金融穩(wěn)定和保護金融消費者利益，在投資銀行發(fā)生一般破產(chǎn)原因或者嚴重違法經(jīng)營、發(fā)生重大經(jīng)營風(fēng)險之后，往往決定對失敗的系統(tǒng)重要性投資銀行進行救助，對于非系統(tǒng)重要性的失敗投資銀行會做出采取監(jiān)管處置措施的決策，通過特別的行政清算程序予以處置。如美國SIPA下的清算程序以及我國《證券公司風(fēng)險處置條例》下的行政重組、撤銷和清理程序。因此，投資銀行發(fā)生失敗危機更大程度上是金融（證券）監(jiān)管程序而非司法破產(chǎn)程序的啟動原因。

其三，一般法人若被申請破產(chǎn)，即適用一般破產(chǎn)原因制度決斷“生死”；而投資銀行發(fā)生失敗危機后，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)可能啟動LDLR制度、金融市場穩(wěn)定基金、國有化等政府救助制度使其免遭破產(chǎn)，恢復(fù)正常經(jīng)營，突破了一般破產(chǎn)原因制度的適用范疇。

其四，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管決策成為投資銀行破產(chǎn)的決定因素，并導(dǎo)致以下兩方面突破：（1）司法破產(chǎn)程序啟動由金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)決定，并非取決于破產(chǎn)申請權(quán)人或者法官。一些國家的投資銀行破產(chǎn)特別程序只能由其金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)啟動或得到其批準，獲批準的失敗投資銀行才能進入司法破產(chǎn)程序。例如，根據(jù)美國SIPA（Securities Investor Protection Act of 1970，SIPA）第78eee（a）條，SIPC是唯一有權(quán)啟動SIPA下投資者保護及其會員清算程序的主體；根據(jù)我國《證券公司風(fēng)險處置條例》（2016年修訂）第37、38條，國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者其委托的行政清理組依照《企業(yè)破產(chǎn)法》的有關(guān)規(guī)定，可以直接向法院提出破產(chǎn)清算或重整申請，根據(jù)《證券法》（2014年修正）第129條，證券公司或其債權(quán)人申請證券公司破產(chǎn)清算或重整的，必須經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準。（2）“資不抵債而不破”和“資大于債而‘破之”的現(xiàn)象。金融業(yè)是一國經(jīng)濟的核心和命脈行業(yè)，在經(jīng)濟全球化背景下，一國金融市場的發(fā)展狀況和金融系統(tǒng)的穩(wěn)定關(guān)乎整個國家經(jīng)濟乃至地區(qū)和全球經(jīng)濟的發(fā)展與穩(wěn)定，必須區(qū)別于其他行業(yè)加強監(jiān)管。而投資銀行尤其是全能投資銀行從事的業(yè)務(wù)領(lǐng)域涉及整個金融業(yè)，業(yè)務(wù)規(guī)模和經(jīng)營風(fēng)險關(guān)系整個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定與經(jīng)濟的發(fā)展，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)必須對其財務(wù)狀況和經(jīng)營進行監(jiān)管。但金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)并非允許所有經(jīng)營失敗的投資銀行在發(fā)生資不抵債或者喪失清償能力后進入司法破產(chǎn)程序，倘若該投資銀行屬于TBTF或其破產(chǎn)可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險，政府將采取救助措施挽救，從而產(chǎn)生失敗投資銀行“資不抵債而不破”的與一般破產(chǎn)原因制度相悖的現(xiàn)象。在現(xiàn)代金融監(jiān)管理念下，金融監(jiān)管包括事前監(jiān)管、事中監(jiān)管和事后監(jiān)管三個階段，且凸顯事前監(jiān)管的重要性，金融（證券）監(jiān)管機構(gòu)往往對嚴重違法經(jīng)營、發(fā)生重大經(jīng)營風(fēng)險、即將喪失清償能力尚未資不抵債的投資銀行采取緊急監(jiān)管處置措施，將其關(guān)閉、撤銷或依照特別程序清算，相當于進入了“行政破產(chǎn)程序”，從而產(chǎn)生投資銀行存在“資大于債而‘破之”的現(xiàn)象，亦與一般破產(chǎn)原因制度相悖。

三、投資銀行經(jīng)營失敗特殊處置對我國的啟示

投資銀行因其屬于TBTF、具有“系統(tǒng)重要性”、形成全能投資銀行甚至康采恩、具有雙重或多重身份等特殊性，在破產(chǎn)原因的構(gòu)造、發(fā)生經(jīng)營失敗后的處置以及破產(chǎn)程序制度設(shè)計等方面都明顯區(qū)別于一般法人破產(chǎn)制度，突破了一般破產(chǎn)原因制度的適用，為維護金融系統(tǒng)穩(wěn)定，多國立法建立了特殊的失敗投資銀行政府救助和監(jiān)管處置制度，對我國金融立法和失敗金融機構(gòu)監(jiān)管處置帶來如下啟示：

