崔麗芳+鄧迎春

【摘要】本文從影響貝塔系數(shù)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)變化的角度分析不同年度企業(yè)的貝塔系數(shù)，并結(jié)合CHOW檢驗(yàn)法對(duì)貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性進(jìn)行研究，結(jié)果認(rèn)為只要影響貝塔系數(shù)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有變化，則貝塔系數(shù)是相對(duì)穩(wěn)定的，如果行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生了變化，在變化之后的貝塔系數(shù)也是相對(duì)穩(wěn)定的。

【關(guān)鍵詞】貝塔系數(shù) 穩(wěn)定性 CHOW檢驗(yàn)

一、引言

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是現(xiàn)代金融市場(chǎng)價(jià)格理論的支柱，但是由于這個(gè)模型的假設(shè)條件與現(xiàn)實(shí)的差距太大，使得這個(gè)模型的應(yīng)用在學(xué)術(shù)界與實(shí)務(wù)界一直存在著爭(zhēng)論，這其中的焦點(diǎn)就主要集中在貝塔系數(shù)上，貝塔系數(shù)是否能做為一個(gè)價(jià)值投資工具就一直就研究的重點(diǎn)，而貝塔系數(shù)究竟能否做為一種投資工具呢，那就是要在判斷大盤(pán)上漲的情況下，能找到貝塔系數(shù)高的股票以提高證券投資的收益。在判斷大盤(pán)跌的情況下，能找到貝塔系數(shù)低的股票（甚至能找到貝塔系數(shù)為負(fù)值的股票）以降低證券投資的風(fēng)險(xiǎn)，然而貝塔系數(shù)是建立在股票以往的收益率與大盤(pán)收益率的回歸系數(shù)的基礎(chǔ)上，所以得出的是股票或是投資組合以往的貝塔系數(shù)，那么這個(gè)貝塔系數(shù)是否具有穩(wěn)定性變得尤其的重要，如果股票的貝塔系數(shù)一直都不穩(wěn)定，那么它就無(wú)法做為證券投資工具。

二、貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性基礎(chǔ)分析

總結(jié)過(guò)去的研究中發(fā)現(xiàn)：各學(xué)者用各種方法對(duì)不同的時(shí)間段來(lái)論證個(gè)股或者行業(yè)的貝塔系數(shù)是否穩(wěn)定，然而他們選擇的時(shí)間段具有一定的偶然性，有的只選擇了一年的數(shù)據(jù)，就證明了貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性，然而這種穩(wěn)定性是否具有長(zhǎng)期性呢？有的選擇了4～5年的數(shù)據(jù)，來(lái)證明貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性。然而絕大多數(shù)的文獻(xiàn)都沒(méi)有進(jìn)行原因分析。本文在貝塔系數(shù)變化影響因素的前提條件下，分析貝塔系數(shù)相對(duì)條件下的穩(wěn)定性。認(rèn)為貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性研究和貝塔系數(shù)的影響因素是息息相關(guān)的，只有在清楚的了解貝塔系數(shù)的影響因素的情況下，才能明白，在什么情況下貝塔系數(shù)會(huì)發(fā)生變化，才能了解究竟在什么樣的情況下才是穩(wěn)定的。

在過(guò)往的文獻(xiàn)中，大家的研究結(jié)論相對(duì)比較一致，都認(rèn)為貝塔系數(shù)的影響因?yàn)橐恍┖暧^的因素，資本規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)的收益率等因素，本文認(rèn)為，貝塔因素既然是體現(xiàn)個(gè)股的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的，那么個(gè)股的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為兩種，第一，是這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)單個(gè)行業(yè)的影響，因?yàn)椴煌南到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同行業(yè)的影響不同，所以當(dāng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化的時(shí)候，整個(gè)行業(yè)的貝塔值都會(huì)發(fā)生變化，比如黃金價(jià)格的變化只對(duì)黃金行業(yè)的影響比較大，當(dāng)黃金價(jià)格發(fā)生比較大的變動(dòng)時(shí)，黃金行業(yè)的貝塔系數(shù)也會(huì)相應(yīng)的發(fā)生變化。第二，行業(yè)相同的不同股票的承擔(dān)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力也不同，所以相同行業(yè)時(shí)不同股票的貝塔系數(shù)也會(huì)不一樣，不同股票的貝塔系數(shù)受到了股票的基本面的影響，如企業(yè)的規(guī)模、企業(yè)的股利政策、企業(yè)的近幾年的資產(chǎn)收益率情況、企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿情況，這些基本面決定了企業(yè)的承擔(dān)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力不同，他們的貝塔系數(shù)不同，這也與一些文獻(xiàn)研究的影響貝塔系數(shù)的因素的結(jié)論相一致。

