毛怡琪+++修宗峰

摘 要：本文以2008—2014年A股上市公司為樣本，實證檢驗了企業(yè)建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，并考察了這種影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和貨幣政策緊縮程度下的差異性，更進一步探討了企業(yè)持股不同類型銀行對其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的不同影響。實證結(jié)果表明：建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了正面效應(yīng)，且該效應(yīng)在民營企業(yè)中和貨幣政策寬松時更為顯著。本文還發(fā)現(xiàn)對于國有企業(yè)而言，與地方性商業(yè)銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)比與股份制商業(yè)銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)更有效。本文的研究結(jié)論對企業(yè)改善信貸期限結(jié)構(gòu)以及政府引導(dǎo)金融改革和產(chǎn)融結(jié)合具有啟示意義。

關(guān)鍵詞：銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)；債務(wù)期限結(jié)構(gòu)；制度安排

中圖分類號：F830.91 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1674-2265（2017）04-0023-08

一、引言

近年來，實體經(jīng)濟頻頻遭遇資金之渴，企業(yè)融資難、融資貴問題依然待解。同時，我國企業(yè)還存在債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不合理的問題，即債務(wù)融資主要以銀行短期借款為主（鄧建平、曾勇，2011）。這種失衡的債務(wù)結(jié)構(gòu)意味著企業(yè)面臨償還短期債務(wù)的巨大壓力，也潛藏著以短期負債支應(yīng)長期投資的傾向。如何幫助企業(yè)擺脫融資困境、優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)已成為十分迫切的現(xiàn)實問題。

我國金融市場是典型的銀行主導(dǎo)型，銀行貸款是企業(yè)最重要的外部融資來源（Allen等，2005）。為了獲得信貸資源，企業(yè)傾向于尋找體制外非市場化的途徑作為替代機制，如通過延長銀企合作時間來加強銀企關(guān)系的緊密程度（曹敏等，2003），或者聘用具有金融行業(yè)從業(yè)背景的高管等來獲取更多的銀行貸款（Claessens等，2008）。而本文定義的銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)則是完全基于市場行為的一種正式契約制度，即企業(yè)通過參股銀行與銀行建立關(guān)聯(lián)。這是在新興市場中被普遍采用卻較少受學(xué)者關(guān)注的途徑，在德國、日本和韓國等銀行主導(dǎo)型國家比較常見（La Porta等，2003）。在我國，銀行業(yè)正在進行由政府管制向市場調(diào)節(jié)轉(zhuǎn)變的市場化改革，隨著支持民間資本以入股方式參與商業(yè)銀行的增資擴股以及允許具備條件的民間資本依法發(fā)起設(shè)立金融機構(gòu)等金融改革政策的出臺，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的建立出現(xiàn)了蓬勃發(fā)展之勢。相比企業(yè)參股銀行日益普遍的現(xiàn)狀，國內(nèi)的研究工作明顯滯后。國內(nèi)參股銀行的文獻主要從上市公司參股銀行的動因、弊端以及經(jīng)濟后果幾個方面進行研究（Lin等，2009），但關(guān)于銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的研究尚無人涉足，對于參股不同性質(zhì)銀行對信貸融資影響的差異性也有待進一步細化研究。

基于此，本文選取2008—2014年A股上市公司為樣本，首先實證檢驗了銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，并考察了這種影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和貨幣政策緊縮程度下的差異性；其次，將具有銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的公司按照持股銀行類型不同建立子樣本進行細分研究，試圖得出更為具體切實的結(jié)論；最后就企業(yè)如何改善債務(wù)期限結(jié)構(gòu)以及政府如何引導(dǎo)金融改革和產(chǎn)融結(jié)合提出合理建議。本文的貢獻在于從債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的角度研究了銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的作用，豐富了關(guān)于銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的研究成果，同時創(chuàng)造性地對持股銀行的類型進行細分研究，更加具體地回答了企業(yè)如何有效利用銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)改善債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的問題。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