一是借鑒國外相關(guān)立法并結(jié)合國情，完善我國現(xiàn)有破產(chǎn)立法。我國沒有專門關(guān)于金融機構(gòu)的破產(chǎn)法律，現(xiàn)行的《企業(yè)破產(chǎn)法》主要是關(guān)于一般法人的破產(chǎn)立法，不能兼顧投資銀行等金融機構(gòu)破產(chǎn)的特殊性，法律的適用性、有效性不足。盡管《企業(yè)破產(chǎn)法》第134條規(guī)定“金融機構(gòu)實施破產(chǎn)的，國務(wù)院可以依據(jù)本法和其他有關(guān)法律的規(guī)定制定實施辦法”，但是國務(wù)院制定的《金融機構(gòu)撤銷條例》內(nèi)容脫離我國金融機構(gòu)發(fā)展現(xiàn)狀和國際實踐，需要大修或者廢止；而《證券公司風(fēng)險處置條例》第37條仍是按照《企業(yè)破產(chǎn)法》第二條的規(guī)定啟動證券公司破產(chǎn)程序，沒有專門的證券公司破產(chǎn)辦法，國務(wù)院對于銀行、保險、信托、基金等金融機構(gòu)破產(chǎn)也沒有出臺專門的破產(chǎn)辦法?？紤]到金融機構(gòu)破產(chǎn)的特殊性，參考境外經(jīng)驗，建議修訂《企業(yè)破產(chǎn)法》、《證券公司風(fēng)險處置條例》及相關(guān)法律法規(guī)，廢止《金融機構(gòu)撤銷條例》，進行特別立法，出臺統(tǒng)一的“問題金融機構(gòu)處置和破產(chǎn)條例”或者“問題金融機構(gòu)處置和破產(chǎn)法”，在我國建立有別于一般法人的問題金融機構(gòu)處置和破產(chǎn)法律制度，為失敗投資銀行等金融機構(gòu)適當救助、監(jiān)管處置和破產(chǎn)清算提供更加適當?shù)姆梢罁?jù)，提高問題金融機構(gòu)破產(chǎn)法律適用性和有效性。

二是問題金融機構(gòu)處置和破產(chǎn)立法應(yīng)充分考慮控制金融風(fēng)險、維護金融系統(tǒng)穩(wěn)定、保護金融消費者權(quán)益、金融服務(wù)的延續(xù)性、協(xié)調(diào)不同金融監(jiān)管機構(gòu)以及問題金融機構(gòu)破產(chǎn)的特殊性等。上文論證了投資銀行破產(chǎn)原因與一般破產(chǎn)原因的差異，這也是問題金融機構(gòu)破產(chǎn)的特殊性之一，不能適用《企業(yè)破產(chǎn)法》的一般破產(chǎn)原因啟動破產(chǎn)程序，在擬定投資銀行等問題金融機構(gòu)破產(chǎn)原因條款時應(yīng)與一般破產(chǎn)原因做出區(qū)分，對問題金融機構(gòu)司法破產(chǎn)制度與一般破產(chǎn)制度做出區(qū)別規(guī)定。同時，在將來修訂和制定相關(guān)法律法規(guī)過程中，還應(yīng)將投資銀行等問題金融機構(gòu)破產(chǎn)時，可能產(chǎn)生的控制金融風(fēng)險、維護金融系統(tǒng)穩(wěn)定、保護金融消費者權(quán)益、金融服務(wù)的延續(xù)性、協(xié)調(diào)不同金融監(jiān)管機構(gòu)等特殊問題考慮在內(nèi)，這也是區(qū)別于一般法人破產(chǎn)的重要方面。在法律制度安排上，建議將經(jīng)營失敗的問題金融機構(gòu)適當救助制度、風(fēng)險處置制度、金融服務(wù)接管安排、問題金融機構(gòu)破產(chǎn)制度、金融消費者保護制度、監(jiān)管機構(gòu)職責(zé)等分別專章規(guī)定，考慮多方因素并形成完整的風(fēng)險化解和監(jiān)管處置流程。

三是完善問題金融機構(gòu)政府救助和監(jiān)管處置配套規(guī)定，建立問題金融機構(gòu)破產(chǎn)防范和預(yù)警、評價機制等。建議通過下述具體手段，將失敗金融機構(gòu)政府救助和監(jiān)管處置從法律法規(guī)層面落實到切實可行的具體制度和操作層面，為維護金融系統(tǒng)穩(wěn)定和金融消費者權(quán)益提供完備的制度基礎(chǔ)：在《中國人民銀行法》中建立適當?shù)淖詈筚J款人制度，將救助對象從商業(yè)銀行擴展至重要金融機構(gòu)；出臺行政法規(guī)設(shè)立金融市場穩(wěn)定（發(fā)展）基金，并完善相關(guān)規(guī)則制度以規(guī)范其運營；評估和分拆我國“系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)”，并要求其提交“生前遺囑”——“失敗破產(chǎn)風(fēng)險處置預(yù)案”；在金融消費者保護專章中規(guī)定金融機構(gòu)破產(chǎn)后的金融服務(wù)接管方案，建立金融消費者損害快速賠付機制；制定金融機構(gòu)失敗風(fēng)險預(yù)警指標和評價機制，防控金融風(fēng)險擴大和傳遞，以便監(jiān)管機構(gòu)及早做出監(jiān)管應(yīng)對策略。