綜上所述，貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性是具有一定的前提條件的，即第一，對(duì)單個(gè)行業(yè)的影響較大的特定的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)變化不大，第二，企業(yè)的基本面，如企業(yè)的收益情況，企業(yè)的股利分紅機(jī)制情況，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿情況這些基本面沒(méi)有發(fā)生較大的變化。在這種情況下，我們的貝塔系數(shù)是否能夠比較穩(wěn)定呢？以紫金礦業(yè)的貝塔系數(shù)研究為例。

三、貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性實(shí)證分析

在上述分析中，本文認(rèn)為影響單個(gè)行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)影響貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性，同時(shí)單個(gè)股票的基本面發(fā)生變化也會(huì)影響貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性，接下來(lái)我們就進(jìn)行數(shù)據(jù)的論證分析，本文以黃金行業(yè)中的紫金礦業(yè)為例進(jìn)行論證。

（一）影響黃金行業(yè)貝塔系數(shù)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

影響黃金行業(yè)貝塔系數(shù)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的變化因素主要是黃金價(jià)格的變化，黃金價(jià)格從2011年到2016年發(fā)生了較大的變化，2013年就是一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，2013年黃金的價(jià)格為1700元美元/盎司下降到1200美元/盎司，黃金的降幅超過(guò)30%左右，2011年的黃金價(jià)格穩(wěn)中有升，2012年的價(jià)格穩(wěn)定在1700元左右，而2014至2016年的黃金的價(jià)格都在1200元左右，從這種中我們估計(jì)黃金行業(yè)的股票的貝塔系靈長(zhǎng)，應(yīng)該在2011至2012年基本是穩(wěn)定的，而從2013年4月以下黃金的貝塔系數(shù)就發(fā)生了變化，接下來(lái)我們分析紫金礦業(yè)的貝塔系數(shù)

（二）個(gè)股的基本面情況的變化

我們選取了紫金礦業(yè)做為我們研究的股票，我們分析紫金礦業(yè)2011～2016年近5年的基本面情況，我們分析了紫金礦業(yè)這幾年來(lái)的盈利增長(zhǎng)率，股利分紅情況、分析結(jié)果，這幾年的紫金礦業(yè)的基本情況沒(méi)有太大的變化。

（三）紫金礦業(yè)貝塔系數(shù)計(jì)算以及穩(wěn)定性分析

我們采用eviews6計(jì)算節(jié)紫金礦業(yè)2011年至2016年的貝塔系數(shù)，我們采用的是紫金礦業(yè)股票的周收益率以及上證指數(shù)的周收益率，使用EVIEWS并對(duì)2011年至2016年每半年紫金礦業(yè)股票的周收益率以及上證指數(shù)的周收益率進(jìn)一元線性回歸計(jì)算其2011年至2016年的貝塔系數(shù)，首先分析每半年的貝塔系數(shù)的值的穩(wěn)定性情況，并使用CHOW方法對(duì)貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性進(jìn)行分析。分析結(jié)果如下：

紫金礦業(yè)2011年至2016年間的貝塔系數(shù)

從上表可以看出，2011至2012年，因黃金價(jià)格的上漲，貝塔值相對(duì)比較穩(wěn)定在1.3左右，說(shuō)明這段時(shí)間有較多的風(fēng)險(xiǎn)資金偏好黃金類(lèi)股票，所以他們紫金礦業(yè)這支股票的系統(tǒng)分析加大，而到了2012年下半年，黃金價(jià)格開(kāi)始有了下跌的趨勢(shì)，就引起了大量的風(fēng)險(xiǎn)資金獲利退出，特別是2013年之后，貝塔系數(shù)穩(wěn)定在0.85左右，因?yàn)辄S金價(jià)格的下降，大部分風(fēng)險(xiǎn)資金都已經(jīng)撤走，所以系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)下降。

從貝塔值的角度來(lái)分析，認(rèn)為2011至2012年的貝塔系數(shù)較為穩(wěn)定，同時(shí)2013年7月至2016年12月的貝塔系數(shù)也較為穩(wěn)定，他們和黃金的價(jià)格變化是有關(guān)系的?，F(xiàn)在我們?cè)趤?lái)使用CHOW方法對(duì)貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性進(jìn)行檢驗(yàn)：檢驗(yàn)分析的結(jié)果如下：

從CHOW檢驗(yàn)來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期，也就是2011至2016年，紫金礦業(yè)的貝塔系數(shù)是相對(duì)穩(wěn)定的，但是從短期而言，貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性在下降，如2011至2013年，貝塔系數(shù)由1.3下降至0.63，則這個(gè)階段的CHOW檢驗(yàn)的F值則為2.0以上，則比較不穩(wěn)定。

四、結(jié)論

本文從影響貝塔系數(shù)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)變化的角度分析不同年度企業(yè)的貝塔系數(shù)，并結(jié)合CHOW檢驗(yàn)法對(duì)貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性進(jìn)行研究，結(jié)果認(rèn)為只要影響貝塔系數(shù)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有變化，則貝塔系數(shù)是相對(duì)穩(wěn)定的，如果行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生了變化，在變化之后的貝塔系數(shù)也是相對(duì)穩(wěn)定的。

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