學(xué)術(shù)界普遍認為，良好的銀企關(guān)系可以從一定程度上緩解企業(yè)的融資約束，但關(guān)于銀企關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響學(xué)術(shù)界目前鮮有研究，且現(xiàn)有觀點尚未達成一致。例如，Charumilind等（2006）通過對泰國銀企關(guān)聯(lián)的研究發(fā)現(xiàn)，建立銀企關(guān)聯(lián)的企業(yè)借款結(jié)構(gòu)更加長期化；鄧建平和曾勇（2011）的研究結(jié)果表明銀行關(guān)聯(lián)有助于民營企業(yè)獲得更多的長期借款增量，同時降低了企業(yè)的短期借款增量，從而導(dǎo)致長期借款占總借款的比重更高。然而，郭牧炫、廖慧（2013）通過參股銀行前后對比發(fā)現(xiàn)，民營企業(yè)在整體負債水平方面顯著增加、借款期限結(jié)構(gòu)顯著縮短；翟勝寶和曹學(xué)勤等（2014）也發(fā)現(xiàn)民營上市公司的銀行關(guān)聯(lián)更有助于企業(yè)獲得短期貸款，沒有證據(jù)表明銀行關(guān)聯(lián)有助于企業(yè)獲得長期貸款。那么作為一種更加密切的銀企關(guān)系，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)到底會產(chǎn)生何種影響？

首先，根據(jù)信息不對稱理論和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的流動性風(fēng)險假說，銀行與企業(yè)在信貸市場上信息不完全對等，銀行比企業(yè)在信息獲取方面存在更大的劣勢，信貸關(guān)系構(gòu)建時常會發(fā)生逆向選擇與道德風(fēng)險問題。因此，銀行為了控制風(fēng)險，傾向于發(fā)放短期貸款，因為在短期內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)價值不會發(fā)生很大的變化，即使企業(yè)破產(chǎn)，短期債務(wù)也有利于銀行收回資金（Diamond和Rajan，2001）。建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)能夠降低信息不對稱程度和交易風(fēng)險，從而幫助企業(yè)獲得更多的長期借款，延長債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。

其次，Coase交易費用理論認為，企業(yè)與市場在資源配置時能夠相互替代，從市場這一外部機制向企業(yè)這一內(nèi)部機制的轉(zhuǎn)換能夠節(jié)約交易費用（Coase和Ronald，1937）。因此企業(yè)通過參股銀行實現(xiàn)從信貸關(guān)系向產(chǎn)權(quán)關(guān)系的轉(zhuǎn)化，能夠減少借貸活動中的交易費用，提高銀行資金使用效率，增加銀行向企業(yè)發(fā)放長期貸款的意愿。

最后，從企業(yè)持股銀行的動機角度分析，國有企業(yè)持股銀行主要是用來擴張企業(yè)規(guī)模以獲取控制權(quán)私有收益，而民營企業(yè)主要是為了達到保證企業(yè)平穩(wěn)長久發(fā)展的目的，而這兩者的實現(xiàn)都需要長期資金的支撐（馬君潞等，2013）?？梢姡谌谫Y約束得到一定程度緩解后，企業(yè)更偏好獲得長期借款，這對其代理成本、交易成本、財務(wù)風(fēng)險等方面都更為有利。

基于以上分析，本文提出研究假設(shè)1：

H1：限定其他條件，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)間存在正相關(guān)關(guān)系。

（二）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

大量研究指出，我國銀行業(yè)一直以來對民營企業(yè)存在嚴重的信貸歧視，造成了民營企業(yè)融資額度少、成本高、期限短的問題 。相比國有企業(yè)，民營企業(yè)與政府或銀行沒有天然聯(lián)系，往往被擠占信貸資源；相比小微企業(yè)，規(guī)模以上的民營上市公司則更缺乏政策扶持，在信貸融資上處于夾縫狀態(tài)，一旦遇到緊縮貨幣政策或者負面的貸款供給沖擊，往往首先成為被銀行削減的對象（Brandt等，2003）。

