利率上調(diào)對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)影響的實(shí)證研究

【摘要】本文先將5次事件確定為研究對(duì)象，用一年期存款利率作為利率變量，用滬深300指數(shù)代表股票價(jià)格并計(jì)算出各種需要的股票收益率。然后對(duì)5次利率上調(diào)事件做實(shí)證分析，探究利率上調(diào)對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響并進(jìn)行t檢驗(yàn)。最后結(jié)合中國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)狀對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析并提出建議。

【關(guān)鍵詞】利率 股票價(jià)格 t檢驗(yàn)

一、數(shù)據(jù)的選取和計(jì)算

本文把金融機(jī)構(gòu)人民幣一年期定期存款利率選為利率政策指標(biāo)變量。研究期間為2010年10月至2015年10月，金融機(jī)構(gòu)人民幣一年期定期存款利率在此期間共有5次上調(diào)。本文的研究對(duì)象為這5次利率上調(diào)事件，事件窗口為21天，事件日的前10個(gè)交易日為事前檢驗(yàn)期，事件日后的10個(gè)交易日為事后檢驗(yàn)期。

本文將滬深300指數(shù)作為股票價(jià)格變量，在計(jì)算實(shí)際收益率時(shí)，對(duì)滬深300指數(shù)樣本進(jìn)行了取對(duì)數(shù)處理。正常收益率的計(jì)算選取固定收益模型計(jì)算估計(jì)期內(nèi)20個(gè)交易日的平均收益率。之后分別算出實(shí)際收益率、超額收益率和累計(jì)超額收益率。最后，再將數(shù)據(jù)取平均數(shù)，得到5次上調(diào)事件中每個(gè)時(shí)間點(diǎn)的平均超額收益率作為超額收益率，算出平均累計(jì)超額收益率作為累計(jì)超額收益率。

二、利率上調(diào)對(duì)股票價(jià)格的影響

可以先通過分析超額收益率和累計(jì)超額收益率的變化直觀地了解利率變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格的影響。

超額收益率在整個(gè)窗口期內(nèi)不斷波動(dòng)，前期基本保持為正，最后幾日有正有負(fù)。在事前檢驗(yàn)期內(nèi)，超額收益率一直往返波動(dòng)，沒有明顯的變化趨勢(shì)，且除第二天之外都保持為正數(shù)。其中，第二日的超額收益率最低，為負(fù)數(shù)；第三天的超額收益率最高，也是整個(gè)窗口期內(nèi)的最高值。事件日當(dāng)天的超額收益率為正數(shù)，但其數(shù)值較小。在事后檢驗(yàn)期內(nèi)，超額收益率在前期不斷小幅增長(zhǎng)，后期則往返波動(dòng)。其中，從利率上調(diào)事件發(fā)生當(dāng)日到事后檢驗(yàn)期的第五天，超額收益率為正且持續(xù)上升，在第五日達(dá)到最高值。而在第六日時(shí)，超額收益率急劇下降至負(fù)數(shù)。在事后檢驗(yàn)期的第六天至第十天，超額收益率再次回到波動(dòng)狀態(tài)，且在第九日降到最低值。

累計(jì)超額收益率在整個(gè)窗口期內(nèi)處于上升的狀態(tài)，最后幾天稍有波動(dòng)但幅度不大，且一直保持為正。在事前檢驗(yàn)期中，從第二天一直到最后一天，累計(jì)超額收益率遞增，且增速較快。在事后檢驗(yàn)期中，從第一天起直至第五天累計(jì)超額收益率不斷增大且增速加快。而從事后檢驗(yàn)期的后五天到最后一天，累計(jì)超額收益率緩慢波動(dòng)，基本持平且略有回調(diào)趨勢(shì)，但趨勢(shì)不明顯。

三、利率上調(diào)政策公布前信息泄露的顯著性檢驗(yàn)

對(duì)利率政策公布前的事前檢驗(yàn)期超額收益率和累計(jì)超額收益率進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)。t檢驗(yàn)的結(jié)果可以表明，在政策公告日之前，利率變動(dòng)的信息是否已經(jīng)對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生了影響。

由檢驗(yàn)結(jié)果可知，在前事前檢驗(yàn)期內(nèi)，第一天超額收益率在30%的置信區(qū)間內(nèi)為零，第二天超額收益率在90%的置信區(qū)間內(nèi)為零，說明這兩天內(nèi)不能推翻超額收益率為零的原假設(shè)，股票價(jià)格基本不受利率變動(dòng)政策的影響。并且這兩天的累計(jì)超額收益率并未顯著不為零，且顯著性水平不高，因此沒有發(fā)生信息泄露或者信息泄露不嚴(yán)重。在事前檢驗(yàn)期第三天，超額收益率在90%的置信區(qū)間內(nèi)不為零，累計(jì)超額收益率更是在95%的置信區(qū)間內(nèi)不為零，可以分別推翻超額收益率為零和累計(jì)超額收益率為零的原假設(shè)。這說明在當(dāng)天發(fā)生了較嚴(yán)重的信息泄露，且這個(gè)信息對(duì)股票價(jià)格的影響較大。此外，前三天累積起來的信息泄露程度也較大，較顯著地影響了股票價(jià)格。雖然從超額收益率的情況看來，在第四天到最后一天的期間內(nèi)，顯著性水平數(shù)據(jù)不能推翻超額收益率為零的原假設(shè)。但是從利率上調(diào)政策公布前事前檢驗(yàn)期的第三天直至最后一天內(nèi)，累計(jì)超額收益率都顯著不為零，可以推翻累計(jì)超額收益率為零的原假設(shè)，說明事前檢驗(yàn)期內(nèi)的信息泄露對(duì)股票收益率的累積影響顯著性較大。并且從第三天到第七天，顯著性不斷增強(qiáng)。但是，從超額收益率來看，在第四天至第十天內(nèi)，股票價(jià)格對(duì)信息的反應(yīng)的顯著性不如第三天，這表明雖然在某幾天受到了信息泄露的影響，但影響并不顯著。