這種信貸歧視可能源于以下幾個方面：其一，從信息不對稱角度來說，國有企業(yè)普遍有更詳細、更規(guī)范的信息披露和更好的聲譽，這減輕了公司與銀行之間的信息不對稱。其二，從交易費用角度來看，國有企業(yè)資金需求量更大，同時經(jīng)營風(fēng)險和債權(quán)人—所有者沖突更小，因此銀行為了實現(xiàn)貸款的規(guī)模經(jīng)濟、降低貸款時的信息搜尋成本和談判費用以及后續(xù)的監(jiān)督成本，更愿意向國有企業(yè)發(fā)放貸款。其三，從預(yù)算軟約束的角度來看，轉(zhuǎn)軌時期，政府、國有銀行和國有企業(yè)之間形成了一個預(yù)算軟約束框架，這使銀行在政府隱性擔(dān)保的激勵下產(chǎn)生對國有企業(yè)的選擇偏好，增加了國有企業(yè)銀行貸款的可得性（林毅夫等，2004）。

Lu等（2011）以2006—2008年持股銀行的A股上市公司為研究對象發(fā)現(xiàn)，相比于國有企業(yè)，民營企業(yè)更偏好持有商業(yè)銀行的股份，持有銀行股權(quán)的民營企業(yè)可以緩解銀行的信貸歧視，利息費用也相對較低，經(jīng)營績效得到改善。我們認為，民營企業(yè)建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)后，能夠通過雙方之間的信息交流和利益共享降低二者之間的信息不對稱程度和交易費用，彌補其在政治上的先天不足，增加獲得長期借款的可能性，相比國有企業(yè)，這種影響對于民營企業(yè)延長債務(wù)期限結(jié)構(gòu)而言意義更為重大。由此，本文提出研究假設(shè)2：

H2：與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的正相關(guān)關(guān)系更強。

（三）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)、貨幣政策與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

貨幣政策是微觀企業(yè)面臨的重要宏觀經(jīng)濟事件，它的波動會對企業(yè)的融資活動產(chǎn)生直接且顯著的影響（饒品貴、姜國華，2013）。貨幣政策影響實體經(jīng)濟的方式主要包括貨幣渠道和信貸渠道。貨幣政策傳導(dǎo)機制的信貸觀點認為，銀行可以通過減少信貸市場中信息不對稱等手段彌補資本市場的缺陷，貨幣政策通過影響銀行信貸的可得性影響實體經(jīng)濟（Susanne等，2012）。在我國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟背景下，政府雖力求使貨幣政策保持穩(wěn)健的基調(diào)，但自金融危機以來，頻繁變更的貨幣政策使企業(yè)屢次受到?jīng)_擊。一些學(xué)者研究表明，宏觀貨幣政策對銀企關(guān)聯(lián)—債務(wù)融資關(guān)系確實存在調(diào)節(jié)作用。例如，張敦力等（2013）發(fā)現(xiàn)貨幣政策緊縮時期，金融關(guān)聯(lián)能夠延長民營企業(yè)的貸款期限，但不能有效緩解民營企業(yè)在貸款比率和貸款成本上面臨的融資約束。這就引發(fā)我們進一步思考，在民營、國有企業(yè)融資地位本就不對等的條件下，貨幣政策的變動是否會影響銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)—債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的作用機制？

從銀行放款意愿角度考慮，貨幣政策緊縮時期，銀根緊縮，國有企業(yè)和民營企業(yè)獲得銀行貸款的可能性都顯著下降，參股銀行對獲得信貸融資、優(yōu)化信貸期限結(jié)構(gòu)的作用都會受到一定限制；貨幣政策寬松時期，隨著制度約束的消除，銀行更容易對面臨融資約束但持有銀行股權(quán)的企業(yè)慷慨解囊，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)更能在延長債務(wù)期限結(jié)構(gòu)方面發(fā)揮作用。

從企業(yè)貸款意愿角度考慮，貨幣政策緊縮時期，企業(yè)預(yù)期貨幣政策趨于放松時，不愿意花費大量的成本獲得長期資金，而會選擇利用低成本資金加大短期投資，獲取更多的收益；貨幣政策寬松時期，企業(yè)預(yù)計國家未來收緊貨幣政策、提高資金成本時，就會增加融資總額和長期資金儲備，以便為以后的投資項目做好資金準(zhǔn)備，因此債務(wù)期限結(jié)構(gòu)延長。

由此，本文提出研究假設(shè)3：

H3：限定其他條件，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)間的正相關(guān)關(guān)系在貨幣政策寬松時更強。

（四）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)類型與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

由于我國地區(qū)金融發(fā)展不平衡，銀行業(yè)梯隊明顯，因此分析對于持股不同性質(zhì)的銀行股權(quán)，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對于企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的作用是否一致、影響程度是否有差異，在我國也是一個值得挖掘的問題。目前我國民營資本建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的對象主要以中小商業(yè)銀行為主，如城市商業(yè)銀行、農(nóng)村信用社、村鎮(zhèn)銀行等，這部分銀行規(guī)模小、數(shù)量多、對資本的需求量大，因而民營資本進入門檻相對較低。根據(jù)我國銀行的七大類性質(zhì)，我們將主要的股權(quán)關(guān)聯(lián)分為持有全國性大型股份制商業(yè)銀行股權(quán)和持有地方性城市、農(nóng)村商業(yè)銀行股權(quán)兩種類型來進行后續(xù)的探討。

信息不對稱理論啟示我們，由于處于同一地區(qū)的企業(yè)和銀行在距離、文化、制度等方面有天然的親近關(guān)系，信息傳遞效率高，信息識別成本低，克服了信息不對稱、財務(wù)不透明、風(fēng)險不確定等問題，因此絕大多數(shù)上市公司會優(yōu)先參股本地的城市和農(nóng)村商業(yè)銀行。當(dāng)信息不對稱性降到最低，建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對信貸融資及其期限結(jié)構(gòu)的促進作用將最大化。

根據(jù)銀行專業(yè)化分工理論，大型銀行擅長于處理一般性的財務(wù)信息即“硬信息”，而中小銀行組織層級相對簡單，信息傳遞鏈條較短，在處理關(guān)系型客戶的“軟信息”方面往往具有比較優(yōu)勢（Berger A N等，1998），這樣建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的優(yōu)勢在中小型農(nóng)村、城市商業(yè)銀行中更能發(fā)揮作用。

由此，在假設(shè)1的基礎(chǔ)上，本文預(yù)期：

H4：限定其他條件，地方性銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)比全國性銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)更有助于提高債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

1. 樣本選擇。本文以2008—2014年滬、深交易所A股上市公司為初始研究樣本，在此基礎(chǔ)上剔除金融行業(yè)公司樣本、ST類特殊處理的上市公司、數(shù)據(jù)缺失的樣本，如參股銀行信息披露不健全或上市未滿一年及財務(wù)信息無法得知的樣本 、異常值樣本。參考陳棟等（2012）的研究，我們將持有單一銀行股權(quán)超過2% 的企業(yè)確定為建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的企業(yè)，對于持有上市銀行股權(quán)的企業(yè)還要求屬于前十大股東；對于一家公司同時持有多家銀行的情況，其持股比例以持有量最多的統(tǒng)計。為了排除異常值對回歸結(jié)果的干擾，對所有變量1—99%分位以外的觀測值進行了Winsorize處理，最終得到12497個樣本觀測值。