四、利率上調(diào)對(duì)股票價(jià)格影響的顯著性檢驗(yàn)

在做了信息泄露的顯著性檢驗(yàn)后，本文將進(jìn)行事件公布當(dāng)日以及事后檢驗(yàn)期內(nèi)利率變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格影響的顯著性檢驗(yàn)。t檢驗(yàn)的結(jié)果可以表明利率調(diào)整是否對(duì)股價(jià)有顯著影響。

由檢驗(yàn)結(jié)果可知，在利率上調(diào)政策公告日當(dāng)天，超額收益率在90%的置信區(qū)間內(nèi)為零，不能推翻超額收益率為零的原假設(shè)，說明在當(dāng)天事件的公告并未影響股票價(jià)格。但當(dāng)日的累計(jì)超額收益率在90%的置信區(qū)間內(nèi)不為零，可以推翻累計(jì)超額收益率為零的原假設(shè)，說明利率上調(diào)政策對(duì)股價(jià)還是有較大影響。在利率上調(diào)政策公告后的第一天至第四天內(nèi)，顯著性水平不強(qiáng)，不能確定超額收益率是否為零，利率調(diào)整對(duì)股價(jià)有一定的影響，但影響不顯著。但這四天的累計(jì)超額收益率均在90%的置信區(qū)間內(nèi)不為零，可以推翻累計(jì)超額收益率為零的原假設(shè)，說明利率調(diào)整所帶來的累積效應(yīng)對(duì)股價(jià)有較大影響。利率上調(diào)政策發(fā)布后的第五天，超額收益率在90%的置信水平下不為零，足以拒絕原假設(shè)，說明股票價(jià)格在利率上調(diào)政策公告五天后才有明顯反應(yīng)；且累計(jì)超額收益率在97.5%的置信區(qū)間內(nèi)不為零，更足以推翻原假設(shè)，說明利率上調(diào)對(duì)股票價(jià)格的影響已十分明顯。而在事后檢驗(yàn)期內(nèi)的第六天直至最后一天，超額收益率并未顯著不為零，表明在該五日內(nèi)，利率上調(diào)對(duì)股價(jià)無顯著影響。在整個(gè)事后檢驗(yàn)期內(nèi)，累計(jì)超額收益率保持著在90%的置信區(qū)間內(nèi)不為零，尤其在利率上調(diào)政策公告后的第二天至第十天累計(jì)超額收益率更是在95%的置信區(qū)間內(nèi)不為零。其中，在第二天至第七天內(nèi)顯著性不斷增強(qiáng)，第七天至第十天的顯著性則減弱。這表明在整個(gè)利率上調(diào)后的事后檢驗(yàn)期內(nèi)，有足夠的理由推翻累計(jì)超額收益率為零的原假設(shè)，利率調(diào)整帶來的累積效應(yīng)的確對(duì)股票價(jià)格帶來了較大影響，且在政策公告后的第七天時(shí)，累積影響達(dá)到峰值；第五天時(shí)，利率上調(diào)對(duì)股價(jià)的影響最大。

五、結(jié)論

由上文可知，我國(guó)利率上調(diào)使得股價(jià)上升，這與已有理論相悖。并且，利率上調(diào)信息存在一定程度上的泄露，股票市場(chǎng)對(duì)利率信息的反應(yīng)不夠靈敏，股票市場(chǎng)有效性有待進(jìn)一步加強(qiáng)。

導(dǎo)致這種結(jié)論的原因可能包括股票價(jià)格受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響、央行行為引導(dǎo)居民預(yù)期、投資者自身的有限理性、股票市場(chǎng)本身不夠完善、國(guó)際資本流動(dòng)和投資者在不同經(jīng)濟(jì)時(shí)期對(duì)利率的不同敏感度等。

針對(duì)這些原因，可以提出以下幾條建議：第一，加強(qiáng)股票市場(chǎng)的建設(shè)；第二，加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程；第三，建設(shè)更好的中央銀行；第四，培養(yǎng)理性的投資者。

作者簡(jiǎn)介：彭佳婕（1995-），女，漢族，湖南人，就讀于中央財(cái)經(jīng)大學(xué)，研究方向：金融學(xué)。endprint