2. 數(shù)據(jù)來源。上市公司參股非上市銀行信息來自萬得數(shù)據(jù)庫“上市公司持有非上市金融企業(yè)股權(quán)”，參股上市銀行數(shù)據(jù)則根據(jù)上市銀行年報信息手工整理補充（包括參股銀行名稱、持股數(shù)量、持股比率和投資金額等）。其他財務(wù)和市場數(shù)據(jù)均來自萬得和國泰安數(shù)據(jù)庫。貨幣政策數(shù)據(jù)則來自《中國統(tǒng)計年鑒》。本文的數(shù)據(jù)處理和后續(xù)的實證分析均使用Stata12軟件進行。

（二）研究模型與變量設(shè)計

1. 銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)、制度安排與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。為了檢驗H1—H3，運用如下模型考察銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、貨幣政策的調(diào)節(jié)效應(yīng)：

模型（1）、（2）、（3）中被解釋變量MSD表示信貸期限結(jié)構(gòu)。學(xué)術(shù)界對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的衡量，主要有債務(wù)比例法、加權(quán)平均年限法、債務(wù)期限法三種方法，其中加權(quán)平均年限法理論上最科學(xué)。但譚小平（2005）從我國上市企業(yè)債務(wù)期限數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)，加權(quán)平均債務(wù)期限結(jié)構(gòu)存在嚴重的尖峰和右偏現(xiàn)象，而且在我國有關(guān)債務(wù)信息披露的現(xiàn)實條件下我們難以獲取加權(quán)平均年限法需要的詳盡資料。因此本文使用債務(wù)比例法，即用長期借款占總借款的比重衡量信貸期限結(jié)構(gòu)，用符號MSD表示。

模型（1）、（2）、（3）中解釋變量BC是民營上市公司是否具有銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的啞變量，取1則說明該公司存在銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)，取0則說明無關(guān)聯(lián)。根據(jù)陳棟等（2012）的定義，我們將銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)確定為“持有單一非上市銀行股權(quán)超過2% ，或持有單一上市銀行股權(quán)超過2%且為前十大股東”。

模型（2）中調(diào)節(jié)變量POEs代表產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，被自然人最終控制的企業(yè)為民營企業(yè)，POEs變量賦值為1；被中央或地方政府控制的企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為國有企業(yè)，變量賦值為0。通過產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的交乘項可以驗證其調(diào)節(jié)效應(yīng)。

模型（3）中調(diào)節(jié)變量MPeasy定義為貨幣政策虛擬變量，貨幣政策緊縮時取0，貨幣政策寬松時取1。本文參考王善平等（2011）的做法，通過比較廣義貨幣供應(yīng)量（M2）的增長率與名義國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的增長率大小來判斷貨幣政策松緊類型。當(dāng)M2增長率小于GDP增長率時，處于貨幣政策緊縮時期。通過查閱《中國統(tǒng)計年鑒》計算得到，2008年和2011年為貨幣政策緊縮時期，MPeasy取值為0；其余年份為貨幣政策寬松時期，MPeasy取值為1。

2. 銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)類型與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。為了檢驗H4，我們首先在已有樣本的基礎(chǔ)上剔除BC=0的部分，接著剔除持有除股份制商業(yè)銀行和地方性城市、農(nóng)村商業(yè)銀行以外類型銀行股權(quán)的公司和同時持有股份制商業(yè)銀行和地方性城市、農(nóng)村商業(yè)銀行兩種類型銀行股權(quán)的公司，構(gòu)建一個新的子樣本。

定義一個新變量BClocal作為銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)類型的啞變量。由于上市公司持有國有銀行和政策性銀行等數(shù)量很少，持股銀行類型主要集中于股份制商業(yè)銀行和地方性城市、農(nóng)村商業(yè)銀行，因此本文設(shè)定當(dāng)上市公司與地方性銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)時，BClocal取值為1；與全國性銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)時，BClocal取值為0。

然后對新樣本按以下模型進行統(tǒng)計檢驗：

借鑒陸正飛和辛宇（1998）的研究，控制變量由以下對企業(yè)銀行貸款產(chǎn)生影響的變量組成：PPE、SIZE、LEV、ROA、GR。PPE表示企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，用年末固定資產(chǎn)凈額與總資產(chǎn)之比衡量；SIZE表示企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示；LEV表示企業(yè)的資產(chǎn)負債率，用企業(yè)的總負債與總資產(chǎn)之比來衡量；ROA表示企業(yè)的盈利能力，用企業(yè)本年度的凈利潤與總資產(chǎn)之比來衡量；GR表示企業(yè)的發(fā)展能力，用本年度主營業(yè)務(wù)的增長率來衡量。YEAR和INDU表示的是年度固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)。

四、回歸分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

為了初步了解各變量指標(biāo)的總體情況，表2對總體樣本的各變量指標(biāo)進行了描述性統(tǒng)計。

由表2可得：（1）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)BC的均值為0.0623，說明對于總體的12497個有效樣本而言，具有銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的樣本數(shù)達到6.2%，同理可知，樣本中民營企業(yè)的占比為52.8%，處于貨幣政策寬松年份的觀測樣本占75.3%；（2）債務(wù)期限結(jié)構(gòu)MSD的均值為0.229，對應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差為0.315，MSD的均值小于標(biāo)準(zhǔn)差，這一對比結(jié)果說明不同樣本公司之間的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)存在較大的波動。

（二）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

首先對全樣本用模型（1）、（2）進行回歸分析，檢驗假設(shè)1、假設(shè)2中關(guān)于銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對于銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)—債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)效應(yīng)。相應(yīng)的回歸結(jié)果如表3所示。

首先觀察表3所示模型的整體顯著性檢驗，F(xiàn)統(tǒng)計量均在1%的顯著性水平下達到統(tǒng)計顯著，拒絕了解釋變量系數(shù)全為零的原假設(shè)，因此模型（1）、（2）中所選的解釋變量對于因變量MSD的解釋效力整體上是顯著的，模型設(shè)定合理。

首先對模型（1）進行回歸分析：全樣本下，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)BC的系數(shù)估計值為0.055，對應(yīng)的顯著性檢驗t統(tǒng)計量為2.39，在5%的顯著性水平下統(tǒng)計顯著。這一實證結(jié)果證明了企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，其經(jīng)濟含義表明，在其他條件不變的情況下，存在銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)平均比無銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)的上市公司高0.055個單位，這支持了假設(shè)1和信息不對稱假說。民營企業(yè)樣本下，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)在1%的顯著性水平下與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)，而國有樣本下二者不存在顯著的相關(guān)性，假設(shè)2得到基本驗證。

對模型（2）即加入產(chǎn)權(quán)性質(zhì)調(diào)節(jié)變量POEs后的回歸結(jié)果進行分析：BC* POEs的系數(shù)估計值為0.106，在5%的顯著性水平下統(tǒng)計顯著。這一實證結(jié)果說明了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對于銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)—信貸期限結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著為正，也即在民營企業(yè)中，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對于信貸期限結(jié)構(gòu)所起到的優(yōu)化作用在民營企業(yè)樣本中更大，且統(tǒng)計顯著，進一步證明假設(shè)2成立。

（三）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)、貨幣政策與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

表4給出了考慮貨幣政策對于銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)—債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)效應(yīng)的回歸估計結(jié)果。類似上一部分的分析，可知模型（3）中銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)—貨幣政策交叉項的系數(shù)估計值均顯著為正，MPeasy取值為1時代表貨幣政策寬松，BC*MPeasy的系數(shù)估計值顯著為正則說明了在貨幣政策寬松時期，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的作用顯著高于貨幣政策緊縮時期。因此假設(shè)3同樣得到驗證。

（四）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)類型與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)類型對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響以及考慮產(chǎn)權(quán)性質(zhì)調(diào)節(jié)效應(yīng)后二者的關(guān)系，通過模型（4）的回歸結(jié)果驗證，如表5所示。

模型（4）的回歸結(jié)果顯示，在國有控股樣本中，BClocal的系數(shù)估計值為0.284，對應(yīng)的顯著性檢驗t統(tǒng)計量為3.18，在1%的水平下統(tǒng)計顯著，說明了對于國有企業(yè)而言，持股地方性商業(yè)銀行相比持股全國性商業(yè)銀行對提高債務(wù)期限結(jié)構(gòu)作用更大。而在全樣本和民營樣本中，二者不存在顯著的相關(guān)性。因此假設(shè)4得到部分驗證。

本文認為出現(xiàn)這種差異的原因可能與地方性銀行高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)和行政化色彩有關(guān)。一方面，地方性銀行在設(shè)立之初就與地方政府有著密不可分的關(guān)系，而國有企業(yè)也基本由地方政府直接控制，地方性銀行會在地方政府的引導(dǎo)下，通過與國有企業(yè)的股權(quán)關(guān)系給予國有企業(yè)更多的融資便利，以服務(wù)于地方經(jīng)濟發(fā)展的整體目標(biāo)。另一方面，在地方政府控股的地方性中小銀行中，“一股獨大”阻礙了民營資本參與銀行治理，民營企業(yè)無法通過股東大會行使權(quán)利而增加關(guān)系貸款和延長債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。因此，隨著銀行業(yè)對民營資本的準(zhǔn)入逐漸放開，政府也應(yīng)該加強制度保障，讓民營企業(yè)真正能夠參與銀行的治理，發(fā)揮其貼近市場的優(yōu)勢。

五、研究結(jié)論與啟示

基于2008—2014年我國A股上市公司的公開披露數(shù)據(jù)，本文經(jīng)過實證檢驗發(fā)現(xiàn)：（1）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)有助于上市公司優(yōu)化債務(wù)融資期限結(jié)構(gòu)；（2）銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的正面效應(yīng)對民營企業(yè)和貨幣政策寬松時期而言更加顯著；（3）對于國有企業(yè)而言，與地方性商業(yè)銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)比與股份制商業(yè)銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)對優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)更有效。

在國家積極推動政府職能轉(zhuǎn)變的背景下，廣大面臨融資約束的企業(yè)，不應(yīng)過分依賴非正式制度的作用，而應(yīng)從長期戰(zhàn)略出發(fā)，以建立銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)為突破口，打破融資困難的瓶頸，為企業(yè)爭取更多的長期資金；還應(yīng)注重融資渠道的匹配度，通過與當(dāng)?shù)爻鞘?、農(nóng)村商業(yè)銀行建立股權(quán)關(guān)聯(lián)主動融入地方金融系統(tǒng)，實現(xiàn)銀企共贏發(fā)展。而對于在信息不對稱、交易費用和政治蔭蔽方面處于明顯劣勢的民營企業(yè)，國家應(yīng)該在鼓勵其參股銀行的同時加強銀行的內(nèi)部治理和股權(quán)保護，讓二者真正實現(xiàn)雙贏。完善資本市場建設(shè)、加快金融體制改革是解決我國企業(yè)持續(xù)發(fā)展問題的治本之策，在我國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟步入深水區(qū)的階段，政府應(yīng)當(dāng)在掃清制度性障礙的基礎(chǔ)上加大對產(chǎn)融結(jié)合的支持力度，為構(gòu)建良好的銀企合作關(guān)系打下堅實的政治基礎(chǔ)，為企業(yè)的健康長遠發(fā)展?fàn)I造良好的社會環(huán)境。

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Abstract：Using a large sample of A-share listed companies for the period 2008 to 2014，we examine the effects of bank equity connection on debt maturity structure，and further investigate how the property and monetary policy affect this effect. Empirical results show that bank equity connection positively affects debt maturity structure，and the positive relationship has been strengthened by the private property and loose monetary policy. Moreover，for state-owned enterprises，bank equity connection with local commercial banks is more effective than connection with large joint-stock commercial banks. These findings have implications both for companies to optimize debt maturity structure as well as government to lead the financial reform and production-finance integration trend.

Key Words：bank equity connection，debt maturity structure，institutional arrangement